“期权培训工程”系列资料.docx

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1、“期权培训工程”系列资料期权交易必读郑州商品交易所期权部二00三年三月目录第一章 期权基本特征第一节 期权发展简史第二节 期权交易如何进行第三节 期权基本概念一、期权种类（一）利率（二）货币（三）股票（四）商品二、期货期权三、期权类型四、期权买方和期权卖方五、美式期权与欧式期权六、期权头寸七、实值、平值和虚值期权第四节 期权价格分析一、权利金二、期权价格构成三、内涵价值 四、时间价值五、影响期权价格的因素第二章 期权运作机制第一节 期权合约一、基本运作二、郑州商品交易所小麦期权合约第二节 期权交易流程一、期权交易指令二、期权交易指令的发出三、撮合与成交四、下单、成交与回报五、了结方式第三节 期

2、权保证金第三章 期权交易策略第一节 买权一、买进买权（一）买权特性（二）买进买权盈亏（三）买进买权投机（四）买进保护性买权二、卖出买权（一）卖出买权预期（二）卖出买权动机（三）卖出买权盈亏（四）卖出买权投机（五）卖出风险性买权第二节 卖权一、买进卖权（一）卖权特性（二）买进卖权预期（三）买进卖权盈亏（四）买进卖权投机（五）买进保护性卖权二、卖出卖权（一）卖出卖权动机（二）卖出卖权盈亏（三）卖出卖权投机（四）卖出风险性卖权第一章 基本特征第一节 发展简史商品期权与股票期权市场的出现已达几个世纪之久。在17世纪30年代的“荷兰郁金香热”事件中，郁金香交易商授予种植者以约定的最低价格向该交易商出售郁

3、金香球茎的权利。为此，获得权利的种植者向交易商付一笔费用。同时，郁金香交易商支付给种植者一定数额的费用，以获取以约定的最高价格购买球茎的权利。在19世纪20年代早期，伦敦股票交易所已开始交易股票期权了。在19世纪60年代，已经有一批交易所设置了场内交易的商品期货合约，但是商品期权合约却在以后一个世纪或更长的时间后才设置起来。到19世纪80年代晚期至19世纪90年代早期时，场外交易的衍生工具市场已经开始提供范围广泛的期权种类以满足其客户的金融需要。早期的场内交易和场外交易的期权市场上存在着它们自身的问题，如缺乏规范，合同不执行等。期权交易的现代发展伴随着20世纪70年代及80年代的各种经济、政治

4、事件和外汇与利率衍生工具的普遍引入而到来。1973年，当芝加哥期权交易所建立起来时，美国股票期权的场内交易也就开始了。伦敦国际金融期货期权交易所在1978年时已经开始交易少量的英国股票期权。场内期权交易的产生方式与期货合约交易基本一致，并且使用同样的合约清算和交付系统。从1991年开始，这些场外衍生工具市场取得了突飞猛进的增长。在美国，到19世纪60年代，已出现了商品和股票的场外期权交易市场。但由于制度不健全，加上其它因素的影响，期权交易的发展一直受到抑制。直到1973年，芝加哥期权交易所正式成立，进行统一化和标准化的期权合约的买卖，期权交易才开始走向繁荣。芝加哥期权交易所先后推出了股票的看涨

5、（买进）期权和看跌（卖出）期权都取得了成功。之后，美国商品期货交易委员会放松了对期权交易的限制，有意识地推出商品期权交易和金融期权交易。1983年1月，芝加哥商业交易所提出了S&P 500股票指数期权，纽约期货交易所也推出了纽约股票交易所股票指数期货期权交易，随着股票指数期货期权交易的成功，各交易所将期权交易迅速扩展至其它金融期货上。目前，外汇期货期权交易主要集中在国际货币市场；短期利率期货期权交易集中在芝加哥商业交易所，中长期利率期货期权交易集中在芝加哥期货交易所。图1-1 全球期权交易量增长图第二节 期权交易如何进行期权是一种能在未来特定时间以特定价格买进或卖出一定数量的特定商品的权利。期

