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1、债券价格与收益,报告人：刘慧,小组分工展示,刘慧、刘悦（特征、定价、量值）李志鹏、郑超（CDO、CDS模型）李治娟（市场风险综合度量）樊瑾瑾（习题：1-10题）海玉红（习题：11-19题）周勇（习题：20-28题）张维铎（习题：29-31题）王弘旭、马小钦（CFA试题探究）,债券价格与收益,一、债券的特征,1994年交易所开辟国债期货交易。1995年财政部发行记账式国债。1997年人民银行决定商业银行全部退出上海和深圳交易所的债券市场。,我国债券流通市场的历史演变过程,上海证券交易所为代表的场内债券市场(1994年至1997年),1、债券市场演变过程,3安全性,1偿还性,2流动性,4收益性,基
2、本特征,流动性,市场对债券转让所提供的便利程度速度；还表现为债券在迅速转变为货币时，是否在以货币计算的价值上蒙受损失成本。,收益性,投资债券给投资者定期或不定期地带来利息收入；投资者利用债券价格的变动，买卖债券赚取差价。,偿还性,发行人在偿还期限到期时，必须按约定条件偿还本金并支付利息。,安全性,债券持有人的收益相对固定,2、债券基本特征,按利息支付方式,按债券发行地和标明面值的币种所在国家是否相同,按债券发行主体,附息债券贴现债券息票累积债券,国内债券（内债）国际债券,中央政府债券中央政府机构债券地方政府债券金融债券公司债券,3、债券不同分类,银行利率水平,发行者的资信状况（债券评级）,债券
3、的偿还期限,资本市场资金供求情况,债务人对资金需求的时限,未来市场利率的变化趋势,证券交易市场的发达程度（债券的变现能力),4、利率、偿还期限影响因素,二、债券的定价,1、债券的价格,债券的票面价格包括：1、债券的票面币种 确定币种主要考虑债券的发行对象以及发行者的需要2、债券的票面金额 债券票面金额的确定要根据债券的发行对象、市场资金供给情况及债券发行费用等因素综合考虑。债券的发行价格指债券在一级市场发行的价格。发行人可以选择溢价发行、折价发行或平价发行。,债券定价的原理：,马尔基尔最早系统提出了债券定价的5个原理。1.债券的价格与债券的收益率成反比例关系。2.当债券的收益率不变，即债券的息
4、票率与收益率之间的差额固定不变时，债券的到期时间与债券价格的波动幅度之间成正比关系。3.随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增速度减少。4.对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致债券价格下降的幅度。5.对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价格的波动幅度之间成反比关系。,2、债券定价原理,一般公式,一般公式：,-V表示内在价值，F表示未来的现金收入，n表示债券到期期限，r表示贴现率,二、债券的定价,二、债券的定价,几种特殊的形式：1一年付息一次债券的价格公式,式中：P为债券的理论价格；C为每年支付的利息；M为面值；r为必
5、要收益率；t为时期；n为剩余期限。,二、债券的定价,2半年付息一次债券的价格公式,半年付息一次债券的定价只须在一年付息一次债券的价格公式上进行调整即可。,二、债券的定价,3一次还本付息债券的价格公式,式中：P为债券的理论价格；M为面值；i 为债券票面利率；r为必要收益率；t是剩余期限（t=n，n-1，2，1，0）；n为债券期限。,二、债券的定价与收益率的多种量值,4贴现债券的价格公式贴现债券以低于面值的价格发行，到期时以面值偿还，且不附息票。,式中：P为债券的理论价格；M为面值；n为剩余期限；r为必要收益率。,永久性债券,二、债券的定价,债券价值等于其预期现金流量的现值,单个债券现金流：零息债
6、券、附息债券组合债券现金流,零息债券的现金流,零息券不规定票面利率，贴现发行，到期后按面值支付，贴现与面值之间的差额就是实际支付的利息,例如，一支期限为1 年的零息债券，发行时的价值为98 元，到期支付100元 其内涵收益率是r，那么有98(1+r)1=100r=2.04%，这既是零息券的内部收益率，也是一年期即期利率。,如果投资人在1 年期间里的第150 天要按一定价格买进同一支零息债，那么按2.04%的收益率为其定价，其参考价格是：可见，如果投资者按99.17 元的价格买入债券，到期未时仍可获得2.04%的到期收益率,二、债券的定价,附息债券的现金流,附息券是指在票券上附有息票，按一定期限
7、分期付息的债券。附息券一般都规定票面利率，在偿还期限内给持有人带来一系列的现金流是附息债的一个基本特点,二、债券的定价,单个债券现金流的计算,例：一支 5 年期附息券，面值100 元，每年收到利率5%，求其现值,例：ASS公司五年前发行面值为1000元的25年期债券，息票率为11%，同类债券的收益率为8%。假设每年付息一次，计算ASS公司债券目前的场价格,ASS公司债券价值：P=,：,若每半年计息一次，则I=1 00011%/2=55（元）n=220=40（期），则债券的价值为：,二、债券的定价,债券组合的现金流,一般而言，债券投资者并不单单购买一支债券，大多数情况下会将资金投资于几支债券。不
