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1、,工具、策略及产品,股指期货、融资融券与量化投资的运用,金融工程小组2010年9月，深圳,研究内容与思路 投资工具 投资策略 产品设计 交易实施 我们提供的服务,目录,研究内容与思路研究内容,对冲基金投资策略 page3,投资工具 股票、债券、基金 股指期货 融资融券 投资策略 量化选股 量化择时 量化交易 套利套保 配对交易 交易优化 产品设计 Alpha产品 Portable Alpha产品 130/30基金 保本基金 杠杆ETF 分级基金,研究内容与思路研究思路,对冲基金投资策略 page4,研究方法 以投资为导向 以策略为基础 以产品为目标 以量化为工具 研究思路：工具策略产品交易,研
2、究思路与内容 投资工具 投资策略 产品设计 交易实施 我们提供的服务,目录,投资工具传统投资工具,对冲基金投资策略 page6,股票 市场评级 一致预期 行业景气度 流动性分析 债券 现金流分析 流动性分析 基金 封闭式基金折溢价分析 分级基金定价分析 ETF套利分析 基金评级,投资工具衍生投资工具,对冲基金投资策略 page7,股指期货定价分析套利分析持仓分析 融资融券交易规则交易品种成本分析成交分析,研究思路与内容 投资工具 投资策略 产品设计 交易实施 我们提供的服务,目录,投资策略量化选股,对冲基金投资策略 page9,投资策略量化选股,对冲基金投资策略 page10,各个量化组合风险
3、收益比较,各种量化模型均可获得稳定超额收益，并能通过统计检验。价值因子稳定性好、成长因子更为激进，质量因子抗跌性好。叠加模型相对基本模型收益更高，稳定性也较好。VGQ50综合表现最佳。,投资策略量化择时,对冲基金投资策略 page11,投资策略套利套保,对冲基金投资策略 page12,套利交易 期现套利 跨期套利 结算套利 套期保值 套投比计算 调整策略 效率评估,投资策略配对交易,对冲基金投资策略 page13,基于统计模型的配对交易 协整模型 均值回归模型 向量误差修正模型 基于基本面分析的配对交易 相同驱动因素（中国石油&中国石化）公司治理比较（招商银行&工商银行）上下游关系（国阳新能&
4、国电电力）跨市场（A+H股）跨品种（铜期货&江西铜业）,投资策略量化交易,对冲基金投资策略 page14,高频交易（High Frequency Trading）反向输者(Contrarian-Loser):这一策略假设市场反应过度,输者在持有期间末将变为赢者.因此该策略涉及在形成期间末买入输者，等待跳过期，然后进入阵地,在持有期间末平仓离场.反向赢者(Contrarian-Winner):该策略涉及在形成期间卖空赢者，在持有期间开始时建仓,在持有期间末买入平仓.势头输者(Momentum-Loser):这一策略假设输者在形成期间将保持为输者，因此卖空输者，然后在期间末买回来 势头赢者(Mom
5、entum-Winner):这一策略假设赢者在形成期间将保持为赢者，因此买入赢者，然后在期间末卖掉.,投资策略量化交易,对冲基金投资策略 page15,当天交易（Day Trading）倒买倒卖(Scalping):一个最流行的策略之一，在一笔交易变得赢利的几乎同时便马上平仓.在这里，目标价便显然是交易一旦变得赢利后的价格.衰落(Fading):一旦股票急升后便卖空它们.这是根据:(1)它们超买,(2)早期买主已开始套现,(3)其它买主可能变得害怕了。虽然这一策略有风险，但它的回报可能非常惊人.价格目标是当买家又开始介入时.每日支点(Daily Pivots):这一策略涉及利用股票的每日波动牟
