数量化选股策略之十四：再论多因子选股策略0906.ppt

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1、table_main金融工程/量化选股2012 年 09 月 07 日研究员：魏刚执业证书编号：S0570510120042电话：025-83290914E-MAIL：http:/,公司研究类模板_new再论多因子选股策略-数量化选股策略之十四,投资要点：相关研究我们分析了：（1）多因子选股策略在不同样本池下的表现；（2）,1数量化选股策略之十二：多因子选股模型2011.09,行业分层对多因子选股策略的影响；（3）规模分层对多因子选股策略的影响。我们分析了多因子选股策略在不同样本池下的表现，整体上看，多因子选股策略在各个样本池下均取得了较好的表现。以相对应的样本等权重为比较基准，多因子选股策略

2、大幅超越基准，在以中证500 指数成分股、中证 800 指数成分股和全部 A 股为样本池时，月度胜率均超过 70%，以沪深 300 指数成分股为样本池时的月度胜率也超过 60%；从年度看，在各样本池下，多因子选股策略在各年均战胜了基准。我们分析了行业分层的多因子选股策略在不用样本池的表现，整体上看，行业分层的多因子选股策略在各样本池下均取得了较好的表现，但行业分层的多因子选股策略并没有超越不采用行业分层的多因子选股策略。从收益率看，行业分层的多因子选股策略的收益率低于不采用行业分层的多因子选股策略；但是采用行业分层时，月度超额收益的标准差及跟踪误差都有所下降。从信息比例看，行业分层的多因子选股

3、的表现略逊于不采用行业分层的多因子选股策略。我们分析了规模分层的多因子选股策略在以全部 A 股为样本池的表现，整体上看，规模分层的多因子选股策略表现依然较好。从收益率看，规模分层的多因子选股策略的收益率略低于不采用规模分层的多因子选股策略；但是采用规模分层时，月度超额收益率的标准差及跟踪误差均有所下降。从信息比率看，规模分层的多因子选股策略的表现略好于不采用规模分层的多因子选股策略。在后续的工作中我们将：（1）测试各行业（行业分类标准）内的选股因子；（2）测试不同风格股票（大盘/小盘，周期/非周期等）的选股因子；（3）考虑行业权重及个股权重对选股策略的影响。免责条款及投资评级标准详见末页 1,

4、-4,+2,+2,-4,-3,-4,+3,+4,，。,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日一、前言在数量化选股策略之十二：多因子选股模型中，基于前期对各因子的研究分析，我们研究了以中证 800 指数成分股为样本股票池，由规模因子等 9 个较为显著的因子构造的多因子选股策略（因子等权重、因子不等权重）的表现。本文我们将进一步分析如下几个问题：（1）样本股票池对多因子选股策略的影响：我们将研究分别以沪深 300 指数成分股、中证 500 指数成分股、以及全部 A 股为样本股票池时多因子选股策略的表现；（2）行业分层对多因子选股策略的影响：不同行业间各因子的差别

5、可能很大，在之前的选股策略中我们没有考虑行业间各因子的差异，我们将研究行业分层的多因子选股策略的表现；（3）规模分层对多因子选股策略的影响：不同规模间各因子的差别可能很大，在之前的选股策略中我们没有考虑不同规模公司间各因子的差异，我们将研究规模分层的多因子选股策略的表现。图表 1：多因子选股策略主要因子,因子类型规模因子估值因子成长因子盈利因子动量反转因子交投因子波动因子股东因子分析师预测因子,因子总市值市盈率（TTM）营业收入同比增长率净资产收益率 ROE（扣除非经常性损益、摊薄）前 1 个月涨跌幅前 1 个月日均换手率前一个月波动率户均持股比例变化机构持股比例变化最近 1 个月预测净利润上

6、调幅度,因子描述总部本*股票收盘价股票收盘价/最近 12 个月每股收益营业收入/去年同期营业收入-1扣除非经常性损益后的净利润/期末净资产日收益率的标准差的年化值户均持股比例-前 1 季度户均持股比例机构持股比例-前 1 季度机构持股比例最新当年净利润预测平均值/1 个月前当年净利润预测平均值-1,因子权重-5,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所二、不同样本股票池下多因子选股策略的表现经典的 Fama-French 三因素模型早已表明市值对股票的收益率有显著的影响，各种主动型投资基金也常常按照投资标的的市值进行风格划分，而大、小市值股票的估值等指标存在整体性的水平差异

