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1、房地产投资信托（REITs）基本概念REITs的国际比较：美国模式 vs 亚洲模式中国发展REITs之路（REITs案例）中国发展REITs的SWOT,报告思路,报告期许,不知道 知 道 知 道 了 解了 解 深 思,一、房地产投资信托（REITs）的基本概念,（一）什么是REITs？,REIT是英文“Real Estate Investment Trust”的缩写，国内理论界和房地产界一般译为“房地产投资信托”或“房地产信托投资基金”，其复数形式为REITs。美国房地产投资信托基金行业协会(NAREIT)把REITs定义为一类公司，这类公司从事房地产买卖、开发、管理等经营活动，公司将房地产销
2、售和租赁等经营活动中所得的收入以派息形式分配给股东。（公司型REITs的概念）对于投资者来说，REITs也理解为一种金融工具，是一种专门投资于房地产业的证券化产业投资基金，通过发行股票（受益凭证），集合公众投资者资金，由专门机构经营管理，通过多元化的投资，选择不同地区、不同类型的房地产项目进行投资组合，在有效降低风险的同时通过将投资不动产所产生的收入以派息的方式分配给股东，从而使投资人获取长期稳定的投资收益。,思 考：REITs与普通的上市房地产公司有何不同？,经营范围设立条件,美国REITs设立的基本条件,REITs的结构要求：（1）REITs是一个由董事会或由受托人管理的公司、信托基金或者
3、协会；（2）其所有权益是由可以转让的股票、产权证书或受益凭证来体现的；（3）是美国国内注册的独立核算法人实体；（4）不能是任何形式的金融机构（如银行、互助储蓄银行、合作银行、国内建筑与信托协会，以及其它储蓄机构）或保险公司；（5）必须由100名以上股东（包括个人股东和法人股东）组成；资料来源：美国国内税收法第856-860章,REITs的资产要求：总资产的75%以上是由房地产资产（包括房地产权益、房地产抵押权益、在其他REITs中的股份、土地及附着物的权益等）、现金（包括应收现金帐目）或政府债券组成；REITs的利润来源要求：在每一缴税年度REITs的利润所得，其总利润的75%以上是来自被动性
4、的且与房地产有密切关系的租金、房地产抵押投资的利息或投资其它REITs所得的分配收益；REITs的利润分配要求：95%以上的可税利润(taxable income)（扣除资本所得后）应分配给股东。合格的REITs享受免税待遇，且95%的利润都要分配，这是REITs最具吸引力的特点。资料来源：美国国内税收法第856-860章,（二）房地产投资信托基金相关概念比较,（房地产）信托计划 信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。（房地产）产业投资基金 产业投资基金是一大类概念，国外通常称为风险投资
5、基金（Venture Capital）和私募股权投资基金(PE)，一般是指向具有高增长潜力的未上市企业进行股权或准股权投资，并参与被投资企业的经营管理，以期所投资企业发育成熟后通过股权转让实现资本增值。,房地产证券化 证券化包括资产证券化和融资证券化两类：资产证券化是指将缺乏流动性，但能够产生可预见现金流量的资产转化为在金融市场上可以出售和流通的证券。比如：住房抵押贷款支持的证券化（MBS)融资证券化是指资金需求方用发行证券方式筹措资金，即“非中介化”或“脱媒”方式。,REITs独特特征（1）获得一定的税收优惠（免交公司所得税）（2）大部分公募发行（美国）（3）资金信托和财产信托的结合（4）低
6、风险、经营业绩具有可预测性和稳定性（5）REITs必须将90%以上的应纳税收入分配给投资者,（三）房地产投资信托基金的发展,全球REITs投资资金及其增长 2019年全球REITs结构,二、REITs的国际比较 美国模式 vs 亚洲模式,REIT的运作流程基本上可以分为两种模式：一种是美国模式，另一种是亚洲模式。这两种模式简单说就是房地产资金信托和房地产资产信托的区别，由于各自国情不同，美国比较侧重于资金型REITs，而亚洲侧重于资产型REITs。,美国REITs类型,（1）按照资金投向以及盈利模式划分 这种分类是最常用的分类方法,权益型(Equity REITs)：拥有并经营房地产，以租金为