6、权交易是这样一种权利的交易。在期货期权交易中，期权买方在支付了一笔较小的费用（权利金）之后，获得了期权合约赋予的、在合约规定时间，按事先确定的价格（执行价格）向期权卖方买进或卖出一定数量的商品或金融期货合约的权利。期权卖方在收取期权买方所支付的权利金之后，在合约规定时间，只要期权买方要求行使其权利，期权卖方必须无条件地履行期权合约规定的义务。即对期权卖方而言，除了在成交时向期权买方收取一定的权利金之外，期权合约只规定了其必须履行的义务，而未赋予其任何权利。期权也是一种合同。合同中的条款是已经规范化了的。它赋予期权买方权利而不是义务。在将来某一时间（期权到期之前），以某一规定了的价格（执行价格）

7、，买进或卖出某一特定资产，如小麦期货。对期权买方来说，一手小麦期货的买权通常代表着未来买进一手小麦期货合约的权利。一手小麦期货的卖权通常代表着未来卖出一手小麦期货合约的权利。买权的卖方负有依据期权合约的条款在将来某一时间以执行价格向期权买方卖出一定数量小麦期货合约的义务。而卖权的卖方负有依据期权合约的条款在将来某一时间以执行价格向期权买方买进一定数量小麦期货合约的义务。期权的价格叫做权利金。权利金是指期权买方为获得期权合约所赋予的权利而向期权卖方支付的费用。对期权买方来说，不论未来小麦期货的价格变动到什么位置，其可能面临的最大损失只不过是损失期权的权利金而已。期权的这一特色使交易者获得了控制投

8、资风险的能力。而期权卖方则将从买方那里收取期权权利金，作为承担市场风险的回报。投资者可以利用期权规避市场风险。例如，一个卖权的持有者可以既持有小麦期货的多头部位，同时又不需要担心市场向不利方向变动的风险。同样地，一个买权的持有者则只需支付有限的期权权利金就可以获得赢取无限利润的机会。根据期权合约规范化的条款，所有合约都有其既定的到期日。就一般的期权交易而言，从期权合约首次上市至其到期，通常时间为数月。当然，也有一些专用于长期交易的期权，它们从首次上市至到期的时间可以长达三年。第三节 基本概念一、期权种类概括地说，期权根据标的物不同可以分为以下四大类：（一）利率利率期货期权远期利率协定期权利率担

9、保利率套购期权套购利率期权（二）货币 现金期权 货币期货期权（三）股票 单个股票期权 股票指数期货期权（四）商品 实物期权 商品期货期权二、商品期货期权商品期货期权是一种在未来特定时间以特定价格买进或卖出一定数量商品期货合约的权利。商品期货期权交易是关于这样一种权利的交易。小麦期权（期货期权）是指以小麦期货合约为标的物的标准化合约。小麦期权持有者拥有在特定日期之前，按照特定价格（执行价格）买进或卖出小麦期货合约的权利。三、期权买方和期权卖方（一）期权买方买进期权合约的一方称期权买方。买进期权未平仓者称为期权多头。在期权交易中，期权买方在支付一笔较小的费用（期权金）之后，获得期权合约所赋予的在合

10、约规定的特定时间内，按照事先确定的执行价格向期权卖方买进或卖出一定数量相关期货合约的权利。期权买方只有权利，没有义务。 （二）期权卖方卖出期权合约的一方称期权卖方。卖出期权未平仓者称为期权空头。在期权交易中，期权卖方在收取期权买方的期权金之后，负有在期权合约规定的特定时间内，只要期权买方要求执行期权，期权卖方必须按照事先确定的执行价格向期权买方买进或卖出一定数量相关期货合约的义务。期权卖方只有义务，没有权利。可以看出，期权交易中，买卖双方的权利、义务是不对等的。买方支付权利金后，获得买进或卖出的权利，而不负有必须买进或卖出的义务。卖方收取权利金后，负有应买方要求，必须买进或卖出的义务，而没有不

