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1、目 录中英文摘要、关键词I一、前 言1二、房地产投资信托基金概述1（一）房地产投资信托基金的含义1（二）REITs的特征11.流动性强22.透明度高23.法律要求严24.税收待遇好2（三）REITs的分类21.按投资类型分类22.按组织结构分类23.按投资人能否赎回分类3三、REITs的发展经验3（一）REITs发展顺应经济规律，满足了广大社会投资者的需求3（二）REITs的顺利发展离不开政府政策的支持3（三）健全的证券市场是REITs发展必不可少的外部环境4四、我国REITs的发展现状和发展意义4（一）REITs与房地产信托的异同4（二）我国房地产信托的发展历程与现状6（三）我国发展REIT
2、s的意义81.有利于完善我国房地产金融架构82.有利于我国房地产业的健康发展83.有助于疏通房地产资金循环的梗阻9五、我国发展REITs的可行性分析9（一）政策的支持9（二）证券市场的逐步完善10（三）投资需求不断增强101.个人投资者跃跃欲试102.机构投资者力量不断增强10（四）房地产市场的繁荣10六、我国发展REITs的障碍与解决措施11（一）面临的障碍111.法律障碍112.REITs投资资源障碍113.REITs经营管理水平障碍114.REITs发行的道德风险障碍12（二）解决对策121.完善相关法律体系建设122.扩大REITs的投资范围,培育新的利润增长点133.培养相关专业管理
3、和金融人才，建立专业受托机构134.构建有效监管体系14七、我国REITs的模式构建14（一）基金性质14（二）组织形态15（三）交易方式15（四）投资范围151.成熟商业物业152.廉价租房型的REITs16八、结束语16参考文献16致谢语18房地产投资信托基金及其在我国的发展摘要 随着我国经济的稳步增长，房地产业呈现出高速发展的态势。一方面，蓬勃发展的房地产市场对融资渠道创新的需求强劲；另一方面，投资者对投资产品的创新，对投资渠道的创新，需求迫切。在海外市场迅速发展的房地产投资信托基金具有流动性强，风险低，税收优惠等优势，也已成为房地产投资融资的新工具。本文首先对REITs的定义、种类、起
4、源与发展做出了系统的介绍，接着对REITs在美国等发达国家的发展现状进行概述，然后分析我国房地产金融的现状与存在的问题，最后，针对我国房地产金融存在的问题，借鉴发达国家的成功经验设计我国REITs的模式并提出我国发展REITs的建议。关键词 房地产投资信托基金 模式 房地产金融The Real Estate Investment Trust and its Development in ChinaAbstract: With the steady growth of Chinas economy, the real estate industry presents a trend of rap
5、id development. On one hand, the rapid development of the real estate market has the strong demand of financing channel innovation; on the other hand, investors have urgent need to invest in innovate financial products. In overseas markets, the rapid development of the real estate investment trusts
6、fund have strong liquidity, low risk, tax concessions and other advantages, have become a new instrument of real estate investment financing. This paper firstly introduces the definition, types, origination and development of REITs, then summarizes the REITs development situation for US and other de
