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1、投资银行/资本运营-1,首都经济贸易大学证券期货研究中心 徐洪才Email:Tel:010-65460949,13301103551,一、基本教材,1、投资银行学（第四版）任映国、徐洪才主编，经济科学出版社，2005年8月2、中国资本运营经典案例（上册、下册）徐洪才主编，清华大学出版社，2005年1月、3月,二、目的和要求,目的：系统掌握现代投资银行业务运作原理，结合案例研究，通过比较投资银行各项业务在中国、中国香港和美国资本市场中的不同表现，加深对公司资本运营与金融创新活动的理解，培养学生独立思考能力，为将来从事实际工作奠定专业基础。要求：上课期间学生认真听讲，禁止任何违纪行为，积极参与案例
2、分析和讨论，认真阅读指定参考书籍，完成课外作业。,三、参考文献,1、华尔街投资银行历史：华尔街金融王朝的秘密，Charles R Geisst著，中国财经出版社，2005。2、华尔街巨人：美国投资银行业鲜为人知的内幕，华尔街日报编辑部著，吴全昊译，海南出版社，2000年12月。3、大交易：兼并与反兼并，布鲁斯瓦瑟斯坦著，吴全昊译，海南出版社，2000年1月。4、股市大盗：华尔街最大内幕交易案始末，J斯图尔特著，王珂等译，四川人民出版社，1997年12月。5、华尔街黑幕：所罗门兄弟公司及证券市场中的腐败，马丁迈耶著，苏云、开方译，四川人民出版社，1997年11月。6、大收购：华尔街股市兼并风潮，
3、布来恩伯勒、约翰希利亚尔著，陈正发等译，海南出版社，1997年6月。,7、别了，格林斯潘，鲍伯.伍德沃德著，海南出版社，2003年9月。8、大银行家，马丁.迈耶著，海南出版社，2000年1月。9、洛克菲勒回忆录，David Rockefeller,中信出版社，2004年4月。10、投资大师谈投资，纽约金融研究所，彼德泰纳斯著，朱仙丽等译，叶翔等校，北京大学出版社、西蒙与斯特国际出版公司，1998年1月。11、高盛文化：华尔街最有名的投资银行，里沙埃迪里奇著，华夏出版社，2001.1。12、沃尔特.瑞斯顿与花旗银行美国金融霸权的兴衰，菲利普L茨葳格著，海南出版社，1999.4。13、美元的命运，
4、马丁迈耶著，海南出版社，2000.3。,14、伟大的搏弈，约翰S戈登著，中信出版社，2005。15、巴非特与索罗斯的投资习惯，马克.泰尔，中信出版社，2005.9。16、金融体系中的投资银行，查里斯.R.吉斯特，经济科学出版社1998.2。17、金融工程学（修订版），洛伦兹.格利茨，经济科学出版社，1998.218、Financial Markets and Corporate Strategy,Second Edition,Mark Grinblatt,Sheridan Titman,2002,1997，McGraw-Hill Companies,Inc.19、Cases in Financ
5、ial Engineering:Applied Studies of Financial Innovation,Scott P.Mason,Robert C.Merton,Andre F.Perold,Peter Tufano,1998，Prentice Hall,Inc.20、中国证券报、上海证券报、国际金融报和财经杂志。,推荐网站：www.sec.gov www.hksfc.org.hk,www.s-a-见面礼：请点击 可免费获赠福布斯和财富中文版杂志,四、学习本课程应该具备的基础知识,1、金融学本科阶段主要核心课程。2、宏观经济学与微观经济学。3、公司会计与财务管理。4、工程技术背景、行
6、业发展与企业管理知识。5、公司法、合同法与证券法等。6、数学分析、线性代数、概率论与数理统计。7、哲学与逻辑分析基本技能。,第一讲：投资银行概论,一、投资银行理论 1、基本概念（1）投资银行是资本市场中提供专业资本运营服务的中介金融机构（资本运营商），中心任务是通过资本市场优化资本资源配置和创造价值。（2）资本市场价值增值大体上可分为五个层次，五级增值形成一个价值链条结构，全部投资银行业务都是围绕这一价值链展开的。,2、相关学科投资学公司金融学资本市场学（金融市场学）投资银行学,二、相关理论 1、企业资本运营理论 2、企业融资周期理论 3、五级资本价值增值理论,1、企业资本运营理论（1）资本的
