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1、、，,贸易逆差或助推农产品价格上涨,方正证券研究所证券研究报告,农业研究,2013 年 1 月 9 日,石磊执业证书编号：S1220512090001电话：010-68584801邮件：联系人：汪庭满电话：010-68582897邮件：请务必阅读最后特别声明与免责条款,一、农产品贸易逆差逐步扩大近期中国农产品贸易逆差被市场广泛关注。最新数据 2012.1-11 月份显示，出口 567.2 亿美元，同比增 4.4%；进口 1015.5 亿美元，同比增20.8%，贸易逆差为 448.3 亿美元，同比扩大 50.7%，美国农业部的数据显示，中国 2012 年进口精米 260 万吨，较 2011 年的
2、 57.5 万吨大幅增长。我们认为农产品具有资源和消费双重属性，在国内耕地资源有限和需求持续增长的情况下，中国农产品逆差将呈现常态化、扩大化并将对农产品价格产生深远影响。二、贸易逆差因品种而异进口土地密集型农产品，等于进口土地资源，我国农产品贸易逆差增加主要是由于进口土地密集型的农产品品种，如大豆、棉花等，这在一定程度上缓解了国内的土地需求压力。目前大豆是农产逆差主要品种，2012 年进口量 5000 多万吨，若是靠国内生产自足，需要大 4 亿多亩耕地资源，大约占到我国耕地资源的 22%，可见进口是目前唯一的选择。另外，糖、棉花等产品在未来很长时间内都将依靠进口来满足需求。三、贸易逆差是价格波
3、动的重要推手美国玉米、大豆、小麦产量占全球产量 30%左右，以其大规模机械化和生物农业技术使得成本低于其他国家，农产品具备非常强的竞争力，而中国是最大的大豆、玉米进口国，美国可以调节出口量进而控制大宗农产品价格，传导加剧国内农产品短期价格波动。我们认为与美国、阿根廷等农业发达国家相比，中国农产品比较竞争力下降，贸易逆差短期内无法逆转,粮食安全应未雨绸缪。需要把握好农产品进口的可靠均衡点，进口过少不利于缓解国内供需压力，进口过多将冲击将我国农业的种植稳定性和农民的种植积极性，这是对中国农产品库存调剂能力、农业产业化能力和育种化肥等行业的重大挑战和机遇。大豆就是因为过于依赖进口丧失话语权，影响整个
4、大豆产业链条，目前国内玉米、小麦、水稻等基本自给自足，未来在主要农产品贸易上需要保持好进口与自产的平衡，一旦把握不好，可能重蹈大豆覆辙，当然也会给相关品种带来投资机会。四、行业及个股推荐我们认为贸易逆差助推农产品价格上涨，依据价格推动农业股上涨逻辑，看好种业股近期表现，推荐隆平高科（000998）登海种业（002041）关注敦煌种业（600354）、荃银高科（300087）、神农大丰（300189）等。研究源于数据 1 研究创造价值,澳大利亚,阿根廷,美国,巴西,法国,泰国,德国,印度,英国,印尼,中国,越南,马来西亚,日本,韩国,农业行业 专题研究一、农产品贸易逆差扩大趋势明显1.1 资源约
5、束决定农产品必须进口农产品具有资源和消费双重属性，我国耕地资源紧缺决定了只有进口才能满足国内旺盛的需求，我国人均耕地面积约 1.38 亩，仅为世界平均水平的 40%，人均淡水资源占有量约 2100 立方米，为世界平均水平的 28%，在保证农作物供应基本稳定的前提下，适当进口经济作物，是 我国农业目前阶段的必然选择，同时这样也有利于降低我国农产品成本。图 1 我国耕地资源短缺,2.502.001.501.00,19.5019.0018.50,0.50,0.08,18.00,0.0017.50,人均耕地面积（公顷）,全国耕地面积（亿亩）,资料来源：CEIC 方正证券研究所1.2 农产品贸易逆差持续
6、扩大我国加入世贸组织后，农产品关税逐步下降，美国阿根廷等农业发达国家机械化、规模化，以其低成本大大冲击我国农产品市场，贸易逆差持续扩大。最新数据显示，2012 年 1-11 月我国农产品进出口总额为1582.7 亿美元，同比增 14.3%。其中，出口 567.2 亿美元，同比增4.4%；进口 1015.5 亿美元，同比增 20.8%。贸易逆差为 448.3 亿美元，同比扩大 50.7%。其中谷物共进口 1342.2 万吨，同比增 200.7%，出口 94.6 万吨，同比降 14.9%，谷物净进口 1247.6 万吨，增 3.7倍。进口棉花 485.3 万吨，同比增 75.5%，进口额 109.