7、veloped countries, analyses of the present situation and existing problems for Chinas real estate financing. Finally uses the successful experience of developed countries to design REITs mode for China and put forward the proposal of REITs.Keywords: REITs; pattern; real estate finance一、前 言随着经济全球化进程的
8、加快和我国经济的发展，我国的房地产正呈现迅猛的发展态势。长期以来，我国房地产企业的融资渠道比较单一，银行系统背负了房地产业大量风险。近两年来，紧缩房贷的政策措施相继出台，加大了房地产业从银行获得贷款的难度，致使房地产业融资瓶颈愈发突显。随着房地产业对资金的巨大需求、金融体系的不断发展和完善以及防范和化解商业银行风险的需要，构建渠道多元化、高效并且有利于风险分散的房地产金融成为中国房地产发展一个亟待解决的问题，而房地产信托投资基金的设立和发展则将大大推动这一进程。二、房地产投资信托基金概述我国的房地产开发资金来源中有60%70%直接或间接来自银行系统，另外的自筹资金主要有商品房销售收入转变而来，
9、大部分来自购房者的银行按揭贷款，按首付30%计算，企业自筹资金中有大约70%来自银行贷款，银行给予房地产企业的贷款已经远远超过房地产总投资40%的国际通行标准，1这给银行资金安全带来了极大的风险。房地产企业应拓展融资渠道，房地产投资信托基金成为关注的焦点。（一）房地产投资信托基金的含义房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITs）20世纪60年代在美国兴起，90年代迅速在全球推广。REITs实质上是一种证券化的产业投资基金，通过发行股份或收益单位，募集社会大众投资者的资金，并委托专门的机构进行经营管理，基金资产专门投资于房地产产业或项目，以获取投资
10、房地产的投资收益和资本增值的一种基金形态。2REITs不仅可以解决房地产公司的外部融资渠道单一和融资难问题，也可促进房地产业的资金结构和产品结构的优化，是一种风险较低的股权类投资产品，为中小投资者参与房地产投资和收益分配提供了现实途径。3（二）REITs的特征REITs除了具有信托的一般特征，即所有权和经营权相分离，信托财产独立性，有限责任和信托管理的连续性外，还具有以下特征：1流动性强信托财产是房地产证券，采取股票或受益凭证的形式，可上市交易，流通性强，而且投资者在持有股份1年之后可以要求投资信托公司回购其股份。2透明度高经营期间分为定期和不定期，财务运作对大众公开，透明度高，作为公众公司，
11、REITs必须定期地向外界公布各期财务报表。3法律要求严法律对REITs的结构，资产运用和收入来源进行了严格的要求。例如美国规定REITs必须有股东人数与持股份额方面的限制，以防止股份过于集中等。4税收待遇好可以获得有利的税收待遇，避免了双重纳税。REITs不属于应税财产，且免除公司税项。例如美国国内税收法第856款规定了REITs的免税地位，因为它起到的是金融中介的作用，替投资人购买房地产所获得的收益，只在分配给投资人后，由投资人纳税，而不像一般的公司利润那样，要在公司和收入者两方面双重纳税。4（三）REITs的分类1按投资类型分类（1）权益型REITs直接投资房地产，利润来源是公司的经营收
12、入和租金。（2）抵押型REITs指向开发商或房地产商提供抵押贷款，或投资房地产抵押证券。利润来源是发放抵押贷款所收取的手续费和抵押贷款利息。（3）混合型REITs是权益型REITs和抵押型REITs的综合。2按组织结构分类（1）契约型REITs投资者，管理者，托管人三方一起签订基金契约的形式发行受益凭证。（2）公司型REITs由公司直接发行受益凭证或股票的方式来筹集资金，投资者购买了受益凭证或股票就成为这个公司的股东，在承担有限责任的同时还分享公司的投资收益。3按投资人能否赎回分类（1）封闭型REITs发行规模是固定的，如果想要进行买卖，只能上市交易，而且不允许增发份额，有效的防止投资者的权益
