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1、证券公司如何推动新形势下券商资产管理业务发展证券股份有限公司年是证券公司资产管理业务发展最快的一年。根据协会公布的证券公司经营数据，截止年年底，证券公司受托资产管理资金总额达到1.89万亿元，较2011年增长了5.7倍，受托客户资产管理业务净收入26.76亿元，较2011年增长了26.64%。尽管如此，业内对券商现有资产管理业务模式的争议一直未停止过。那么，我们究竟应该如何看待券商资产管理业务对做大做强证券行业的战略意义，如何看待券商资产管理通道类型业务，以及如何进一步推动券商资产管理业务发展？现结合公司实践，就以上问题谈一谈我们的粗浅认识和思考。一、如何客观认识券商资产管理业务现状关于如何认
2、识资产管理业务现状，我想谈三个方面的问题：资产管理业务及其对券商的战略意义、如何看待券商资产管理通道类业务以及如何评价目前券商资产管理业务风险状况。（一）资产管理业务及其对券商的战略意义资产管理业务在西方国家已经有上百年历史，行业发展已经成熟。从资产管理业务绝对规模来看，2010年全球资产管理业务规模已达到42万亿欧元，欧洲资产管理业务规模达到14万亿欧元，英国资产管理业务规模也达到4.62万亿欧元。从资产管理行业规模占GDP比重来看，经济发达国家资产管理行业规模远超越GDP规模。表1：部分欧洲国家资产管理规模占GDP的比重国家市场份额资产管理规模/GDP英国33%270%法国21%150%德
3、国11%60%意大利5%43%荷兰4%84%其他26%85%合计100%104%资料来源：efama，证券整理上述数字表明在西方国家资产管理业务已经是一个成熟产业，但是资产管理行业在中国仍处于初级阶段。首先，中国资产管理行业发展时间很短，其次，资产管理绝对规模和对国民经济的影响很小。截至年年底，中国五个金融业态（银行、证券、信托、基金、保险）资产管理总规模是27万亿人民币（折合3.38万亿欧元），但资产管理总规模占GDP比重仅为52%。图表 1不同金融业态理财业务规模占比资料来源：wind 证券整理从国内不同金融业态资产管理业务横向比较来看，年，理财业务在银行、信托、保险、证券、基金五个金融业
4、态规模占比中，证券行业理财规模存量占比最小，不到7%。我们认为金融机构业务本质就是资产管理，即对资金和资产进行匹配管理，保值增值是资产管理行业的基本特征，国内外资产管理行业发展实践表明，企业和居民资产保值增值需求是巨大的，特别是综合性金融服务已经成为行业趋势，需求是推动行业发展的第一动力，谁能满足这些需求谁就能做大做强。放眼全球，资产管理业务是所有金融机构不可或缺的业务板块，发展资产管理业务更应成为一项战略选择，大力发展综合性金融服务，做大做强资产管理业务，对证券行业意义重大。（二）如何认识券商资产管理通道类业务目前证券行业内外个别人士认为券商资产管理业务做通道没有任何科技含量，行业并没有什么
5、创新。我们认为券商资产管理创新需要有一个合适的切入点，在鼓励证券行业创新背景下，选择通道业务既是券商无奈的选择也是主动选择的结果，而行业过去一年的发展成果更说明了上述选择的正确性和巨大市场需求。1、选择通道业务是券商无奈的选择。年之前，包括资产管理业务在内券商所有业务禁锢在资本市场上，券商资产管理业务创新面临的是投资功能和融资功能严重缺失的资本市场环境。面对“以圈钱为己任，以下跌为核心”的股票市场，发行股票融资难度越来越大。在此背景下，资产管理业务进行创新，券商只能选择门槛低、投入少的非标准场外通道类业务作为起点。2、选择通道业务也是券商主动选择的结果。谈及创新，业内人士认为资产管理业务应该和