11、买或不卖的权利。四、期权类型 期权的基本类型包括：买权和卖权。 （一）买权买权，又称看涨期权,是指期权买方有权按照执行价格和规定时间向期权卖方买进一定数量的相关期货合约。期权卖方有义务在期权规定的有效期限内，应期权买方要求，以期权合约预先规定的执行价格卖出相关的期货合约。 （二）卖权卖权，又称看跌期权,是指期权买方有权按照执行价格和规定时间向期权卖方卖出一定数量的相关期货合约。期权卖方有义务在期权规定的有效期限内，应期权买方要求，以期权合约预先规定的执行价格买进相关的期货合约。我们为什么称买权或卖权，而不直呼涨期权或看跌期权？主要的原因是，将CALL 或PUT翻译成看涨期权或看跌期权，是从买方

12、如何看待期权标的市场走势以及买方拥有权利而定的，是从期权外部表现CALL或PUT的表面意思。例如，买方买进CALL，不一定非得看涨不可。而将CALL或PUT翻译成买权或卖权主要是从期权自身，即，从期权内部以及涉及期权双方进行总体考虑，反映出CALL 或PUT的自身特征和内在涵义，并与CALL或PUT的定义相符，即，买权就是买进的权利，卖权就是卖出的权利，而这种权利是由买方买进，卖方卖出。期权买权卖权买入买权卖出买权买入卖权卖出卖权当执行买权时当买方决定买进时当执行卖权时当买方决定卖出时只有权利只有义务只有权利义务以执行价格以执行价格以执行价格以执行价格买入期货合约卖出期货合约卖出期货合约买入期

13、货合约五、期权头寸每一期权合约都有两方。一方是期权买方，成交的期权合约称为期权多头头寸，另一方是期权卖方，成交的期权合约称为期权空头头寸。期权卖方事先收取权利金，但之后具有潜在的负债，其损益状况与期权买方的损益状况正好相反。有四种基本的期权头寸：1. 买权多头头寸2. 卖权多头头寸3. 买权空头头寸4. 卖权空头头寸期权的基本交易策略有四个：买进买权、卖出买权；买进卖权、卖出卖权。其它交易策略多由此而派生。六、美式期权与欧式期权按执行时间划分，期权可以分为：欧式期权和美式期权。欧式期权是指期权合约买方在合约到期日才能决定其是否执行权利的一种期权。 美式期权是指期权合约的买方，在期权合约的有效期

14、内的任何一个交易日，均可决定是否执行权利的一种期权。美式与欧式期权之差别，是根据期权执行权利的时间区分的，与期权交易所在的地理位置毫无关系。在美国境内可以进行欧式期权交易，在欧洲亦交易美式期权。美式期权比欧式期权更灵活，因此，权利金也较高。七、实值、平值和虚值期权期权按执行价格与标的物市价的关系可分为实值期权、平值期权和虚值期权。（一）期货价格高于执行价格的买权以及期货价格低于执行价格的卖权为实值期权,即处于盈利状态的期权头寸。例如：目前的期货价格为1220元/吨，执行价格为1200元/吨的买权为实值期权；执行价格为1240元/吨的卖权为实值期权。（二）期货价格等于执行价格的期权，称为平值期权

15、。例如：目前的期货价格为1220元/吨，执行价格为1220元/吨的买权和1220元/吨的卖权均为平值期权。（三）期货价格低于执行价格的买权以及期货价格高于执行价格的卖权为虚值期权,即处于亏损状态下的期权头寸。例如：目前的期货价格为1220元/吨，执行价格为1240元/吨的买权为虚值期权；执行价格为1200元/吨的卖权为虚值期权。图1-2 平值、虚值和实值期权（买权）1220120012401260平值虚值实值期货价格1220买权期货价上升，买权价上升期货价格1220120012401260平值虚值实值1220卖权期货价下跌，卖权价上升图1-3 平值、虚值和实值期权（卖权）期货价格与执行价格相差

16、越大，实值额或虚值额越大，称之为深度实值期权或深度虚值期权。期权交易过程中，实值期权、平值期权和虚值期权随期货价格变化而发生变化。买权卖权实值期权执行价格期货价格执行价格期货价格平值期权执行价格期货价格执行价格期货价格虚值期权执行价格期货价格执行价格期货价格第四节 期权价格分析一、权利金权利金是期权买方为获得权利而必须向卖方支付的费用。对期权卖方来说，它是卖出期权的收益。大多数交易者进行期权交易的目的，只是为了赚取期权买、卖（权利金）的差额。二、期权价格构成期权价格即期权交易中买卖双方竞价产生的权利金。权利金分成两部分，即，内涵价值和时间价值。权利金内涵价值+时间价值。三、内涵价值 内涵价值是