7、，不具备可比性。我们通过股票池的选择来降低大、小市值股票间的各因子可能存在的整体性差异。在数量化选股策略之十二：多因子选股模型中，我们的样本股票池为中证 800 指数，中证 800 指数既包括了大市值股票（沪深 300 指数成分股），也包括了中小市值股票（中证 500 指数成分股）。在本部分，我们将分别以沪深300 指数成分股做为大市值股票池，以中证 500 指数的成分股做为中、小市值股票池，以中证 800 指数成分股和全部 A 股作为不区分大小市值的股票池，研究多因子选股策略在不同股票池下的表现。（一）沪深 300 指数成分股以沪深 300 指数成分股为样本池，每月月底调仓，我们构建了如下选

8、股策略：等权重20 只（在样本池中选出各因子综合得分排名靠前的 20 只股票构建组合），等权重50 只（在样本池中选出各因子综合得分排名靠前的 50 只股票构建组合），等权重100 只（在样本池中选出各因子综合得分排名靠前的100 只股票构建组合）行业分层等权重（在每个行业内选出各因子综合得分排名靠前的 5 只股票构建组合）由下图可知，以沪深 300 指数成分股为样本池，每月调仓的多因子选股策略表现超越沪深 300 指数，免责条款及投资评级标准详见末页 2,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日也超越了样本等权重（每月末沪深 300 指数成分股为样本池，等权

9、重配臵所有股票）的表现。由于沪深 300指数成分股之间的差异较大，而我们的选股策略为等权重策略，因而多因子选股策略的表现超越同样是等权重的样本等权重更有说服力。2005 年 1 月 1 日至 2012 年 8 月 28 日间，等权重20 只的累计收益率为 732.13%，年化收益率为 31.44%；等权重50 只的累计收益率为 586.32%，年化收益率为 28.21%；等权重100 只的累计收益率为 480.60%，年化收益率为 25.48%；同期沪深 300 指数的累计收益率为 140.07%，年化收益率为 11.96%，样本等权重的累计收益率 238.63%，年化收益率为 17.04%。

10、从收益率看，以沪深 300 指数成分股为样本池的多因子选股策略选出的股票数目越少，表现越好，等权重20 只的表现好于等权重50 只和等权重100 只，表现出一定的单调性。图表 1：以沪深 300 指数成分股为样本池的多因子选股策略表现,14000120001000080006000400020000,多因子策略表现沪深300,沪深300等权重100只,等权重20只行业分层等权重,等权重50只样本等权重,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所从超越基准的胜率（超额收益率为正）看，相对沪深 300 指数，各策略的胜率均在 60%左右；相对样本等权重，各策略的胜率均在 60%以

11、上。从信息比率、sharpe 比例和 alpha 看，以沪深 300 指数成分股为样本池的多因子选股策略选出的股票数目越少，表现越好，等权重20 只的表现好于等权重50 只和等权重100 只，表现出一定的单调性。图表 3：以沪深 300 指数成分股为样本池的多因子选股策略分析（月）,相对沪深 300 指数月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差,等权重20 只1.44%0.96%17.11%-14.89%4.82%51375.01%,等权重50 只1.19%0.68%12.58%-15.16%4.07%53354.22%,等

12、权重100 只1.00%0.44%9.44%-12.00%3.43%53353.56%,相对样本等权重月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差,等权重20 只0.99%0.64%12.31%-8.60%3.50%55333.62%,等权重50 只0.75%0.64%8.74%-7.82%2.54%59292.63%,等权重100 只0.55%0.32%5.60%-5.94%1.75%53351.83%,免责条款及投资评级标准详见末页 3,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日,alphab

