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1、广发基金管理公司李巍2011年8月,市场分析和投资策略,国内外宏观形势广发制造业精选基金简介广发制造业精选基金投资策略,国际金融市场近期大幅波动,美国经济长期增长动力缺失,标普调降美国国债至AA+评级近期经济数据普遍低于预期，表明经济增长乏力二季度GDP增速为1.3%，低于市场预期的1.8%；6月核心CPI环比涨0.3%，连续两月上涨，涨幅创08年来新高；6月消费环比增长为-0.2%；7月PMI指数为50.9，创09年7月以来新低；失业率仍然高企，7月为9.1%。根本问题长期增长动力缺失人口几乎无增长、无重大技术创新、信贷消费增长模式已到极致美国政府欲有所为却无可为通胀压力制约货币政策、债务上
2、限制约财政政策。QE3或有推出的可能，对经济增长贡献有限，加大通胀压力。,欧元区存在根本制度性缺陷,欧债危机愈演愈烈意大利、西班牙十年期国债收益率破6%，创90年代末期以来高位，两国CDS也在攀升8、9月到期债务较多，EFSF现有规模及流动性难以应对法国也面临被下调主权评级的风险欧元区经济走向低迷欧元区一季度经济增长率年化为3%，预计二季度只有1%德国7月PMI指数52.2，为09年7月以来最低值，欧元区增长引擎也开始显现放缓迹象欧洲同样面临长期增长动力不足的问题经济发展不平衡+财政权与货币权分离欧债危机的核心问题，中期欧元区面临解体风险德国作为制造业大国，本身的经济形势尚可，但独木难支,国际
3、宏观形势小结,金融动荡仍会不时爆发，次贷、美债、欧债等一系列危机的根源并未有效解决，但对实体经济的影响不如08年剧烈。QE政策短期内对经济增长有刺激，但实质贡献有限，反而加大通胀压力，未来政策制定者们或许不得不做出收缩货币、直面萧条的艰难抉择，全球金融市场面临长期去杠杆过程。发达经济体长期经济增长动力不足，经济将在相当长一段时间持续低迷。可能的路径：货币收紧、财政紧缩、降低公共福利、加大投资，尤其是在科技创新方面的投入，发达经济体也需转型增长模式。,年内通胀高点已现，核心通胀率长期走高,7月CPI达6.5%，环比超预期上涨是主因，猪肉价格虽走低，但其他食品价格涨幅惊人；7月PPI达7.5%，处
4、历史高位，但环比走势已低位趋稳。本轮通胀主要推动力为次贷危机后超额信贷发放，“猪周期”启到推波助澜作用，上半年强力紧缩累积效果会逐渐显现，年内通胀高点已现。发达经济体持续低迷，大宗商品涨价动力不足，有助通胀缓解。劳动力、环境成本上涨推动核心通胀率长期走高，未来中国通胀会长期维持45%的较高水平。,工业增加值增速小幅放缓,7月工业增加值同比14.0%，较上月明显放缓，低于预期；环比折年率后继续维持低位，这一数据比较真实反应了我国今年的工业状况。主要行业中，除纺织和交运设备外，其他行业增速均放缓。主要产品中，除钢材产量意外小幅上涨，其他如水泥、汽车、发电量同比增速均明显下滑。,17月固投增速25.