7、主要收入；抵押型(Mortgage REITs)：向地产商直接贷款或购买房地产抵押贷款支持的证券(MBS)混合型(Hybrid REITs)：既拥有实物资产又向地产商贷款。,当今美国市场无论在数量和市值方面，权益型REITs均占绝对主导的地位,2019年各类型REITs的市值及比例图（百万美元）,2019年各类型REITs的个数及比例图,数据来源：reits：Historical REIT Industry Market Capitalization:1972-2019,（2）美国REITs按照组织形式划分：,信托型（契约型）：是指依据信托契约或信托法理，通过发行受益凭证而组建的投资基金，这类
8、基金一般由基金管理公司(管理人)、托管公司(托管人)及投资者三方当事人订立信托契约而组建，在组织结构上不设董事会，基金管理公司往往自己作为发起人发起设立基金，自行管理基金的经营和操作。公司型：由具有共同投资目标的投资者依据公司法组成的以营利为目的、主要投资于房地产项目的股份制投资公司有限合伙型：是指有一个或者多个管理合伙事务并对合伙债务承担无限连带责任普通（无限）合伙人和有一个或者多个向合伙企业投资、分享投资收益但是不参与合伙企业事务管理并且仅仅以其投资额度为限对合伙债务承担有限责任的有限合伙人组成的一种合伙企业组织形式和治理方式。,REITs 传统结构,REITs的有限合伙型（伞形结构 UP
9、-REITs）,（3）美国REITs的运作模式 REITs通过在股票市场发行股票（IPO或增发）募集资金后，持有和管理房地产资产，投资者通过购买REITs股票间接投资于房地产，并可以在股票市场进行交易，获得资本利得和流动性。REITs的收入主要包括出租房地产的租金、投资于其他REITs股票所得的股利投资于其他房地产抵押贷款和短期债务工具的利息收益等。,REITs的基本运作模式,（4）美国REITs的运行流程 REITs一般采取公司或信托的组织形式，集合多个投资者的资金，收购并持有收益类房地产（如公寓，购物中心，写字楼，旅馆和仓储中心等）或者对房地产进行投资。最后将投资收益以股息、红利的形式分配
10、给投资者。其运作一般分为成立阶段、筹资阶段、经营阶段和利润分配阶段。美国大部分REITs采取公司形式，其股票一般在证券交易所进行交易。,（二）REITs的亚洲模式,亚洲各国和地区如日本、新加坡和香港等在很大程度上吸收了REITs在美国的发展经验,亚洲REITs在结构、投资范围和收入分配等方面的要求与美国REITs很相似。日本是亚洲REITs发展最成熟的地区，本文以日本REITs为例进行说明。,（1）亚洲REITs的类型-以日本为例,日本REITs分为公司型和契约型两种类型。目前，所有在东京证券交易所上市交易的J-REITs都采用这公司型，这也是发展的方向。根据有无基金经理人参与可以将契约型进一
11、步划分为间接型和直接型。,不同类型J-REITs比较表,J-REITs的运行模式和流程,日本J-REITs的运作模式是以成立公司或信托基金型态，利用发行股票或受益凭证等方式向大众募集资金，基于风险分散的原则，由专业机构将所募集的资金运用在日本不动产的投资，并将所获利益分配给投资人。日本公司型J-REITs的流程是成立一个以运用投资人资金投资并管理房地产这一特殊目的公司，发行投资凭证募集投资者的资金，然后购买并管理房地产。从技术上说，这一特殊目的公司必须自己负责房地产的管理和经营，但是，实践中这一功能一般外包给第三方。,日本公司型REITs的运作流程图,（三）美国REITs和亚洲REITs的比较