13、被稀释减少。（2）开放型REITs发行规模不是固定的，允许增发数额，投资者也可以要求投资公司以基金的单位净值进行赎回。5三、REITs的发展经验目前，国际上的一些发达国家以及部分发展中国家都已经在房地产投资信托方面成功运作，如美国、日本、德国、澳大利亚、新加坡等都根据各自市场特点实行了不同的运作模式。经过近50年的发展，美国已经发展成为全球REITs最成熟的市场，并成为世界REITs发展的典范。本文主要分析美国REITs发展经验。（一）REITs发展顺应经济规律，满足了广大社会投资者的需求投资信托基金的产生与发展是和生产力以及社会财富发展的一定阶段相联系的。如果没有足够丰富的剩余资金游离于市场
14、之外，就没有投资信托基金这一产业的茁壮成长。20世纪60年代，随着美国经济的发展以及房地产市场的高速发展，广大社会投资者参与房地产投资的热情日益高涨，但由于房地产投资对资金的要求比较高，而且流动性不强，这些因素在一定程度上妨碍了社会公众投资者参与房地产市场的投资。在意识到这种情况后，为了给广大中小投资者创造投资机会并保护他们的利益，美国国会通过修改相关税法开创了REITs。（二）REITs的顺利发展离不开政府政策的支持REITs是一种独特的资产管理制度，在法律、税务、资产评估和监管方面都有不同于其它财产管理制度的要求。因此，发展REITs就需要具有和房地产业、信托业的特征相符合的税收、法律制度
15、，以明确各参与主体的地位、责任、权利。这就需要政府在政策层面给予一定的支持。纵观美国REITs的发展历程，可以发现，不管是刚刚创立的起步时期，还是后来受经济危机影响的调整时期，美国政府的一系列政策都对REITs的迅速发展起到了举足轻重的作用。从1976年税制改革法案、1986年的税制改革法案，再到1999年的(REITs现代化法案，无不显示法律政策对REITs发展的支持。在美国，REITs得以发展的根本原因在于REITs能享受税收优惠。首先，REITs作为人的集合不存在公司税的问题；其次，美国法律规定，REITs投资的房地产资产属于免税资产。为了鼓励REITs的发展，美国税法规定，对满足一定条
16、件的REITs可以免征公司所得税，且如果投资者以自身所有的房地产入股REITs，以换取“合伙经营份额”，税法将不做税收处理，直到投资者将这种份额变现。这样，美国的REITs获得优惠的税收待遇，避免了双重征税。6（三）健全的证券市场是REITs发展必不可少的外部环境任何一个REITs发展得比较好的国家或地区，都有一个相同的特点，那就是都有一个公开、透明、活跃的证券市场。只有健全的证券市场才能保证REITs的良好流动性。同时，健全的证券市场上对于信息披露有着严格的要求，投资者可以通过对这些信息数据进行分析判断，做出自己的投资决策，并通过买与卖的行为对REITs管理机构的业绩行为行使有效的监督和激励
17、，从而促进REITs的优胜劣汰。四、我国REITs的发展现状和发展意义目前，我国还没有形成真正意义上的REITs，但是近年来作为房地产证券化形式之一的房地产信托计划有了很大的发展。目前我国发行的房地产信托产品主要有两种形式：一种是贷款信托，信托资金用于贷款，与商业银行贷款基本相同，是我国目前房地产信托投资的主要形式；二是权益贷款，信托公司从房地产开发公司购买房地产的全部和部分产权，靠经营房地产来获得收入。（一）REITs与房地产信托的异同REITs与房地产信托的共同点在于两者都可以通过信托方式为房地产开发筹集资金。在REITs中，由REITs公司通过发行受益凭证的方式向社会融资；而在房地产信托
18、中，则既可以向社会投资者融资，又可以向银行融资。尽管俩者有以上相似之处，但两者在以下几方面有着明显的区别：7表1 REITs和房地产信托的区别REITs房地产信托定义主要以有经常性收入的房地产项目为投资和经营对象的集合投资计划委托人将其持有的房地产项目或权利信托予信托公司，以所信托的资产为标的，发行信托收益凭证给投资人性质集合投资计划，资产投资、运用为导向资产信托，资产流动为导向分类权益型、抵押型、混合型贷款型、财产型、股权型流通性定期赎回及认购或IPO形式上市交易收益凭证(信托合同)可私下备案转让投资对象75%以上资金投资于房地产只能投资于房地产投资回报90%以上的经营收益是以股息的形式按信