13、etasharpetreynorjensen信息比率,0.01500.96180.24530.02730.01491.2852,0.01260.95660.22990.02480.01241.1505,0.01040.97250.21260.02240.01031.0405,alphabetasharpetreynorjensen信息比率,0.01100.94700.24530.02770.01081.4824,0.00860.93850.22990.02530.00851.4365,0.00650.94620.21260.02300.00641.4383,资料来源：天软科技、wind 资讯、

14、朝阳永续、华泰证券研究所由下表可知，从 2005 年至 2012 年间的年超额收益率看，多因子选股策略仅在 2006 年落后于沪深 300指数；而相对样本等权重来说，多因子选股策略在这 8 年间均超越了基准。图表 4：以沪深 300 指数成分股为样本池的多因子选股策略各年超额收益率,相对沪深 300 指数的年超额收益率2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年2012 年,等权重20 只6.83%-8.12%80.89%8.75%95.78%14.32%4.99%10.35%,等权重50 只4.19%-7.34%93.99%6.74%59.65%9.4

15、2%10.38%5.73%,等权重100 只3.50%-19.12%85.38%7.03%54.37%11.68%5.27%3.06%,相对样本等权重的年超额收益率2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年2012 年,等权重20 只6.06%13.14%40.44%5.38%68.33%5.17%8.39%8.85%,等权重50 只3.42%13.92%53.54%3.37%32.20%0.27%13.78%4.24%,等权重100 只2.73%2.14%44.93%3.66%26.92%2.53%8.67%1.56%,资料来源：天软科技、wind

16、资讯、朝阳永续、华泰证券研究所（二）中证 500 指数成分股由下图可知，以中证 500 指数成分股为样本池，每月调仓的多因子选股策略表现超越中证 500 指数，也超越了样本等权重（每月末中证 500 指数成分股为样本池，等权重配臵所有股票）的表现。2005 年 1 月 1 日至 2012 年 8 月 28 日间，等权重50 只的累计收益率为 1479.77%，年化收益率为42.78%；等权重100 只的累计收益率为 993.14%，年化收益率为 36.15%；等权重200 只的累计收益率为 714.41%，年化收益率为 31.08%；同期中证 500 指数的累计收益率为 220.10%，年化收

17、益率为 16.20%，样本等权重的累计收益率 302.06%，年化收益率为 19.67%。从收益率看，以中证 500 指数成分股为样本池的多因子选股策略选出的股票数目越少，表现越好，等权重20 只的表现好于等权重50 只和等权重 100 只，表现出一定的单调性。免责条款及投资评级标准详见末页 4,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日图表 5：以中证 500 指数成分股为样本池的多因子选股策略表现,2500020000150001000050000,多因子策略表现中证500,中证500指数等权重200只,等权重50只行业分层等权重,等权重100只样本等权重,

18、资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所从超越基准的胜率（超额收益率为正）看，不管是相对中证 500 指数还是相对样本等权重，多因子选股策略选股策略的月度胜率均超过 70%。从信息比率、sharpe 比例和 alpha 看，以中证 500 指数成分股为样本池的多因子选股策略选出的股票数目越少，表现越好，等权重50 只的表现好于等权重100 只和等权重200 只，表现出一定的单调性。图表 6：以中证 500 指数成分股为样本池的多因子选股策略分析（月）,相对中证 500 指数,等权重50 只,等权重 等权重100 只 200 只,相对样本等权重,等权重50 只,等权重100

19、只,等权重200 只,月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差alphabetasharpetreynorjensen信息比率,1.74%1.47%9.29%-3.85%2.48%70223.02%0.01810.96100.30390.03510.01804.5388,1.34%1.29%7.74%-3.49%2.01%71212.41%0.01390.97580.26610.03040.01383.4876,1.03%0.94%5.75%-3.46%1.59%71211.89%0.01040.99080.23570.02

20、680.01042.8464,月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差alphabetasharpetreynorjensen信息比率,1.46%1.44%9.75%-2.60%2.16%71212.60%0.01580.94370.30390.03570.01574.9311,1.06%0.99%6.30%-2.72%1.62%69231.93%0.01150.95760.26610.03100.01143.8911,0.75%0.75%5.60%-2.61%1.14%69231.36%0.00810.97120.2357

