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1、,相关研究,行业比较,策略研究,证券研究报告中国 A 股2012 年 8 月 16 日,压力聚焦上游，中游逐步改善PPI 价差监测毛利率核心结论压力集中上游，中游逐步改善。6月工业企业利润增速同比下降2.2%，较5月降幅小幅收窄。预计PPI7月超市场预期回落后，3Q末有望底部企稳并带动工业企业利润同比筑底乃至反弹。价差指标显示上游压力仍较大，中游循序渐进改善，下游由,策略研究PPI 价差监测毛利率：盈利加速赶底，上游压力更大20120717策略研究PMI 指标监测景气：上游改善显著，中游压力仍大20120802策略研究消费趋稳回升，制造业量稳价跌2012 年 7 月行业比较数据解读201207
2、23策略高级分析师荀玉根SAC 执业证书编号：S0850511040006电 话：（021）23219658Email：联系人汤慧电话：（021）23219733Email：,于CPI的快速回落可能使得后期毛利承受一定压力。PPI价差看大类行业毛利率采掘毛利走稳，压力仍大。6 月采掘业毛利率继相比 5 月基本走平，从价差指标看下滑幅度明显，我们在上个月的 PPI 价差监测报告中就提到了上游压力较大的问题，本月也验证了这个观点。原材料毛利走平，内部细分有分化。6 月原材料工业毛利率 10.6%，行业内部有所分化，需要看细分。加工行业毛利将逐步改善。6 月加工工业毛利率小幅上升至 13.6%，加工
3、行业改善较为持续，且本月价差已经有负转正。生活资料毛利下滑，细分行业价差、毛利下滑明显。6 月生活资料制造业毛利率小幅下滑至 17.4%，从价差指标看，本月上升幅度已经趋缓，且细分行业有明显下滑。PPI价差看细分行业毛利率反弹且动力仍在的行业是：黑色金属采选、有色金属采选、化学原料及化学制品制造、非金属矿物制品、塑料、通信设备制造、纺织业；毛利率回落但有反弹动力的行业是：石油天然气开采、黑色金属冶炼、有色金属冶炼、金属制品、化纤、通用设备、专用设备行业、医药制造；毛利率反弹后回落压力的行业是：煤炭开采、电力、热力及水供应、交运设备、电气设备、食品制造、家具；毛利率持续回落压力的行业是：非金属矿
4、采选、石油加工、橡胶、农副食品制造、饮料制造、造纸行业。风险提示PPI、工业企业数据统计口径包含非上市公司，与A股市场行业可能有偏差；PPI价差指标相比工业企业毛利率月度波动较大，短期可能有偏差。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,1,行业比较策略研究,目录,1.PPI价差看大类行业.4,1.1 PPI下滑超预期，盈利筑底.4,1.2 大类价差指标分析.5,2PPI价差看细分行业.6,2.1 采掘业.6,2.2 原材料工业.7,2.3 加工工业.8,2.4 生活资料制造业.10,3.结 论.11,附录 1.研究体系.13,附录 2.行业比较产品系列.14,请务必阅读正文之后的信息披露和法律
5、声明,2,图 4,图 6,行业比较策略研究,图目录,图 1 5 月PPI、PPIRM、CPI均回落.4,图 2 CPI、PPI 翘尾因素.4,图 3 CPI 环比 TC 下滑趋缓.4,PPI 环比 TC 快速回落.4,图 5 CRB 指数已企稳.5,PPI 降幅趋缓带动工业利润增速迎来底部.5,图 7 采掘工业价差与毛利率.5,图 8 采掘工业价差与毛利率.5,图 9 原料工业价差与毛利率.6,图 10 加工工业价差与毛利率.6,图 11 生活资料制造业价差与毛利率.6,图 12 生活资料制造业价差与毛利率.6,图 13 煤炭开采和洗选业价差与毛利率.7,图 14 石油天然气开采业价差与毛利率
6、.7,图 15 黑色金属采选业价差与毛利率.7,图 16 有色金属采选业价差与毛利率.7,图 17 非金属矿采选业价差与毛利率.7,图 18 电力、热力行业价差与毛利率.7,图 19 石油加工价差与毛利率.8,图 20 化学原料价差与毛利率.8,图 21 非金属矿物制品价差与毛利率.8,图 22 黑色金属冶炼业价差与毛利率.8,图 23 有色金属冶炼业价差与毛利率.8,图 24 金属制品价差与毛利率.8,图 25 化纤价差与毛利率.9,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3,行业比较策略研究,图 26 橡胶价差与毛利率.9,图 27 塑料业价差与毛利率.9,图 28 通用设备价差与毛利率.