19、托契约享有信托收益风险房地产组合投资，专业顾问单一房地产收益，收益不稳定收入来源租金收入、资本利得、估值盈余、折旧单一房地产经营收益委托人基金管理公司，是法人机构土地或房屋的所有人，可以是法人，也可以是个人受托人接受委托人的资令进行房地产投资的房地产开发公司和保管机构（通常为商业银行）具有房地产信托经营资格的信托机构受益人代表公众投资者利益的投资公司或公众投资者本身房地产的所有者，认购受益权证或信托证券的投资者信托财产通过发行受益凭证向社会公众募集的资金土地或房屋等房地产资料来源：何海凝，尹阿东.房地产投资信托基金发展模式的研究J.中国建筑科学，2011，（1）.如表1所示，REITs与房地产
20、信托在委托人、受托人、受益人和信托财产方面都存在明显的区别，而在信托财产方面是两者最显著的区别。由此可见，REITs是一种独立的投资信托方式，它不是房地产信托中的一种。（二）我国房地产信托的发展历程与现状2002年7月信托投资公司资金信托管理办法出台，信托投资公司开展资金信托业务的许可使房地产商与信托公司找到了结合点，房地产信托的大规模发展。2003年央行“121”号文件出台之后，房地产投资信托成为房地产开发企业融资的新渠道。2003年第二季度全国各地的信托公司就推出针对房地产投资的集合资金信托产品54个，而且所有的产品都供不应求。全年约有70亿元资金通过信托方式进入房地产领域。从图1中可以看
21、出，2004年，共发行房地产信托产品114个，占全年信托发行总量的24.46%，发行金额138.44亿元，占全年发行金额总量的32.72%。2005年国内房地产信托市场继续呈现快速发展态势，不仅信托品种及规模迅速扩大，而且信托产品结构也呈多元化态势。全年共发行房地产信托产品130个，募集资金规模157.85亿元，绝对额大幅增加了35.1亿元，分别较上一年同期增长11%和28.73%。其产品发行数量和规模均为信托行业自2002年重新登记以来的最高峰值。2006年，国内信托市场共发行集合资金信托产品564个，发行规模606.33亿元，其中共发行102个房地产信托产品，募集资金总规模为173.87亿
22、元，占总规模的28.68%，较2005年130个的发行数量和157.85亿元的规模，分别下降了27.45%和提升了10.15%，发行数量的下降这可能是遭遇“54号文”对房地产信托的严厉调控原因。82007年，共发行了54个房地产信托产品，发行规模为121.52亿元，占发行总规模的11.27%。金融信托投资占比大幅提高，但是房地产信托规模却大幅降低，究其原因可能是1月份银监会主持修订的信托公司管理办法与集合资金信托计划管理办法的正式出台对房地产过分依赖贷款方式的信托产品产生了较为明显的影响；另一方面，自2005年以来，连续三年中央对房地产业综合调控政策持续出台，调控效应逐渐显现，市场环境趋于紧缩
23、，也是房地产信托产品大幅滑坡的重要原因之一。2008年，共发行集合资金信托产品684个，发行规模878.32亿元，其中共发行137个房地产信托产品，发行规模达到277.95亿元，占发行总规模的31.65%。该年度房地产信托规模大幅上涨，占比也有很大的提高。房地产信托募集资金量及占比均较上年大幅提高，说明由于金融危机的影响，随着银行对房地产贷款“严把大门”，更多地产、物业类企业求助于信托融资方式。2009年受银行信贷额度限制，房地产市场上演了一波信托融资潮。房地产信托产品发行呈加速上涨的趋势。国内共发行集合资金信托产品1175个，发行规模为1515.55亿元，其中共发行218个房地产信托产品，发
24、行规模达到449.16亿元，占发行总规模的29.64%。2010年，房地产信托扩张十分迅猛，直到银监会11月份一纸信托公司房地产信托业务风险提示的通知下发，房地产信托爆发式增长的态势才终于得到缓解。全年共发行了2212个集合资金信托产品，发行规模为3996.07亿元，其中共发行603个房地产信托产品，募集资金总规模为1993.11亿元，占总规模的49.88%。2011年，共发行集合资金信托产品4621个，发行规模为8130.29亿元，其中共发行了1003个房地产信托产品，发行规模2864.10亿元，占发行总规模的35.23%。与2010年同期相比，发行数量增长了66.33%，发行规模同比增长了
