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1、16.03.2023,1,企业价值评估的收益法及其应用案例,主讲人：尉京红,16.03.2023,2,一、从行业检查看我国企业价值评估现状二、收益法评估企业价值的基本规范三、收益法评估企业价值主要参数指标的确定四、企业价值评估案例,16.03.2023,3,一、从行业检查看我国企业价值评估现状,1.2007年资产评估行业执业质量年度检查情况 中评协和地方协会根据资产评估执业质量自律检查办法（中评协200698号）的有关规定，于7月份分别启动了对具有证券业务评估资格的特别团体会员和一般团体会员的执业质量检查，抽查比例超过团体会员总数的20。今年的资产评估执业质量自律检查，依托中评协编制的企业价值
2、评估业务、无形资产评估业务和单项资产或资产组合评估业务三种类型检查底稿，重点检查已施行资产评估准则的执行情况、职业道德情况和资产评估机构内部质量管理和控制情况。与此同时，通过检查了解行业发展的热点、难点问题，如资产评估机构内部治理和执业环境，为今后制定政策提供参考。,16.03.2023,4,本次检查，选取21家特别团体会员及其分所作为检查对象，共抽查2004-2006年正式出具的122份评估报告，其中企业价值评估报告、无形资产评估报告、单项资产或资产组合评估报告分别涉及检查小项93项、61项、37项，着重考察评估工作底稿、评估报告的完整性和规范性，并采用定量和定性相结合的办法评价报告质量。,
3、检查表,16.03.2023,5,通过定性与定量检查的结果的统计与分析发现：（1）从总体上看，新发布的准则逐步得到贯彻实施。多数机构基本能够按照准则规定履行必要的评估程序,但对准则中一些创新的规定执行还存在一定难度。多数机构内部控制制度得到比较有效的实施。主流是好的,这类报告占了近70%。但是，还有约30%的报告规范性较差，与准则和规范的要求还存在一定距离。,16.03.2023,6,（2）不同机构及机构内部执业质量差异较大。从定量看：一是不同机构执业质量差异大。不同机构报告平均得分最高与最低相差30分。二是同一机构内部差异大。有的机构总所与其分所抽查报告平均分相差15分，有的同一机构抽查报告
4、相差30多分。从定性看：一是内部质量管理造成的差别。二是评估师执业能力和职业道德造成的差别。三是承接不同业务造成的差别。有的认为无形资产评估风险高，不做无形资产，其机构分值比同类机构高。四是使用不同方法造成的差别。收益法运用不成熟，运用收益法的容易造成分值相对较低，但是从来不用收益法不是遵守准则的行为。,16.03.2023,7,2.行业质量检查中企业价值评估情况,企业价值评估检查统计表,16.03.2023,8,3.行业质量检查中企业价值评估检查标准及评分情况,企业价值评估检查表,总结：（1）企业价值评估中收益法逐步得到应用（2）收益法评估企业价值存在的问题较多（方法选择、各项参数指标的确定
5、、工作底稿、评估报告的撰写等）,16.03.2023,9,二、收益法评估企业价值的基本规范,1.收益法定义及基本公式企业价值评估中的收益法,是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。-企业价值评估指导意见(试行)第四章,评估方法,第二十四条,16.03.2023,10,收益法中常用的两种具体方法：（1）未来收益折现法：是通过估算被评估企业将来的预期经济收益,并以一定的折现率折现得出其价值。,式中：P为评估值 Ft为未来第t个收益期的预期收益额 r为折现率 t为收益预测年期 n为收益预测期限,16.03.2023,11,（2）收益资本化是将企业未来预期的具有代表性的相
6、对稳定的收益,以资本化率转换为企业价值的一种计算方法。,收益资本化法通常适用于企业的经营进入稳定时期，企业的当期收益等于年金。该方法较为简单，但采用该方法时必须满足其使用条件。,P=,r,A,式中：P为评估值 A为未来预期稳定的收益额 r为折现率,16.03.2023,12,分段永续模型,式中：P为评估值 Ft为未来第t个收益期的预期收益额 r为折现率 A为预期等额收益额 t为收益预测年期 n为收益额为等额开始时的期限,（3）企业价值评估中收益法的几种常见模型,16.03.2023,13,有限期限模型,式中：P为评估值 Ft为未来第t个收益期的预期收益额 Pn为终值 r为折现率 t为收益预测年
7、期 n为收益预测期限,16.03.2023,14,有限期分段增长模型,式中：P为评估值 Ft为未来第t个收益期的预期收益额 Pn为终值 r为折现率 g为预期收益增长率 t为收益预测年期 m为明确的收益预测期限 n为总收益预测期限,16.03.2023,15,分段永续增长模型,式中：P为评估值 Ft为未来第t个收益期的预期收益额 r为折现率 g为预期收益增长率 t为收益预测年期 m为明确的收益预测期限,16.03.2023,16,2.收益法的特点（1）评估对象是由多个或多种单项资产组成的资产综合体，评估结果能体现资产的组合效应（2）以未来收益折现估算评估价值，能够反映资产的获利能力（3）收益法是