7、9,图 29 专用设备价差与毛利率.9,图 30 交运设备价差与毛利率.9,图 31 电气设备价差与毛利率.10,图 32 通信设备价差与毛利率.10,图 33 农副食品加工业价差与毛利率.10,图 34 食品制造业价差与毛利率.10,图 35 饮料制造业价差与毛利率.11,图 36 造纸价差与毛利率.11,图 37 纺织业价差与毛利率.11,图 38 服装价差与毛利率.11,图 39 医药价差与毛利率.11,图 40 家具制造业价差与毛利率.11,图 41 行业比较框架体系.15,表目录,表 1 各行业监测毛利率的价差指标.13,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,01/01,02/01
8、,03/01,04/01,05/01,06/01,07/01,08/01,09/01,10/01,11/01,12/01,12/01,12/02,12/03,12/04,12/05,12/06,12/07,12/08,12/09,12/10,12/11,12/01,01/01,02/01,03/01,04/01,05/01,06/01,07/01,08/01,09/01,10/01,11/01,00/01,01/01,02/01,03/01,04/01,05/01,06/01,07/01,08/01,09/01,10/01,11/01,12/01,12/12,4,7,行业比较策略研究国家统计局
9、数据显示，7 月 PPIRM 同比下跌 3.4%，PPI 同比下跌 2.9%，CPI 同比上涨 1.8%，工业品下跌超出市场预期。承接前期价差监测行业毛利率趋势的分析框架，本文继续分析最新价差指标的变化，及毛利率可能的变动趋势。1.PPI价差看大类行业1.1 PPI下滑超预期，盈利筑底分别从表示上中下游的价格指数看，月份 PPIRM、PPI、CPI 同比增速均呈现回落，回落幅度分别是 0.9%、0.8%和 0.4%。此次公布的价格指数当中，CPI 回落到 2%以内基本符合市场预期，而 PPI 下滑的幅度则超过市场此前的预期，我们下面会根据细项分析导致 PPI 超预期下滑的因素。WIND一致预期
10、显示 8 月-12 月的 PPI 分别为-3.1%、-2.9%、-2.1%、-1.5%、-1.2%。相比上月均有所下调。,图 1,5 月 PPI、PPIRM、CPI 均回落,图 2,CPI、PPI 翘尾因素,18%,当月同比,PPIRM,PPI,CPI,4%,PPI:翘 尾 因 素,CPI:翘 尾 因 素,13%8%3%-2%-7%-12%资料来源：Wind，海通证券研究所,3%2%1%0%-1%-2%资料来源：Wind，海通证券研究所,图 3,CPI 环比 TC 下滑趋缓,图 4,PPI 环比 TC 快速回落,10%,CPI:当月同比(左轴),CPI:环比-TC(右轴）,1.0%,15%,P
11、PI:当月同比(左轴),PPI:环比-TC(右轴）,1.5%,8%,0.8%,1.0%,6%4%,0.6%0.4%,10%5%,0.5%0.0%,0.2%,2%0%-2%-4%资料来源：Wind，海通证券研究所,0.0%-0.2%-0.4%-0.6%,0%-5%-10%资料来源：Wind，海通证券研究所,-0.5%-1.0%-1.5%-2.0%,此次 6 月工业企业利润增速降幅为 2.2%，较 5 月-2.4%有所回升，这表明工业企业利润目前可能在逐步企稳，我们预计 2Q 是盈利最差时期，3Q 随着价格逐步企稳，利润同比降幅收窄。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,05/01,05/07,
12、06/01,06/07,07/01,07/07,08/01,08/07,09/01,09/07,10/01,10/07,11/01,11/07,12/01,12/07,00/01,01/01,02/01,03/01,04/01,05/01,06/01,07/01,08/01,09/01,10/01,11/01,12/01,00/02,00/11,01/08,02/05,03/02,03/11,04/08,05/05,06/02,06/11,07/08,08/05,09/02,09/11,10/08,11/05,12/02,00/02,00/11,01/08,02/05,03/02,03/11,
