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1、,2012 年 12 月 26 日研究所,公司研究,评级：增持,证券分析师：刘金沪 S03505101200050755-83704943 联系人：韩雪,国内独具产业链一体化优势,各项业务向好,0755-83716906,TCL 集团(000100)调研报告,投资要点：TCL多媒体竞争力提升。全年LCD电视机的销售目标为1520万台，目前已实现出货1500万台，预计全年销售目标实现比较确定。产品结构提升：第三季度3D电视机与智能及互联网电视机销售量占LCD电视机销售量比重分别达26.5%及48.8%，LED背光液晶电视机销售量占LCD电视机销售量比重提升至84.3%。销售渠道拓展较快：2012
2、年前三季度，三至六级市场及农村市场销售网点已增加至约28,500个，与2012年年初比较增长约2,500个销售网点。公司将继续加强三至六级市场及农村市场的销售渠道建设，并拓展电子商务渠道。预计2012年底将达到30,000个。一体化垂直整合的成本优势：TCL多媒体产品线是国内唯一具备“液晶面板+模组+整机”一体化的企业，液晶产业链垂直一体化的优势逐渐显现。目前多媒体业务的净利率在2%左右，未来借助产业链一体化优势转化为成本优势，净利率提升空间较大。多媒体业务未来的增长看点在于：1）公司经营的国际化程度高，出口的比重超过40%，市场空间大；2）垂直一体化产业链打通，有利于整体创新和成本控制，毛利
3、率提升空间大；3）3-6线市场渠道基础好，并继续深入拓展。华星光电：11月实现玻璃基板投片11.2万片，当月产品综合良品率达96.2%，实现液晶电视面板和模组产品销量合计183万片。1-11月实现液晶电视面板和模组产品销量合计900万片，今年全年预计实现销量超过1100万片。目前华星光电的月产能为玻璃基板投片超过11万片，通过导入了四道光罩技术优化了生产流程，预计公司年底有望实现单月产能 12 万片，未来将进一步提升到13万片。明年没有高世代线投产，面板行业产能压力有望得到缓解。TCL通讯和家电：目前公司的智能手机销量占比已达到18%，单月出货量超过90万台，基本接近短期单月出货100万台的目
4、标。通讯业务呈现逐步好转的趋势。公司经营的冰、洗、空等白电产品，今年1-11月冰、洗、空的销量同比增速分别为28.66%、41.2%、22.38%，增速大幅好于行业增速。主要原因是：1）产品品质提升；2）与多媒体渠道进行了整合，快速拓展了销售网点；3）拓展了海外市场。盈利预测及投资建议 公司产业链垂直整合提升了多媒体产品竞争力，多媒体产业业绩改善空间较大。华星光电在面板价格上涨时有望对公司业绩有良好贡献，使公司业绩具有较大弹性。综合考虑，预计公司2012-2014年净利润分别9.8亿、15.2亿和18.8亿元，约合EPS 0.11、0.18和0.22元，对应PE分别为19.3X、12.4X和1
5、0X。对各项业务分别估算市值得到2013年公司的总市值为207.9亿元，12月26日公司市值为185.63亿元，给予公司“增持”评级。风险提示：面板价格下跌；华星光电得到政策补贴的额度和时间存在较大不确定性。,证券研究报告,请务必阅读正文后免责条款部分,证券研究报告,预测指标主营收入（百万元）增长率(%)净利润（百万元）增长率(%)摊薄每股收益（元）ROE(%),201160,83417%1013134%0.125.3%,2012E74,24922%975-4%0.114.7%,2013E92,98525%151555%0.186.6%,2014E110,18819%187824%0.227.