7、概念狭义的资本用来生产或经营以求牟利的生产资料和货币；广义的资本能够带来利益的一切有用资源；（2）资本运营的概念资本运营资本所有者或支配者针对资本进行的专业化运营和管理，包括投资和融资两个方面。,（3）资本运营的特征资本运营主体是资本所有者或支配者，资本运营对象即资本本身；资本所有者必须拥有一定数量的资本，才谈得上需要对资本进行专业化运营管理，资本运营是现代社会生产力和人均收入水平显著提高的必然结果；资本运营必须体现资本所有者或支配者的利益导向和自觉意识，因此资本的运营和管理活动必然是有序进行的；,资本运营一般包括融资活动和投资活动两个组成部分，体现资本供给者和资本需求者之间的一种长期的资金借
8、贷关系和利益分配机制；在分工发达的现代市场经济中，资本运营一般通过中介服务机构投资银行在资本市场中进行的；资本运营的各种具体形式构成了现代资本市场和投资银行机构的主要业务内容。,（4）资本运营的本质按照马克思的分析方法，资本运营的本质不应是资本运营的表象，而是资本运营背后所掩盖的社会关系，即资本运营当事人之间的利益关系。从形式上看，企业资本运营无一例外地表现为企业资产负债结构变化，因此实践中人们习惯于把“资本运营”和“资产重组”等词汇交替使用。企业资本运营活动逐年上升，并呈现愈演愈烈态势，原因就在于资本运营本身有利可图、蕴涵着暴利机会。,资本运营从表象上表现为企业资产负债结构的变化；从分析企业
9、资产负债表入手，不妨把资产负债表左边的“资产”的“数量”和“质量”理解为企业的“生产力”水平，那么右边的“负债”所承载的就是企业“生产关系”。从现象上看，资本运营通常要对资产负债表中的负债结构进行调整，但真实目的无非是通过调整企业生产关系使其适应企业生产力发展水平，并促进生产力潜能得以最大限度发挥。,在现实中，企业从事资本运营和投资银行帮助企业完成资本运营操作，实际上是在做同一件事情，即都是对企业资产负债表的右方结构进行重新调整（注：左方结构调整一般由企业自己完成，当然投资银行也能提供此类顾问服务）旨在理顺：资本所有者之间关系 资本所有者与债权人之间关系 资本所有者与经营管理者之间的关系 通过
10、理顺这些重大利益关系，调动各生产要素的“积极性”，从而优化企业资本结构和提高资源配置效率。,因此本质上，企业资本运营就是市场经济的微观主体企业内部生产关系的一种调整机制。不过，这种调整有时是一种自觉行为，有时则是被动进行的，反映了资本所有者和企业经营者的决策能力和综合实力；而且，不管资本运营者的最初动机如何，从结果看，资本运营有时会促进企业经济效益提高，有时则会导致经营业绩下降，相关当事人之间利益分配是不均衡的。,2、企业融资周期理论资本运营的基本功能之一就是帮助企业从资本市场融资。将企业生命周期做一简单类比：在正常大气压力下，把从0冰块加热到100水蒸气的过程做一大致划分，以描述不同成长阶段
11、企业融资活动的不同特征。,第一阶段：0冰块，即所谓“种子期”，是指创业者仅有某一想法，或者某项技术仍然处于实验室阶段。在该项技术进入产业化之前，一般要经过多次放大实验或临床实验，以检验技术的可靠性、稳定性和可行性。当技术具备了产业化的基本条件，这时0的冰块就变成0的水。在这个阶段上，少量的风险资本特别是天使基金开始介入，企业融资具有资本需求金额较小、潜在投资收益巨大以及投资风险极大的特点。,第二阶段：处于010的水，企业进入导入期或起步期。在这个阶段，会有小批量的产品生产，但技术仍不成熟，产品性能还不够稳定，市场漫漫启动，销售订单有少量地增加，企业开始有了不多的正向现金流。这时一些偏好早期投资
12、的风险资本愿意介入，虽然企业对风险资本的需求不算太大，但由于存在技术、产品、市场以及管理等诸多不确定因素，因此投资风险仍然很高。,第三阶段：处于1090的水，企业进入了快速成长和规模扩张期。随着产品销量增加和市场规模扩大，企业生产经营活动的融资需求同步增长，这时私人股权融资仍然是首选融资方式。为了加快企业发展，必须适时启动新一轮的股权融资。随着企业成长和规模扩张，特别是新的战略投资人的加盟，企业股权结构和公司治理结构将会发生明显变化，内部管理也渐渐规范，信息透明度逐步提高。,第四阶段：处于9099的水，即Pre-IPO私募融资阶段。由于有了IPO的诱人前景，因此会激起一大批战略投资机构的浓厚兴