21、0.02730.00803.3019,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所由下表可知，从 2005 年至 2012 年间的年超额收益率看，不管是以中证 500 指数为基准，还是以样本等权重为基准，多因子选股策略在各年均超越了基准。免责条款及投资评级标准详见末页 5,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日图表 7：以中证 500 指数成分股为样本池的多因子选股策略各年超额收益率,相对中证 500 指数,等权重,等权重,等权重,相对样本等权重,等权重,等权重,等权重,的年超额收益率,50 只,100 只 200 只,的年超额收益率,50

22、只,100 只,200 只,2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年2012 年,20.94%31.67%84.27%13.46%84.35%9.84%10.53%14.15%,17.66%16.32%74.40%10.40%56.15%6.58%10.49%7.59%,11.13%4.25%60.58%7.08%49.11%5.12%9.30%6.46%,2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年2012 年,18.64%39.39%68.42%11.15%66.10%9.48%7.58%13.46%,15

23、.36%24.03%58.55%8.09%37.90%6.22%7.54%6.90%,8.83%11.97%44.73%4.77%30.86%4.76%6.36%5.77%,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所（三）中证 800 指数成分股由下图可知，以中证 800 指数成分股为样本池，每月调仓的多因子选股策略表现超越中证 800 指数，也超越了样本等权重（每月末中证 800 指数成分股为样本池，等权重配臵所有股票）的表现。由于中证 800指数成分股之间的差异较大，而我们的选股策略为等权重策略，因而多因子选股策略的表现超越同样是等权重的样本等权重更有说服力。2005 年

24、 1 月 1 日至 2012 年 8 月 28 日间，等权重50 只的累计收益率为 1248.21%，年化收益率为39.88%；等权重100 只的累计收益率为 1054.56%，年化收益率为 37.12%；等权重200 只的累计收益率为 813.66%，年化收益率为 33.04%；同期中证 800 指数的累计收益率为 144.11%，年化收益率为 12.20%，样本等权重的累计收益率 298.76%，年化收益率为 19.54%。从收益率看，以中证 800 指数成分股为样本池的多因子选股策略选出的股票数目越少，表现越好，等权重50 只的表现好于等权重100 只和等权重 200 只，表现出一定的单

25、调性。图表 8：以中证 800 指数成分股为样本池的多因子选股策略表现,200001600012000800040000,多因子策略表现中证800,中证800指数等权重200只,等权重50只行业分层等权重,等权重100只样本等权重,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所从超越基准的胜率（超额收益率为正）看，不管是相对中证 800 指数还是相对样本等权重，多因子选免责条款及投资评级标准详见末页 6,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日股策略选股策略的月度胜率均超过 60%。从信息比率、sharpe 比例和 alpha 看，以中证 800

26、 指数成分股为样本池的多因子选股策略选出的股票数目越少，表现越好，等权重50 只的表现好于等权重100 只和等权重200 只，表现出一定的单调性。图表 9：以中证 800 指数成分股为样本池的多因子选股策略分析（月）,相对中证 800 指数,等权重50 只,等权重 等权重100 只 200 只,相对样本等权重,等权重50 只,等权重100 只,等权重200 只,月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差alphabetasharpetreynorjensen信息比率,1.93%1.58%13.59%-12.10%4.51%62

27、304.89%0.02000.95110.29640.03310.01992.4555,1.77%1.47%12.35%-12.25%4.18%60324.52%0.01800.97980.27790.03050.01802.1878,1.51%0.97%10.49%-11.20%3.75%62304.03%0.01520.99560.25400.02740.01521.8072,月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差alphabetasharpetreynorjensen信息比率,1.29%1.19%10.07%-8.4

28、2%2.66%67252.94%0.01450.92440.29640.03400.01433.5059,1.13%1.05%7.56%-4.83%2.11%67252.38%0.01240.94700.27790.03160.01233.4474,0.87%0.87%6.25%-4.49%1.64%66261.85%0.00970.95330.25400.02860.00963.0301,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所由下表可知，从 2005 年至 2012 年间的年超额收益率看，不管是以中证 800 指数为基准，还是以样本等权重为基准，除等权重200 只在 2