6、3%,2,证券研究报告近期我们拜访了公司，就行业情况、公司的经营情况和发展战略进行了交流。一、“4+6”产业格局TCL 集团形成了以多媒体、通信、家电和华星光电为四大核心产业，其它产业共同发展的产业布局。2012 年 1-9 月，公司实现营业总收入 486.06 亿，同比增长 10%，其中，销售收入 479.41 亿元，同比增长 11.87%。图表 1、公司四大核心产业TCL集团股份有限公司（000100.SZ）,TCL多媒体（1070.HK）（46%）,TCL通讯（2618.HK）（15%）,TCL家用电器（11%）,华星光电（9.2%）,资料来源：公司公告、国海证券研究所二、TCL 多媒体
7、2012 年 1-11 月，TCL 多媒体在国内销量同比增长了 37%，在海外销量同比增长63%。全年 LCD 电视机的销售目标为 1520 万台，目前已实现出货 1500 万台，预计全年销售目标实现比较确定。图表 2、多媒体销量情况,海外与国内销量分布资料来源：公司公告、国海证券研究所2,TCL多媒体国内销量（百万台）-8%+7%,TCL多媒体海外销量（百万台）+12%+24%,证券研究报告图表 3、2012 年前 11 月多媒体销量情况,海外与国内销量分布,TCL多媒体国内销量（百万台）+37%,TCL多媒体海外销量（百万台）+63%,资料来源：公司公告、国海证券研究所2.1、全球行业概况
8、1）全球彩电产业重新洗牌全球品牌彩电市场上，中日韩企业三分天下。2011 年，韩国企业在全球市场的占有率为 34%，日本企业占有率约为 30%，中国企业市场占有率接近 30%。随着经营亏损的加大，日企逐渐减少了对液晶电视的投入，未来液晶电视市场中，中、韩企业的竞争将成为主要竞争。,图表 4、全球竞争着市场份额变化,图表 5、2011 年全球市场占有率,日本中国,22.80%19.60%,26.60%,32.70%,创维3%,其它23%,三星19%,LG,长虹,15%,韩国,2011,2010,32.80%30.80%,3%海信4%,夏普6%,TCL6%,东芝6%,松下7%,索尼8%,资料来源：
9、Display Search、国海证券研究所,资料来源：Display Search、国海证券研究所,2）新兴市场的电视需求增长迅速欧美市场增长放缓，新兴市场的电视需求增长迅速。3,证券研究报告图表 6、2011 年全球电视销量分布日本8%欧盟15%新兴市场40%北美17%中国20%资料来源：Display Search、国海证券研究所图表 7、新兴市场国家液晶电视销量增长迅速21.4%,15.9%,14.1%,14.5%,资料来源：产业在线、国海证券研究所2.2、TCL 多媒体竞争力提升1）产品结构提升第三季度 3D 电视机与智能及互联网电视机销售量占 LCD 电视机销售量比重分别达 26.
10、5%及 48.8%，LED 背光液晶电视机销售量占 LCD 电视机销售量比重提升至84.3%。前三季毛利率由去年同期的 20.7%提升 1.4 个百分点至 22.1%。图表 8、3D 电视、智能/互联网电视占比70%60%50%40%30%20%10%0%,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月,10月,4,3D电视占比资料来源：公司公告、国海证券研究所,智能/互联网电视占比,证券研究报告2）销售渠道拓展较快2012 年前三季度，三至六级市场及农村市场销售网点已增加至约 28,500 个，与2012 年年初比较增长约 2,500 个销售网点。公司将继续加强三至六级市场及农村市场的
11、销售渠道建设，并拓展电子商务渠道。预计 2012 年底将达到 30,000个。新兴市场销量占比 25-30%，今年以来公司多媒体产品在新兴市场销量表现良好，前 11 个月销量提升 70%。3）一体化垂直整合的成本优势TCL 多媒体产品线是国内唯一具备“液晶面板+模组+整机”一体化的企业，液晶产业链垂直一体化的优势逐渐显现。从全球电视行业过去六年的市场份额变化看，在产业链上下游供求的波动中，具备“液晶+模组+整机”一体化的企业实现了更为持续稳定的增长。目前多媒体业务的净利率在 2%左右，未来借助产业链一体化优势转化为成本优势，净利率提升空间较大。图表 9、TCL 多媒体产品线是国内唯一具备“液晶
12、面板+模组+整机”一体化的企业,液晶面板,背光模组,整机组装,品牌销售,TCL,中国,海信奇美电子,韩国日本,三星LG日立SONY松下,注：松下是采用了 PDP 面板技术路线资料来源：公司资料、国海证券研究所多媒体业务未来的增长看点在于：1）公司经营的国际化程度高，出口的比重超过 40%，市场空间大；2）垂直一体化产业链打通，有利于整体创新和成本控制，毛利率提升空间大；3）3-6 线市场渠道基础好，并继续深入拓展。5,证券研究报告三、华星光电华星光电 11 月实现玻璃基板投片 11.2 万片，当月产品综合良品率达 96.2%，实现液晶电视面板和模组产品销量合计 183 万片。1-11 月实现液
13、晶电视面板和模组产品销量合计 900 万片，今年全年预计实现销量超过 1100 万片。目前华星光电的月产能为玻璃基板投片超过 11 万片，通过导入了四道光罩技术优化了生产流程，预计公司年底有望实现单月产能 12 万片，未来将进一步提升到 13 万片。目前，32 寸面板的占比为 90%以上，明年将根据供求情况进行尺寸调整，32 寸面板占比或降为 50%-60%。公司目前已经导入了 32、37、46、55的液晶面板产品，计划明年导入更多尺寸。2006-2007 年，韩国和台湾企业竞相投资液晶面板，2008 年生产线产能逐步释放后，面板供应量大增，而面板需求放缓，供过于求导致产品价格大幅下降。但是2