7、4 亿美元，同比增 41.9%；进口食糖 347.9 万吨，同比增 43.5%，进口额 21.0亿美元，同比增 27.2%。研究源于数据 2 研究创造价值,1980,1982,1984,1986,1988,1990,1992,1994,1996,1998,2000,2002,2004,2006,2008,2010,2012(1-11),农业行业 专题研究图表 2 农产品进口依赖度逐步上升160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000,进口金额（百万美元）,出口金额（百万美元）,数据来源：wind 方正证券研究所图表 3 农产品贸易逆差
8、与农产品价格正相关,90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000-10,000贸易逆差（百万美元）,250200150100农产品批发价格总指数-右轴,数据来源：wind 方正证券研究所二、农产品品种贸易逆差差异巨大2.1 农产品贸易结构我国农产品国际贸易逆差逐步扩大，是由我国人口数量和耕地资源禀赋所决定的必然趋势。进口土地密集型农产品，等于进口土地资源；出口劳动密集型产品，就等于出口劳动力这符合国际贸易的比较利益原则。从农产品进口的类型来看，我国目前仍以缺乏比较优势的土地密集型产品为主，我国用于进口大豆、玉米、食糖等支出大幅提
9、升是造成我国农产品逆差的最主要的原因。从表 4 可看出，大豆是进研究源于数据 3 研究创造价值,农业行业 专题研究口贸易的主要品种，国内种植面积倾向比较效益高的玉米，导致大豆产量萎缩，不得不进口大豆来满足国内油脂和饲料需求，受国内畜牧行业发展，玉米近年来进口暴涨，其他产品棉花、食糖等大类农产品进出口数量也剧烈波动。图表 4 农产品贸易结构,稻谷和大米,小麦,0.29%,食糖,1.34%,0.28%,谷物及谷物粉,1.41%,大豆,20.61%食用植物油,5.33%其他,70.00%数据来源：wind 方正证券研究所2.2 大豆沦陷，其他品种保持谨慎贸易逆差对国内相关产业生产形成冲击，造成国内大
10、豆、油菜、棉花产业急剧萎缩，产品价格话语权旁落，供应不稳定，价格容易大起大落。我国人多地少，资源紧张，因此进口国内短缺的资源土地密集型产品如大豆、棉花，通过加工增值，出口劳动密集型产品，这种以劳动力换资源的发展战略在现阶段是正确的，而且短期内很难改变。不能简单地说进口多与少究竟好还是不好，而是要看进口的是什么产品，进口比重有多少，对国内相关产业损害有多大。除了对国家安全关系特别重大的主粮，其它农产品品种适量进口利大于弊，建议对农产品进口进行监测，建立预警制度。研究源于数据 4 研究创造价值,-500,农业行业 专题研究图表 5 大豆贸易逆差是中国产量的 3 倍7,0006,0005,0004,
11、0003,0002,0001,0000,贸易逆差(万吨),大豆产量(万吨),数据来源：wind 方正证券研究所图表 6 玉米贸易 2009 年出现逆差,10005000,4%2%0%-2%1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012-4%-6%,-1000-1500-2000贸易逆差(万吨)数据来源：wind 方正证券研究所研究源于数据 5 研究创造价值,逆差占产量比重,-8%-10%-12%-14%,2010,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2011,2012,2012-07-22,2004
12、-12-22,2005-07-22,2006-02-22,2006-09-22,2007-04-22,2007-11-22,2013,2008-06-22,2009-01-22,2009-08-22,2010-03-22,2010-10-22,2011-05-22,2011-12-22,农业行业 专题研究图表 7 近年小麦贸易顺差8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000,出口数量(千吨),进口数量(千吨),数据来源：wind 方正证券研究所三、贸易逆差对农产品价格起到推波助澜作用推动中国农产品价格上涨的中枢是成本推动，核心因素是生产要素土地、劳动力和生