13、趣，特别是吸引一些具有金融背景的投资者的积极参与。成为上市公司不仅可以增加股权流动性，方便股东实现“脚投票”的功能，而且有利于企业从公开资本市场融资，企业核心竞争力得以增强，资本规模迅速扩大。,第五阶段：变成100的水蒸气，企业通过IPO成为上市公司。在企业从0到99的漫长培育过程中，风险资本无疑起着“雪中送炭”的作用。风险投资家和创业企业家经过长期的同甘共苦和历史考验，终于到了99，这时投资银行会积极介入，企业借助于投资银行的专业辅导和保荐，成功地从公开资本市场中融资，变成一家上市公司。,第六阶段：100以上的水蒸气，即Post-IPO阶段。成为上市公司，标志着企业已完成从私人权益资本市场向
14、公开资本市场的历史性跨越，但这只是完成了万里长征的第一步。企业作为一个有机体其生命会无限延续下去，还会不断地利用资本市场的融资功能，继续进行业务和规模扩张，一般采取兼并收购的形式，包括上市公司之间并购和对非上市企业特别是中小创业企业的并购。,纵观企业生命周期和企业从无到有、从小到大的成长历程，不难发现有两次质的飞跃：从实验室走向产业化和市场，即0的冰变成0的水；通过IPO成为上市公司，即100的水变成100的水蒸气。成为上市公司标志着企业开始了一个崭新的生命历程，其融资活动、产权结构、公司治理及其经营管理都将表现出新的形式。,企业生命周期 并购重组 首次公开发行（100）走出实验室（0）,3、
15、资本市场中的五级价值增值（1）一级价值增值 在私人股权（private equity）资本市场中，企业通过溢价增资扩股实现原有股东价值和企业价值的增值，这种情况在中小创业企业的私募股权融资活动中非常普遍。,例如 某高科技创业企业由4名创业者共同出资成立，注册资本100万元（包括现金和某项专利技术），通过引入风险资本900万元，增资扩股成为股份有限公司，注册资本增至1000万元，企业总股本变为1000万股。企业新的股东会一致同意原创业者合计持有700万股，占总股本的70；风险投资机构持有300万股，占总股本的30。也就是说，风险投资机构认购价格为每股3元，等于承认原企业市场价值为2100万元，其
16、中2000万元即一级价值增值，创业者股本增值20倍。,（2）二级价值增值 在证券发行市场中，证券发行上市的溢价收益形成二级增值。例如某企业的每股净资产1元，股票发行价为5元，投资者每股花了5元来认购，上市后按8元价格卖出，这里的7元溢价就是二级价值增值；其中发行股票的企业得到4元，形成资本公积；新股认购者得到3元。,二级价值增值被发行股票的企业和新股投资者共同分享，这是企业上市融资和投资者认购新股的基本动力。在我国A股市场上，国有股和法人股大约占2/3且不能流通，一旦企业成功地发行股票上市，由于部分二级价值增值转化为企业资本公积，使得每股净资产价值上升，日后即便按净资产价格回购，国有资本不仅套
17、现，而且增值。,案例一：某上市公司总股本1个亿，其中国有股7000万，发新股之前每股净资产1元。首次公开发行时，每股价格10元，发行3000万流通股，筹集资金3亿元，这时公司账面净资产3.7亿元，扣除融资成本0.2亿元，净资产3.5亿元，每股净资产变成3.5元，国有资产账面价值2.45亿元，升值2.5倍。案例二：诚志股份战略配售（邦联投资）,（3）三级价值增值 在证券交易市场中，投资者进行证券交易的差价收益即三级价值增值。三级增值来自于股票买卖双方对企业未来收益的不同预期。例如在20倍市场平均市盈率条件下，对于某市价为10元的股票，甲预期每股收益0.40元，即每股股票内在价值为8元，如果甲是一
18、个理性投资者，则应做出卖出决策；而乙预期每股收益0.60元，股票内在价值为12元，此时乙应该买入。甲乙双方投资决策依据都是企业内在价值。,虽然股票价格是企业内在价值的反映，但股价并不简单地与其内在价值相等。通常情况下，由于供求关系影响，价格围绕内在价值波动并发生偏离，适当范围的偏离是合理的。价格的实际变化取决于投资者的市场合力，其中市场主力起着关键作用。市场主力机构投资者（引导价值投资；在做市商制度条件下，公司治理效率会大大提高）,（4）四级价值增值 四级价值增值来自于上市公司并购重组活动。在证券市场中，上市公司业绩变化不仅取决于企业本身，而且受到企业外部力量的作用。企业并购重组必然会对上市公
19、司产业结构、核心竞争能力以及经营业绩产生重大影响，导致股票价格在重新定价过程中发生翻天覆地的变化，此时的差价收益即四级价值增值。,例如：证券市场上经常发生的母子公司的借壳上市和非上市公司的买壳上市，以及涉及上市公司的资产重组。一些战略投资者在策划实施企业并购方案时，往往在二级市场中创造出价格奇迹，获取巨大的资本增值收益。伴随着上市公司并购重组活动，必然发生各种关联交易。只要关联交易合法，且符合“三公”原则，所获价值增值便无可非议。,比较来说，虽然三级增值和四级增值都发生在二级市场上，但两者之间有着明显不同。从源头来看，三级增值来自上市公司自身，四级增值则受外部因素对企业重新定价的影响。换言之，