8、从企业获利能力的角度衡量企业的价值，建立在经济学的预期效用理论基础上，评估结果非常适合投资者作为“经济人”所具有的投资理念（4）不反映单项资产的现时价值（5）主观性强,评估师对未来收益的预测和折现率的判断对评估结果影响大,16.03.2023,17,3.企业价值评估方法的选择原则注册资产评估师执行企业价值评估业务,应当根据评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或多种资产评估基本方法。（企业价值评估指导意见(试行)第四章,评估方法,第二十三条）注册资产评估师应当根据被评估企业成立时间的长短、历史经营情况，尤其是经营和收益稳
9、定状况、未来收益的可预测性，恰当考虑收益法的适用性。（企业价值评估指导意见(试行)第四章,评估方法,第二十五条）,16.03.2023,18,4.运用收益法进行评估的前提条件收益法评估需具备以下三个前提条件:（1）投资者在投资某个企业时所支付的价格不会超过该企业（或与该企业相当且具有同等风险程度的同类企业）未来预期收益折算成的现值；（2）能够对企业未来收益进行合理预测；（3）能够对与企业未来收益的风险程度相对应的收益率进行合理估算。,16.03.2023,19,5.运用收益法评估企业价值的主要步骤（1）获得被评估企业历史的财务数据并进行分析，对非经常性的项目和非经营性资产、溢余资产进行调整，得
10、到正常化的财务数据；（2）获得被评估企业在经过正常化调整的历史财务数据基础上编制的财务预测，并进行分析；（3）根据财务预测，计算用于折现的未来预期收益；（4）计算折现率；（5）将未来预期收益折现以计算待估价值；（6）就非经营性资产和溢余资产的价值进行评估，并对上述待估价值进行相应调整。,16.03.2023,20,6.运用收益法评估企业价值时应当注意的事项（1）收益法适用于评估具有获利能力的企业；（2）选用适当的方法对被评估企业和参考企业的财务报表中对评估过程和评估结论具有影响的相关事项进行必要的分析调整，以合理反映企业的财务状况和盈利能力；（3）获得委托方关于被评估企业资产配置和使用情况的说
11、明，包括对非经营性资产、负债和溢余资产状况的说明；,16.03.2023,21,（4）应当从委托方或相关当事方获取被评估企业未来经营状况的预测，并进行必要的分析、判断和调整，确信相关预测的合理性。必须充分考虑取得预期收益将面临的风险，合理选择折现率；（5）必须保持预期收益与折现率口径的一致；（6）应当根据被评估企业经营状况和发展前景以及被评估企业所在行业现状及发展前景，合理确定收益预测期间，并恰当考虑预测期后的收益情况及相关终值的计算；（7）能够使用合适的估价模型形成合理的评估结论。,16.03.2023,22,通常包括：（一）被评估企业类型、评估对象相关权益状况及有关法律文件；（二）被评估企
12、业的历史沿革、现状和前景；（三）被评估企业内部管理制度、核心技术、研发状况、销售网络、特许经营权、管理层构成等经营管理状况；（四）被评估企业历史财务资料和财务预测信息资料；（五）被评估企业资产、负债、权益、盈利、利润分配、现金流量等财务状况；,7收益法评估企业价值应当收集的资料,16.03.2023,23,（六）评估对象以往的评估及交易情况；（七）可能影响被评估企业生产经营状况的宏观、区域经济因素；（八）被评估企业所在行业的发展状况及前景；（九）参考企业的财务信息、股票价格或股权交易价格等市场信息，以及以往的评估情况等；（十）资本市场、产权交易市场的有关信息；（十一）注册资产评估师认为需要收集
13、分析的其他相关信息资料。,16.03.2023,24,三、收益法评估企业价值主要参数指标的确定,（一）预期收益1.预期收益的含义指导意见第二十六条：收益法中的预期收益可以现金流量、各种形式的利润或现金红利等口径表示。注册资产评估师应当根据评估项目的具体情况选择恰当的收益口径。国际上通常采用现金流量作为收益口径来估算企业的价值。对于现金流量通常采用自由现金流量的概念。其他的预期收益形式存在一定的缺陷或限制。,16.03.2023,25,2现金流量的含义及计算公式,企业自由现金流量=税后净利润+折旧与摊销+利息费用-资本性支出-营运资金净增加额,（1）企业自由现金流量 是企业所产生的全部现金流量，