13、产资料价格的上升，这些问题根源在于中国农业生产规模小、劳动力素质不高和生产效率偏低等问题尚未发生根本性改变，而这些正导致我国农产品的比较优势下降，在贸易中处于劣势地位。大量进口农产品也有弊端，造成国内大豆、油菜、棉花产业急剧萎缩，供应不稳定，需要进口才能满足国内需求，产品价格话语权旁落容易大起大落。国外农产品价格上涨对国内起到非理性的推动作用，2012 年美国干旱因素预期减产，推动国内豆粕、玉米暴涨40-50%，随后美国农业部发布报告减产低于市场预期，价格随后大幅回落。图表 8 大豆价格与国外紧密联动,70006000500040003000200010000国内大豆（元/吨）数据来源：win
14、d 方正证券研究所研究源于数据 6 研究创造价值,2000180016001400120010008006004002000国外大豆（美分/蒲式耳）右轴,2004-09-22,2004-09-22,2005-04-22,2005-11-22,2006-06-22,2005-04-22,2005-11-22,2006-06-22,2007-01-22,2007-08-22,2007-08-22,2008-03-22,2008-03-22,2008-10-22,2009-05-22,2009-12-22,2010-07-22,2011-02-22,2011-09-22,2012-04-22,201
15、2-11-22,2007-01-22,2008-10-22,2009-05-22,2009-12-22,2010-07-22,2011-02-22,2011-09-22,2012-04-22,2012-11-22,农业行业 专题研究图表 9 玉米价格近年来跟随国际价格,300025002000150010005000,国内玉米（元/吨）,9008007006005004003002001000国外玉米（美分/蒲式耳）右轴,数据来源：wind 方正证券研究所图表 10 小麦价格保持独立运行态势,3,0002,5002,0001,5001,0005000,国内小麦（元/吨）,1,4001,2001
16、,0008006004002000国外小麦（美分/蒲式耳）右轴,数据来源：wind 方正证券研究所四、农业行业及个股推荐农产品价格上涨带动种粮积极性提升，有助于种业个股释放业绩，看好隆平高科（000998）、登海种业（002041），关注敦煌种业（600354）、荃银高科（300087）、神农大丰（300189）等。4.1 种子行业受益政策推动政策层层加码，推动行业并购整合加速自 2010 年一号文件提出种子并购和整合后，不断推出各种政策，行业进入政策红利期，此次规划是之前政策的延续，但是更加具体细致，为行业整合提供明确方向和意见，是行业整合的实质性研究源于数据 7 研究创造价值,Y,农业行业
17、 专题研究,起点。种业是农业的芯片，关系国家粮食安全，而我国种业发展过程中受经营体制限制并没有形成强有力的经营模式，仍然以分散零乱为主，育繁推一体化模式的企业寥寥无几，为行业整合提供客观条件。,2 行业景气向下，个股业绩分化为整合提供条件,种业是农业产业链中的高毛利环节，制种面积增加供给过剩，行业目前处于去库存阶段，整体价格提升困难，预计去库存阶段会持续 2-3 年时间。土地资源价值提升推动制种成本上涨而终端价格提价乏力，市场竞争激烈，公司的管理能力、营销水平、战略方向等迎来最为残酷的挑战，我们认为在此环境下，行业公司业绩分化加剧，具备强势品种和品种梯队完善的公司才能在弱周期实现逆市增长，而弱
18、小公司将在此轮周期中淘汰出局，为龙头企业腾出市场空间。,4.2 农业个股推荐,隆平高科(000998)：受益政策扶持，进入高增长轨道,（1）政策扶持力度加强,种子经营许可证集中在 2012 年到 2015 年到期，平均每年为1700 家，市场普遍预期许可证到期意味着大批中小企业将退出种子行业，由此客户资源会逐步集中到具备“育繁推”一体化的优势企业，这正是符合国家鼓励“育繁推”一体化企业发展的政策。,（2）行业景气阶段性走弱，但是公司景气向上,受种子行业高毛利影响，企业调控制种面积，行业呈现有规律的波动，大约 5 年一个周期，今明两年又将进入一个高库存周期，而种子价格是一个重要影响因素，降价促销