20、如果说前者主要是企业自我努力的结果，那么后者往往是投资银行的杰作。在一个信息充分公开的资本市场中，买者自负似乎天经地义，然而投资银行往往起着导向作用。三级增值导致价格变动幅度较小，也比较平缓；四级增值引起价格变动较大，有时会出现急剧跳跃式变化。,（5）五级价值增值 衍生金融工具的应用产生五级价值增值。以期货、期权为代表的衍生金融工具的一个显著特点就是能够发挥杠杆作用，放大投资收益或对冲风险（hedge the risk）。问题：何谓期货？何谓期权？,例如股指期货，假定上证综合指数现在是1200点，每点价值500元，这时卖出一张上证综指期货合约，价值=1200500=60万元，交易保证金6.0万
21、元；三个月后股指跌至1000点，若按1000点买入一张股指期货对冲，忽略手续费，获利10万元=(1200-1000)500。现货市场暴跌，期货市场盈利，而且是暴利。这是五级价值增值。在期货和现货市场之间对冲，如果操作得当，可以锁定收益和规避风险，类似方法已被广大机构投资者采用。在发达资本市场中，衍生金融工具品种繁多、应用广泛，客观上起到转移风险和提高市场效率的作用，为参与者创造了可观收益。,（6）五级资本价值增值模型 资本价值增值归根到底来自于上市公司未来预期收益的贴现与其资产净值的差额（用B表示）。假定股票价格P=V，则股票内在价值与净资产差额BP-NA。假定Dt每年维持在E水平不变，得市赢
22、率PER1/k，令P=V，则 PPERE=(1/k)E。式中E代表每股收益，,这时，再假定每股收益增加E，每股净资产也同时增加E(=NV)，代入公式后得出：B(PER-1)E=(1/k-1)E 1-k 其中，(PER-1)，or k 为资本增值乘数。不难看出，由于市赢率的作用，在证券市场中客观上存在这种乘数效应。,B=P-NV=PERE-NV=(1/k)E-NV,（8）案例分析,某上市公司（空壳公司）总股本1个亿 其中:未流通国有股5000万 流通股5000万 市价20元 即，市值20亿 净资产为0,重组方案：政府将某国企1个亿优质资产按每股2元折成5000万股，与上市公司5000万国有股置换
23、然后向原公众股东定向增发新股5000万股；发行价10元/每股新股上市后除权价（200.510）1.5 16.67元上市公司从市场拿到5个亿；共获得6亿元资产；这时每股净资产变为4元；置换的1个亿国有资产账面价值2个亿；增值100,在优惠政策支持下，上市公司用6亿资产投资某高科技项目，预期一年可获收益7500万元（净资产收益率12.5），即每股收益0.5元。按60倍PER计算，股票定价为30元。实施此方案，不仅原公众投资者争相认购新股，且新股上市走出一波强劲的填权与上扬行情。P t,理论应用：从GATT到WTO，谈判的两大主题：农产品补贴和知识产权保护 价格,三、投资银行业务,业务 收益形式 收
24、益 风险一级增值 风险投资 管理费和业绩分成 大 大 私募顾问 顾问费 小 小 过桥融资 息差 小 小二级增值 承销代理 佣金 小 小 承销自营 差价 大 大 过桥贷款 息差 较大 较小三级增值 经纪代理 佣金 小 较小 投资自营 差价和分红 大 大 资产管理 管理费和业绩分成 大 较小 信用融资 息差 较大 较小四级增值 并购顾问 顾问费 小 小 并购自营 差价 大 较小 过桥融资 息差 较大 较小五级增值 项目融资 佣金、顾问 较大 较小 结构融资 佣金 较大 较小 风险管理 差价 大 大,四、对投资银行的进一步探讨(p31)1、Robert Kuhn的四个定义：定义一：任何经营华尔街金融
25、业务的银行，业务包括证券、国际海上保险及不动产投资等几乎全部金融活动。定义二：经营全部资本市场业务的金融机构，业务包括证券承销与经纪、企业融资、兼并收购、咨询服务、资产管理、风险资本等，与第一个定义相比，不包括不动产经纪、保险和抵押业务。定义三：经营部分资本市场业务的金融机构，业务包括证券承销与经纪、企业融资、兼并收购等，与第二个定义相比，不包括风险资本、基金管理和风险管理工具等创新业务。定义四：仅限于从事一级市场证券承销和资本筹措、二级市场证券交易和经纪业务的金融机构。,2、我对投资银行的理解 从资本价值增值角度对投资银行业务做出新的理解，便一下子豁然开朗起来。从最初的风险资本介入中小创业企
