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1、1,第四章 企业筹资决策,本章主要内容：资本成本 杠杆利益与风险 资本结构决策 资本结构理论,2,第一节 资本成本,一、什么是资本成本？二、个别资本成本的估算三、加权资本成本四、边际资本成本,3,一、什么是资本成本？,实际成本：取得和使用资本而支付的各种费用或代价。筹资费用用资费用预期成本：资本提供者要求获得的最低报酬率。,4,二、个别资本成本的估算,（一）债券成本（二）银行借款成本（三）优先股成本（四）普通股成本（五）留存收益成本,5,（一）债券成本,I*(1-T)Kb=B0*(1-f)B*i*(1-T)Kb=B0*(1-f),6,（二）银行借款成本,I*(1-T)Kl=L*(1-f)L*i
2、*(1-T)Kl=L*(1-f)Kl=i*(1-T),7,（三）优先股成本,D KP=P0*(1-f)P*i KP=P0*(1-f),8,（四）普通股成本(1),9,资本成本,（四）普通股成本(2)jRfj(RmRf)（五）留存收益成本与普通股成本估计方法相同因为没有所得税和交易成本，因此略低于普通股成本,10,三、加权资本成本,KW=Wb*Kb+Wl*Kl+WP*KP+We*Ke+Ws*Ks资金比重（权数）的计算某种资金的比重=该种资金/资金总额权数：账面价值、市场价值、目标价值,11,四、边际资本成本,资料1：投资项目及其预期收益率,12,资料2：目标资本结构,长期负债32（百万元）优先股
3、8（百万元）普通股40（百万元）该结构即是企业的目标资本结构。,13,资本成本数据,1、M公司在5百万元范围内能按税前9%成本负债筹资，而当负债筹资额超过5百万元后，将使债务成本上升到10%。2、优先股成本为10%。3、M公司的所得税率为40%(为简便起见)。4、该公司期望未来年度将有10百万元的内部留存用于投资，M公司现时的股利(D0)是每股2元；其普通股现时售价为每股25元，而未来新股发行价定为每股24元。假定该公司收益及股利增长率为7%，公司股利支付率也将保持不变。,14,要求：判断哪些项目可行？,第一步：计算目标资本结构负债：32/80=40%优先股：8/80=10%普通股：40/80
4、=50%注意：计算目标资本结构时不包括流动负债,15,第二步：计算个别资本成本,债务资本成本=9%（1-40%）=5.4%（1-5百万）或=10%（1-40%）=6%（5百万以上）优先股成本=10%（已知）权益资本成本：内部留存成本=2（1+7%）/25+7%=15.6%发行新股成本=2（1+7%）/24+7%=15.9%,16,第三步：计算筹资突破点,筹资突破点=某种资金来源筹资额/该种资金来源所占比重突破点1=5/40%=12.5（百万）突破点2=10/50%=20（百万）,17,确定筹资范围及相应的个别资本成本,18,边际资本成本的计算结果,19,结论,A、B项目可行C项目不可行,20,
5、第二节 杠杆收益与风险,一、成本习性分析二、杠杆与利润表三、经营杠杆与经营风险四、财务杠杆与财务风险五、联合杠杆与总风险六、杠杆原理与资本结构决策,21,一、成本习性分析,成本习性成本总额与业务量之间的关系固定成本约束性固定成本酌量性固定成本变动成本混合成本总成本模型 y=a+bx,22,二、杠杆与利润表,杠杆分析用利润表A公司销售 5000000变动成本 3000000贡献毛益 2000000固定成本 1000000息税前利润EBIT 1000000利息 250000税前利润EBT 750000所得税（40）300000税后利润EAT 450000优先股利 150000普通股收益 30000
6、0每股收益 3.00,23,三、经营杠杆与经营风险,经营杠杆：由于固定成本的存在，而引起的EBIT变动率大于销售变动率的现象。经营杠杆系数(DOL)=EBIT变动率/销售变动率=（EBIT+固定成本）/EBIT其它因素不变的情况下，经营杠杆系数的高低取决于固定成本的高低。,24,经营杠杆与经营风险的关系,例如：经营杠杆系数越大，EBIT的变动幅度越大，由此，经营风险也就越大；某一公司的经营杠杆实质上表现为生产过程的函数，当公司采用资本密集型组织生产时，由于固定成本较高而变动成本较低，从而其杠杆系数较高；反之，劳动密集型的生产组织，其杠杆率相对较低。,25,四、财务杠杆与财务风险,负债经营的潜在