6、利,试图在一天的低价位(LOD值)购买和在一天的高价位(HOD值)出售.这里的价格目标仅仅是在下次价格逆转之时，使用如上相同的模式 势头(Momentum):这一策略通常涉及交易新闻发布或寻找有高交易量支持的强趋势。一种势头交易商将购买新闻发布和乘坐上升趋势，直到价格出现逆转迹象。另一种势头交易商将淡出价格高涨。这里的价格目标是当交易量开始减少及看跌蜡烛开始出现.,投资策略量化交易,对冲基金投资策略 page16,技术法则交易（Technical Trading）均线法则（Moving Average）通道突破（Channel Breakouts）过滤法则（Filter Rules）支撑与阻力
7、（Support and Resistance）,投资策略投机交易,对冲基金投资策略 page17,股票投机交易 债券投机交易 股指期货投机交易 商品期货投机交易 基金投机交易,研究思路与内容 投资工具 投资策略 产品设计 交易实施 我们提供的服务,目录,一个股票组合的收益可以分解为两部分：R=+Rm。前面一部分为Alpha收益，即组合不随市场变动的收益，后面一部分为Beta收益，即跟随市场指数变动产生的收益。Alpha策略的核心是在原股票组合基础上利用衍生产品，分离股票组合的Beta收益和Alpha收益，并对冲掉与指数相关的Beta收益，从而获得相对稳定的Alpha收益：R=+Rm-Rm=。
8、,数据来源：招商证券研发中心,Alpha产品收益构成,产品设计Alpha产品,对冲基金投资策略 page19,适合类型 专户理财 集合理财 私募基金,基础组合：构建一个具有稳定超额收益的基础组合是Alpha策略产品的核心内容，从投资标的上看，主要包括股票、基金以及其他证券，从选择方法上看，可以通过基金经理的个人经验进行定性选择，也可以利用量化模型进行定量选择。期货对冲：利用股指期货空头头寸对冲基础组合的Beta风险是Alpha策略产品的关键，期货合约数量一般根据组合的Beta系数计算，通常需要进行动态调整，组合Beta系数的计算方法较多，常用的有历史模型、BLUM模型和VASICEK模型等。,
9、数据来源：招商证券研发中心,Alpha产品投资构成,产品设计Alpha产品,对冲基金投资策略 page20,资金分配：考虑到期货保证金因素，在不考虑借贷的情况下，建议拿初始资金的75%构建基础组合，其余25%用于期货保证金，在每次调整时候，也按上述比例进行。,组合保险策略CPPI、TIPP 传统保本策略传统保本型产品是将资产静态的分配到零息债券和风险资产上，零息债券到期后提供初始设定的保本水平，而风险资产，通常是金融衍生工具提供资产的增值。,数据来源：招商证券研发中心,保本产品收益构成,产品设计保本产品,对冲基金投资策略 page21,模拟产品 持有一份到期收益率4%的三年期零息债券，支付市价
10、89元。另外11元购买股指期货，以5倍杠杆计，初始风险资产占比可达到55%。零息债券可提供到期保本，股指期货实现增值收益。,产品原理 Portable Alpha（也称为可转移阿尔法）策略的投资理念为：利用金融工程方法，在保持原资产组合系统性风险Beta不变的情况下，努力增加组合的超额收益Alpha。从投资运作上讲，首先是利用部分资金购买股指期货或其他金融衍生品，以实现事先设定的系统风险Beta，然后利用剩余资金进行低风险投资来获得Alpha收益。该策略将Beta收益与Alpha收益完全分开，在投资上可以实现更加专业化。,数据来源：招商证券研发中心,Portable Alpha产品收益构成,产
11、品设计Portable Alpha产品,对冲基金投资策略 page22,Portable Alpha策略从其本质上可理解为一种指数增强型策略，它通过持有指数衍生品来实现指数化收益，而通过额外的低风险投资来增强收益。,投资策略 Portable Alpha产品的Alpha部位和Beta部位可实现独立投资。Beta部分主要借助股指期货、指数期权等衍生品的杠杆功能，利用部分资金作为保证金，持有与产品净值相当的合约，并通过持续的展仓操作，来实现对市场收益的追踪。Alpha部分通过申购新股、套利交易等低风险策略来实现超额收益。,产品设计Portable Alpha产品,对冲基金投资策略 page23,P