25、43.7%。截止2012年3月，共发行了850个集合资金信托产品，发行规模为1245.79亿元，其中房地产信托成立131个产品共256.65亿元，占比为21%。9图1 20042011年房地产投资信托产品发行规模资料来源：用益信托网.集合信托产品统计数据EB/OL.从以上的历程可知，我国房地产信托在短短几年内取得了飞跃式的进步，尤其2010年以来大规模的发行使得房地产信托一度独领风骚。目前的监管政策导向并非是要求信托公司不能涉及房地产信托，而是希望信托公司能够与一些大而强的房地产公司合作，让信托资金向更优质的房地产资源集中，因此，房地产信托的投资价值依然存在，并且仍旧具备相当的吸引力。（三）我
26、国发展REITs的意义房地产投资具有价值量大、建设期长、回报率高、周期性明显和风险性大等特点，使得房地产融资成为房地产业发展的关键。我国房地产业起步比较晚，加上金融市场不够发达和完善，房地产金融有待突破和创新，以房地产投资信托作为房地产的一种融资方式，将房地产市场与资本市场有机结合，解决房地产融资问题。1有利于完善我国房地产金融架构与国外成熟的房地产金融市场相比，我国房地产金融市场至今仍存在着许多突出的问题。首先，我国整个房地产金融仍靠单一的银行体系支撑着。从房地产开发方面的资金需求现状来看，中国房地产开发企业除了自有资金外，主要依靠银行贷款来维持房地产的简单再生产和扩大再生产。目前，来源于银
27、行的资金往往占到房地产资金的70%以上，有些企业甚至达到90%。10其次，我国尚未形成完备的房地产金融体系。我国房地产金融的二级市场仍在酝酿之中，银行间接金融完全压制住了以证券化为主要手段的直接金融，不利于避免系统风险在银行体系中的聚集。作为具有金融机构特征的REITs，发挥着市场信用的作用，是对银行信用的补充；REITs在国外既参与房地产一级市场金融活动，也参与二级市场活动，是房地产金融发展的重要标志，也是促进房地产金融二级市场的重要手段。因此，推出REITs将大大地提高房地产金融的完备性，是房地产金融走向成熟的必然选择。2有利于我国房地产业的健康发展首先，REITs可以改善房地产企业的融资
28、渠道，有利于降低其对银行贷款的依赖性。其次，可以促进房地产企业的规范化操作。REITs具有分散投资、降低风险的基金特性，不会对一个企业投入大量的资金以至取得控股地位，它作为小股东必然更加关注企业的规范化运作，从而对房地产企业的运行起到外部监督的作用。最后，可以优化房地产行业内部结构。REITs在利润的驱动下将把资金投向具有一定潜力的房地产企业及项目，从而促进房地产企业的优胜劣汰和房地产项目的优化。同时，在基金支持下还可以通过兼并、收购等手段加快同行业企业间的联合，有利于房地产大型企业集团的出现，从而实现资源的优化配置。3有助于疏通房地产资金循环的梗阻金融体系的核心作用是将融资需求和投资需求进行
29、有效匹配，最大限度地将金融资源从过剩方向需求方融通。REITs的引入，将避免单一融通体系下银行相关政策对房地产市场的硬冲击，减缓某些特定目的的政策对整个市场的整体冲击力度；将为那些有意分享房地产行业增长的投资者提供投资机会，有助于缓解我国金融体系的错配矛盾。此外，投资人购买REITs投资品，收益较高，并且收益率较稳定。房地产的固有特性决定了REITs具有保值增值的功能，因此房地产投资的收益相对比较稳定。而对于金融市场而言，多了一种投资产品。五、我国发展REITs的可行性分析我国通过基本完善的法律框架确立了信托业在我国金融业的地位，为信托业步入正轨提供了制度保障，鉴于信托业在业务发展方面内在的潜
30、能，业内信托产品创新气氛浓厚，新产品不断涌现，这都为REITs在我国的推行提供了良好的契机。（一）政策的支持我国在信托投资方面，已经颁布了中华人民共和国信托法、信托投资公司资金信托管理暂行办法、信托投资公司管理办法、中国人民银行关于投资信托公司资金信托业务有关问题的通知，这些法律法规为我国发展房地产投资信托提供了法律支持。2008年12月国务院常务会议研究确定了九条金融促进经济发展的政策措施，其中，REITs作为创新融资方式的性质得到了明确。央行、银监会和证监会此后对其进一步发展也持积极态度，相关管理办法和试点设计方案稳步推进。2009年8月，“银监会版”房地产集合投资信托业务试点管理办法草拟