14、009 年以后，全球没有大产能的面板项目投入建设，即明年没有高世代线投产，面板行业产能压力有望得到缓解。,图表 10、2011 年 4 季度 TPO10 液晶面板供应商市场,图表 11、2011-2014 年液晶面板市场份额预测,份额50.0%,LG DisplaySamsungchimei innoluxAUOBOESharpInfo visionPanasonic LCD,45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%,CPT,2011,2012,2013,2014,Hann Star,China,Japan,Korea,Singapore
15、,Taiwan,资料来源：Display Search、国海证券研究所,资料来源：Display Search、国海证券研究所,四、TCL 通讯TCL 通讯前三季度实现营业收入 66 亿元，同比增长 6%；实现净利润 1,459 万元，同比下降 97%。原因是功能机向智能机转化的研发周期长，研发费用较高而收入未达预期，导致费用率大幅提升。目前公司的智能手机销量占比已达到 18%，单月出货量超过 90 万台，基本接近短期单月出货 100 万台的目标。通讯业务呈现逐步好转的趋势。五、TCL 家电公司经营的冰、洗、空等白电产品，今年 1-11 月冰、洗、空的销量同比增速分别为 28.66%、41.2
16、%、22.38%，增速大幅好于行业增速。主要原因是：1）产品6,证券研究报告品质提升；2）与多媒体渠道进行了整合，快速拓展了销售网点；3）拓展了海外市场。六、盈利预测与投资建议公司产业链垂直整合提升了多媒体产品竞争力，产业链整合优势将厚积薄发，多媒体产业业绩改善空间较大。华星光电在面板价格上涨时有望对公司业绩有良好贡献，使公司业绩具有较大弹性。综合考虑，预计公司 2012-2014 年净利润分别 9.8 亿、15.2 亿和 18.8 亿元，约合 EPS 0.11、0.18 和 0.22 元，对应 PE 分别为 19.3X、12.4X 和 10X。对各项业务分别估算市值得到 2013 年公司的总
17、市值为 207.9 亿元，12 月 26 日公司市值为 185.63 亿元，给予公司“增持”评级。图表 12、TCL 集团 2013 年市值估算,单位（亿）,2012E,2013E,2013PE 2013市值,TCL集团股 TCL集团持股权占比 的市值,多媒体通讯,收入净利收入净利,327.026.5495.180.48,392.439.03105.651.16,11,99.2824.30,61.88%49.67%,61.412.1,家电泰科立集团翰林汇房地产,收入净利收入净利收入净利收入净利,74.781.2723.910.41130.922.233.720.15,86.751.5628.6
18、90.55144.012.594.460.22,PE法估值,12202015,18.7410.9051.843.34,100%55%80%66.50%,18.76.041.52.2,2012E,2013E,2013PB,2013市值 TCL集团股 TCL集团持股（亿）权占比 的市值,华星光电,净资产,98,100,PB法估值,1.2,120.00,55%,66.0,资料来源：国海证券研究所7,TCL集团2013年市值估算,207.9,证券研究报告盈利预测和投资建议,财务指标,2011,2012E,2013E,2014E,每股指标与估值,2011,2012E,2013E,2014E,盈利能力,每
19、股指标,ROE毛利率,5%16.0%,5%16.2%,7%17.6%,7%17.5%,EPSBVPS,0.121.33,0.111.43,0.181.58,0.221.77,期间费率,14.2%,15.1%,15.4%,15.2%,估值,销售净利率,1.7%,1.3%,1.6%,1.7%,P/E,18.57,19.31,12.42,10.02,成长能力,P/B,1.66,1.55,1.40,1.26,收入增长率,17%,22%,25%,19%,P/S,0.31,0.25,0.20,0.17,利润增长率,134%,-4%,55%,24%,营运能力,利润表（百万元）,2011,2012E,2013
20、E,2014E,总资产周转率应收账款周转率存货周转率,0.823.916.03,0.984.666.24,1.185.346.58,1.345.766.82,营业收入营业成本营业税金及附加,6083451119454,7424962199555,9298576599695,11018890878823,偿债能力,销售费用,5457,6735,8527,9994,资产负债率流动比速动比,74%1.271.04,73%1.020.76,71%1.190.89,69%1.371.03,管理费用财务费用其他费用/（-收入）,2800(63)155,3491500155,4465600155,51817
