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1、经济风险暴露的管理,目录,1,2,3,经济风险暴露的测量,经济风险暴露的界定,经济风险暴露的决定因素,1、经济风险与经济风险暴露经济风险或不确定性，是指汇率的随机变动，经济风险暴露度量的是“什么正处于风险之下”。二者并不相同。在特定的条件下，即使汇率随机变动，公司也不会面临任何风险暴露。,1、经济风险暴露的测量,2、经济风险暴露可以用两个敏感程度来衡量（1）公司资产（和负债）的未来本币价值对汇率随机变化的敏感程度。（2)公司经营现金流量对汇率随机变化的敏感程度。,1、经济风险暴露的测量,3、经济风险暴露的渠道,汇率波动,资产负债的国内货币价值,未来经营现金流量,企业价值,资产风险暴露,经营风险
2、暴露,1、经济风险暴露的测量,4、资产风险暴露的情况P=a+bS+ea是回归常数，e是期望值为零的随机误差，即E(e)=0,P=SP*，P*是资产的当地货币（英镑）价格，S是美元/英镑汇率，b衡量了资产的美元价值（P）对汇率的敏感度当b=0时，资产的美元价值与汇率无关，表明无风险暴露,1、经济风险暴露的测量,风险暴露可用回归系数b来衡量,在统计上b=Cov(P,S）/Var(S）Cov(P,S）是资产的美元价值与汇率的协方差，Var(S）是汇率的方差基于回归公式P=a+bS+e，可以将资产美元价值的方差Var(P）分解成独立的两个部分:汇率相关项和残差项Var(P）=bVar(S）+Var(e
3、）bVar(S）表示的是与汇率随机变动相关的资产美元价值的变动部分，Var(e）表示的是独立于汇率变化的资产美元价值的剩余部分。,1、经济风险暴露的测量,资产和负债的风险暴露可列示在会计报表中，而经营现金流量的风险暴露却不同，它取决于随机汇率变动对公司竞争地位的影响。很多情况下，经营风险暴露在公司全部风险暴露中占大多数，远超过合同风险暴露。因此，经济风险暴露主要是分析经营风险暴露。,2、经营风险暴露的界定,1、定义经营风险暴露定义为汇率的随机变化对公司经营现金流量的影响程度。经营风险暴露是一种机率分析，是企业从整体上进行预测、规划和经济分析的一个具体过程。,2、经营风险暴露的界定,2、经营风险
4、暴露的特点1、影响面广2、带有主观意识3、不包括预测的汇率变动4、影响比交易风险暴露和折算风险暴露大,2、经营风险暴露的界定,一家进出口公司当汇率变化，分别面临以下四种条件时，有无经营风险暴露的情况分析Case1：所有的变量都不变结果：产生经济风险暴露Case2：除了进口原料价格变化外，其他不变结果：成本变化，产生经济风险暴露Case3：产品的售价和进口原料价格变化，其他不变结果：不一定产生经营风险暴露Case4：所有变量变化结果：不一定产生经营风险暴露,3、经营风险暴露的说明,结论成本与售价变化的不对称性使得公司经营现金流对汇率变化敏感，从而产生经营风险暴露汇率的变化不一定导致公司经营风险暴
5、露,3、经营风险暴露的决定因素,资产风险的暴露可以很容易由公司的会计报表中得出，而经营风险却不能用同样的方式得到，一个公司的经营风险的暴露由以下因素决定：（1）公司投入资源（如原材料，劳动力）和产品市场的结构（2）公司通过调整市场结构，产品结构和资源来减轻汇率变化影响的能力,1,2,3,经营风险暴露管理的目的,经营风险暴露管理的重要性,经营风险暴露管理的策略,二、经营风险暴露的管理,1、经营风险暴露管理的目的,随着经济全球化，许多公司开始参与到国际活动中，如出口、建立跨国资源基地、与外商合资以及在国外建立生产和销售分支机构。这些公司的现金流量对汇率的变化非常敏感。由此，管理经营风险暴露的目的，
6、就是在汇率波动时稳定现金流量。,二、经营风险暴露的管理,2、经营风险暴露管理的重要性,由于一个公司的汇率风险暴露主要来自汇率变化对其竞争地位的影响，因此在公司的长期战略计划中考虑汇率风险暴露的管理非常重要。,例如：在选择厂址、原料和零部件购买地以及销售地的战略决策时，公司应该综合考虑汇率波动对未来现金流量的影响。,经营风险暴露的管理不是一个短期的战术问题，而是一个长期的战略问题。,1,2,3,低成本产地的选择,弹性采购政策,市场分散化,二、经营风险暴露的管理,5,4,金融性套期保值,研发投入与产品差异,3、经营风险暴露管理的策略,二、经营风险暴露的管理,1、低成本产地的选择,1、当本币坚挺或有