31、完成。2010年以来央行逐步实行紧缩货币政策，银行信贷额度受到了严格控制。与此同时，银监会发布关于加强信托公司房地产信托业务监管有关问题的通知收紧了对房地产信托的政策，有效地控制房地产业融资风险有利于后续的REITs产品顺利发行。11（二）证券市场的逐步完善REITs要能够顺利发展，必须有一个公开、透明、活跃的证券市场作为支撑。目前，我国证券市场对于经济、金融发展的重要性已经取得社会各界的认同。股权分置改革的完成，意味着不同股东的利益行为机制将一致化，市场的制度基础将会发生了根本性改变；证券市场的创新空间将大为拓展；机构投资者将日益成为市场的主体，市场投资将向长线投资为主的方向转变。这些变化都
32、为REITs在我国的顺利发展起到推动作用。（三）投资需求不断增强1个人投资者跃跃欲试随着国家经济的发展，居民收入水平的提高，形成了巨额的社会闲散资金。随着金融投资意识深入人心，居民投资需求不断增强。然而由于缺乏投资渠道，居民的巨额储蓄一直无法用于多元化投资。对于房地产而言，虽然投资回报很丰厚，但房地产业是资金密集型的行业，只能由少数有钱人投资，普通的个人投资者根本无法进行投资。REITs可以促进房地产市场的公平性，给广大中小投资者提供投资机会，打破少数有钱人对房地产投资的垄断，让中小投资者也可以享受房地产业增值带来的甜头。2机构投资者力量不断增强我国商业保险公司的资金实力越来越雄厚，但是目前国
33、内的投资渠道过于狭窄，造成投资组合的风险分散水平低，保险资金迫切需要扩展新的投资渠道。且随着我国的社会保障制度改革的深化，社会保障基金和养老保险基金也持续稳定地增长，而单一的国债投资品种和银行间同业拆借不能充分满足基金持有人日益增加的增值要求，需要开辟更多的能够满足其风险收益水平要求的投资渠道。REITs较长的投资期限、较高的投资收益、较合理的风险收益水平无疑符合保险资金和社会保障资金的投资需求。一旦突破法律上的限制，REITs必然会成为这些机构的重要投资选择。（四）房地产市场的繁荣中国的房地产市场经过10多年的发展成长，已渐入佳境，房地产开发面临着新一轮的调整和提升，法律及政策更加规范和透明
34、，土地资源真正走入市场化轨道，开发商的数量在减少，而大规模的开发商正在成长、形成，投资商与开发商的角色分工也日益明晰，开发的产品的质量和品质明显提高，房地产投资额不断增长，大规模资金需求如饥似渴，建设规模不断扩大，房屋价格平稳上升。国民收入增长使居民财富积累加快，“有地斯有财”的五千年中国财富观带动着中国居民投资于房地产的热情和偏好。加上中国的城市化进程又使房地产产业的预期更加看好。中国经济的持续发展，房地产市场的繁荣兴旺，都为REITs的发展带来宏观保证。六、我国发展REITs的障碍与解决措施REITs的发展，光有内在的必然性是不够的，还要有外部环境的配合。从美国等国家REITs的发展轨迹看
35、，环境的作用至关重要，无论是法律制度，税收制度，还是金融市场，这些外部因素往往会制约或推动着REITs的发展。（一）面临的障碍1法律障碍为保证REITs规范高效运作，一个完整健全的法律体系是必不可少的。由于内地引入REITs概念的时间并不长，相关部门对REITs的认识需要进一步深化，所以目前并没有专门的REITs法规。同样，在税收体制方面仍然存在不足，目前，仅有1998年颁布的关于证券投资基金税收问题的通知中明确了基金营业税、印花税和所得税的征收问题，对于信托财产管理中的税收征管问题，至今始终没有法律法规出台。我国呈现出总体税负过重的特征，这不仅损害了投资者的利益，还影响了投资者对基金的投资积
36、极性，不利于REITs在我国的推行。2REITs投资资源障碍房地产投资信托中很关键的一个概念是收益性房地产，即是说投资者是从房地产源源不断产生的租金收益中持续获益的。而我国1998年才进行了住房制度改革，12住房商品化的时间较短，所以，在我国房地产市场供给结构中，具有独立产权的住宅居于主导地位，住宅的交易也以一次性销售为主，符合REITs主要投资范围的成熟商业地产和出租型公寓则十分稀缺，REITs推出后很可能面临缺乏适宜投资对象的难题。3REITs经营管理水平障碍在REITs运作过程中，REITs收益水平的高低直接受托管机构经营管理水平的影响。亚洲的日本、新加坡、中国香港等地为规范REITs的