21、00155,营业利润,1220,925,2255,2767,资产负债表（百万元）现金及现金等价物应收款项存货净额其他流动资产流动资产合计,201121368155628472282248223,2012E113861594210056192439152,2013E157061741811750171946437,2014E203191913113438189854630,营业外净收支利润总额所得税费用净利润少数股东损益归属于母公司净利润,822204337216716581013,104019653581608633975,800305555624999841515,1020378768930
22、9812191878,固定资产,10559,21503,22153,18238,在建工程无形资产及其他长期股权投资资产总计短期借款应付款项预收帐款,10497136114167401412197142631159,1049713611416758871219715446398,549712251416786861219716907(521),499710891416823271219717546(316),现金流量表（百万元）经营活动现金流净利润少数股东权益折旧摊销公允价值变动营运资金变动,201116661671658795(2)(1456),2012E194216086331192(2)(
23、1489),2013E225924999842286(2)(3508),2014E2228309812192338(2)(4424),其他流动负债流动负债合计,1048738106,1048738527,1048739070,1048739915,投资活动现金流资本支出,(16615)(21888)(7679)(10944),3837(650),84673915,长期借款及应付债券其他长期负债长期负债合计负债合计股本股东权益,1536012651662554731847619283,1536012651662555153847620734,153601265166255569584762299
24、0,1536012651662556540847625787,长期投资其他筹资活动现金流债务融资权益融资其它,(179)2534967101940(4316),00(156)000,00(243)000,00(301)000,负债和股东权益总计,74014,75887,78686,82327,现金净增加额,(9982)(20103),5853,10394,8,证券研究报告【分析师承诺】刘金沪，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点
25、而直接或间接收到任何形式的补偿。【国海证券投资评级标准】行业投资评级推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。股票投资评级,买入：相对沪深 300增持：相对沪深 300中性：相对沪深 300卖出：相对沪深 300,指数涨幅 20%以上；指数涨幅介于 10%20%之间；指数涨幅介于-10%10%之间；指数跌幅 10%以上。,【免责声明】本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见
26、仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。【风险提示】市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关
27、。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。【郑重声明】本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。【合规声明】本
28、公司持有该股票未超过该公司已发行股份的 1%。9,白,丹,证券研究报告机构销售部人员联系方式北京区：北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦1008室,姓林,名莉,固话010-88576936-818010-88576933-803,手机1381163916818801090832,邮箱,上海区：上海市浦东新区世纪大道787号5楼,姓郭陈曹胡,名强蓉莹超,固话021-20281098021-20281099021-20281095021-20281096,手机13381965719138016056311501381935313761102952,邮箱,梁柳欣,021-20281099,13524364843,颜,彦,0771-5536202,15978141626,广深区：深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦3楼,姓,名,固话,手机,邮箱,徐伟平张亦潇,0755-837059550755-83702462,1501289836313725559855,王,帆,0755-83025049,13509639899,张宇松,0755-83700919,13530666614,马,鑫,0755-83702072,18630119510,周振宁李慧,0755-82835810,1522026896613823570518,10,