17、立即执行期权合约时可获取的利润。对于买权来说，内涵价值为执行价格低于期货价格的差额。对于卖权来说，内涵价值为执行价格高于期货价格的差额。例如：小麦期货结算价格为1220元/吨，执行价格为1170元/吨的买权具有50元/吨的内涵价值（1220-1170）。因此，“实值期权”具有内涵价值。“平值期权”内涵价值为零。“虚值期权”无内涵价值。买权卖权实、平、虚内涵价值执行价格期货价格执行价格期货价格实值有执行价格期货价格执行价格期货价格平值无执行价格期货价格执行价格期货价格虚值无四、时间价值时间价值是指期权到期前，超过内涵价值的权利金，即，期权权利金减内涵价值。一般来说，在其它条件一定的情况下，到期时

18、间越长，期权的时间价值越大。例如，如果期货价格为1190元/吨，那么，执行价格为1180元/吨的5月小麦看涨期权的内涵价值10元，如果权利金为15元，则时间价值为5元。又如，买进执行价格为1200元/吨的小麦买权时，期货价格为1190元/吨，若权利金为2元/吨，则这2元/吨全部为时间价值（虚值期权无内涵价值）。随着期权到期日的临近，期权时间价值逐渐衰减。在到期日，期权不再有时间价值。期权价值全部为内涵价值。一般来说，平值期权时间价值最大，交易通常也最活跃。平值期权时，期权向实值还是虚值转化，方向难以确定，转为实值则买方盈利，转为虚值则卖方盈利，故投机性最强，时间价值最大。实值期权权利金内涵价值

19、+ 时间价值；平值期权权利金时间价值；虚值期权权利金时间价值。 五、影响期权价格的因素（一）期货价格 相同执行价格的买权，相关期货价格越高，其内涵价值越大，期权价格权利金越高。相同执行价格的卖权，相关期货价格越高，其内涵价值越小，期权价格权利金越低。所以，在不考虑时间价值的情况下，相关期货价格和期权价格有以下关系：期权期货价格期权价格买权卖权（二）执行价格执行价格越高的买权，买方的盈利可能性越小，权利金越低。因此，执行价格与权利金呈反向变动关系。执行价格越高的卖权，买方盈利的可能性越大，权利金越高。因此，执行价格与权利金呈正向变动关系。期权执行价格期权价格(权利金)买权卖权期货价格和执行价格是

20、决定期权价格的重要因素。期货价格和执行价格决定一个期权是实值期权、虚值期权还是平值期权。（三）期货价格波动率期货价格波动率是衡量期货价格变化、不考虑任何价格变动方向的期权定价指标，分为历史波动率、隐含波动率、预期波动率等。期货价格波动率越大，期货价格突破执行价格进入实值状态的可能性就越大。因此，权利金也就越高。相反，期货价格波动率越小，期货价格使执行期权具有收益的可能性就越小。因此，权利金也就越低。期权波动率(%)期权价格(权利金)买权卖权（四）剩余时间期权距到期日剩余时间越长，其权利金越高。因为时间越长，期权盈利的机会越多,即期权价值增加的可能性越大。 第二章 运作机制第一节 期权合约郑州商

21、品交易所小麦期权交易采用美式期权交易方式。小麦期权合约是指由交易所统一制定的、规定买方有权在合约规定的有效期限内以事先规定的价格买进或卖出小麦期货合约的标准化合约。小麦期权合约的内容包括：合约名称、交易单位、报价单位、最小变动价位、每日价格最大波动限制、执行价格、执行价格间距、合约月份、交易时间、最后交易日、合约到期日、交易手续费、交易代码、上市交易所。(见表2-1)表2-1 郑州商品交易所小麦期权合约交易单位一手10吨的小麦期货合约报价单位元（人民币）/吨最小变动价位1元/吨每日价格最大波动限制与小麦期货合约相同（即不超过上一交易日小麦期货合约结算价3%）执行价格期权的买方行使权利时事先规定