5、4%，环比小幅回落，扣除价格因素后，实际投资增速已连续10个月回落。受保障房开工拉动及较低基数效应，房地产投资增速高达33.6%，继续提速，成为拉动固投维持高位的主要原因，非房地产投资呈下滑趋势。中央项目投资继续下滑，由上月-3.8%至-4.7%，地方项目投资基本稳定保持在28%，比上月回落0.1per。新开工项目计划总投资额增速19.3%，环比升4.4per，年初以来持续好转。,投资维持高位,投资高增长难以持续,30%以上房地产开发投资仍能维持数月，预计四季度明显回落，全年增速回落到25%以内。低基数效应自然消失5年3600万套保障房，11年开工1000万套，后续无增量三四线城市限购有可能启
6、动销售低迷，库存累积，开发商主动收缩地方政府受制土地财政和地方融资平台，投资扩张能力有限。中央投资已经处于低位，未来或会在经济低迷时适当对冲；近期一系列恶性事故已促决策层反思“运动式”的基建工程所含巨大风险。高铁、核电或停或缓水利建设成少数亮点，但每年4000亿的规模，难扭转整体下滑趋势投资减速的核心：传统靠基建、地产投资拉动经济增长的模式走到尽头。,7月社销总额同比增长17.2%达14408亿，剔除价格因素，7月消费实际增速10.46%，连续第四个月下降。今年来消费增速不理想主要受制两方面：CPI高企对消费存挤出效应，调控下居民对可选消费品需求下降。长期看，消费将是未来10年中国经济发展的核
7、心动力之一，城镇化、消费升级、保障体系完善均会推动消费维持较高增速。,消费仍是未来经济增长核心动力,进出口同比增长及贸易余额,7月出口同比增速20.4%，进口同比增速22.9%，贸易顺差314.84亿美元。发达经济体持续低迷，外需乏力使出口很难维持过去多年的高增速，出口中枢值逐步回落，但回落幅度有限，因新兴经济体需求旺盛。进口增速回落则显示国内工业生产也在回落过程中，同时也受外需乏力影响，来料加工贸易已连续6个月负增长。,外需乏力拖累出口增速,小结对国内经济和A股市场的看法（一）,转型时期实体经济增速平稳回落，回落是因为传统增长模式走到尽头，潜在增速已经下降；减速并不可怕，为转型提供机会。转型
8、时期，新的增长动力尚不明确，何来新周期启动？潜在增速下降+910%的高GDP增速=高通胀，破解本轮通胀迷局的关键核心领导层换届之机，平稳为主，收缩是为下届班子留资源，局势真不好时有出手的动力和能力增速放缓不会带来企业盈利大幅下滑，不同于0405年，供需形势已大变，上市公司全年增长20%可期，中报可验证去杠杆化是本轮调控的核心手段与形式。11年6次调准、3次加息，明线是控通胀，暗线是收缩过量投放的流动性房地产调控明为降房价，暗在压缩房地产业的杠杆率清理地方融资平台可理解为去地方政府的杠杆去杠杆化是个长期过程，但短期已到政策观察期下半年市场流动性会好于上半年，信贷投放节奏、7月14.7%的M2已然
9、明显低于16%政策目标，11.6%的M1更创年内新低,小结对国内经济和A股市场的看法（二）,估值处于底部截止2011年8月11日，全部A股整体PE16.2倍，PB2.37倍，PE、PB历史最低值为13.1倍和1.6倍，所有行业PE均低于历史均值。A股处于中期底部，11年下半年市场整体表现好于上半年。政策处观察期，有微调；上市公司盈利增长更确定；市场流动性好于上半年未来23年，市场无大行情，仅有结构性机会。去杠杆长期化，资金面始终偏紧，估值难系统性提升转型时期，传统行业景气度不高，新兴行业贡献有限，上市公司利润难有惊喜结构性机会在真正的成长股，赚企业成长的收益成长股的方向=经济转型的方向：消费、
10、制造业升级、新兴产业过去十年，以房地产为代表的投资和出口是拉动中国经济的主要动力；未来十年，应着眼于消费、制造业升级、新兴产业，一批伟大的公司将从中诞生。,制造业概述,从广义上来讲，制造业是对原材料进行加工或再加工，以及对零部件装配的工业的总称。制造业一般可按消费品制造业和资本品制造业、轻型制造业和重型制造业、民用制造业和军工制造业、传统制造业和现代制造业等方式分类。按照国家统计局的分类，制造业共包括：食品饮料、纺织、化学原料及化学制品、医药、通用专用设备制造业、交运设备、电气机械及器材、通信设备计算机及其他电子设备等29个子行业。,中国已成为全球制造业第一大国,中国制造业“大而不强”,产业结
