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1、Dr.Fan,1,第八章 期权的交易策略,Dr.Fan,2,三种策略,期权和相应标的资产的组合多个同类期权的组合（差价期权）看涨期权和看跌期权的组合（组合期权）,Dr.Fan,3,内容简介,8.1期权与股票的组合8.2Bull&Bear Spread8.3Butterfly Spread8.4Calendar Spread8.5其它组合,Dr.Fan,4,8.1期权与股票的组合,看涨期权空头加股票多头Covered Call套期保值的看涨期权空头股票多头“轧平”（cover）或保护投资者免受股票价格急剧上升带来的巨大损失看涨期权多头加股票空头与Covered Call正好相反看跌期权多头加股票
2、多头Protective Put看跌期权空头加股票空头与Protective Put相反,Dr.Fan,5,期权,a.看涨期权多头,b.看跌期权多头,c.看涨期权空头,d.看跌期权空头,Dr.Fan,6,8.1.1Covered Call,利润,ST,S,X,看涨期权空头,股票多头,Covered Call,Dr.Fan,7,8.1.2Reversed Covered Call,利润,ST,S,X,看涨期权多头,股票空头,Reversed Covered Call,Dr.Fan,8,8.1.3Protective Put,利润,ST,S,X,看跌期权多头,股票多头,Protective Put
3、,Dr.Fan,9,8.1.4Reversed Protective Put,利润,ST,S,X,看跌期权空头,股票空头,Reversed Protective Put,Dr.Fan,10,以上的损益图与看涨期权多头，空头；看跌期权多头、空头具有相同的形状看涨期权与看跌期权的平价关系：p+S=c+D+Xe-r(T-t)等式表明：看跌期权的多头加上股票的多头等于看涨期权加上金额为D+Xe-r(T-t)的现金。图C的损益图类似于看涨期权多头损益图的原因。图D头寸与图C头寸正好相反，因此其损益状况类似于看涨期权空头的损益状况。,Dr.Fan,11,Sc=D+Xe-r(T-t)p表明一个股票的多头加上
4、一个看涨期权的空头等同于一个看跌期权的空头加上金额为D+Xe-r(T-t)的现金。图A的损益图类似于看跌期权空头损益图的原因。图B头寸与图A头寸正好相反，因此其损益状况类似于看跌期权多头的损益状况,Dr.Fan,12,8.2期权组合,差价组合(Spreads),差价(Spreads)组合持相同期限.不同价格的两个或多个同种期权头寸组合(同是看涨期权,或者同是看跌期权)主要类型牛市差价组合.熊市差价组合.蝶式差价组合等.,Dr.Fan,13,8.2.1 Bull Spread,Bull Spread（看涨期权多空组合）低施权价X1的看涨期权多头高施权价X2(协议价格)的看涨期权空头由于协议价格越
5、高.期权价格越低.因此构建这个组合需要初始投资.（买低卖高）到期价格与组合收益价格区间期权多头收益期权空头收益总收益STX2STX1X2STX2-X1X1STX2STX10STX1STX1000可以看出,到期日现货价升高对组合持有者较有利,故称牛市组合,Dr.Fan,14,利润,ST,X1,X2,看涨期权空头,看涨期权多头,Bull Spread,Dr.Fan,15,示例,某投资者以5美元的价格买入一份施权价为30美元的股票看涨期权，同时以2美元的价格卖出一份施权价为35美元的看涨期权。两份期权均为欧式期权，且到期日与交割品均一致。问该投资者在不同的到期价格区间的收益如何？,Dr.Fan,16
6、,Bull Spread,Bull Spread（看跌期权多空组合）一份看跌期权多头与一份同一期限有较高协议价格的看跌期权空头也是牛市差价组合.（买低卖高）低施权价X1的看跌期权多头高施权价X2的看跌期权空头到期价格与组合收益价格区间期权多头收益期权空头收益总收益STX2 0 0 0X1STX20STX2STX2STX1X1 ST STX2 X1X2,Dr.Fan,17,Bull SpreadPuts,利润,ST,X1,X2,看跌期权多头,看跌期权空头,Bull Spread,Dr.Fan,18,示例,某投资者以2美元的价格买入一份施权价为30美元的股票看跌期权，同时以4美元的价格卖出一份施权
7、价为35美元的看跌期权。两份期权均为欧式期权，且到期日与交割品均一致。问该投资者在不同的到期价格区间的收益如何？,Dr.Fan,19,两种牛市差价组合的比较,相同点：牛市差价期权策略限制了投资者当股价上升时的潜在收益，同时该策略也限制了投资者当股价下降时的损失。不同点：看涨期权的牛市差价期初现金流为负,看跌期权差组合为正,但前者的最终收益可能大于后者.,Dr.Fan,20,题外话:为何要采用这种方式?,如果投资者预期标的股票的价格将上涨，但是对上涨的幅度不太乐观，那么可以实施这种策略。相对于买进买权而言，该策略的成本比较低，但是获利空间也比较小。一般来说，就相同投资额而言，牛市差价组合的风险小