13、04/08,05/05,06/02,06/11,07/08,08/05,09/02,09/11,10/08,11/05,12/02,5,行业比较策略研究,图 5,CRB 指数已企稳,图 6,PPI 降幅趋缓带动工业利润增速迎来底部,60%,CRB期货价格指数:同比（左轴，领先3个月）,20%,200%,工业企业:利润总额:当月同比(左轴),15%,PPIRM:同比（右轴）,15%,PPI:当月同比(右轴),40%,10%,150%,10%,20%0%,5%0%,100%50%,5%0%,-5%,-20%,-10%,0%,-5%,-40%资料来源：Wind，海通证券研究所,-15%,-50%资料
14、来源：Wind，海通证券研究所,-10%,1.2 大类价差指标分析采掘业毛利率加速回落，毛利率压力仍较大。6 月采掘业毛利率继相比 5 月微幅反弹至 28.6%，2000 年来采掘业毛利率波动区间 25.753.6%，均值 37.9%，目前处于略低水平。从 PPIRM 和采掘业 PPI 指标看，价格向下的压力仍然较大，后期预计毛利率仍有下行空间。,图 7,采掘工业价差与毛利率,图 8,采掘工业价差与毛利率,40%30%20%10%0%-10%-20%-30%,采掘工业PPI（左轴）采掘工业毛利率（右轴）,55%50%45%40%35%30%25%20%,20%15%10%5%0%-5%-10%
15、-15%,PPIRM（左轴）采掘工业毛利率（右轴）,55%50%45%40%35%30%25%20%,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所原材料工业毛利率走平，有望持续改善。6 月原材料工业毛利率相比上月几乎走平，由上月的 10.7%小幅度向下至 10.6%。2000 年来原材料工业毛利率波动区间 7.217.9%，均值 13.1%，目前处于略低水平。原材料工业价差指标 7 月大幅上升，主要是上游采掘 PPI 下滑速度较快，预计毛利率后期有望继续改善。加工工业毛利率持续改善，趋势有望继续。6 月加工工业毛利率小幅上升至 13.6%，2000 年来加工工业毛利率
16、波动区间 11.720.7%，均值 14.7%，目前处于较低水平。加工工业价差指标仍处回升趋势，且从前期的负值转正，预计毛利率的改善趋势仍将持续。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,00/02,01/02,02/02,03/02,04/02,05/02,06/02,07/02,08/02,09/02,10/02,11/02,12/02,00/02,01/02,02/02,03/02,04/02,05/02,06/02,07/02,08/02,09/02,10/02,11/02,12/02,11/05,12/02,00/02,00/11,01/08,02/05,03/02,03/11,04/
17、08,05/05,06/02,06/11,07/08,08/05,09/02,09/11,10/08,00/02,00/11,01/08,02/05,03/02,03/11,04/08,05/05,06/02,06/11,07/08,08/05,09/02,09/11,10/08,11/05,12/02,6,6,行业比较策略研究,图 9,原料工业价差与毛利率,图 10,加工工业价差与毛利率,15%10%,原料工业PPI采掘工业PPI（左轴）原材料毛利率（右轴）,19%,6%4%,加工工业PPI-PPIRM（左轴）加工工业毛利率（右轴）,20%,17%,5%,2%,18%,0%,15%,0%,-
18、5%-10%,13%,-2%-4%,16%,-15%,11%,-6%,-20%-25%,9%,-8%-10%,14%,-30%资料来源：Wind，海通证券研究所,7%,-12%资料来源：Wind，海通证券研究所,12%,生活制造业毛利率连续回落，改善动力仍在。月生活资料制造业毛利率小幅下滑至17.4%，2000 年来生活资料制造业毛利率波动区间 16.521.3%，均值 18.5%，目前正处于均值偏低水平。从价差指标看，毛利率仍处改善中，但幅度较为缓和。,图 11,生活资料制造业价差与毛利率,图 12,生活资料制造业价差与毛利率,8%6%,CPI-PPI（左轴）生活资料制造业毛利率（3个月移动