7、收益与风险负债经营的前提：期望资产收益率债务利率财务杠杆系数(DFL)财务风险高低的描述DFL=EPS变动率/EBIT变化率=EBIT/EBIT-I-DP/(1-T)DFL的高低取决于公司固定的财务费用的大小，而固定性财务费用的大小又取决于公司资本结构中负债及优先股筹资所占比例，比例越高，DFL越大，财务风险也越高；反之则相反。基于这种判断，DFL系数也成为判断公司财务风险的重要标志之一。,26,五、联合杠杆与总风险,联合杠杆反映了销售变动对EPS变动的影响程度，反映了企业的总体风险。联合杠杆系数(DCL)=EPS变动率/销售变动率=经营杠杆系数财务杠杆系数联合杠杆现象是固定成本、固定财务费用
8、共同作用的结果。,27,六、杠杆原理与资本结构决策,一个企业承受风险的能力总是一定的；经营风险较低的企业，可以安排较高负债率的资本结构；经营风险较高的企业，必须安排较低负债率的资本结构,28,第三节 资本结构决策,一、最优资本结构二、EBIT-EPS分析法三、比较资金成本法四、因素分析法,29,一、最优资本结构,加权平均资本成本最低企业价值最大,30,二、EBIT-EPS分析法,权益筹资优势区 负债筹资优势区 负债筹资线 权益筹资线 EBIT-EPS无差异点 EBIT-EPS分析原理,31,EBIT-EPS无差别点的计算,(EBIT-I1)(1-T)-D1(EBIT-I2)(1-T)-D2=N
9、1 N2判别标准：当实际或预计EBIT EBIT时，负债融资较优；当实际或预计EBIT=EBIT时，两种方式皆可；当实际或预计EBIT EBIT时，权益融资较优；,32,例题,A公司现时资本结构中仅有普通股35百万股，假如该公司正考虑其资本支出计划且所需资本300百万元，有两个方案：(1)全部用权益筹资，它将意味着要发行另外15百万股(每股市价20元)；(2)用债务筹资，它将意味着发行300百万元，年利率为10%的长期债券。所得税税率为40%。假设企业预计EBIT为125百万元，要求判断企业应采用何种筹资方式？,33,解题,(EBIT30)(140%)0/35(EBIT0)(140%)0/(3
10、515)得EBIT100(百万元)判断？,34,三、比较资金成本法,见书中例题,35,四、因素分析法,企业销售的增长情况企业所有者和管理人员的态度贷款人和信用评级机构的影响行业因素企业规模企业的财务状况资产结构所得税率的高低利率水平的变动趋势,36,第四节 资本结构理论,本节内容：M-M理论无税下的M-M理论有税下的M-M理论静态均衡理论不对称信息理论ROSS的不对称信息理论MYERS的不对称信息理论,37,一、无税下的MM理论:假设,没有所得税(公司和个人)；买卖证券没有任何交易成本；市场有足够的买方和卖方，从而单个投资者对证券价格不产生重大影响；投资者都能免费得到相关信息；所有投资者均能按
11、同一利率借入或贷出，或者说，个人能以与公司相同的利率借入或贷出，且借贷利率相等。同时，MM还假定所有投资者是理性的，且对公司盈利水平具有相同的预期,38,无税下的MM理论:结论,39,图形解释,企业如果试图用债务来代替权益进行筹资，尽管债务成本比权益成本更便宜，但企业的加权资本成本不变。这是因为，当企业增加债务时，作为剩余索取权拥有者的股东承担的风险加大了，因此股东会相应提高其权益成本，这种提高了的权益成本正好抵消了因低成本债务筹资而获得的好处，两者抵消，从而企业价值、加权资本成本与财务杠杆无关。,40,有税下的MM理论,41,图形解释,M-M有税下的资本结构理论表明，在没有破产成本情况下，企
12、业价值是财务杠杆的增函数。这一结论暗含着：企业应采用几乎全部由债务组成的资本结构。,42,二、均衡理论,1.破产及相关成本:利率提高投资机会丧失财务重整破产2.代理成本:监控和签约成本,43,均衡理论下:企业价值,44,均衡理论下:资本成本,45,图形解释,有债公司价值无债公司的市场价值税减收益现值破产成本现值代理成本现值价值最高点即是最优资本结构起初，增加负债不会引起权益资本成本和负债成本的变化，而负债达到一定程度以后，权益资本成本和负债成本都会上升（预期财务风险增加），从而导致WACC先降后升WACC最低点即是最优资本结构。,46,三、不对称信息理论：ROSS,公司筹资、投资和股利分配决策的改变在实质上都意味着一种信号，一种对投资者有用的且关于管理者评价公司预期收益、市场价值的市场信号信号理论。研究表明，资本结构改变及新股发行将对股市产生消极影响，而新债发行将不会对股市产生重大影响；相反，股票回购将对股市产生积极影响；提高负债比率的行动将对股市产生积极作用，反之则相反。,47,三、不对称信息理论：MYERS,顺序筹资理论：首先，与外部筹资(发行新证券)相比，公司偏好于内部筹资(如留存收益再投资)其次，如果外部筹资确实必需，管理者会偏好于新债发行再次，如果新债发行过量而外部筹资又必需，则公司倾向于可转换债券发行最后，才可能涉及新股发行。,48,恭喜你，闯关成功！,