22、的买卖价格。在小麦期权交易开始时，将以10元/吨的整倍数列出以下执行价格：最接近相关小麦期货合约前一天结算价的执行价格，位于两个执行价格之间的，取其中较大的一个，以及高于此执行价格的3个连续的执行价格和低于此执行价格的3个连续的执行价格执行价格间距10元/吨合约月份1、3、5、7、9、11月交易时间与小麦期货合约相同最后交易日合约月份前一个月第5个交易日合约到期日最后交易日闭市前交易手续费1元/手（含风险准备金）交易代码买权（CW）；卖权（PW）上市交易所郑州商品交易所交易单位是指每手期权合约所代表的数量。小麦期权合约的交易单位与其相应的小麦期货合约相同。小麦期权合约以人民币计价，计价单位为元

23、。最小变动价位是指买卖双方在出价时，权利金价格变动的最低单位。每日价格最大波动限制是指期权合约在一个交易日中的权利金波动价格不得高于或低于规定的涨跌幅度，超出该涨跌幅度的报价视为无效。执行价格是指期权的买方行使权利时事先规定的买卖价格。这一价格一经确定，则在期权有效期内，无论期权之标的物的市场价格上涨或下跌到什么水平，只要期权买方要求执行该期权，期权卖方都必须以此执行价格履行其必须履行的义务。执行价格间距是指相临两个执行价格之间的差，制定原则在期权合约中载明，由投资者在期权交易中选择 (见表2-2) 。 郑商所每个期权合约在一个交易日内同时挂出7个交易价格。其中，中间价(基准价)根据上一个交易

24、日相对应的期货合约结算价制定(两者相同或相近)，中间价上下再分别挂3个执行价。小麦期权的执行价格就是小麦期权的买方行使权利时事先规定的买卖价格。如果按执行价格执行期权对买方不利，也可以让期权到期。表2-2 小麦期权合约执行价格合约月份是指期权合约的交易月份。最后交易日是指某一期权合约能够进行交易的最后一日。到期日是指期权买方能够行使权利的最后一日。表2-3 棉花期权合约交易单位一手5吨的棉花期货合约报价单位元（人民币）/吨最小变动价位2元/吨每日价格最大波动限制与棉花期货合约相同（即不超过上一交易日棉花期货合约结算价3%）执行价格在棉花期权交易开始时，将以30元/吨的整倍数列出以下执行价格：最

25、接近相关棉花期货合约前一天结算价的执行价格，位于两个执行价格之间的，取其中较大的一个，以及高于此执行价格的4个连续的执行价格和低于此执行价格的4个连续的执行价格。执行价格间距30元/吨合约月份1、3、5、7、9、11月交易时间与棉花期货合约相同最后交易日合约月份前一个月第5个交易日合约到期日同最后交易日交易手续费4元/手（含风险准备金）交易代码看涨期权（CC）；看跌期权（PC）上市交易所郑州商品交易所 第二节 期权交易流程一、期权交易指令期权交易指令内容主要项目包括：(1)开仓或平仓交易；(2)买进或卖出；(3)执行价格；(4)合约月份；(5)交易代码；(6)买权或卖权；(7)合约数量；(8)

26、权利金；（9）指令种类。指令种类分为市价指令、 限价指令和取消指令等。以郑州小麦期权为例，限价指令如下所示：客户编码买进（卖出）品种（小麦）月份（309） 买权(卖权)数量（5手）执行价格（1300）权利金（25）开(平)仓2B （/S）CW （/PW）3095130025O（/L）二、期权交易指令的发出当某客户发出交易指令，买进或卖出一份期权合约，经纪公司接受指令，并将其传送到交易所。交易者发出交易指令时，很重要的一点是选择执行价格。选择执行价格的一个重要方面是交易者对后市的判断。对于买进买权来说，执行价格越高，看涨预期越大。对于买进卖权来说，执行价格越低，看跌预期越大。对于买进或卖出的判断