19、平均，右轴）,22%21%,8%6%,生活资料PPI-生产资料PPI（左轴）生活资料制造业毛利率（3个月移动平均，右轴）,22%21%,4%,4%2%,20%19%,2%0%,20%19%,-2%,0%-2%,18%17%,-4%-6%,18%17%,-8%,-4%-6%资料来源：Wind，海通证券研究所,16%15%,-10%-12%资料来源：Wind，海通证券研究所,16%15%,2PPI价差看细分行业2.1 采掘业采掘业细分行业价差指标与毛利率趋势相关度均比较高，整体回落压力仍在，预计后期非金属采选业毛利率承压较大。细分行业价差指标和毛利的趋势显示：非金属采矿业毛利率 6 月大幅度回落，
20、且价差指标显示仍有继续回落压力；煤炭开采、电力热力行业毛利率虽然有所反弹，但回落压力仍在。石油天然气开采行业毛利率 6 月有所回调，但价差指标显示其毛利率有望持续改善。毛利和价差指标都正向改善的行业包括黑色金属开采和有色金属开采。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/
21、04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/
22、07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,12/01,7,行业比较策略研究,图 13,煤炭开采和洗选业价差与毛利率,图 14,石油天然气开采业价差与毛利率,50%40%30%20%10%0%-10%-20%,煤炭PPI(左轴)煤炭开采和洗选业:毛利率(右轴),60%55%50%45%40%35%30%25%,100%80%60%40%20%0%-20%-40
23、%-60%-80%,石油天然气PPI(左轴)石油和天然气开采业:毛利率(右轴),200%180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所,图 15,黑色金属采选业价差与毛利率,图 16,有色金属采选业价差与毛利率,100%80%60%40%20%,黑色金属采选PPI(左轴)黑色金属矿采选业:毛利率(右轴),65%55%45%,40%30%20%10%,有色金属采选PPI(左轴)有色金属矿采选业:毛利率(右轴),60%50%40%,0%-20%-40%-60%资料来源：Wind，海通证券研究所,35%25
24、%15%,0%-10%-20%-30%资料来源：Wind，海通证券研究所,、,30%20%,图 17,非金属矿采选业价差与毛利率,图 18,电力、热力行业价差与毛利率,20%,非金属矿采选PPI(左轴)非金属矿采选业:毛利率(右轴),40%,20%,电力热力PPI-煤炭PPI(左轴)电力、热力的生产和供应业:毛利率(右轴),24%,22%,15%10%,35%,10%0%,20%18%,16%,5%,30%,-10%,14%,12%,0%-5%,25%,-20%-30%,10%8%,6%,-10%资料来源：Wind，海通证券研究所,20%,-40%资料来源：Wind，海通证券研究所,4%,2.
25、2 原材料工业原材料工业细分行业价差指标与毛利率趋势相关度均比较高，价差指标呈现出整体回升的态势，但内部有所分化：非金属矿物制品行业已经连续两个月价差和毛利同时上升，石油加工行业则连续两个月价差和毛利同时回落表现。细分行业价差指标和毛利的趋势显示：非金属矿物制品、化学原料毛利率 6 月反弹，且从 7 月的价差指标来看，两者的价差改善非常显著，未来毛利率改善的概率较大。石油加工行业 6 月毛利率下跌，价差指标显示未来有向下压力。金属制品、黑色金属冶炼、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01
26、,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04
27、,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,8,行业比较策略研究有色金属冶炼 6 月毛利率有所回调，但价差指标显示后期有改善的
28、动力。,图 19,石油加工价差与毛利率,图 20,化学原料价差与毛利率,60%40%,石油加工PPI-石油开采PPI(左轴)石油加工、炼焦及核燃料加工业:毛利率(右轴),40%30%,6%4%,化学原料PPI-PPIRM(左轴)化学原料及化学制品制造业:毛利率(右轴),26%24%,20%,2%,0%-20%-40%-60%-80%资料来源：Wind，海通证券研究所,20%10%0%-10%,0%-2%-4%-6%-8%-10%资料来源：Wind，海通证券研究所,22%20%18%16%14%,图 21,非金属矿物制品价差与毛利率,图 22,黑色金属冶炼业价差与毛利率,10%,非金属矿物制品P