26、业，到IPO上市融资、二级市场的证券交易和上市公司并购，再到各种衍生金融工具的广泛应用，是一个长长的链条结构，既是资本运动的链条，也是价值增值的链条。投资银行作为资本市场中提供专业资本运营服务的中介机构，是资本市场的组织者和有机组成部分，其全部业务都是围绕五级资本价值增值链条展开的。,.,从资本价值链条角度看，投资银行业务涉及到资本市场上的五级价值增值。按照资本市场中五级增值先后顺序，投资银行八项主要业务分别是：（1）风险投资（2）证券发行（3）证券交易（4）基金管理（5）企业并购（6）理财顾问（7）项目融资（8）金融工程,表1-2 投资银行主要业务一览表 1、风险投资：一级增值，包括创业方案
27、设计、风险资本管理、财务顾问和管理顾问。2、证券发行：二级增值，包括为企业和政府部门融资、证券公募发行、私募发行（批发和零售）。3、证券交易：三级增值，包括充当证券经纪商、自营商以及做市商。4、基金管理：三级增值，包括证券投资基金设立与证券组合管理。5、企业并购：四级增值，包括企业兼并、收购、分拆、托管、股权置换方案设计及融资安排。6、理财顾问：各级增值，包括财务顾问（政府、企业）和投资顾问（个人、机构）。7、项目融资：五级增值，包括BOT融资、产品支付、项目债券融资等。8、金融工程：五级增值，包括衍生工具交易、结构融资及各种复杂交易结构设计。,五、投资银行与商业银行的比较 1、历史渊源与业务
28、特征 商业银行与投资银行是现代金融市场中两类不同性质的重要金融机构。商业银行业务主要包括三个方面：资产业务 负债业务 中间业务 安全性、赢利性和流动性是商业银行经营目标。从本源上看，商业银行与投资银行同出一源。典型的商业银行和投资银行是在“融合分离融合”过程中逐渐形成的。,表1-3 投资银行与商业银行的区别(p40),投资银行 商业银行 机构性质 金融中介机构 金融中介机构本源业务 证券承销与交易 存贷款和资金结算融资功能 直接融资 间接融资活动领域 主要活动于资本市场 主要活动于货币市场业务特征 价值链长，业务种类多 价值链条短，业务种类少利润来源 佣金和差价 存贷款利差风险特征 投资人风险
29、大，投行不定 存款人风险小，商行风险大经营方针 坚持开拓与创新 坚持三性统一，稳健原则监管部门 主要是证券监管当局 主要是中央银行或银监会自律组织 券商协会和交易所 商业银行公会适用法律 证券法公司法基金法期货法；商业银行法、票据法、担保法。,2、两种不同性质的金融机构（p42）投资银行与商业银行的共同点在于它们都是资金供给者和资金需求者的中介，一方面使资金供给者能够充分利用多余资金以获取收益，另一方面又帮助资金需求者获得所需资金以求发展。作为金融中介，投资银行运作方式与商业银行有很大的不同。投资银行属于直接融资，而商业银行属于间接融资。问题：什么是直接融资与间接融资的本质区别？,投资银行直接
30、金融中介功能 直接债权债务关系 资金 债权,商业银行间接金融中介功能 间接发生关系 资金 债权,六、投资银行的基本功能,1、引导证券市场发展2、提高公司治理水平3、推动产业结构升级4、促进国民经济增长,七、我国投资银行现状及问题,1、现状 我国投资银行始于1979年成立的中国国际信托投资公司及80年代中期开始涌现的大量信托投资公司和证券公司。第一，参与风险投资。第二，承销股票。第三，发行国债和企业债券。第四，参与证券二级市场交易。第五，参与企业并购重组。第六，管理证券投资基金。第七，信托业务迅猛发展。,2、存在的问题,（1）业务范围狭窄。（2）在从事风险投资方面，缺乏一个多层次的资本市场体系，
31、投资银行缺乏主动性和创造性。（3）在分享二级增值方面已积累了一些经验，但主要靠获取承销手续费，承销业务仍处于较低水平。（4）在分享三级增值方面，由于以单个证券营业部为单位，力量过于分散，加之未能得到各项综合业务的配合，目前证券营业部仍然停留在物理通道服务水平，开发机构客户力不从心。,（5）在参与创造四级增值方面作为不大。（6）资本市场结构失衡，处于分割状态。（7）投资银行融资渠道仍然不畅，资金营运能力亟待提高。（8）投资银行资本实力较弱。（9）公司治理落后，金融监管不力。（10）国际交流与接轨尚处于初级阶段。,思考题（p58）,1、分析资本市场价值增值与投资银行业务的关系。2、比较分析投资银行