8、于购入买权的风险,Dr.Fan,21,牛市差价组合的风险和激进/保守程度主要受两个买权的执行价格的影响。通过比较损益状况图，我们不难发现下述结论：在多头买权的执行价不变的条件下，空头买权的执行价越高，牛市差价组合策略越激进，风险越大在空头买权的执行价不变的条件下，多头买权的执行价越低，牛市差价组合策略越激进，风险越大在买权的执行价之差不变的条件下，执行价越高，牛市差价组合策略越激进，风险越大,Dr.Fan,22,8.2.2 Bear Spread,熊市差价（Bear Spreads）组合投资者预期股票价格下降。其组合刚好跟牛市差价组合相反.区别在于期权执行价格的高低配合上。,Dr.Fan,23
9、,Bear Spread（看涨期权多空组合）低施权价X1的看涨期权空头高施权价X2的看涨期权多头由于执行价格较低的看涨期权的价格较高。所以这里出售的看涨期权的价格高于购买的看涨期权期权的价格。因此利用看涨期权构造的熊市差价期权可以获得一个初始的现金流入。（忽略保证金的要求）到期价格与组合收益价格区间期权多头收益期权空头收益总收益STX2STX2X1STX1X2X1STX20X1 STX1 STSTX1000,Dr.Fan,24,Bear Spread,利润,ST,X1,X2,看涨期权空头,看涨期权多头,Bear Spread,Dr.Fan,25,Bear Spread,Bear Spread（
10、看跌期权多空组合）低施权价X1的看跌期权空头高施权价X2的看跌期权多头到期价格与组合收益价格区间期权多头收益期权空头收益总收益STX2 0 0 0X1STX2 X2 ST0 X2 STSTX1X2 ST STX1X2X1,Dr.Fan,26,Bull SpreadPuts,利润,ST,X1,X2,看跌期权多头,看跌期权空头,Bear Spread,Dr.Fan,27,示例,某投资者以5美元的价格卖出一份施权价为30美元的股票看涨期权，同时以2美元的价格买入一份施权价为35美元的看涨期权。两份期权均为欧式期权，且到期日与交割品均一致。问该投资者在不同的到期价格区间的收益如何？,Dr.Fan,28
11、,看涨期权的熊市差价组合和看跌涨期权的熊市差价组合的比较：,相同点：熊市差价期权策略限制了投资者当股价上升时的潜在收益，同时该策略期初有正现金流限制了投资者当股价下降时的损失。不同点：看涨期权的熊市差价组合期初有正现金流，看跌涨期权的熊市差价组合期初则有负的现金流，但后者的最终收益可能大于前者。,Dr.Fan,29,Box Spread,A combination of a bull call spread with strike prices k1 and k2 and a bear put spread with the same two strike pricesIf all optio
12、ns are European a box spread is worth the present value of the difference between the strike prices(K2-K1)e-rT);If they are American this is not necessarily so.If the market price of the box spread is too low(high),it is profitable to buy(sell)the box,Dr.Fan,30,8.3Butterfly Spread,Butterfly Spread（看
13、涨期权多空组合）蝶式差价组合（Butterfly Spreads）组合是由三种四份具有相同期限、不同协议的同种期权头寸组成。较低施权价X1的看涨期权多头2份中等施权价的看涨期权空头较高施权价X3的看涨期权多头通常X2会比较接近股票现价到期价格与组合收益价格区间第一多头收益第二空头收益第三多头收益总收益STX3 STX1 2(X2 ST)STX3 2X2X3X1X2STX3 STX1 2(X2 ST)02 X2 X1 STX1STX2 STX1 00 STX1 STX10000,Dr.Fan,31,Butterfly SpreadCalls,利润,ST,X1,X3,X2,1.看涨多头,3.看涨多
14、头,2.看涨空头2份,Butterfly Spread,Dr.Fan,32,示例,假设同一到期日的某股票看涨期权价格如下：施权价期权价5510607655问556065的Butterfly Spread在各到期价格期间的收益如何。,Dr.Fan,33,Butterfly SpreadCalls,利润,ST,X1,X3,X2,1.看跌多头,3.看跌多头,2.看跌空头2份,Butterfly Spread,Dr.Fan,34,8.4Calendar Spread,Calendar Spread不同到期日期权的组合看涨期权组成的Calendar Spread买入一份长期限的看涨期权，卖出一份短期限且
15、施权价相同的看涨期权。在短期限期权到期时出售长期限期权。看跌期权组成的Calendar Spread买入一份长期限的看跌期权，卖出一份短期限且施权价相同的看跌期权。在短期限期权到期时出售长期限期权。,Dr.Fan,35,看涨期权价值与股票价格,看涨期权价值,股票现货价格,施权价,Dr.Fan,36,欧式看跌期权价值与股票价格,看跌期权价值,股票现货价格,施权价,施权价,B,Xe-r(T-t),Dr.Fan,37,Calendar SpreadCalls,利润,ST,X,短期限看涨期权空头,长期限看涨期权多头,Calendar Spread,Dr.Fan,38,Calendar SpreadPu