27、基准是，价格与价值的比较。一般而言，如果期权权利金低于其价值，则可买进。如果期权权利金高于其价值，则可卖出。三、撮合与成交权利金竞价原则同期货合约的竞价原则，即价格优先，时间优先的竟价原则。计算机按照竟价原则自动撮合交易。相同期权（同品种、同执行价格、同一到期月份）的买方出价高者、报价时间早者以及相同期权的卖方报价低者、报价时间早者由计算机撮合系统自动成交。四、下单、成交与回报（一）交易者向其经纪公司发出下单指令，说明要求买进或卖出期权数量，买权或卖权以及向经纪公司明确所需小麦期权的执行价格、到期月份、交易指令种类、开仓或平仓等。（二）交易指令通过计算机、电话、传真等传媒传递至交易所交易大厅各

28、会员的出市代表。（三）出市代表将交易指令输入席位机，由计算机按照成交原则撮合成交。（四）会员经纪公司将成交回报告知场外有关人员，或场外有关人员直接获得成交回报。五、了结方式（一）对冲平仓1、对冲平仓方法期权的对冲平仓方法与期货基本相同，都是将先前买进（卖出）的合约卖出（买进）。只不过，期权的报价是权利金。如果买进买权，卖出同执行价格、同到期日的买权对冲平仓。如果卖出买权，买进同执行价格、同到期日的买权对冲平仓。如果买进卖权，卖出同执行价格、同到期日的卖权对冲平仓。如果卖出卖权，买进同执行价格、同到期日的卖权对冲平仓。例如，某客户以20元/吨买进10手3月份到期执行价格为1200元/吨的小麦买权

29、。如果小麦期货价格上涨到1250元/吨，那么权利金也上涨，比如上涨到30元/手，那么该客户发出如下指令：以30元/吨卖出（平仓）10手3月份到期、执行价格为1200元/吨的小麦买权。2、平仓盈亏计算期权的对冲盈亏与期货类似，是买卖期权的权利金的差价，只要是正数就赚钱，是负数就亏钱，是零就不盈不亏。（注意：这里没考虑交易手续费）比如买进时是权利金20元/吨（不管买权还是卖权），卖出平仓时是30元/吨，则赚取10元/吨。（二）执行与指派小麦期权的买方（客户通过其开户的期货经纪公司）在合约规定的有效期限内的任一交易日闭市前均可通过交易下单系统下达执行期权指令，交易所按照持仓时间最长原则指派期权卖方并

30、通知期权卖方（客户由其开户的期货经纪公司通知），期权买卖双方的期权部位转换成期货部位。对于买进买权，按照执行价格，买方获得多头期货部位；对于卖出买权，按照执行价格，卖方被指派，获得空头期货部位。对于买进卖权，按照执行价格，买方获得空头期货部位；对于卖出卖权，按照执行价格，卖方被指派，获得多头期货部位。例如，执行价格为1200元/吨的11月小麦买权执行后，买方获得1200元/吨的11月份小麦期货多头部位；卖方获得1200元/吨的11月份小麦期货空头部位。如果期权买方已经持有开仓价格为1260元/吨的11月小麦空头期货合约，也可用执行买权获得的多头期货部位与已经持有的空头期货部位平仓，获利60元/

31、吨。买权卖权买方获得多头期货部位获得空头期货部位卖方获得空头期货部位获得多头期货部位（三）期权到期如果到期时，期权也没有对冲，也没有执行，这时期权就没有价值了。根据需要，期权买方可以不执行期权，让期权到期，而期权卖方除对冲平仓和应买方要求履约外，只能等待期权到期。期权的卖方，总想让期权到期，形成无价值期权，从而获得收取的权利金。因此，时间的减少是期权卖方的“朋友”，是期权买方的“敌人”。而对于期权的买方，即使是期权到期，权利金也是不可索回的。期权越接近到期日，其价值越少。第三节 期权保证金在期权交易中，买方向卖方支付一笔权利金，买方获得了权利但没有义务，因此除权利金外，买方不需要交纳保证金。对