37、有效运作，都以法律的形式对REITs中的管理公司所应具备的条件进行了严格的规定，以此保证管理公司物业经营管理的质量，充分维护REITs投资者的利益。与此同时，和REITs推出密切相关的信托投资公司、资产管理公司、基金上市发行服务公司等机构也还需进一步规范。目前在我国，私募REITs已出现，但相关私募物业经营人才缺乏，都是从房地产公司转型过去的中高层人员，至于专门从事REITs事业的人员培训、资格认证体系等还远远不在日程上。目前国内从事REITs业务的证券服务机构也不多，经验相对缺乏。这些在REITs发展的初期可能会带来市场接受的障碍。4REITs发行的道德风险障碍作为一项新型投融资工具，REI
38、Ts在我国的推出所要面临的障碍还包括道德风险和信息披露等诸多问题。投资基金尤其是产业投资基金在我国还没有形成完善的运作模式，对基金管理人的有效的约束机构和激励机制尚未形成，容易发生基金管理人的道德风险。由于存在信息不对称，基金管理公司在经营管理过程中往往会利用各种机会牺牲基金投资者的利益为自己谋取好处。另一方面，REITs通过股权投资于房地产企业很有可能会发生被投资企业的道德风险。由于我国的现代化企业制度在相当多的企业还没有真正建立，多数企业面临着所有者缺位、法人治理结构低效运作等诸多问题。（二）解决对策1完善相关法律体系建设立法机构应进一步完善基金法、公司法、信托法、信托投资公司管理暂行办法
39、、证券投资基金法等法规，规范REITs的具体运作。但光有这些法律法规是不够的，最主要的是应该尽快制定专门针对产业投资基金的产业投资基金法，借鉴国外的经验，对REITs的设立条件、上市要求、资金来源、投资方向、收入分配等各个方面进行规范，明确界定基金所涉及的各方主体的权利义务，确保基金持有人的利益，使我国的REITs从一开始就有法可依，以规范的形式发展。13相关机构还应对现有的房地产法律法规不断完善。在房地产产权问题上对产权的界定应当更加明确，简化现行的产权登记过程，减少运作成本，对房地产产权分割与转让的规定进行调整，取消房地产只能进行整体转让的限制。规范房地产评估和信用等级制度。明确房地产评估
40、中介机构在REITs中的资格和职责，规定房地产或其相关权利交易达一定金额的，应先聘请依法设立的专业评估机构出具估价报告书，并规定估价报告书的基本内容，确定对房地产进行评级的程序和方法，以及评级机构的要求和职责，确保评级的公正性和规范性。政府应当对现行税法进行改革，避免双重征税，给予REITs税收方面的优惠，为其发展创造良好的税收环境，我国在这方面可参照美国税法的有关规定。2扩大REITs的投资范围,培育新的利润增长点美国政府多次修改法令，扩大REITs的投资范围，为REITs培育新的利润增长点。1997年的1997简化法案，扩大了REITs增值服务的范围（注:仍然必须是与房地产相关的增值服务）
41、。1998年REITs现代法案出台，允许REITs设立各种纳税子公司，经营非房地产业务，REITs经营方式更加多样、经营内容更加多样。现在，越来越多的REITs直接参与到项目的建设中，开发商直接从REITs那里获得建设资金，和REITs分享开发利润，已经成为一种主流趋势，开发商与REITs分享开发利润的时候，也获得了权益资金的免费使用权。14允许REITs介入开发领域，投资触角前伸，一方面与开发商有谈判主导优势，分享开发利润；另一方面，获取土地后，由开发商进行房地产定制建造，将有利于REITs投资回报的提升。直接参与项目建设的开发合资权益型REITs的优点在于：REITs可以分享开发利润，现实