32、与商业银行的不同功能。3、目前我国投资银行业存在着哪些突出问题？4、谈谈你对投资银行学学科体系建设的设想。5、我国证券法存在哪些需要完善的地方？6、了解我国15年来证券市场发展历史和重要事件。7、访问中国证监会、中国证券业协会、上海证券交易所和深圳证券交易所网站。8、访问美林、高盛、摩根士丹利、中金公司、中信证券、银河证券和华安基金公司网站。,第二讲：国际投资银行业发展历史,第一节 1929年大危机前的投资银行 一、概述 1929年以前的投资银行可以概括为：(1)投资银行是在与商业银行融合 分离 融合中产生和发展的。(2)投资银行业务为债券和股票承销以及证券批发零售，与商业银行形成鲜明对比。(
33、3)世界经济发展使企业直接融资规模不断扩大，为投资银行业务飞跃发展提供了条件。,（4）投资银行业务发展初期的回报很高，既可获发行差价，又可得到佣金。高额利润驱动使各类金融机构，尤其是商业银行大刀阔斧地闯进投资银行领域，二者融为一体。（5）商业银行参与投资银行业务主要途径是：通过对企业贷款或股权投资，参与竞争企业债券、股票发行主承销权，并从银行信贷和股权参与部门中分划出证券推销部门从事投资银行业务，其后证券推销部门独立出来成为投资银行，投资银行仍然保留银行称谓与此有直接关系。（6）为了业务竞争和争夺高额利润，各银行机构在四处罗织资金大肆拓展各类业务，当时的证券金融机构成了业务万能的机构。,二、基
34、金管理业务 特点：数量少，规模小，投资对象与领域单一，以封闭型基金为主。从投资目标上看，以收入型基金为主。从基金设立目的看，主要是帮助本国居民寻求更多的海外投资机会，尤其是帮助广大中小投资者获取与大投资者同样的利润率。就投资对象而言，基金主要投资于海外证券，以公债为主。由于当时股份有限公司处于初步发展阶段，并且缺乏足够的上市公司，具有安全性的股票更少，加之伦敦历史上就是一个国际性证券市场，这些都决定了必须以海外债券为主要投资对象。从资金来源上，主要或全部由中小投资者构成。,三、企业并购业务（1）第一次并购浪潮：发生在从自由竞争向垄断过渡阶段，以大公司横向兼并和规模重组为特征：伴随市场日趋成熟，
35、企业规模分散、盲目竞争问题变得十分突出，大公司追求规模效益，以适应过度竞争的价格战和成本战。因此以扩大企业规模为直接目的的横向兼并，即生产同类产品企业的兼并成为主要形式。典型案例：美国钢铁公司重组。（2）第二次并购浪潮：发生在20世纪20年代，以纵向产业重组为特征。美国经历1920至1921年经济萧条之后，进入相对稳定发展时期。大量资金涌入证券市场，推动企业并购蓬勃发展。典型案例：美国通用汽车公司的纵向战略整合，摩根银行充当财务顾问。,第二节 1929年至1933年的投资银行 一、股市崩盘及后果 1929年10月24日：黑色星期四，股票市场狂跌浪潮如决堤洪水冲击着金融业与世界经济，泡沫碎了，繁
36、荣消失了，取而代之的是破产、挤兑、倒闭、失业、自杀，终于导致1929年至1933年世界性经济大危机。从1929年末到1933年末，美国商业银行数目由23 695家减少到14 352家，其中停业银行7 763家，合并银行2 322家，四年之内净减近万家银行，出现了世界金融历史上空前绝后的惨状。这场由证券市场崩溃引起的西方经济大衰退，严重打击了整个世界经济。,二、大危机原因分析,1、商业银行与投资银行业务交叉和融合，使得短期资金盲目运用到了证券市场。2、金融寡头操纵市场。3、短期资金涌入，人们的狂热情绪。4、相信市场“无形之手”。5、市场泡沫过多。6、万能银行体制。其他两点重要原因：一是胡佛总统执
37、行错误的财政政策；二是本杰明.斯特朗去世。,第三节 1933年至1973年的投资银行 一、与商业银行分道扬镳 1、1933年银行法出台 2、摩根银行解体 二、基金管理业务发展 从1933年美国商业银行法颁布到1973年布雷顿森林体系的崩溃，美国颁布了一系列联邦法律。1940年的投资公司法和投资顾问法。美国投资公司法的颁布实施，开辟了一个崭新的投资基金时代（第一次基金革命）。,三、企业并购业务 第三次企业并购浪潮：发生在二战结束到60年代，特征是以跨国公司多元产业扩张为内容的品牌重组。二战以后，世界经济持续高速发展。欧洲和日本都靠美援治愈了战争创伤，美元输出带动了大公司商品的输出，全球性市场为跨