7、望坚挺时，公司的竞争地位就被削弱了。此时公司可以选择将工厂建在货币被低估或生产原料价格低的国家，因为这些国家生产的成本较低。,90年代初，日元走强，日本出口产品价格上涨，日本丰田公司将生产基地从日本转移到生产成本更低的美国。结果，丰田在美国生产的汽车占美国销量从93年到96年由46%增长到60%以上。,2、公司也可以在多个国家设立生产基地以应对汇率变化。但维持多个生产基地并不利于公司发展规模经济，且提高了生产成本，从而部分抵消了收益。,以日产公司为例，90年代初它在美国、墨西哥和日本均有制造厂，当日元相对美元大幅升值，而墨西哥比索却相对美元贬值时，日产公司可以选择增加在美国，尤其在墨西哥的产量
8、以供应美国市场。事实上，日产公司也确实是这么做的。,二、经营风险暴露的管理,2、弹性采购政策,1、即使公司仅在国内拥有生产基地，它也可以通过从原材料价格比较低的地区采购原材料，大大减轻汇率变化造成的影响。,20世纪80年代初，美元与大多数主要货币的比率居高不下，美国跨国公司经常从外国供应商手中购入低成本的原材料和零部件，以避免因价格竞争而被挤出市场。,2、公司也可以从国外雇用低成本的工人来代替高成本的本国工人，从而使公司更具竞争力。,如90年代初，日元走强，日本航空公司大量雇用外国乘务员以保持自己在国际航线上的竞争力。,二、经营风险暴露的管理,3、市场分散化,1、分散产品市场。只要汇率不是总沿
9、一个方向变化，公司就可以通过出口市场分散化来稳定现金流量,假设日本丰田公司在美国和德国出售汽车，由于日元相对美元升值，美国市场销售量的下降将会由日元相对欧元贬值导致的德国市场销售量的增加来弥补。,2、交易的多元化。即扩大公司业务范围，但公司不能仅仅为了分散外汇风险而开立新业务，因为过度扩张会导致低效率，甚至造成损失。,二、经营风险暴露的管理,4、研发投入与产品差异,1、成功的研发成果能使公司降低成本，增强生产能力。面对汇率的不利波动，投资于研发项目可以保持和加强公司的竞争地位。,2、另外，研发成果能引入独一无二的新产品，而竞争对手无力提供近似替代品。由于对新产品的需求是高度非弹性的，公司将会面
10、临较小的汇率风险暴露。,如瑞典汽车制造商沃尔沃，该公司注入大量的资金致力于提高汽车的“安全性”，而且成功地建立了安全汽车生产商的声誉。,二、经营风险暴露的管理,5、金融性套期保值,金融性套期保值虽然不能取代上面讨论的长期经营套期保值方法，但可以稳定公司的现金流量。,公司可以借入或借出长期外币，或者买入远期外汇合约或期权合约并在必要时抛出。,注意：现有的金融合约是针对名义汇率变化，而非实际汇率变化进行套期保值。,1,2,阿尔比恩电脑公司,武汉钢铁集团,案例一,经营风险暴露实例 美国有家电脑公司在英国有家完全控股的子公司阿尔比恩 电脑公司，它在英国市场制造并销售个人电脑。即期汇率 GBP.1=U.
11、S.$1.60,1,四、案例分析,阿尔比恩电脑公司的经营情况,2,四、案例分析,假设汇率为GBP/USD=1.40情况一：除进口原料价格外，其余变量均保持不变情况二：售价和进口原料价格变化，其余均保持不变情况三：所有变量均发生变化,3,四、案例分析,英镑贬值的效应,1.竞争效应。英镑贬值会改变企业在市场中的竞争地位，从而影响其以英镑计价的经营现金流量。2.转换效应。给定的以英镑计价的经营现金流量在英镑贬值后将转换为数额更少的美元。,4,四、案例分析,情况一：除进口原料价格外，其余变量均保持不变,4,5,四、案例分析,结论一,由于面临着使用本地原料生产同类产品的英国竞争对手，阿尔比恩电脑公司可能
12、被迫不能提高英镑售价，提高售价很可能会导致其销售量锐减，成本随汇率变化而变化，但售价却保持不变。这种不对称性使得公司的预计经营现金流量对汇率变化十分敏感，从而产生经营风险暴露。,6,四、案例分析,情况二：售价和进口原料价格变化，其余均保持不变,6,7,四、案例分析,结论二,由于英镑贬值，售价和进口原料价格都提高了，阿尔比恩电脑公司在英国市场上不会遇到任何激烈竞争，市场对其需求是高度无弹性的。说明英镑贬值未必导致以美元计量的经营现金流量下降。,8,四、案例分析,情况三：所有变量均发生变化,9,四、案例分析,结论三,英镑贬值，公司预计经营损失为10495000美元。,10,四、案例分析,案例二,经