14、是归属于包括股东和付息债务的债权人在内的所有投资者的现金流量。,（2）权益自由现金流量 是归属于股东的现金流量，是扣除还本付息以及用于维持现有生产和建立将来增长所需的新资产的资本支出和营运资金变动后剩余的现金流量。权益自由现金流量=税后净利润+折旧与摊销-资本性支出-营运资金净增加额+付息债务的增加（减少）,16.03.2023,26,3现金流量、折现率与企业价值内涵的对应关系,（注册资产评估师应当根据评估对象的不同，谨慎区分企业整体价值、股东全部权益价值和股东部分权益价值，并在评估报告中明确说明。-企业价值评估指导意见(试行)第三章,评估要求,第二十条）,股东全部权益价值=企业整体价值-付息
15、债务价值,16.03.2023,27,4收益预测的合理性分析,企业收益的预测应当由被评估企业或委托方提供。评估师应当根据对宏观经济环境、行业发展状况及发展前景、企业历史财务及经营数据、企业未来的商业计划等进行分析，对预测的合理性做出判断。主要分析工作包括：（1）从专业的角度深入细致地分析理解编制相关预测的依据及其有关说明；（2）考察和评价企业经营业务的稳定性及其发展趋势；（3）预期应当是基于经过正常性调整的历史财务数据编制的；（4）预测的支持证据是否充分，基本假设是否恰当；（5）预测选用的会计政策与实际采用的相关会计政策是否一致；（6）预测的计算方法是否恰当，等等。如不合理，应建议委托方调整，
16、并签字确认，对有关预测负责。,16.03.2023,28,5对有关财务数据的调整,企业价值评估指导意见第十六条：注册资产评估师应当根据评估对象、所选择的价值类型和评估 方法等相关条件，在与委托方和相关当事方协商并获得有关信息的基础上，采用适当的方法，对被评估企业和参考企业的财 务报表中对评估过程和评估结论具有影响的相关事项进行必要的分析调整，以合理反映企业的财务状况和盈利能力。,16.03.2023,29,5对有关财务数据的调整,根据评估项目的具体情况，注册资产评估师可以在适当的情况下考虑以下分析调整事项：（一）调整被评估企业和参考企业财务报表的编制基础；（二）调整不具有代表性的收入和支出，如
17、非正常和偶然的收入和支出；（三）调整非经营性资产、负债和溢余资产及与其相关的收入和支出；（四）注册资产评估师认为需要调整的其他事项。,16.03.2023,30,5对有关财务数据的调整,评估师对历史财务数据的调整至少包括两个方面：（1）对偏离会计准则的重大项目的调整常见的偏离会计准则的情况，供参考：1)财务报表是按照税务基础或按照现金收付制编制的，而不是按照权责发生制编制的。2)未予确认的销售收入。3)应收账款坏账计提不足。4)存货存在残次冷背，减值准备计提不足。5)经营费用的资本化。6)未予确认或计提的经营费用。7)职工的社保、福利等费用计提不足。8)固定资产存在报废、损坏或遗失等，而尚未予
18、以反映，等等。,16.03.2023,31,5对有关财务数据的调整,（2）对非正常性项目、非经营性资产和溢余资产进行调整。非正常性项目通常指的是损益表中发生的不反映企业正常经营情况下的收入和费用，一些常见的非正常性项目如下：1)企业处理固定资产或业务的利润或损失。2)法律诉讼胜诉所产生的收益或败诉所发生的损失。3)企业搬迁费用。4)企业遭受火灾、自然灾害等发生的损失(扣除保险赔偿)。5)补贴收入。6)未反映市场薪资水平的股东及其家族成员的薪酬。7)未反映市场价格的关联方交易。8)与非经营性资产、溢余资产有关的收入或费用等。,16.03.2023,32,非经营性资产指的是与企业的生产经营活动无直
19、接关系的资产，如供股东自己居住的房产、供股东自用的汽车，制造企业酌短期股票债券投资，与企业主营业务无关的关联公司往来款项，等等。溢余资产指的是与企业收益无直接关系的、超过企业经营所需的多余资产。,注意：对上述调整应当进行充分的描述，并有充分的依据。,16.03.2023,33,资产、收益与价值的对应关系,16.03.2023,34,（二）折现率,1基本要求：企业价值评估指导意见第二十九条：注册资产评估师应当综合考虑评估基准日的利率水平、市场投资回报率、加权平均资金成本等资本市场相关信息和被评估企业、所在行业的特定风险等因素，合理确定资本化率或折现率。注册资产评估师应当确信资本化率或折现率与预期
20、收益的口径保持一致。,16.03.2023,35,2折现率的计算,（1）权益资本成本（用于评估股东全部权益价值，与权益自由现金流相匹配）资本资产定价模型(CAPM)r=Rf+(Rm-Rf)+其中，r 折现率 Rm 社会平均收益率 Rf 无风险利率 企业所在行业风险与市场平均风险的比值 企业特定风险调整系数,16.03.2023,36,2折现率的计算,（1）权益资本成本（用于评估股东全部权益价值，与权益自由现金流相匹配）资本资产定价模型(CAPM)r=Rf+(Rm-Rf)+其中，r 折现率 Rm 社会平均收益率 Rf 无风险利率 企业所在行业风险与市场平均风险的比值 企业特定风险调整系数,16.