42、情况中，很多REITs同时是投资人，也是业主，开发合资权益型REITs可以降低业主的成本；同时，开发商从REITs获得资金，资金成本低。3培养相关专业管理和金融人才，建立专业受托机构发展REITs，必须拥有一批既具有战略投资眼光，精通投资银行业务，懂财务通法律的理财专家，又对房地产业有一个比较全面的把握能力的专业管理人才。而现阶段国内能够符合这些条件的人才并不多，基金管理人员往往擅长单一的专业领域，很难适应大规模REITs的经营运作，所以发展我国REITs迫切需要更多相关专业人才。加强REITs的专业管理人才培养，需要尽快建立起一支既精通业务又了解房地产市场，熟悉业务运作的专门管理人才队伍。可
43、以建立基金经理资格认证制度，通过严格的考试，对于符合基金经理人资格条件的人才允许进行市场。加强与国际同行的合作与交流，可考虑引进与送出培训结合的办法，尽快培养出我们自己的较为完善的队伍。与此同时积极促进REITs业务所必不可少的律师、会计师、审计师、资产评估师等服务性人才的队伍建设。4构建有效监管体系REITs的成长成熟特别需要有效的监管体系以保护投资者利益以及建立市场信心。在这个问题上，一是要确立REITs产品监管机构，针对REITs具有跨行业(跨房地产市场和资本市场)的特点，尽可能避免出现多头监管的格局，以增强监管效率；二是要完善REITs产品的信息披露制度，参照上市公司的信息披露要求，制
44、定专门的制度，以满足投资人、托管机构和监管部门的需求。要强化信息披露制度，一方面应加速相关法律制度的出台，制定出具体的违规行为判断标准和惩处方法，以堵住信息披露不规范的法律漏洞；另一方面，加大中介机构的连带责任。防止中介机构披露不合格的会计信息。与此同时，还要建立一个系统性、跨部门的监管体系。目前信托计划由银监会审批和监管，将REITs作为信托产品上市，涉及大量的部门之间职责划分和协调问题。因此，我国的REITs要在交易所上市，应该建立一个由银监会、证监会、证券交易所等相关部门参加的监管小组。证监会作为集体投资计划的负责机构；证券交易所则负责上市事宜，包括监督上市程序及监察执行有关上市规则；银
45、监会监督有关资金投向。七、我国REITs的模式构建积极探索REITs，一方面可以为我国房地产业开辟新的融资方式和手段，有助于吸收越来越多的社会闲散资金，将短期灵活的社会资金转变为长期稳定的资本投资，有助于我国房地产资本市场的形成，另一方面还在一定程度上提升我国房地产信托的运作理念及模式。（一）基金性质我国REITs处于起步期，基金规模不宜太大，并且我国在REITs这方面缺乏经验，所以借鉴美国的模式，这样可以降低由于缺乏经验而导致的非理性投资。在资金筹集这方面，我国REITs比较可行的筹集资金的方式是成立公募REITs。公募发行REITs可以把中小投资者和社会上的一些闲散资金汇集起来投资于资金需
46、求量较高的房地产行业，使得广大投资者无论资金数额大小均可以参与房地产投资，分享我国房地产业高速增长带来的较高收益。15而且，目前我国公募化金融产品已经初具规模，很多市场基础条件和资源可以共享和利用。同时，作为一种典型的公募型信托产品，证券投资基金在我国的发展已经日趋成熟，给REITs的制度安排提供了较好的借鉴作用。（二）组织形态我国REITs应首选契约型基金组织形式。因为契约型基金的所有权与受益权分离使得信托财产具有独立性，基金收益可以得到法律的保护，符合REITs风险低的特性，而且只需纳税一次，可提高基金收益。而公司型的基金，具有基金经理和公司股东信息不对称的缺点，且除了要交公司所得税的同时
47、还要交投资者收益分配的个人所得税，不能很好的保证股东的利益。（三）交易方式实施封闭式的交易方式符合我国国情的。首先，房地产行业对资金的需求量大，并且周期较长，封闭式基金的特点可以保持基金规模不变，便于投资运作。而且，房地产行业和证券市场都有较高的波动性，封闭式基金的形式有利于管理人的管理和风险控制，也便于监管人的监管，而且开放式基金要保留一部分的资金用于投资者的赎回，这样会影响到基金的收益。再者，考虑到我国REITs市场法律的不健全，封闭式基金比其他模式更适合。（四）投资范围根据我国目前的情况，我国在实施契约式REITs时，要明确其投资范围。根据美国的经验，投资业务可以向以下几个方面发展：一是以股权的形式投资于未上市的房地产公司。这样可以有效地改善其资本结构，降低高负债经营带来的风险。二是投资于实物资产，例如一些比较成熟的房地产项目像写字楼、酒店、娱乐中心等等。投资实物资产风险较小，经营收人也较稳定。1成熟商业物业主要是成熟商业物业，并且是优质的、升值潜力大商业