29、PI-(煤炭PPI+非金属矿采选PPI)/2(左轴)非金属矿物制品业:毛利率(右轴),24%,12%10%,黑色金属PPI-黑色金属PPIRM(左轴)黑色金属冶炼及压延加工业:毛利率(右轴),19%,5%,8%,16%,0%-5%-10%-15%-20%-25%资料来源：Wind，海通证券研究所,22%20%18%16%,6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%资料来源：Wind，海通证券研究所,13%10%7%4%1%,图 23,有色金属冶炼业价差与毛利率,图 24,金属制品价差与毛利率,30%20%,有色PPI-PPIRM(左轴)有色金属冶炼及压延加工业:毛利率(右轴),18%16%,10
30、%5%,金属制品PPI-原材料PPI(左轴)金属制品业:毛利率(右轴),22%20%,10%,14%12%,0%,18%,0%-10%-20%-30%资料来源：Wind，海通证券研究所,10%8%6%4%,-5%-10%-15%资料来源：Wind，海通证券研究所,16%14%12%10%,2.3 加工工业加工工业细分行业价差指标与毛利率趋势相关度总体比较高，毛利持续改善，塑料、通信设备制造行业连续两个月毛利率和价差改善。细分行业价差指标和毛利的趋势显示：塑料、通信设备 6 月毛利率有所回升且趋势有望延续；化纤、通用设备、专用设备毛利率虽然回落，但趋势表明仍有改善的可能；交请务必阅读正文之后的信
31、息披露和法律声明,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/
32、07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/
33、01,09/10,10/07,11/04,9,行业比较策略研究运设备、电气设备虽然毛利率有所反弹但价差指标表明毛利未来仍有压力；橡胶毛利和价差同时回落，表明盈利压力仍较大。,图 25,化纤价差与毛利率,图 26,橡胶价差与毛利率,10%,化纤PPI-化学原料PPI(左轴),化学纤维制造业:毛利率(右轴)22%,30%,橡胶PPI-化学原料PPI(左轴),橡胶制品业:毛利率(右轴),34%,0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind，海通证券研究所,20%18%16%14%12%10%8%6%4%,20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%资料来源：Wind，海
34、通证券研究所,30%26%22%18%14%10%,图 27,塑料业价差与毛利率塑料PPI-化学原料PPI(左轴),图 28,通用设备价差与毛利率通用设备PPI-原材料PPI(左轴),20%10%,塑料制品业:毛利率(右轴),22%20%,15%10%,通用设备制造业:毛利率(右轴),26%24%,0%,18%,5%,-10%-20%,16%,0%,22%20%,-30%,14%,-5%,-40%-50%资料来源：Wind，海通证券研究所,12%10%,-10%-15%资料来源：Wind，海通证券研究所,18%16%,图 29,专用设备价差与毛利率,图 30,交运设备价差与毛利率,5%4%,专
35、用设备PPI(左轴)专用设备制造业:毛利率(右轴),26%24%,15%10%,交运设备PPI-原材料PPI(左轴)交通运输设备制造业:毛利率(右轴),30%26%,3%,5%,2%1%0%-1%-2%资料来源：Wind，海通证券研究所,22%20%18%16%,0%-5%-10%-15%-20%资料来源：Wind，海通证券研究所,22%18%14%10%,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/0
36、1,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/0
37、4,12/01,行业比较策略研究,10,图 31,电气设备价差与毛利率,图 32,通信设备价差与毛利率,8%4%0%,电气设备PPI-原材料PPI(左轴)电气机械及器材制造业:毛利率(右轴),26%24%22%,1%0%-1%-2%,通信设备PPI(左轴)通信设备、计算机及其他电子设备制造业:毛利率(右轴),20%18%16%,20%,-3%,-4%-8%-12%,18%16%14%,-4%-5%-6%-7%,14%12%10%,-8%,-16%资料来源：Wind，海通证券研究所,12%,-9%资料来源：Wind，海通证券研究所,8%,2.4 生活资料制造业生活资料制造业细分行业价差指标与毛利