6、信托公司、商业银行在企业综合融资服务上进行直面竞争，但不容忽视的是券商在场外非标准业务上的人才、客户、制度储备几乎为零，券商要想介入该业务必须先拜信托为师，先向商业银行学习。同时，券商选择通道类业务是在深刻比较了银行、信托、基金不同金融业态发展路径以后的慎重选择，可以说，选择通道业务是券商拓展场外非标准业务的必经之路，也是先易后难和曲径通幽方法的有机结合。3、年行业发展成就说明通道业务选择是正确的。目前超过2万亿的资产管理规模表明资产管理业务是券商所有业务创新中成果最明显的业务，同时，不到一年时间行业能发展到如此规模说明市场需求十分庞大。商业银行和信托公司在传统业务模式受阻情况下，急需新的业务
7、模式打通国民经济中的投融资需求，我们判断即使无法通过券商资产管理业务合法、合规的满足此类需求，也会有类似民间高利贷等非法模式去填补此类需求。4、通道类业务为券商资产管理业务积累了客户、建立了渠道、培养了人才、熟悉了业务，这对一个几乎一无所有的行业而言意义是深远的，正如中国经济改革开放之初，通过来料加工的模式引进了技术，培养了人才，并成功转型发展为进口替代以及后来自主创新。总之，券商资产管理从事通道类业务即是无奈之举也主动选择差异化策略的结果，事实证明方向和结果都是正确的，对行业长远发展意义重大。（三）如何正确评价当前券商资产管理业务风险目前券商从事通道类资产管理业务是小小心心，摸着石头过河的过
8、程，业务模式的选择本身就是对风险识别和判断的过程，券商对业务模式有一个客观的、清晰的评估和论证过程。总体来说，目前券商资产管理业务风险可测、可知、可控：1、业务模式决定了券商资产管理业务风险是比较低的。在通道业务中，资产（投向）和资金（客户）都在银行端或信托端，资产信用风险管理责任得到严格落实，券商并不实质性承担责任。2、从简到繁的业务发展脉络决定了券商资产管理业务风险可控。券商通过通道业务逐渐了解什么是信托、信托行业业务规则，熟悉了商业银行信贷审批标准和程序、风险管理措施。当券商资产管理业务开始从通道业务过渡到高精尖主动管理业务时，已经在非标准场外业务的业务规则、人才和制度储备等方面作了大量
9、基础工作，主动管理的高精尖业务拓展基本上为水到渠成。3、个别公司违规问题不代表行业整体趋势。过去一年，行业在快速发展过程中暴露出一些问题，这正如一个刚刚学步的婴儿，步履蹒跚、踉踉跄跄是必然的，从另一角度看，如此简单的通道业务都会出现问题，再次暴露出券商场外业务基础能力多么薄弱。从行业角度看，行业主流是好的，对于个别券商的违规问题，监管部门应当给予一定程度容忍，不能因为少数证券公司的违规或不适当行为否定或动摇整个行业发展方向, 延误证券行业资产管理业务在与其他金融业态竞争中弯道超车的机会。二、未来一个阶段券商资产管理业务发展方向经过年快速发展以后，目前国内券商资产管理规模已经超过2万亿，在市场有
10、需求、行业要发展的大背景下，我们需要认真探讨券商资产管理业务何去何从。（一）场外业务应当成为券商扩张服务功能的主要抓手对国内证券公司来说，应时刻牢记金融服务机构保值增值的基本功能，紧紧围绕优质资产和优质客户来布局资源，开展业务。除了加强传统股票、债券投融资业务能力以外，应把场外业务能力建设作为证券公司扩张金融服务功能的主要抓手。证券公司如果不把自己定位于全金融资产服务机构，仅把目光盯住传统资本市场业务，其业务范围和发展空间必然受到限制。凡是可以作为资产管理保值增值手段的业务领域都应当涉足，在证券市场投融资功能无法正常发挥的情况下，场外业务更应当成为一个战略选择。待添加的隐藏文字内容3回顾国内商
11、业银行和信托公司的发展历程，10年前银行业务基本就是吸收存款、发放贷款，而目前商业银行已经变成了综合金融服务商，将存款业务融资化、贷款业务投资化，创造出规模十分庞大的非传统业务，推动行业发展到了一个新的阶段，从年年底的17.67万亿发展到年年底的81.31万亿。信托公司行业规模也突破了7万亿大关，超过证券和基金行业资产管理规模的总和。另外，从业务定位主要集中在资本市场的公募基金来看，在拥有最好的制度基础、人才储备条件下，资产管理规模却不到信托公司的一半，再次说明业务定位对金融机构的影响。综上所述，正反两方面经验充分说明通道业务打开了券商资产管理业务进入场外业务的大门，但要做大做强，场外业务必将