12、,（1）REITs发展驱动模式比较（税收VS立法）,美国模式主要是从税收的角度，确立REITs符合税收优惠的条件，REITs行业根据税法和市场状况，在结构、经营策略等方面作出相应的决策。亚洲一些国家的模式主要借鉴了美国的模式，在结构、投资目标、收入分配等方面制定了相似的规定，但是由于各国在税收制度方面与美国有根本的不同，所设立的REITs没有明显的税收优惠驱动的特征。美国模式是以市场需求加税收推动型REITs模式，亚洲模式是以专项立法的政府推动型的REITs模式。,（2）REITs运作模式比较（资金VS资产）,美国模式主要采取以资金为杠杆的先募集资金后投资房地产项目的资金型REITs发展方式。
13、亚洲模式则侧重于以房地产资产为杠杆的先受托房地产资产再募集资金的资产型REITs发展方式。,（3）REITs的设立条件比较,（4）REITs的上市条件比较,（5）REITs的监管制度比较 美国的REITs的监管的法律依据证券投资法立法立法的角度是基于税收，具有明显的税收优惠驱动的特征。亚洲监管的法律或法规主要是专项法规，对受托人的资格要求和责任规定成为立法的重点，对基金投资行为的监管成为监管的重心，其立法角度是规范管理而没有明显的税收优惠驱动的特征。,美国及亚洲REITs的监管制度比较,（2）亚洲REITs的要素比较,续上表,三、中国发展REITs之路,中国类房地产投资信托基金的现状,目前，在
14、中国大陆地区还未诞生完全意义上的房地产投资信托基金，但在国内外金融机构和房地产业界的共同努力下，中国国内已经有几种类似房地产投资信托基金的业务运作模式在房地产及金融领域进行运转。这些业务运作模式一方面开辟出了银行贷款以外的房地产新型融资渠道，不同程度地改善了房地产企业的资金短缺；但另一方面，也存在着这样或那样的弊端，制约着其大规模的发展和成长。封闭式房地产投资基金（精锐基金）房地产资金集合信托计划（欧尚信托）中国REITs试点(上海张江）,封闭式房地产投资基金,这类基金以建银精瑞基金为代表，以公司形式、通过私募成立资产管理公司、投资公司等组织形式进行房地产的投资业务。该基金与房地产投资信托基金
15、比较，两者遵循完全不同的公司法律；资本量规模太小，缺乏足够的后期金融资本支持，在投资方向上很难做到多样化，很容易变成一个项目的开发商，或者发起人缺少优秀项目资源而无法成功落实投资项目；封闭式的基金存在流动性差的特点，使投资者存在一定的推出顾虑。,2019年9月20日，精瑞基金成立，是中国第一个房地产投资基金。它是一只私募型封闭式公司型投资基金，基金的规模约在2亿美元左右。该基金由工商联住宅产业商会、万盟投资、北京国际信托投资有限公司（简称北京国投）、北京天太物业交易保证公司（台资）、惠泽中国控股等共同发起。由台资企业负责在海外募集1亿美元并在海外设立基金、中资企业负责在境内募集1亿元人民币并以
16、信托形式出现，国内资金主要用于房地产项目的中间环节投资并提供后期的银行贷款。,CASE 1 精瑞基金,其具体运作架构为：先在香港建立中国住宅产业精瑞基金管理公司，后者再以契约形式全权委托国内注册的投资管理公司即精瑞联合投资公司，对基金在国内的住宅产业项目投资进行管理。这样既规避政策障碍，方便募集和吸引国内外资金，又能成功在内地着陆。实际上，香港的基金管理公司跟内地注册的精瑞投资公司是一套人马两块牌子。他们采取股权管理和信托契约管理的混合模式，尽量符合基金操作手段，以便于产业基金法出台后，正式在内地注册。,房地产资金集合信托计划,这种模式以欧尚信托为代表，由于其运作上有“一法两规”(信托法、信托
17、资金管理办法、信托投资管理办法)约束，又不需央行审批，因而发展迅速，资金主要投向房地产开发中的“过桥”贷款和指定房地产项目的开发建设。由于投资中出于对抗风险能力的考虑，对资金起点要求较高，期限多在13年。,CASE 2 欧尚信托,2019年12月，由北京国际信托投资有限公司（简称北京国投）推出，该信托计划REITs运作模式。该计划集合运用信托计划资金，购买法国欧尚天津第一店的物业产权，以物业的租金收入实现投资人长期稳定的高回报，同时投资人也可享有该物业升值和该项目可能上市流通等潜在利益。该种类型的信托是由信托投资公司通过将信托资金以股权投资的方式投入，从而成为房地产企业的股东或物业的所有者，进