38、国公司品牌的迅速增长奠定了基础。在这次并购浪潮中，混合兼并即跨行业兼并、多元化产业发展取代横向兼并和纵向兼并，成为企业兼并主流。,第四节 1973年至80年代的投资银行 一、业务多元化发展（汇率自由化、混业经营）二、基金管理业务（货币市场基金崛起）三、企业并购业务 第四次并购浪潮：发生在70年代中期至80年代，以1985年为高潮。以金融杠杆为特点，基本方式是引入金融杠杆手段，出现了小鱼吃大鱼的现象。1974年华尔街发生了当代第一场敌意收购案：耐克尔国际公司收购费城电池生产商，摩根士丹利介入其中，这是投资银行首次敌意收购顾问业务。,第五节 20世纪90年代后的投资银行 一、金融改革风暴 1、美国
39、金融服务现代化法案；2、英国金融改革（England Bank、FSA:Financial Service Authority）；3、全球公司治理革命（法律、模式、问题）。,二、新的并购浪潮 第五次企业并购浪潮：上世纪90年代以来，伴随着金融市场全球化，出现了第五次企业并购浪潮，以强强联合和功能重组为显著特征。美国大公司面对信息革命新形势和国际市场新格局，主动进行大规模的以功能互补为内容的资本重组，呈现出了企业规模大、产业特征强、并购方式多的特点。投资银行为双方提供了全方位的金融服务；投资银行自身作为一类特殊企业，相互之间也发生了大规模并购，通过重组，弥补和加强了投资银行功能，扩大了资本规模和
40、市场规模，提高了抗金融风险能力。,三、产品不断创新（1）融资形式创新（2）并购产品创新（3）基金产品创新（4）衍生产品创新（5）技术手段创新新产品开发的基本方法（1）模仿法（2）组合法（3）创新法,四、网络市场形成 1、证券市场效率大大提高。2、证券市场范围大大扩展。3、投资银行成本大大降低。4、证券发行与交易方式大大改进。5、提高了证券交易的安全性。6、证券市场全球化大大加快。,五、风险问题凸现 墨西哥金融风波 商人银行英国巴林银行倒闭 日本山一证券公司破产 香港百富勤投资集团破产 东南亚金融危机 1998年美国长期资本管理公司(LTCM)由于在俄罗斯投资失误，出现40亿美元巨额亏损，陷入破
41、产边缘，迫使美联储介入拯救行动，由15家金融机构集体提供37.5亿美元的援助，使该对冲基金暂时渡过财政危机。,专题研究（一）金融创新历史和国际经验（二）中国金融产品创新报告2006（三）美国摩根财团简史（p100）,（一）金融创新历史和国际经验 1、金融创新历史 金融创新理论起源于20世纪50年代末、60年代初，经过70年代的发展，至80年代形成高潮，进入90年代仍如火如荼。（1）60年代的避管性创新创新时间 创新内容 创新目的 创新者.50年代末 外币掉期 转嫁风险 国际银行机构1958年 欧洲债券 突破管制 国际银行机构1959年 欧洲美元 突破管制 国际银行机构60年代初 银团贷款 分散
42、风险 国际银行机构 出口信用 转嫁风险 国际银行机构 平行贷款 突破管制 国际银行机构,创新时间 创新内容 创新目的 创新者.可转换债券 转嫁风险 美国 自动转帐 突破管制 英国1960年 可赎回债券 增强流动性 英国1961年 可转让存款单 增强流动性 英国1961年 负债管理 创造信用 英国60年代末 混合帐户 突破管制 英国60年代末 出售应收帐款 转嫁风险 英国60年代末 福费廷 转嫁风险 国际银行机构,(2)70年代转嫁风险的创新创新时间 创新内容 创新目的 创新者.1970年 浮动利率票据(FRN)转嫁利率风险 国际银行机构 特别提款权(SDR)创造信用 国际货币基金 联邦住宅抵押
43、贷款 信用风险转嫁 美国1971年 NASDAQ 新技术运用 美国1972年 外汇期货 转嫁汇率风险 美国 可转让支付帐户命令(NOW)突破管制 美国 货币市场共同基金(MMMF)突破管制 美国,创新时间 创新内容 创新目的 创新者.1973年 外汇远期 转嫁信用风险和利率风险 国际银行机构1974年 浮动利率债券 转嫁利率风险 美国70年代中期 与物价指数挂钩公债 转嫁通胀风险 美国1975年 利率期货 转嫁利率风险 美国1978年 货币市场存款帐户(MMDA)突破管制 美国 自动转帐服务(ATS)突破管制 美国70年代 全球资产负债管理 防范经营风险 国际银行机构 资本适宜度管理 防范经营
44、风险 美国,（3）80年代防范风险创新时间 创新内容 创新目的 创新者.1980年 债务保证债券 利率风险 美国 双重货币债券 防范汇率风险 国际银行机构 利率互换 防范利率风险 美国 票据发行便利 创造信用 美国 转嫁利率风险1982年 股指期货 防范市场风险 美国 股指期权 防范市场风险 美国1982年 可调利率优先股 防范市场风险 美国,创新时间 创新内容 创新目的 创新者.1983年 动产抵押债券 防范信用风险 美国1984年 远期利率协议 转嫁利率风险 美国 欧洲美元期货期权 转嫁利率风险 美国1985年 汽车贷款证券化 创造风险 美国 防范流动性风险 可变期限债券 创造信用 美国