13、营风险暴露的管理武汉钢铁集团公司是新中国成立后兴建的第一个特大型钢铁联合企业。武钢拥有矿山采掘、炼焦、炼铁、炼钢、轧钢及物流、配套公辅设施等一整套先进的钢铁生产工艺设备，并联合重组鄂钢、柳钢、昆钢后，成为生产规模近4000万吨的大型企业集团，居世界钢铁行业第四位。按照海外发展战略目标，海外公司已达到13家以上，在世界范围内形成六大营销区域。从各海外公司的运营来看，自2008年8月以来受美国次贷危机的影响，海外公司的盈利水平大幅下降，并且由于汇率原因，直接影响了海外公司的利润的统计。,11,四、案例分析,武钢所采取的金融套期保值战略步骤：,一、汇率预测二、评估战略计划的效果三、决定是否进行套期保
14、值四、选择套期保值工具五、制定套期保值计划,13,四、案例分析,具体运用,一、货币掉期工具武钢集团公司为建设二热轧项目申请了日本国际协力银行的日元借款，针对日元汇率的波动，公司于2006 年1 月23 日分别委托中行、中信和农行陆续做了总金额的一半共120 亿日元的债务保值。具体方案：自2006 年1 月20 日至2012 年12 月20 日，在每次还款日，如果美元/日元汇率在118 以上，武钢可以按照市场汇率交割（即还款日武钢集团公司按市场汇率用美元购买日元后归还日元借款本金）；美元/日元汇率95-118 之间，武钢可以按照118 交割；如果美元/日元汇率在95 以下，武钢则要按照市场汇率交
15、割。武钢集团公司通过这种债务保值方法，到目前为止支出节约 128.77 万美元，折合人民币1029.18 万元。,14,四、案例分析,二、利率掉期工具 针对一段时期内美元利率上升的趋势，为锁定美元借款所面临的利率风险，武钢采取了利率掉期保值操作。该方案的主要目的是将武钢支付的浮动利率 6 个月LIBOR0.7有条件的调换成固定利率并相应锁定最高利率。具体情况如下：在2004 年12 月-2006 年12 月期间的每次付息日，武钢集团公司的浮动利率转换为固定利率2.2左右；在2006 年12 月2012 年12 月的每次付息日，武钢所支付的利率有条件的锁定在3.5以下。具体来说，在2006 年1
16、2 月2007 年12 月期间，如果实际LIBOR 在3.5以下则执行实际利率；如果美元LIBOR 超过3.5但不超过5，武钢支付的最高利率就锁定为3.5；但若LIBOR 超过5则武钢也支付实际利率。武钢集团节约利息支出 500 万美元，对后期来看由于全球经济不景气，利率暂时没有上升到比较高的趋势，故对后期利率锁定目前来看也较理想。,15,四、案例分析,三、人民币NDF金融工具NDF（Non-Deliverable Forward）是一种类似于远期外汇合约的新型金融衍生工具。NDF 是客户与银行签订的，约定在未来某个时点，以协议规定的固定汇率进行结算。双方在到期日不发生货币本金交换，其互换的仅
17、仅是协议约定的固定汇率同观察日实际汇率之间的差异，且仅以美元进行实际交易。在价格较低的市场买入外汇，同时在价格较高的市场卖出外汇，赚取差价。具体操作：6 月20 日，公司委托中行青山支行在NDF 汇率为7.74时买入美元5000 万元，交割日为次年6 月22 日。同时，向中行青山支行出售远期外汇金额美元5000 万元，交割汇率为7.7613，交割日期为7 月11 日。两笔交易套利5000(7.7613-7.74)=106.5 万元。截至目前通过 NDF 交易和远期售汇无风险套利交易，累计交易本金为美元1.1亿元，共计套利收入是人民币353 万元。,16,四、案例分析,四、海外代付业务海外代付是
18、银行通过其海外机构为国内进口商提供的进口业务项下的短期资金融通业务。即由银行提供低成本资金，在跟单业务项下代企业对外支付单据款项，待融资到期后，由企业购汇归还上述款项及利息。实质就是利用人民币兑美元的长期升值趋势，先借助银行海外机构代付到期单据款项，再通过延迟购汇偿还到期融资资金，以获得汇率上的收益，从而取得较低综合融资成本的人民币融通资金。武钢集团公司全年外汇资金缺口约 9 亿美元，采用海外代付，融资利率为LIBOR+50BP。后续再进行结构性保值，其资金成本可控制在3%以内。海外代付资金到期之后，采取购汇方式偿还，还可享受人民币兑美元一年期间升值的好处。融资置换出的人民币资金，可以用来开展非武钢贸易，从而避免了国贸公司因开展非武钢贸易挤占集团公司资金的问题，同时也体现了资金的成本原则。,17,四、案例分析,感谢聆听,