38、率趋势相关度总体比较差，原因是下游行业的成本因素比较多，很难找到较好的价差指标度量毛利率，从整体上看，生活资料行业毛利和价差向下调整较多，这和 CPI 的回落也密切相关，特别是农副食品、食品饮料制造，价差均显著下滑。从毛利率趋势看，纺织毛利率 6 月上升，价差指标显示后续继续改善；医药行业毛利率虽然有所下滑，但是从趋势上看仍处于改善中；食品制造、家具行业毛利率虽然上升，但是价差显示有回落压力；而农副食品、饮料制造、造纸、服装制造行业毛利率和价差纷纷下滑，后期毛利率承压。,图 33,农副食品加工业价差与毛利率农副食品PPI-PPIRM(左轴),图 34,食品制造业价差与毛利率食品制造PPI-生产
39、资料PPI(左轴),15%,农副食品加工业:毛利率(右轴),18%,12%,食品制造业:毛利率(右轴),35%,8%,10%,16%,4%,5%0%-5%-10%-15%资料来源：Wind，海通证券研究所,14%12%10%8%,0%-4%-8%-12%-16%-20%资料来源：Wind，海通证券研究所,30%25%20%,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/
40、07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,00/01,00/10,01/
41、07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,00/01,00/10,01/07,02/04,03/01,03/10,04/07,05/04,06/01,06/10,07/07,08/04,09/01,09/10,10/07,11/04,12/01,12/01,行业比较策略研究,11,图 35,饮料制造业价差与毛利率,图 36,造纸价差与毛利率,15%10%5%0%-5%-10%,饮料制造PPI-生产资料PPI(左轴)饮料制造业:毛利率(右轴),60%55%50%45
42、%40%35%,6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%,造纸PPI-(纸浆PPIRM+化学原料PPI)/2(左轴)造纸及纸制品业:毛利率(右轴),28%26%24%22%20%18%16%14%,-12%,12%,-15%资料来源：Wind，海通证券研究所,30%,-14%资料来源：Wind，海通证券研究所,10%,图 37,纺织业价差与毛利率,图 38,服装价差与毛利率,5%4%,纺织PPI-纺织原料PPIRM(左轴),纺织业:毛利率(右轴),15%,15%,服装PPI-生产资料PPI(左轴)纺织服装、鞋、帽制造业:毛利率(右轴),28%,3%,10%,26%,2%1%0%-1%-
43、2%-3%-4%-5%-6%资料来源：Wind，海通证券研究所,13%11%9%,5%0%-5%-10%-15%资料来源：Wind，海通证券研究所,24%22%20%18%16%14%12%,图 39,医药价差与毛利率,图 40,家具制造业价差与毛利率,医药PPI(左轴),12%,家具PPI-木材PPI(左轴),30%,6%4%,医药制造业:毛利率(右轴),65%60%,10%8%,家具制造业:毛利率(右轴),28%26%,2%,6%,24%,0%-2%-4%-6%-8%-10%资料来源：Wind，海通证券研究所,55%50%45%40%35%,4%2%0%-2%-4%-6%-8%资料来源：W
44、ind，海通证券研究所,22%20%18%16%14%12%10%,3.结 论PPI 回落超预期，企业盈利加速筑底。6 月工业企业利润增速同比下降 2.2%，较 5月-2.4%的增速基本走平，略有回升。虽然 PPI 的回落幅度超市场预期，但是从领先指标CRB 指数看，企稳迹象较为明显，我们判断盈利仍在加速筑底过程中。PPI 价差跟踪大类行业毛利率：主要压力仍集中在上游，中游渐进式改善，下游仍有回落压力。6 月采掘业毛利率继相比 5 月基本走平，微幅上升 0.1%至 28.6%，2000 年来采掘业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,行业比较策略研究,12,毛利率波动区间 25.753.6%