32、卖方来说，获得了买方的权利金，只有义务没有权利，因此，需要交纳保证金，保证在买方执行期权的时候，履行期权合约。郑州商品交易所小麦期权交易实行每日无负债结算制度。卖方期权保证金公式：每一张卖空期权保证金为下列两者较大者：权利金期货合约的保证金虚值期权价值的1/2（实值和平值为零）；权利金期货合约保证金的1/2。保证金计算公式的几点说明：（一）由于卖方收取买方支付的权利金，在期权到期前，即义务没有结束前，需要作为卖方保证金的一部分存入交易所。（二）实值期权执行后，卖方期权合约将转化为小麦期货合约，因此，期权保证金公式中包含了期货合约保证金的部分。（三）虚值期权执行的可能性小，按照国际惯例，收取的保

33、证金中减去虚值期权价值的1/2。但是，对于深度虚值期权来说，减去虚值期权价值的1/2，可能导致保证金为负（或零），因此，在这种情况下，一般是收取一个相当于期货合约保证金一半的资金。例1，一投资者5月3日卖出一手9月小麦卖权，执行价格为1000元/吨，权利金为20元/吨，上一日期货结算价格为1020元/吨，若期货保证金按5%收取，小麦期货合约单位10吨，则卖方开仓需要资金为下面计算的最大值。 20 权利金 51 期货保证金（10205） 10 虚值期权价值的1/2(1020-1000)/2 61 20 权利金 25.5 期货保证金的1/2（51/2） 45.5则所需的开仓资金为61元/吨，即61

34、0元/手（6110）。例2，若当日期货结算价为1030元/吨，权利金结算价降低到15元/吨，则当日保证金为两者的最大值。 15 权利金 51.5 期货保证金（10305） 15 虚值期权价值的1/2(1030-1000)/2 51.5 15 权利金 25.75 期货保证金的1/2 40.75即，当日结算时的保证金为51.5元/吨，即交易所实际收取保证金515元/手（51.510）。例3，若3月6日期货结算价格下跌到1010元/吨，权利金上涨到18元/吨，则新的保证金为： 18 权利金 50.5 期货保证金（10100.05） 5 虚值期权价值的1/2（1010-1000/2） 63.5 或者

35、18 权利金 25.25 期货保证金的1/2（50.5/2） 43.25因此，当日所需的保证金为63.5元/吨，即635元/手，则需追加保证金120元/手。在上面的举例中，保证金的第一种计算方法都比第二种得出的结果大。那么，什么情况下，保证金会是第二种方法的结果呢？只有在卖出的期权虚值很大时才会使用。例4，假若例一中的投机者5月3日卖出的是一手9月份小麦执行价格为920元/吨的卖权，权利金是8元/吨，那么保证金为： 8 权利金 51 期货保证金（10200.05） 50 虚值期权价值的1/2（1020-920/2） 9 或者 8 权利金 25.5 期货保证金的1/2（51/2） 33.5因此，

36、所需的初始保证金为33.5元/吨，即335元/手（33.510）。期权成交时买方的权利金就划入卖方帐户，并可作为卖出期权保证金的一部分。因此，实际上卖方出的资金小于上述计算的数据保证金。例1中，卖方实际出金为410元/手（610200）。例4中，卖方实际出金为225元/手（335-80）。第三章 交易策略第一节 买权一、买进买权（一）买权特性买权，即，在到期日之前，按照执行价格，买进小麦期货合约的期权。交易者只有在预期小麦期货价格上涨时，才会单独持有这种期权合约。例如，在5月份，某交易者预计小麦7月份期货合约价格将上涨，因此，买进一手7月份小麦买权合约，执行价格为1180元/吨。该交易者即获得

37、在期权合约到期时，以1180元/吨的价格买进小麦期货合约的权利。如果在到期日，小麦期货价格上涨超过1180元/吨，即可实现盈利；如果价格下跌低于1180元/吨，即可让期权到期。（二）买进买权盈亏n 买权平仓盈亏卖出买权权利金买进买权权利金n 盈亏平衡价位买权执行价格+买进买权权利金n 买权最大盈利期货价格买权执行价格买权权利金n 买权最大亏损支出的买权权利金例如，某日，11月份小麦期货合约价格为1070元/吨，交易者买进执行价格为1070元/吨的买权，权利金为15元/吨，这意味着，期货价格上涨到1085元/吨（107015）时才不亏损（见图3-1）。图3-1 买进1065买权15盈亏图盈亏盈亏