18、而直接经营房地产企业或房地产项目，并根据股权比例或项目所有权获得经营收入，并以该收入作为信托投资的投资回报返还给投资者。这种类型的融资方式比较接近美国的REITs。,欧尚信托的运作流程为：第一，北京国投向投资者发行房地产投资集合资金信托计划，投资者与北京国投签订信托合同并交付投资资金。第二，北京国投依照信托文件要求购买房地产项目。第三，北京国投按信托文件要求，把房地产出租给法国欧尚超市，并签订租赁合同。第四，承租人按租赁合同交付租金。第五，北京国投按信托文件要求，扣除必要的管理费用和其他税费，向投资者支付投资回报。第六，信托期末北京国投发行下一个信托计划或开发商回购该物业，并将收入归还上一期投
19、资人本金。欧尚信托与美国REITs的不同之处主要在于：首先，这是一个商业信托计划，而美国REITs大部分则是以公司的形式出现；其次，该计划不能上市交易，投资的房地产缺乏多样性；最后，投资者人数受到信托合同不得超过200份的限制。,CASE 3 上海张江,上海张江（集团）有限公司成立于1992年7月，注册资金10亿元人民币，主要负责张江高科技园区的开发与建设。自2019年起实施“聚焦张江”的战略决策以来，张江园区步入了快速发展阶段，张江集团加快了产业规模化的步伐，实现了高速发展，组建完成了生物医药、房产物业、通讯信息和海外投资四个投资集群。2000年以前，张江集团利润主要来源于土地批租和政府补贴
20、，以开发者的身份扮演着地产商的角色。随着稀缺的土地资源逐渐殆尽，张江集团紧紧抓住园区大发展的历史机遇，优化了业务结构，加快了产业转型，全面实施了向高科技投资公司转型的战略决策，至此，公司的房地产开发与高科技投资并举。2000年后，公司加大了房地产的开发和物业的建设，并且将房产开发和高科技项目进行有机结合，实现了“两条腿走路”，以稳定的物业收入保证公司的稳健发展，以高科技项目投资丰厚的回报实现公司跨越式的增长，使得公司利润与规模达到同步扩张。,正是由于张江集团公司的成功转型，这使园区拥有一批优质的成熟商业物业项目，吸引着许多金融机构愿意与其合作发行REITs。经过调研，目前有交通银行和海通证券与
21、张江集团有过接触，以张江的商用物业为投资对象来进行试点。交通银行的REITs试点方案偏信托、债权型产品，而海通证券的REITs试点方案侧重于买资产、权益型产品。,简单介绍一下交通银行REITs试点方案。交通银行作为发起人，以信托的方式募集资金，购买张江集团的商用物业，然后以6%的收益率租给张江集团，等信托计划完成后，张江集团回购原有物业。这种方案偏债权类产品。这样做的目的，可使张江集团在现阶段拥有一个正的现金流，便于张江集团规模扩张，但是综合整个信托计划各环节的成本，包括交通银行的信托管理费、张江集团售后回租的租金支出以及未来回购交易费用，使张江集团负担的成本要高于普通的商业银行抵押贷款成本。
22、因此，最终并没有得到张江集团的认可。造成这种方案没有成功的主要原因在于，张江集团不愿意放弃对于成熟商业物业的控制权，而金融机构只盯住开发商的优质商业物业资产，并不愿意以开发商为主导来进行合作。加上目前现有的税收体制导致交易环节成本过重，这使项目的投资回报率对于投资者吸引力有限，同时开发商明显缺乏投入热情。,中国发展REITs的SWOT,S流动性较高 REITs是一种典型的房地产证券化产品，主要通常受益凭证交易的形式，使房地产流动起来。多元化投资组合分散风险 REITs可以通过集中化专业管理和多元化投资组合，选择投资于不同地区和不同类型的房地产项目及业务，如酒店、公寓、办公楼、购物中心等，来回避
23、风险。普通中小企业进行房地产投资的理想渠道 由于房地产领域所需的资金量大、周期长的特点，对于绝大部分中小投资者来说，进入房地产领域投资难度较大，而REITs则改变了这一现状。,W制约公司成长 我国公司法规定，公司的对外投资不得超过公司净资产的50%。而作为公司型的R EITs在成立之初主要是通过收购新的地产项目来实现增长，这条规定显然阻碍了其发展。此外，按照税法的要求，公司型REITs在其利润分配前必须按照33%的税率交纳企业所得税，这也将极大地影响REITs的收益，制约公司的成长。运作权、控股权受到限制 公司型REITs的组织性质是法人，因此，其所聘请的管理公司权力有限，对基金的管理运作权有