12、ortable Alpha产品投资构成,以沪深300股指期货为例，可以拿30%的资金作为初始保证金和储备保证金，持有100%产品净值的近期期货合约，并进行定期展仓，来实现对沪深300指数的跟踪。另外以70%的资金进行新股申购或套利交易来赚取Alpha收益。,数据来源：招商证券研发中心,产品举例 假设：投资经理计划将1000 万元资金用来投资，并且他决定将70%的资产用以投资股票市场，剩余的30%资产用来进行新股申购。预计新股申购的年化收益为15%，并且股票市场指数在未来的一年将上涨20%，同期无风险收益为5%。第一种情况：投资经理直接以700万购买股票，其余300万用来进行新股申购，则在年底资
13、产组合将实现18.5%的投资收益。,产品开发运用Portable Alpha产品,对冲基金投资策略 page24,Portable Alpha产品举例,第二种情况：投资经理以210万作为保证金持有700万市值的股指期货（期货交易保证金为10%，另外储备20%作为追加保证金），其余790万全用以进行新股申购。则在年底可实现22.35%的投资收益。这样，在保持相同风险暴露的情况下，Portable Alpha策略可增加近4%的投资收益。,杠杆ETF（Leveraged ETF）利用股指期货、指数互换等金融衍生工具，通过保证金交易持有数倍资产净值的证券，以实现日内收益相对于标的指数一定倍数的目的。海
14、外市场比较多的是2倍、3倍杠杆ETF。反向ETF（Inverse ETF）是在杠杆ETF基础上衍生而得到，主要利用股指期货、指数互换等金融衍生工具，通过保证金交易持有数倍资产净值的空头头寸，以实现每日相对于标的指数一定倍数反向收益的目的。海外市场比较多的是1倍、2倍反向ETF。,数据来源：招商证券研发中心,杠杆ETF产品收益,产品设计杠杆ETF产品,对冲基金投资策略 page25,杠杆ETF和反向ETF通过动态调整资产头寸来保证基金净值在每日收益上实现对跟踪指数的既定杠杆收益。但从长期来看，杠杆ETF净值收益并不能保证达到指数收益的既定倍数，甚至可能出现与指数收益相反的情况。,融资融券条件下杠
15、杆ETF的设计 在融资融券业务条件下，可以通过买入指数成分股，然后将其作为担保品进行融资，之后买入相同比例的成分股，即可实现杠杆ETF。在该模式下，可实现的ETF必须其指数的成分股均可以进行融资，在目前情况下，上证50指数和深证成指可设计类似产品。,数据来源：招商证券研发中心,融资融券条件下杠杆ETF设计,产品设计杠杆ETF,对冲基金投资策略 page26,股指期货条件下杠杆ETF的设计 在股指期货条件下，可以用部分资金购买指数成分股，另以部分资金持有股指期货多头合约，来实现既定倍数的杠杆ETF。在该模式下，可实现的ETF必须其指数具有衍生期货合约。在目前情况下，可设计沪深300指数ETF。,
16、股指期货条件下杠杆ETF设计,数据来源：招商证券研发中心,130/30基金产品将全部资产投资于多头，同时融券卖空30%资产的高估股票，然后将空头所得现金继续建立30%的多仓，这样实际上的投资组合为130%的多头加上30%的空头，而产品的净权益风险敞口仍然保持在大约100%。虽然利用了投资杠杆，130/30基金仍然保持着市场相当的风险水平，但使得基金能够产生较高的超额收益。,数据来源：招商证券研发中心,130/30基金收益构成,产品设计130/30基金,对冲基金投资策略 page27,130/30基金在投资上包括两个部分：基础资产组合和30%多空头寸。基础资产组合一般根据产品的投资风格来建立。3