8、同债券由于发行时间，付息频率不同而会产生不规则的现金流。债券组合的价值是组合中各个债券现金流贴现后价值的总和,二、债券的定价,价格收益率曲线,在债券的息票率、到期期限和票面价值一定的情况下，决定债券价值（价格）的惟一因素就是折现率或债券必要收益率。,二、债券的定价,图2-1 息票率为8%的20年期债券价格收益率曲线,二、债券的定价,价格收益率曲线启示：,1.债券价值与必要收益率之间的关系 当必要收益率息票率时，债券等价销售；当必要收益率息票率时，债券溢价销售；当必要收益率息票率时，债券折价销售。,2.价格收益率曲线的特征 价格收益率之间的关系不是呈直线的，而是向下凸（convexity）的。当
9、必要收益率下降时，债券价格以加速度上升；当必要收益率上升时，债券价格以减速度下降。,二、债券的定价,（四）债券价格的影响因素内部因素：票面利率、期限、收益率、相关条款、信用等级外部因素：市场利率水平、中央银行的金融政策、汇率、经济形势、通货膨胀水平,二、债券的定价,三、债券各种收益率的量值,（一）、分析收益率的意义：a.任何投资，投资者本质上关心的都是收益率b.不同债券进行比较时，收益率更具可比性,债券的各种收益率,1、到期收益率(yield to maturity)是使得承诺的未来现金流量的总现值等于债券当前市场价格的贴现率。到期收益率与项目评估中的内部收益率（内在收益率）概念一致。2、到期
10、收益率包含的三个假定：a.没有违约风险b.投资者持有到期c.再投资收益率不变,（一）到期收益率,计算方法：试错法，即先选择一个贴现率计算其内在价值，与债券价格进行比较，如果比债券价格大，则选择一个较大的贴现率再进行计算；如果比债券价格小，则选择一个较小的贴现率再进行计算。直到找到一个使内在价值与债券价格相等（约等）的贴现率。可用财务计算器或计算机计算。,债券的各种收益率,Excel“财务”工作表,债券的各种收益率,评价方法：单一债券选择：与期望收益率或必要收益率比较多个债券之间比较：内在价值是一个绝对指标，只能与市场价格进行比较；而到期收益率是一个相对指标，可以对不同的债券进行横向比较，选择收
11、益率较高的债券,债券的各种收益率,三、债券收益率的多种量值,计算例子：假设有一债券面值M=100，期限 n=2年，票面利率i=5%，市场价格P=94.69，试计算其到期收益率。对于期限为2年的债券计算器到期收益率较为容易，直接解二次方程即得，V(7.975%)=94.69。利用Excel的IRR函数计算到期收益率，例：696国债，前面的例子中已计算出，收盘价是132.93元时，其到期收益率IRR=2.98%,债券的各种收益率,（二）持有期收益率,持有期收益率即持有期回报率，是指投资者在投资债券后在到期日前将其卖出，在一段持有的时间里的收益水平。,债券的各种收益率,例:假设你以1 170.27元
12、的价格购买了息票率为12%的20年期债券，其YTM为10%。基于对经济形势和资本市场的分析，你预期5年后该债券的YTM将下降至8%，如果这个判断是正确的，你希望计算5年后该债券的未来价格(Pf)，以估计预期收益率。假设估计的持有期为5年，即剩余年限为15年，市场利率为8%。,债券的各种收益率,该债券第5年末价格：P=,债券的各种收益率,该债券的持有期收益率为：,债券的各种收益率,（三）实际收益率式中：R为实际持有收益率；为期初或买入价格；为期末或出售价格；N为持有期限；360/N是实际天数调整，使R为年收益率。,债券的各种收益率,三、债券收益率的多种量值,以“11兰城投”为例，它是兰州市城市发
13、展投资有限公司2011-12-15发行的公司债，期限7年，票面价格100，票面利率8.2%按年付息根据实际收益率公式：2012-11-19日价格为106，N=340，计算收益率为：R=6.35%,以EXCEL中YIELD函数计算该债券到期收益率：我们看到两种方法计算出的收益率误差在0.006，基本吻合。,三、债券收益率的多种量值,三、债券收益率的多种量值,这里利用一年付息一次债券价格公式：当收益率R=6.95时，债券价格为106.78.,信用违约掉期与担保债务凭证,CDO，担保债务凭证，是一种包裹、组合多重债权资产的金融商品。它通过将基础资产处理成风险和收益不同的等级债券，供投资者购买。CDS
14、，信用违约掉期，可以被看作是一种金融资产的违约保险。CDS的实质是买方向卖方买入的期权，该期权保证买方可以在违约或者到期得到债券的面值。,担保债务凭证CDO,担保债务凭证CDO的流程图,CDO的风险,信用风险流动性风险资产分散性风险提前还款风险,我国CDO的发展,2005年4月，中国人民银行和银监会联合发布了信贷资产证券化试点管理办法，并决定由建设银行进行住房抵押贷款证券化产品和国开行试点信贷资产证券化产品试点。2005年12月15日，“开元”“建元”资产支持证券同时发行，并正式进入银行间债券市场交易。,CDO的主要参与者,信用违约掉期CDS,信用违约掉期CDS的流程图,贷款资金,利息,贷款申请者违约风险的承担,保险费,CDS定价的二叉树法,信用违约掉期的定价,卖方对CDS的定价主要考虑CDS带给其未来现金流现值的大小。现金流主要包括收取“固 定 端”和支出“浮动 端”；其中 固 定 端 是买方周期性的支出，也就是卖方的周期性收入而浮动 端 是指一旦发生违约情况，卖方的支出。因此，卖方对CDS的定价主要由债券的违约概率和卖方违约损失两个因素共同决定。,T,kank you,谢谢批评指正,