29、006 年跑输中证 800 指数外，其余各年多因子选股策略均超越了基准。图表 10：以中证 800 指数成分股为样本池的多因子选股策略各年超额收益率,相对中证 800 指数,等权重,等权重,等权重,相对样本等权重,等权重,等权重,等权重,的年超额收益率,50 只,100 只 200 只,的年超额收益率,50 只,100 只,200 只,2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年2012 年,17.76%19.58%95.55%14.95%90.40%19.31%7.13%13.69%,17.40%9.08%96.15%12.33%79.44%19.39

30、%8.34%10.27%,13.04%-4.39%99.29%11.21%64.50%17.67%7.03%7.11%,2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年2012 年,14.87%35.62%59.82%9.92%54.13%6.74%9.64%11.67%,14.51%25.12%60.42%7.29%43.17%6.82%10.85%8.25%,10.15%11.65%63.56%6.17%28.23%5.10%9.54%5.09%,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所（四）全市场由下图可知，以全部 A 股为样本池，

31、每月调仓的多因子选股策略表现超越沪深 300 指数，也超越了样本等权重（每月末全部 A 股为样本池，等权重配臵所有股票）的表现。由于全部 A 股之间的差异较大，而免责条款及投资评级标准详见末页 7,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日我们的选股策略为等权重策略，因而多因子选股策略的表现超越同样是等权重的样本等权重更有说服力。2005 年 1 月 1 日至 2012 年 8 月 28 日间，等权重50 只的累计收益率为 1778.23%，年化收益率为46.00%；等权重100 只的累计收益率为 1435.19%，年化收益率为 42.25%；等权重200 只的

32、累计收益率为 1205.97%，年化收益率为 39.31%；同期沪深 300 指数的累计收益率为 123.84%，年化收益率为 10.96%，样本等权重的累计收益率 322.59%，年化收益率为 20.44%。从收益率看，以全部 A 股为样本池的多因子选股策略选出的股票数目越少，表现越好，等权重50只的表现好于等权重100 只和等权重 200 只，表现出一定的单调性。图表 11：以全部 A 股为样本池的多因子选股策略表现,24000200001600012000800040000,多因子策略表现全市场,沪深300指数等权重200只,等权重50只行业分层5只等权重,等权重100只样本等权重,行业

33、分层10只等权重资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所从超越基准的胜率（超额收益率为正）看，以沪深 300 指数为基准，多因子选股策略的胜率均超过 60%；以相对样本等权重为基准的话，多因子选股策略选股策略的月度胜率均在 70%以上。从信息比率、sharpe 比例和 alpha 看，以全部 A 股为样本池的多因子选股策略选出的股票数目越少，表现越好，等权重50 只的表现好于等权重100 只和等权重200 只，表现出一定的单调性。图表 12：以全部 A 股为样本池的多因子选股策略分析（月）,相对中证 800 指数,等权重50 只,等权重 等权重100 只 200 只,相对样

34、本等权重,等权重50 只,等权重100 只,等权重200 只,月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差alphabeta,2.44%2.24%15.60%-16.68%6.28%59336.70%0.02560.9117,2.21%1.93%13.37%-16.13%6.05%56366.42%0.02320.9205,2.04%1.75%12.90%-15.90%5.85%57356.16%0.02130.9402,月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误

35、差alphabeta,1.63%1.43%8.13%-3.62%2.34%71212.84%0.01710.9646,1.40%1.64%7.69%-3.74%1.97%68242.41%0.01480.9670,1.23%1.21%7.53%-3.22%1.71%73192.10%0.01280.9769,免责条款及投资评级标准详见末页 8,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日,sharpetreynorjensen信息比率,0.32140.03900.02542.6826,0.30200.03620.02302.2216,0.28460.03360.0

36、2111.9084,sharpetreynorjensen信息比率,0.32140.03690.01705.5685,0.30200.03440.01475.0140,0.28460.03230.01284.5765,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所由下表可知，从 2005 年至 2012 年间的年超额收益率看，以沪深 300 指数为基准，多因子选股策略仅在 2006 年落后于基准，但波动较大；而如果以样本等权重为基准，多因子选股策略在各年均战胜基准，且超年度超额收益率也较为稳定。图表 13：以全部 A 股为样本池的多因子选股策略各年超额收益率,相对中证 800 指