17、0%多空头寸利用基于融资融券业务的信用交易来实施。,第一步，以现金购买基准股票组合。130/30基金是一个典型的相对收益产品，因此它有着明确的投资目标，即实现对业绩比较基准的超额收益。这里的基准股票组合即基金业绩比较基准（一般为股价指数）所对应的股票组合。比如基金以沪深300指数为业绩比较基准，那么基准股票组合即沪深300指数成分股。第二步，建立30%多空头寸。将部分基准股票组合作为担保品，融资购买30%资产总额的低估值股票，再拿部分基准股票组合作为担保品，融券卖空30%资产总额的高估值股票。（根据目前的融资融券业务试点细则，融券卖空所得资金除买券还券外不得他用，因此这里不能用融券卖空的资金来
18、建立30%多头头寸，只能进行融资）。,数据来源：招商证券研发中心,130/30基金收益构成,产品设计130/30基金,对冲基金投资策略 page28,第三步，组合调整。组合调整包括基准组合的调整和30%多空头寸的调整。基准组合的调整一般根据指数的计算和调整方法相应进行调整。30%多空头寸的调整在保证持续获得Alpha收益的同时，使得多空资产净值维持在总资产30%左右。,研究思路与内容 投资工具 投资策略 产品设计 交易实施 我们提供的服务,目录,交易实施数据平台,对冲基金投资策略 page30,金融工程实验室是一个强大的完整的金融工程支持平台，拥有A股、港股期货高频数据，及多个财务数据库。可以
19、为客户提供有关金融产品的开发、可行性研究、风险测度、算法交易提供高效的数据和技术支持。,交易实施算法交易,对冲基金投资策略 page31,算法交易是指通过计算机系统按照制定的模型计算下单的时间、价格、交易量等算法条件，自动进行分批、分步完成整个交易过程的交易方式。算法交易是交易优化的系统应用，主要体现在交易执行层面，上层可以衔接包括量化交易在内的各种策略。算法交易策略交易量加权均价(VWAP)交易时间加权均价(TWAP)交易量固定百分比(TVOL)基准价交易（Price In Line）开盘价策略（At Open）收盘价策略（At Close）浮动股价策略（Float）,交易实施交易系统,对冲
20、基金投资策略 page32,股指期货套利系统 能灵活制定有效的策略 能够及时发现套利机 能够高效地执行套利交易 能够实时进行盈亏监控,交易实施实施方案,对冲基金投资策略 page33,根据不同的产品和策略需求，设计详细的交易实施方案，能实现复杂交易过程。策略制定参数设定交易执行风险评估绩效评估,研究思路与内容 投资工具 投资策略 产品设计 交易实施 我们提供的服务,目录,研究思路与服务内容服务内容,对冲基金投资策略 page35,数据平台招商证券金融工程实验室 产品设计Alpha产品、Portable Alpha产品、130/30基金、保本基金、杠杆ETF、分级基金等 策略支持量化选股、量化择
21、时、套利套保、配对交易、量化交易、投机交易 参数优化组合优化、压力测试、蒙特卡罗模拟 交易系统套利交易系统、算法交易系统 合作研究产品测试、课题研究、数据支持,本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告仅向特定客户传送，版权归招商证券所有。未经我公司书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引
22、用或转载。,免责条款,谢谢大家 欢迎交流,易海波金融工程分析师86-755-,MajpjMVcyzj21HLfrvy96dv02lPPfYgxUS7IYmZkyEmZ0kGeYZS3bpLCkYH1lt4EK7CxmUX3ijoYSOer7ZuaVWYgz4EpZrUirVpMzzvNtf1XZw5oswSXOtFaejnOcmfE1lZgnN1RSXg8wLCG8CVQ3XPJMvodPFWcpiYJgZazNSEPNIaklYSu7qSd1UpaxmZDlpN9zW7kljfsLCLi26Yv109ffbnDH8LbUN1G6ACURQ39eG12KHL9tXsZ1jzgoCK8g1kuN
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