12、成为券商扩张服务功能、提升竞争力的重要抓手。（二）着力提升券商资产管理主动管理能力，占据利益链高端资产管理的本质是保值增值，提升主动管理能力才能灵活运用不同类型金融工具，满足客户综合性金融服务的需求。在拓展场外业务时，证券公司应着力培养评估企业信用风险的能力和管理企业信用风险的能力。资产管理实质上是风险管理，只要资产安全性、流动性被严格管理，获得资产收益必然是水到渠成。场外业务的主动管理能力是券商扩张金融服务功能的根基，只有券商在非标准场外业务上形成与信托公司、商业银行相同的管理能力，券商才有资格与商业银行和信托公司分庭抗礼，在利益链切割中占据高端。我们认为证券公司应全面提升资产管理业务从业人
13、员的主动管理能力。除了加强传统股票、债券等场内交易投资品种管理能力以外，在非标准债权主动投资业务中，证券公司作为资产管理人应直接接触融资方企业。与此同时，证券公司自身也应当建立完善的内部控制流程、企业尽职调查制度和风险评估机制。（三）选准业务定位，打造综合业务优势在银行、信托、保险、证券、基金五个金融业态中，我们发现一个有趣的现象，银行、保险、证券都拥有自己的销售渠道，信托公司的渠道资源是最弱的，但信托公司理财产品数量、资产管理规模在上述金融业态竞争中并无明显劣势，反而优势比较明显。究其原因，我们认为信托公司拥有更加市场化的机制，差异化的业务定位以及比银行更高效的解决方案。在客户需求综合化的今
14、天，信托公司走到了所有金融业态的前列。信托行业成功经验表明，业务定位准确是一个行业超常规发展、竞争力异军突起的本源。券商应该学习信托公司成功的经验，深刻研究不同金融业态监管规则，在银行、信托没有涉足、无法涉足的领域，寻找可以做大做强的商业机遇，在夹缝中野蛮生长。与此同时，券商也应当在自己熟悉的领域扩张金融服务功能。例如对于自己承销的股票、发行的债券，可以帮助其开展股权质押融资场外业务，对于已经发债的企业可以利用资产管理产品解决其融资难题，利用原有业务优势延伸服务同样可以做大做强场外业务。基于上述认识，我们认为券商资产管理乃至证券公司亟需选准业务定位，整合公司各种资源，打造综合业务优势。（四）发
15、挥传统优势，实现合作共赢在与商业银行、信托公司合作中，证券公司要发挥资本市场股权、债权融资上的传统优势，为商业银行理财资金进入资本市场和股权融资领域提供支持，实现自身价值。一方面证券公司可以在自己熟悉的领域为商业银行提供基础资产，例如上市公司定向增发、结构化投融资业务，帮助商业银行理财资金拓宽投向，这些资产往往都是证券公司重点服务对象，保持长期业务联系，属于证券公司核心资产。另一方面，证券公司可以利用自身资产管理产品开发能力，通过资产管理产品设计实现风险分层、收益分级，利用熟悉资本市场业务规则优势进行风险控制，为商业银行理财资金安全的介入资本市场保驾护航。除传统资本市场业务外，证券公司还可以与
16、商业银行进行战略合作，利用商业银行充分了解企业信用和企业资产状况的优势拓展业务。证券公司发挥产品设计能力利用资产证券化工具解决企业融资需求。资产证券化作为以资产信用而不是企业信用支持的融资工具，可以实现“帮助萝卜洗泥”的效果，即将企业资产中现金流稳定，权属完整的优质资产通过有效的风险隔离机制进行证券化，实现企业融资目的。作为股票、债券融资之外可以帮助企业融资第三类融资工具，既可以解决企业长期融资需求，也解决了保险资金等的长期投资问题，一举多得。总体来说，资本市场业务和资产管理产品开发是证券公司传统业务优势，证券公司在机构合作中应充分发挥自身业务优势，实现机构合作共赢。（五）发挥证券公司不同业务