45、保证无损债券 减少风险 美国1986年 参与抵押债券 分散风险 美国,（4）进入90年代以后 世界经济发展区域化、集团化、全球化、证券化趋势增强，国际债券市场和衍生品市场发展迅猛，新技术广泛使用，金融市场结构发生了变化。金融创新都是与经济发展阶段和金融环境密切联系的。60年代各国对金融实行严格管制；70年代，计算机技术进步并在金融行业迅速推广，金融当局开始放松管制。在进入70年代中后起期以后，西方国家普遍出现滞胀和随之而来的高利率；同时，石油危机造成全球能源价格大幅上涨，形成金融脱媒现象，风险加剧；80年代后，各国普遍放松管制，金融自由化增强，出现了利率市场化、汇率自由化、金融机构混业经营新局
46、面。,2、金融创新的定义 指金融内部通过各种要素的重新组合和创造性变革所创造或引进的新事物，即金融家的创造性的策划活动。包括：金融制度创新；金融业务创新；金融组织创新。3、创新的三层涵义（1）原创性思想的跃进，如：第一份期权合约的产生、五级资本价值增值理论；（2）整合性创新，将已有观念的重新理解和运用，如期货合约的产生；（3）组合性创新，如：蝶式期权的产生。,专题研究（二）中国金融产品创新报告2006,专题研究（三）美国摩根财团简史（p100）,思考题（p108）1、投资银行不同历史阶段的业务发展各有什么特点？2、了解美国1933年银行法、1933年证券法和1934年证券交易法的基本内容。3、
47、了解英国金融改革和日本金融改革的主要内容。4、了解美国历史上的五次企业并购浪潮及其特点。5、比较分析目前我国金融改革与20世纪70年代美国利率市场化和汇率自由化改革的相似之处。6、阅读著作摩根财团、沃尔特.瑞斯顿与花旗银行和伟大的搏弈。7、谈谈你对投资银行业务创新的认识。8、谈谈你对投资银行风险管理的认识。,第三讲：观看资本市场VCD第一集：破浪而生；第二集：交易之道；第三集：股价之源；第四集：挂牌前后；第五集：投资之路。,第四讲：观看资本市场VCD第六集：天网恢恢；第七集：泡沫之鉴；第八集：创新之翼；第九集：股市中国；第十集：他山之石。,第五讲 国际证券市场第六章 美国证券市场第七章 欧洲证
48、券市场第八章 亚洲证券市场,第六章 美国证券市场美国证券市场分为全国性市场和地区性市场；全国性市场：纽约证券交易所（NYSE）、美国证券交易所（AMEX）和NASDAQ；地区性市场：波士顿、费城等证券交易所；目前AMEX和NASDAQ已联网合并；NASDAQ包含二个层次，即全国板市场和小板市场。此外，美国还有OTCBB和Pink Sheets市场。,第一节 纽约证券交易所 一、历史与现状 在世界排名中，纽约交易所名列第一。1792年5月17日，24名经纪人在纽约华尔街和威廉街西北角的咖啡馆前梧桐树下签订梧桐树协定，这是纽交所前身。1863年管理处易名为纽约证券交易所，一直沿用至今。200多年来
49、，纽交所为美国经济发展起到了举足轻重的作用。至2004年12月，上市公司2800家，总市值为20万亿美元。现有包括中国大陆，台湾，香港在内的31家大中华区公司在纽交所挂牌。2003年改革：双重董事会的治理结构（p275）,二、非美国公司的上市条件（一）上市资格 1、上市前3年累积税前赢利为1亿美元，此3年中任何一年赢利不少于2 500万美元。2、资产净值不少于1亿美元；市值不少于1亿美元。3、全球的公众持股量不少于250万股；全球最少有5000名股东分别持有100股或以上的该上市证券。4、提供五年的财务资料。5、提供经审计的3年损益表及2年资产负债表。,（二）申请文件 注册书(包括表格F-1、
50、F-2或F-3及表格F-20)载有已审计的财务报表，包括根据美国的会计准则编制的资产负债表及损益表；或依照一套全面的会计准则编制的财务报表，但须说明该准则与美国会计准则之间的主要差别，并将有关差别量化。（三）定期申报 1、年报 2、季度报表 3、临时报告,（四）首次上市费 1、以将上市的股本证券的数目作为计算基础，如每股上市价为1美元，1亿股权益股的上市费为417 100美元。2、最低上市费10万美元；无固定最高限额。（五）上市年费 1、以上市权益股数目作为计算基础，如有1亿股已发行的权益股，上市年费为82 090美元。2、最低上市年费15 700美元；最高上市年费50万美元。,（六）持续责任