16、ts,利润,ST,X,短期限看跌期权空头,长期限看跌期权多头,Calendar Spread,Dr.Fan,39,8.5其他组合,Straddle跨式期权相同期限和施权价的看跌看涨期权多头组合。在股票价格出现大幅上升或者下降时才能盈利。Straps 相同期限和施权价的一份看跌加两份看涨期权多头组合。价格大幅上涨时盈利多，下跌时盈利少。Strips相同期限和施权价的一份看涨加两份看跌期权多头组合。价格大幅上涨时盈利多，下跌时盈利少。Strangle宽跨式期权相同期限不同施权价的看跌看涨期权多头组合。在股票价格出现大幅上升或者下降时才能盈利。,Dr.Fan,40,8.5.1Straddle,利润,
17、ST,看涨期权多头,看跌期权多头,Straddle,X,Dr.Fan,41,8.5.2Strap,利润,ST,2份.看涨期权多头,1份看跌期权多头,Strap,X,Dr.Fan,42,8.5.3Strip,利润,ST,1份.看涨期权多头,2份看跌期权多头,Strip,X,Dr.Fan,43,8.5.4Strangles,利润,ST,看涨期权多头,看跌期权多头,Strangles,X1,X2,Dr.Fan,44,-交易实践分析-,Dr.Fan,45,1.简单就是美看多：买call看空：卖put预期波动增加：买call 买put（买波动性）预期波动减少：卖call 卖put（卖波动性）2.投资策略
18、的复杂程度与最终获利无正相关的关系3.投资策略是否成功，关键在于投资判断(走势、时点)是否正确,期权投资建议,Dr.Fan,46,买进股票 逆转组合Long call&Short put买看涨期权Long call牛市差价组合 Bull spread看涨期权构造的牛市差价组合看跌期权构造的牛市差价组合卖看跌期权 Short put,大涨,小涨,看多股市Bullish,期权的交易策略(一),Dr.Fan,47,卖出看涨期权 Short call熊市差价组合 Bear spread看涨期权构造的熊市差价组合看跌期权构造的熊市差价组合卖股票 转换组合Long put&Short call买看跌期权L
19、ong put,大跌,小跌,看空股市Bearish,期权的交易策略(二),Dr.Fan,48,买跨式期权 Long straddle买宽跨式期权 Long strangle卖跨式期权 Short straddle卖宽跨式期权 Short strangle,趋势盘,盘整盘,期权的交易策略(三),Dr.Fan,49,买call,卖call,买put,卖put,股票走势模拟,Dr.Fan,50,这是哪种交易策略使用时机买卖方式与盈亏平衡点,Dr.Fan,51,这是哪种交易策略使用时机买卖方式与盈亏平衡点,Dr.Fan,52,这是哪种交易策略使用时机买卖方式与盈亏平衡点,Dr.Fan,53,期权套利的
20、发现之旅,Dr.Fan,54,20世纪30年代，开始有人从事权证套利交易1960s，有人（Thorp和Kassouf）采用数学和计算机方法第一次研究清楚了权证的套利关系，并且使用他们发现的套利关系，在短短的几年之间在相关领域挣取了20亿美圆的利润，1967年10月他们出版了一本该领域的专著Beat the Market,论述他们的方法1973年,Black-Scholes模型正式发表，整个70年代大批对冲基金开始从事期权和可转债的套利,期权套利的发现之旅,Dr.Fan,55,思想起点(Thorp和Kassouf)：一个认购权证到期期限为年，现在权证的价格为10元,权证行权价格为18，股票价格为
21、20元 策略1：卖出二张认购权证，买入一股股票，分析策略持有到期的盈亏情况,权证套利的思想轨迹,Dr.Fan,56,只要到期日股票价格落在区间（，36），策略就可以盈利,可以观测到策略盈利的关键因素是：权证的价格，股票价格的波动范围，当前的股票价格权证和股票之间比率的选择,Dr.Fan,57,案例：1961年12月31日，Molybdenum公司的认购权证交易价格为$18，行权比率为1.0406,行权价格为$28.83,权证到期日1963-10-18,当时股票交易价格为$33Beat the Market作者之一，他买入了150股的股票，卖空了400张权证。总投入为：40018-15033保证
22、金$8500来看一下这项投资持有到期的盈亏情况,Dr.Fan,58,只要股票价格落入（，54）这个区间这个策略就能盈利他后来实际上平均每月追加了$11500的投资，权证到期时整项投资取得了42%的年回报率。,Dr.Fan,59,继续思考如果不是持有到期，只持有一小段时间（比如一周），经验和直觉告诉我们股票价格的变动区间就会相应减小这时候可以发现，更低的权证价格也可能构造出一个无风险的策略（现在认购权证的价格为4元,权证行权价格为18，股票价格为20元）策略：卖出1.35张权证,买入股股票,持有一周,Dr.Fan,60,只有想不到，没有做不到,Profit,ST,如果这样，睡着都可以挣钱了,$,