17、条线的整体协作能力券商传统资产管理业务相对简单，券商内部各业务条线协作相对较少。在需求多样化和多业态竞争背景下，证券公司各业务条线继续单兵作战显得不合时宜，必须将项目券商改造成流程券商，而资产管理是整合各业务线条、点线面结合、响应客户多元化需求的重要抓手。券商在与商业银行、保险公司合作中，应当成为优质资产的提供者和主动管理者。后金融危机时代国际投资银行业务模式演变可以为国内证券公司业务发展提供借鉴。国际投资银行业务模式已经由当初以撮合企业与资本市场结合业务为主转变为以资本市场业务(如做市商业务和自营业务)为主，通过为证券交易创造市场和买卖交易差价获得收益，通过自身持有证券头寸获得利润。证券公司
18、可以担任委托资金主动管理人，将商业银行、保险公司委托资金投资于本公司承销和保荐的上市公司股权融资工具和债券融资工具，真正承担主动管理角色。在确保公开、公平、公正的前提下，实现投资银行业务和资产管理业务联动服务机构客户。例如，随着OTC建设速度加快，证券公司的资产管理产品（资产支持证券）可以在自身OTC平台上进行交易。为了改善产品流动性，证券公司自营部门可以阶段性给资产支持证券提供流动性支持，进一步增强证券公司资产管理产品的吸引力。三、新形势下发展资产管理业务的政策建议经过一年来超常规发展，证券公司资产管理业务取得一点成绩，同时也暴露了一些问题，我们认为监管部门应当继续沿着“放松管制、加强监管”
19、的政策思路继续鼓励行业创新，加快行业发展，使证券公司在未来中国资产管理行业竞争中抢得先机。在新的形势下，发展券商资产管理业务需要调整和规范哪些政策，我们提出以下几点思路供监管部门和业内同仁探讨。（一）培育风险意识，全面加强风险管理能力建设风险管理是证券公司永恒的主题，风险管理意识必须贯穿于公司经营各个环节、各项规章制度中，防患于未然。随着证券公司与银行、信托公司合作大规模介入非标准场外业务，业务模式和风险点发生了本质性变化，继续采用原有规则控制风险已经不合时宜。新形势下，我们认为应当着重培育资产管理业务从业人员场外业务风险意识；在公司层面，明确场外业务开展标准，非标准化业务的尽职调查流程和决策
20、流程，借鉴商业银行和信托公司的经验，迅速完善相关的风险控制制度，从制度建设上进行防范，防止业务驱动导致风险失控。在具体业务环节，证券公司风险控制和合规部门应当制定相应标准，严格区分通道类业务和主动管理类业务，对任何一笔投资，一定要有金融机构明确对资产信用风险负责，防止由于合同权利义务界定不明确导致相互推诿责任，出现不必要的损失。同时证券公司在与商业银行、信托公司业务合作中注重权利和义务的统一性，不能为了蝇头小利出具一些变相担保的抽屉协议，防止银行信贷风险向证券行业变相转移，风险相互传递，最终出现三角债等无法收拾的残局，使得证券行业多年规范经营的成果毁于一旦。（二）在制度层面构造公平竞争环境根据
21、知名经济学家张五常教授分析，中国经济发展过程实质上是各地方政府相互竞争的结果。套用该理论到中国金融业发展历程上，我们认为不同金融业态的发展成就实质上是不同业态监管部门相互竞争的结果，证券行业资产管理业务在中国未来资产管理行业的地位很大程度上依赖监管层的顶层制度设计。从公平竞争角度看，我们认为进行以下方面的调整。1、证券行业和其他金融业态的业务对等开放。作为行业自律组织，证券业协会可以呼吁政策制定机构就其他金融业态业务对证券行业进行开放提供政策支持。商业银行、信托公司可以尝试的业务也应当允许证券公司资产管理业务进行尝试，能够扩张券商金融服务功能的业务应当允许券商尝试，只有相对宽松的监管环境、自由