21、03.2023,37,1）Rf 无风险利率 通常，用评估基准日中长期国债的到期收益率 注意换算为复利计算,Rf=,n,（1+nr）,1,16.03.2023,38,2）系数的确定：市场服务机构收集、整理证券市场的有关数据、资料，计算并提供各种证券的系数；（可使用彭博资讯等专业财经分析软件）估算证券系数的历史值，用历史值代替下一时期证券的值。历史的值可以用某一段时期内证券价格与市场指数之间的协方差对市场指数的方差的比值来估算。注意：使用证券市场的系数时，应当考虑财务杠杆的影响。换算如下：u=l/1(1-t)D/E 其中：u：无财务杠杆的 l：有财务杠杆的 D：债务市值 E：权益市值 t:所得税率
22、,16.03.2023,39,3）市场风险溢价的确定（社会平均收益率无风险利率）市场风险溢价是对于一个充分风险分散的市场投资组合，投资者所要求的高于无风险利率的回报率。,社会平均收益率一般按全部上市公司股票的收益率计算（可使用彭博资讯等专业财经计算）,16.03.2023,40,4）企业特定风险调整系数应充分考虑以下因素：企业规模企业所处经营阶段历史经营状况企业的财务风险主要产品所处发展阶段企业经营业务、产品和地区的分布公司内部管理及控制机制管理人员的经验和资历对主要客户及供应商的依赖,16.03.2023,41,（2）加权平均资本成本（用于计算企业整体价值，与企业自由现金流相匹配）WACC=
23、E/(D+E)Ke+D/(D+E)(1T)Kd其中：Ke：权益资本成本；Kd：债务资本成本；D/E：被估企业的目标债务市值与权益市值比率；T：为所得税率,1、有事业的峰峦上，有汗水的溪流飞淌；在智慧的珍珠里，有勤奋的心血闪光。2、人们走过的每一个足迹，都是自己生命的留言；留给今天翻过的日历，留给未来永久的历史。3、人生是一座可以采掘开拓的金矿，但总是因为人们的勤奋程度不同，给予人们的回报也不相同。4、理想之风扯满人生的帆；奋斗之杆举起理想之旗。5、人应该学会走自己的路，但更应该掌握手中的罗盘。6、不能因为人生的道路坎坷，就使自己的身躯变得弯曲；不能因为生活的历程漫长，就使求索的脚步迟缓。7、人
24、生的意义在理想的光辉中闪烁；生命的价值在创造的生活中闪现。8、只有走完平凡的路程，才能达到伟大的目标。9、奋斗目标是人生的精神支柱。10、共同的事业，共同的斗争，可以使人们产生忍受一切的力量。奥斯特洛夫斯基11、属于每个人的道路，都在每个人的足下；属于每个人的历史，都在每个人的身后。12、终于有一天，海水和泪都是甜的。13、有志者自有千方百计，无志者只有千难万难。14、贫不足羞，可羞是贫而无志。吕坤15、人，只要有一种信念，有所追求，什么艰苦都能忍受，什么环境也都能适应。丁玲16、人生的途程是遥远的，只要双脚不息地前行，道路就会向远方延伸。17、理想是人生的坚实支柱，如果失去了生活的理想，精神
25、也就会随之而瘫痪。18、目标不是都能达到的，但它可以作为瞄准点。28、我学习了一生，现在我还在学习，而将来，只要我还有精力，我还要学习下去。别林斯基29、任何时候我也不会满足，越是读书，就越是深刻的感到不满足，越是感到自己的知识贫乏。马克思30、外国语是人生斗争的一种武器。马克思31、学习这件事不在乎有没有人教你，最重要的是在于你自己有没有觉悟和恒心。法布尔32、笔落惊风雨,诗成泣鬼神。杜甫33、别裁伪体亲风雅,转益多师是汝师。杜甫28、我学习了一生，现在我还在学习，而将来，只要我还有精力，我还要学习下去。别林斯基29、任何时候我也不会满足，越是读书，就越是深刻的感到不满足，越是感到自己的知识贫乏。马克思30、外国语是人生斗争的一种武器。马克思31、学习这件事不在乎有没有人教你，最重要的是在于你自己有没有觉悟和恒心。法布尔32、笔落惊风雨,诗成泣鬼神。杜甫33、别裁伪体亲风雅,转益多师是汝师。杜甫,