45、，均值 37.9%，目前处于略低水平。但是从价差指标看，采掘的价差下滑幅度明显，我们在上个月的 PPI 价差监测报告中就提到了上游压力较大的问题，本月也验证了这个观点。6 月原材料工业毛利率相比上月几乎走平，由上月的 10.7%小幅度向下至 10.6%。2000 年来原材料工业毛利率波动区间 7.217.9%，均值 13.1%，目前处于略低水平，原材料行业内部有所分化，需要区别对待。6 月加工工业毛利率小幅上升至 13.6%，2000 年来加工工业毛利率波动区间 11.720.7%，均值 14.7%，目前处于较低水平。加工行业改善较为持续，且本月价差已经有负转正。6 月生活资料制造业毛利率小幅
46、下滑至 17.4%，2000 年来生活资料制造业毛利率波动区间 16.521.3%，均值 18.5%，目前正处于均值偏低水平，从价差指标看，本月上升幅度已经趋缓，需要注意的是细分行业的价差和毛利下滑比较明显。毛利率反弹且动力仍在的行业是：黑色金属采选、有色金属采选、化学原料及化学制品制造、非金属矿物制品、塑料、通信设备制造、纺织业；毛利率回落但有反弹动力的行业是：石油天然气开采、黑色金属冶炼、有色金属冶炼、金属制品、化纤、通用设备、专用设备行业、医药制造；毛利率反弹后回落压力的行业是：煤炭开采、电力、热力及水供应、交运设备、电气设备、食品制造、家具；毛利率持续回落压力的行业是：非金属矿采选、石
47、油加工、橡胶、农副食品制造、饮料制造、造纸行业。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,造业,行业比较策略研究,13,附录 1.研究体系PPI 价差指标跟踪行业毛利率变动趋势。毛利率本质上取决于产成品与原材料的价差，工业的利润数据和价格指数比较齐全，可以做跟踪分析。PPIRM 和 PPI 各行业，就是一个上下游的产业链条，上游的价格可以视为下游的成本，行业毛利率对应上下游价差。监测价差指标有利于我们提前动态跟踪工业企业各行业毛利率变动趋势。（详见PPI价差监测毛利率：中上游恶化，下游相对较优2011/5/27）,表 1,各行业监测毛利率的价差指标,所属大类采掘工业原料工业生活资料制加工工业,工
48、业行业煤炭开采和洗选业石油和天然气开采业黑色金属矿采选业有色金属矿采选业非金属矿采选业其他采矿业电力、热力的生产和供应业燃气生产和供应业水的生产和供应业废弃资源和废旧材料回收加工业石油加工、炼焦及核燃料加工业化学原料及化学制品制造业非金属矿物制品业黑色金属冶炼及压延加工业有色金属冶炼及压延加工业金属制品业农副食品加工业食品制造业饮料制造业烟草制品业纺织业纺织服装、鞋、帽制造业皮革、毛皮、羽毛(绒)及其制品业木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业家具制造业造纸及纸制品业印刷业和记录媒介的复制文教体育用品制造业医药制造业工艺品及其他制造业化学纤维制造业橡胶制品业塑料制品业通用设备制造业专用设备制造业交
49、通运输设备制造业电气机械及器材制造业通信设备、计算机及其他电子设备制造业仪器仪表及文化、办公用机械制造业,价差指标煤炭 PPI石油天然气 PPI黑色金属采选 PPI有色金属采选 PPI非金属矿采选 PPI其他采矿业 PPI电力热力 PPI-煤炭 PPI燃气生产和供应业 PPI水的生产和供应业 PPI废弃资源 PPI石油加工 PPI-石油开采 PPI化学原料 PPI-化工原料 PPIRM非金属矿物制品 PPI-(煤炭 PPI+非金属矿采选 PPI)/2黑色金属 PPI-黑色金属 PPIRM有色 PPI-有色 PPIRM金属制品 PPI-原材料 PPI农副食品 PPI-农副食品 PPIRM食品制造
50、 PPI-生产资料 PPI饮料制造 PPI-生产资料 PPI烟草 PPI-生产资料 PPI纺织 PPI-纺织原料 PPIRM服装 PPI-生产资料 PPI皮毛 PPI-生产资料 PPI木材 PPI-生产资料 PPI家具 PPI-木材 PPI造纸 PPI-(纸浆 PPIRM+化学原料 PPI)/2印刷 PPI-造纸 PPI文教用品 PPI-生产资料 PPI医药 PPI工艺品 PPI-原材料 PPI化纤 PPI-化学原料 PPI橡胶 PPI-化学原料 PPI塑料 PPI-化学原料 PPI通用设备 PPI-原材料 PPI专用设备 PPI-原材料 PPI交运设备 PPI-原材料 PPI电气设备 PPI