19、是一个必然的选择。公司是中国种业的龙头，以水稻、玉米种子为核心，其中杂交水稻种子的全国市场占有率高达 20%，稳居全国第一；玉米种子进入放量阶段，成为利润增长的一个亮点。,（3）杂交水稻种子梯队完善，玉米种子放量,杂交水稻种子产业保持良好业绩：两优 1 号进入增长期，2011年推广面积在 700 万亩左右，占据推广面积首位。深两优 5814 经过两年示范推广，得到终端种植户的认同，销量、利润出现显著提升，今年也进入推广面积前 10，处于快速推广期。玉米种子经过过去几年推广，开始进入放量增长阶段，隆平 206 去年开始发力推广面积 500 万亩左右，预计这两年会保持高速增长的状态，还有后备品种
20、207、208 等。,投资评级与估值：,预计公司2012-2014年EPS为0.57、0.73、1.03元，对应PE为31、24、18倍，公司是种业龙头受益政策扶持，目前正处于优势品种逐步放量，维持增持评级。,研究源于数据 8 研究创造价值,农业行业 专题研究,股价表现的催化剂：一季度销售收入大幅增长，完成子公司股权收购。,核心假设风险：销售不达预期、收购股权速度低于预期。,4.2 登海种业（002041）：玉米种子销售好于预期,（1）玉米种子新品表现优异,公司研发实力强，向来注重产品的研发，已储备部分产品品种。大田品种登海 605 销量稳步增长，预计登海 605 在 12/13 销售季推广面
21、积同比增长 40-50%，可以判断母公司已经开始步入盈利上升周期。良玉 99 号通过审定丰富公司玉米品种。登海 618 夏玉米的测产验收结果，该品种已经经过两年区试，正处于山东省审定前的生产试验阶段。该品种具有早熟、高产、抗倒伏的特点，品种过审后将为公司贡献业绩。,（2）登海先锋的先玉 335 表现好于预期,先玉 335 在销售季的表现好于预期，此前市场预期先玉 335 经历 8 年推广，走到品种的生命尽头，但是从销售市场表现来看好于预期。登海先锋主要布局黄淮海地区，主推品种先玉 335 经历多年推广后进入稳定期，由于登海先锋近年来销售季业绩在四季度和次年一季度分配比例在不断变化，我们预判先锋
22、在 2012 和 2013 年一季度的利润分配比例仍会发生变化，2013 一季度的利润分配比例有望得以提升。公司一季报的业绩有望大幅增长。,投资评级与估值：,预计 2012-2014 年每股收益分别为 0.72、0.90 和 1.15 元，对应 PE 为 34、28、22，其中 13 年 1 季度单季有望同比增长 100%以上，给予公司增持投资评级,股价表现的催化剂：一季度销售收入大幅增长，种业政策。,核心假设风险：销售不达预期。,研究源于数据 9 研究创造价值,300,300,300,300,地址：,农业行业 专题研究分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用
23、的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明方正证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司客户使用。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反
24、映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离制度控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之
25、间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“方正证券研究所”，且不得对本报告
26、进行任何有悖原意的引用、删节和修改。公司投资评级的说明：,买入：预期未来6个月内相对沪深增持：预期未来6个月内相对沪深中性：预期未来6个月内相对沪深减持：预期未来6个月内相对沪深,指数涨幅 20%以上；指数涨幅介于 10%20%之间；指数涨幅介于-10%10%；指数下跌 10%以上。,行业投资评级的说明：增持：预期未来6个月内相对沪深 300 指数涨幅 10%以上；中性：预期未来6个月内相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间；减持：预期未来6个月内相对沪深 300 指数下跌 10%以上。,北京北京市西城区阜外大街甲34号方正证券大厦8楼（100037）,长沙湖南省长沙市芙蓉中路二段200号华侨国际大厦24楼（410015）,电话：传真：网址：E-mail：,(8610)68584820(8610)68584803http:/,(86731）85832351(86731）85832380http:/,研究源于数据 10 研究创造价值,