11、构不合理，劳动密集型、资源消耗型制造业占比高，高端装备制造业占比明显不足。技术创新能力薄弱，核心技术和核心零部件多来自进口，高端产品多由合资企业生产。产品附加值不高，2008年，中美制造业总产值之比为1.19，制造业增加值之比仅为0.90。,日本制造业转型案例,日本制造业转型可看做其产业结构内在规律导致的必然结果。外部因素对转型起了关键性作用：两次石油危机和日元汇率飙升。转型成功后，日本基本摆脱了高能耗产业，转向以高技术为主导的装备加工业。日本制造业升级过程中，政府的政策引导起到了关键作用，通过各种产业政策和规划进行引导。各项产业政策中，制造业政策一直居于核心地位,韩国制造业转型案例,70年代
12、前，韩国制造业主要是以纺织业为代表的轻工业，出口结构中杂项制品占比较高。70年代后期，韩国进入重工业化阶段，产业转向资本密集型，表现在出口结构上，机械及运输设备的出口占比逐步上升，90年代后占据主导地位，相应的轻工业及原料制成品的出口占比下降。2000年以后，韩国制造业升级从资本密集向技术密集型转化，反应在出口结构上是原料制成品占比持续下降，机械及运输设备出口占比也开始下降，包含高技术产业的杂项制品出口占比又开始提升。,制造业升级的方向与内涵,调整产业结构，加强自主创新，提升制造业附加值，大力发展装备制造业，尤其是高端（先进）装备制造业，减少对资源环境及低成本劳动力的依赖。随着劳动力成本不断上
13、升、对人身安全的重视以及对产品品质和生产效率的追求，更多使用机器实现对人工的替代。核心关键零部件国产化率提升。在航天军工、高端机床及数控系统、工业与自动控制等关键领域取得突破。,我国制造业升级的必要性,传统、低端制造业体量已经非常大，继续增长空间有限（钢铁、水泥、纺织等）。低端劳动力工资不断上涨、大宗商品价格维持高位以及对环境保护重视程度的提升，中国的中低端制造业正逐步丧失其成本优势。,沿海各地最低工资持续攀升,大宗商品价格维持高位,我国制造业升级的有利条件,人均GDP达到4000美元（日、韩转型的起点）国家产业政策支持（装备制造业调整与振兴计划、七大战略新兴产业）完整的工业体系，完善的产业链
14、配套能力。“工程师红利”为制造业升级提供了重要推力,近10年来我国总人口及大学生人口数变化,广发制造业精选所指的制造业,根据申银万国证券研究所的行业分类方法，将机械设备、电子元器件、交运设备、信息设备等四个申万一级行业界定为制造业与通常意义上的装备制造业有较大重合度,20042009年，我国装备制造业收入复合增速20.0%，利润复合增速26.9%。装备制造业在国民经济及工业中占有重要地位，未来也将成为我国的支柱性产业。装备制造业符合制造业升级的方向，是完成升级的关键。装备制造业价值链长，中间环节多，环环相扣的过程中可以衍生出各种各样生产性服务产业，既引领消费服务业又承托新兴产业。,装备制造业将
15、成我国支柱性产业,广发制造业精选基金涵盖行业的成份股与市值规模统计,数据统计截止2011年7月29日数据来源：wind咨询,申万制造业指数十大权重股,数据统计截止2011年7月29日数据来源：wind咨询,历史上看，申万制造业指数走势与中小板综指接近，08年金融危机后明显跑赢上证综指和深圳成指，体现出很好的成长性。,投资策略,以成长股为主，重点配置装备制造业领域内具有核心竞争优势的成长类个股，分享未来十年中国制造业升级的盛宴，适当配置食品饮料、生物医药、等其它领域成长股；价值股、周期股择机做波段操作。自下而上与自上而下选股相结合；行业上，侧重行业空间大、持续成长性好、符合转型方向、政策支持、竞
16、争结构好的细分行业；个股上，应从商业模式、治理结构等多方面考察。制造业属产业链中游，易受两头挤压，即使非常优秀的企业也存在定价能力受限的情形。因此，制造业的成长性已然得到证明，但业绩波动仍会较大，买入不动并非最优策略，操作中需密切跟踪各细分行业的景气度和毛利率变化，择机做行业配置及仓位调整。今年以来，制造业整体表现不佳，主要是原料上涨、需求受限致毛利率走低，但不影响长期成长性，四季度会是很好的建仓期。,重点关注的行业,国内已经应用广泛，技术最成熟、积累最丰富，走入国际市场后可凭借卓越性价比迅速打开市场，有望诞生全球龙头的细分行业，如工程机械、煤机、通信设备等，以华为和中兴为代表的通信设备商已证明自己的能力。未来国内需求大、景气度高、政策支持、符合转型方向的细分行业，如节能减排设备、清洁能源设备、智能电网、数控机床、自动化与工控设备、视频监控、光通信、航天军工等。承接国际产业链转移的进口替代，如电子元器件和计算机设备中的一些细分行业。,成长股的选择标准,行业空间大商业模式清晰竞争优势明显行业进入壁垒高,发展战略明确管理层执行力强治理结构合理,谢谢,