38、平衡价位 期货价格买入买权表买入买权市场预期买方希望期货价格上升，寻求收益或避免损失，牛市观点波动性预期预期上升风险限制在权利金范围内回报在上升市场中，到期时有无限的收益潜力盈亏平衡价位执行价格+权利金Delta随期货价格上涨增加至+1交易选择预期期货价格上涨得越高，买进买权的虚值程度越深。即，买入执行价格更高的买权举例某小麦经销商担心小麦的价格可能上涨，但又不想通过购买一手期货合约而锁定在固定的价格。因此，该小麦经销商买入执行价格为1200，权利金为15的小麦买权（三）买进买权投机投机性的买权买方主要利用期权的杠杆作用。其兴趣在于，如果期货价格上涨的话，即可获得很高的投资 / 收益比。买方还

39、知道，如果市场价格没有向其预期的那样的话，那么，很有可能失去其部分或全部权利金价值。投机性的买权买方的目的，就是要选择那些能够平衡其期望的获利与期权到期失去价值可能性的买权。市场预期：交易者预期相关期货价格将较大幅度上涨，则可以支付一定数额的权利金，买进买权。期货价格上涨，则期权价格也上涨，交易者可以以更高的权利金价格卖出该期权合约，获取期权价差收益。当期货价格上涨幅度超过支付的权利金和执行价格之和的时候，也可通过执行期权获得相应期货部位，或与期货部位配合，获取更多利润。当期货价格小幅上涨，买方可执行期权或对冲平仓，或获取利润，或弥补权利金损失。如果期货价格下跌至执行价格以下，买方则不执行期权

40、，其最大损失是支出的权利金。例如，交易者以权利金15元/吨的价格买进执行价格为1090元/吨的小麦买权合约之后，小麦期货价格上涨，因此，小麦买权权利金也开始上涨，比如涨到20元/吨。如果该交易者按此价格平仓，收益为5元/吨（2015），1手10吨小麦期权合约利润=51050元（手续费未计）。（四）买进保护性买权持仓状况：投资者持有期货空头，可以买进买权，锁定期货空头风险。这时，交易者可以在卖出期货的同时或在卖出期货后，期货价格稍微有些上升的情况下，买进买权，锁定期货价格上升可能产生的亏损。同时，保留期货价格下跌，该交易组合盈利的机会。一旦期货价格下跌，该交易组合将逐渐成为盈利部位。例如，交易者

41、持有1手小麦期货空头合约，建仓价格为1075元/吨。当小麦期货价格上涨到1080元/吨时，该交易者认为期货价格下跌的可能性较大，所以不愿亏损平仓，但又担心价格继续上涨导致期货合约亏损加大。这时，交易者可以买进执行价格1080的买权，权利金20元/吨。锁定交易组合部位的最大亏损为25元/吨。（每吨期货方亏损5元+权利金20元）同时，如果期货价格跌破1055元/吨，交易组合部位到期将盈利。而期货价1055元/吨是该组合的盈亏平衡点。图3-2 持有1075空头期货，买进1080买权25盈亏组合部位空头期货部位 买进买权 期货价格二、卖出买权（一）卖出买权预期卖出买权之后，如果到期日期货价格低于执行价

42、格，那么该期权就实现其最大利润。然而，卖出买权对市场的预期并不一定是看跌。在期权市场上，看涨交易的对方并不一定是看跌，只不过是不看涨。其只是需要卖出的买权无价值到期，实现最大利润，而达到这一目的并不需要期货价格一直下跌。（二）卖出买权动机卖出买权看上去风险大而利润潜力小，那么，为什么有人卖出买权呢？主要原因是，买权的卖方预测，在期权有效期内，期货价格潜在的价格变动不大于权利金隐含的价值。（三）卖出买权盈亏n 买权平仓盈亏卖出买权权利金买进买权权利金n 盈亏平衡价位买权执行价格+买权权利金n 买权最大盈利收取的买权权利金n 买权最大亏损期货价格买权执行价格+买权权利金例如，交易者卖出1070执行价格的买