37、数,等权重,等权重,等权重,相对样本等权重,等权重,等权重,等权重,的年超额收益率,50 只,100 只 200 只,的年超额收益率,50 只,100 只,200 只,2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年2012 年,10.35%-1.47%119.55%21.74%116.80%42.89%7.72%20.48%,8.85%-2.51%109.55%20.64%104.27%38.97%4.62%17.48%,6.74%-19.55%120.89%17.91%94.03%39.26%5.36%15.77%,2005 年2006 年2007 年2

38、008 年2009 年2010 年2011 年2012 年,15.48%26.41%75.01%13.21%67.82%16.67%12.98%17.07%,13.98%25.37%65.01%12.11%55.29%12.75%9.89%14.08%,11.87%8.33%76.34%9.38%45.05%13.03%10.62%12.37%,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所（五）小结本部分我们分析了多因子选股策略在不同样本池下的表现，整体上看，多因子选股策略在各个样本池下均取得了较好的表现。如果以相对应的加权指数为比较基准，多因子选股策略大幅超越基准，月度胜率均

39、在 60%以上；从年度看，仅在以沪深 300 指数成分股，全部 A 股为样本池的多因子选股策略在 2006 年落后于基准，其余各个年多因子选股策略均战胜基准；但是月度超额收益率的标准差和跟踪误差较大（尤其是样本池既包含大盘股又包含小盘股的中证 800 指数成分股和全部 A 股时），从年度超额收益率看在以沪深 300 指数成分股为样本池时表现不是很稳定。如果以相对应的样本等权重为比较基准，多因子选股策略也大幅超越基准，在以中证 500 指数成分股、中证 800 指数成分股和全部 A 股为样本池时，月度胜率均超过 70%，以沪深 300 指数成分股为样本池时的月度胜率也超过 60%；从年度看，在各

40、样本池下，多因子选股策略在各年均战胜了基准。当以样本等权重为基准时，月度收益率的标准差和跟踪误差均大幅下降，表现更为稳定。三、行业分层多因子选股策略的表现不同行业的某些财务指标的整体差异性大，可比性不高；另一方面，某些时候选出的股票组合可能集中在某些行业，面临着较大的行业轮动风险。为了剔除行业间各因子差异的影响和降低面临的行业轮动风险，我们先对股票池进行行业分层，根据多因子选股策略在每个行业内选出因子得分排名靠前的股票，然后把各个行业选出的股票作为该期选出的股票。免责条款及投资评级标准详见末页 9,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日我们所采用的行业分类为

41、申万一级行业，共 23 个行业。以沪深 300 指数成分股、中证 500 指数成分股和中证 800 指数成分股为样本池时，我们每个行业选出 5 只综合得分排名靠前的股票构造组合，股票数量为 115 只，我们将把该策略与不分层选出的等权重100 只策略相比较；以全部 A 股为样本池时，我们分别研究了每个行业选出 5 只和 10 只排名靠前的股票构造组合，股票数量为 115 只和 230 只。（一）沪深 300 指数成分股从收益率看，每个行业选出 5 只个股的行业分层多因子选股策略的表现基本与等权重100 只的多因子选股策略差不多，行业分层多因子选股策略在 2005 年至 2012 年 8 月累计

42、收益率为 434.34%，年化收益率为 24.14%。当以沪深 300 指数为基准时，行业分层等权重与等权重100 只的月度胜率一样，跟踪误差略高些，行业分层等权重的信息比率低于等权重100 只当以样本等权重为基准时，行业分层等权重的表现更为稳定，月收益率的标准差和跟踪误差均小于等权重100 只，月度胜率也高些，行业分层等权重的信息比率也略高于等权重100 只。图表 14：以沪深 300 指数为样本池的行业分层多因子选股策略分析（月）,等权重,行业分层,等权重,行业分层,相对沪深 300 指数月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数