24、一定的制约性。另外，由于REITs的运行规模巨大，作为公司型REITs的股东要想控制整个公司至少要投入几个亿，因此，这种情况下即使是公司的第一大股东也很难控制公司，股东的控股权受到一定的限制。,S,我国房地产市场的成熟是推动中国REITs成长的保障。土地使用制度和住房保障制度的改革为REITs的引进提供了基础条件。房地产评估、土地评估、等房地产中介机构的逐步规范、成熟，这也为REITs的引入提供了运作保障。REITs发展所需的投资主体已逐步形成。近几年来，随着国内保险市场、养老保障制度的改革与完善，保险公司、社保基金等已逐渐成为REITs市场上颇具实力的机构投资者。这些机构投资者往往拥有的规模
25、庞大的投资需求，受到市场的长期追捧，在资本市场上具有相当的竞争优势。国内信托业的发展和日趋规范为REITs在我国的发展创造了制度环境。我国2019年颁布了信托法，2019年颁布了信托投资公司管理办法、信托投资公司资金信托管理暂行办法，这些都使信托业的发展在我国有了更权威的法律依据。加入WTO为中国发展REITs提供了机遇。按照我国加入WTO时的协议，2019年全面开放中国金融业，外资银行可以通过参股或信托等金融创新的模式进入国内资本市场。这将使更多的外资金融机构、金融产品和金融工具进入国内，同时也有更多的国内金融机构、金融产品和金融工具走出国门。所有的这些都将成为REITs投资资金供给渠道的有
26、效补充。国际经验为REITs发展提供了现实条件。美国和亚洲各国成熟的REITs运作案例为我们提供了大量的借鉴经验，我们可以在学习国外先进理念与模式，创造并设计出具有中国特色的REITs运作模式。,T,法制不完善制约REITs规范发展税收成本高阻碍REITs蓬勃发展 产权不清晰影响REITs健康发展人才缺乏和中介畸形不利于REITs快速发展评级体系缺乏也影响着REITs快速发展。中国传统的社会文化背景障碍。,O我国房地产市场的成熟是推动中国REITs成长的保障。土地使用制度和住房保障制度的改革为REITs的引进提供了基础条件。房地产评估、土地评估、等房地产中介机构的逐步规范、成熟，这也为REIT
27、s的引入提供了运作保障。REITs发展所需的投资主体已逐步形成。近几年来，随着国内保险市场、养老保障制度的改革与完善，保险公司、社保基金等已逐渐成为REITs市场上颇具实力的机构投资者。这些机构投资者往往拥有的规模庞大的投资需求，受到市场的长期追捧，在资本市场上具有相当的竞争优势。国内信托业的发展和日趋规范为REITs在我国的发展创造了制度环境。我国2019年颁布了信托法，2019年颁布了信托投资公司管理办法、信托投资公司资金信托管理暂行办法，这些都使信托业的发展在我国有了更权威的法律依据。加入WTO为中国发展REITs提供了机遇。按照我国加入WTO时的协议，2019年全面开放中国金融业，外资
28、银行可以通过参股或信托等金融创新的模式进入国内资本市场。这将使更多的外资金融机构、金融产品和金融工具进入国内，同时也有更多的国内金融机构、金融产品和金融工具走出国门。所有的这些都将成为REITs投资资金供给渠道的有效补充。国际经验为REITs发展提供了现实条件。美国和亚洲各国成熟的REITs运作案例为我们提供了大量的借鉴经验，我们可以在学习国外先进理念与模式，创造并设计出具有中国特色的REITs运作模式。,T法制不完善制约房地产投资信托基金规范发展税收成本高阻碍房地产投资信托基金蓬勃发展 产权不清晰影响房地产投资信托基金健康发展人才缺乏和中介畸形不利于房地产投资信托基金快速发展评级体系缺乏也影响着房地产投资信托基金快速发展。社会文化背景障碍。,政策建议,立法+观念,中国发展REITs的前景,前途是光明的道路是曲折的,谢谢！,请大家批评指正！,END,