22、竞争的市场环境，券商资产管理业务才不至于只能作为其他金融机构的通道。2、尽快在法律层次明确一些核心问题，使得券商资产管理业务在制度层面获得支持。（1）外部法律适用一致性。监管部门应当明确券商资产管理产品的法律地位，目前，保险理财、信托理财、基金理财整体都已经在法律层次上进行了明晰，其中基金理财除了受到证券投资基金法规范以外，还适用信托法某些基本规定，使得基金及其另类子公司在产品开发实现风险隔离中拥有较大灵活性。目前规范证券公司理财业务只有部门规章，其法律适用层次远不如信托理财和基金理财，这使得证券公司理财业务在出现纠纷情况下，保护力度不如其他理财产品，一定程度上降低了证券公司理财产品的公信度。
23、（2）内部法律的一致性。券商资产管理产品除了在国家法律层次获得支持外，在证监会内部，券商资产管理产品也应当获得国民待遇。首先，同样作为私募发行产品，券商资产管理产品应当和基金公司私募产品投资范围相当，体现公平性。建议比照基金公司特定客户资产管理业务试点办法（证监会令第83号）第九条规定，将同为私募产品的证券公司限额特定资产管理计划投资范围扩充到基金公司特定客户资产管理业务试点办法约定的股权、债权、收益权等投资范围，从而使证券公司资产管理产品与基金公司专户产品投资范围相当，实现公平竞争。否则证券公司资产管理业务无论拥有多强的场外业务专业管理能力，都很难与基金公司另类子公司进行竞争，因为依照目前产
24、品投资范围，离开基金公司和信托公司产品通道，证券公司私募产品无法直接对接非标准债权资产。其次，同样作为公募发行产品，券商大集合在6月1日以后就将消失，为了使券商能在6月1日以后继续从事公募业务，监管层有必要给予一定的过渡期保护，或者对公募基金业务准入程序进行必要的简化，否则本来业务范围就狭窄的证券公司业务发展更加受限。最后，为证券公司资产证券化项目审批程序进行适度松绑。建议比照基金公司专项资产管理计划业务，由审批制改为报备制，以满足市场对证券公司资产证券化产品的需求。另外，鉴于资产证券化产品最大的市场认购人仍然为银行等机构客户的客观现实，迫切需要从市场准入方面为银行能够进入上交所、深交所固定收
25、益平台并将其所持有的资产收益凭证进行转让提供条件，即应当允许银行客户开立A股账户。与此同时，为防止银行资金入市，可以对银行该账户的功能进行必要的限制，仅可对某些特定类别的固定收益凭证进行交易，但不得直接买卖股票。（三）推动证券公司试点业务协同机制建设国际投资银行中，瑞银已经建立了以资产管理为核心的财富管理型投行模式，在该业务模式中，通过设置独立部门整合公司所有资源，瑞银的财富管理部门承载着经纪、证券承销、咨询和资产管理各部门客户和产品。瑞银提出“ONE FIRM”理念，激励各业务部门相互转介客户和产品，然后通过集团制定的内部定价机制来确定各部门的成本和收益，瑞银财富管理业务模式取得巨大成功。证
26、券公司通过打破隔离墙，在不同业务条线之间建立有效的协作机制可以增强证券公司的业务能力和扩张服务功能。例如，证券公司自营业务部门可以为资产管理产品提供阶段性流动性支持，从而增强资产管理产品的吸引力，证券公司可以将投资银行保荐和承销的项目介绍给自己的资产管理客户，以及证券公司经纪业务、投资银行客户与资产管理机构客户的业务共享等。为了防止证券公司自身经营风险向资产管理客户转移，证券公司在实施业务协同过程中可以实施“好人举手”制度，对于拟实施该项制度的证券公司须向监管部门提出业务方案和相应制度准备。在确保公开、公平、公正的前提下，经过监管部门验收后开始实施，运营过程中出现风险则一票否决。对此，我们建议监管部门可以采取先试点再逐步推开的思路推动证券公司整合各部门资源进行跨隔离墙的合作，以满足市场对于综合金融服务的需求。总之，在客观认识了中国证券资产管理业务发展现状和其发展路径后，在目前市场需求非常旺盛的背景下，券商资产管理业务的发展还需要监管层大力支持和呵护，更加需要在政策和规则层面上继续创造相对宽松的监管环境，自由竞争的市场环境，券商资产管理业务才会有更加美好的明天。