43、跟踪误差alphabetasharpetreynorjensen信息比率,100 只1.00%0.44%9.44%-12.00%3.43%53353.56%0.01040.97250.21260.02240.01031.0405,等权重0.92%0.41%9.60%-10.94%3.55%53353.65%0.00940.99140.20100.02120.00930.8770,相对样本等权重月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差alphabetasharpetreynorjensen信息比率,100 只0.55%0.32

44、%5.60%-5.94%1.75%53351.83%0.00650.94620.21260.02300.00641.4383,等权重0.48%0.34%4.53%-3.06%1.37%58301.44%0.00530.97130.20100.02170.00521.4778,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所由下表可知，从 2005 年至 2012 年间的年超额收益率看，行业分层等权重策略虽然仅在 2006 年落后于沪深 300 指数，其余各年均跑赢基准，但是其表现非常不稳定。图表 15：以沪深 300 指数成分股为样本池的行业分层多因子选股策略各年超额收益率,相对沪

45、深 300 指数,等权重,行业分层,相对样本等权重,等权重,行业分层,的年超额收益率,100 只 等权重,的年超额收益率,100 只,等权重,2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年,3.50%-19.12%85.38%7.03%54.37%,1.79%-10.41%76.79%8.04%32.07%,2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年,2.73%2.14%44.93%3.66%26.92%,1.02%10.84%36.34%4.67%4.62%,免责条款及投资评级标准详见末页 10,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月

46、 07 日,2010 年2011 年2012 年,11.68%5.27%3.06%,16.77%0.58%2.61%,2010 年2011 年2012 年,2.53%8.67%1.56%,7.62%3.99%1.11%,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所（二）中证 500 指数成分股从收益率看，每个行业选出 5 只个股的行业分层多因子选股策略的表现较等权重100 只的多因子选股策略要差一些，行业分层多因子选股策略在 2005 年至 2012 年 8 月累计收益率为 734.39%，年化收益率为31.49%。当以中证 500 指数为基准时，行业分层等权重的月度胜率略高于

47、等权重100 只，行业分层等权重的跟踪误差略低一些，行业分层等权重的信息比率低于等权重100 只当以样本等权重为基准时，行业分层等权重的表现更为稳定，月收益率的标准差和跟踪误差均小于等权重100 只，月度胜率也高些，行业分层等权重的信息比率略低于等权重100 只。图表 16：以中证 500 指数为样本池的行业分层多因子选股策略分析（月）,等权重,行业分层,等权重,行业分层,相对中证 500 指数月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差alphabetasharpetreynorjensen信息比率,100 只1.34%1.2

48、9%7.74%-3.49%2.01%71212.41%0.01390.97580.26610.03040.01383.4876,等权重1.08%1.10%6.73%-3.90%1.74%72202.04%0.01061.01020.23540.02680.01062.7413,相对样本等权重月超额收益率均值月超额收益率中值月超额收益率最大值月超额收益率最小值月超额收益率标准差跑赢次数跑输次数跟踪误差alphabetasharpetreynorjensen信息比率,100 只1.06%0.99%6.30%-2.72%1.62%69231.93%0.01150.95760.26610.03100.

49、01143.8911,等权重0.80%0.71%4.07%-2.30%1.22%71211.45%0.00820.99080.23540.02730.00823.2433,资料来源：天软科技、wind 资讯、朝阳永续、华泰证券研究所由下表可知，从 2005 年至 2012 年间的年超额收益率看，行业分层等权重策略虽然在各年均跑赢了基准，但是在大多数年份里其收益率低于等权重100 只。图表 17：以中证 500 指数成分股为样本池的行业分层多因子选股策略各年超额收益率,相对中证 500 指数的年超额收益率2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年,等权重100 只17.66%1

50、6.32%74.40%10.40%56.15%,行业分层等权重9.47%3.85%50.13%9.01%59.75%,相对样本等权重的年超额收益率2005 年2006 年2007 年2008 年2009 年,等权重100 只15.36%24.03%58.55%8.09%37.90%,行业分层等权重7.17%11.57%34.28%6.70%41.50%,免责条款及投资评级标准详见末页 11,table_page1金融工程/量化选股|2012 年 09 月 07 日,2010 年2011 年2012 年,6.58%10.49%7.59%,6.97%7.86%6.38%,2010 年2011 年2