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1、2003资本市场国际化高级论坛主题讲演中国大陆资本市场国际化的战略与对策,北京大学金融与证券研究中心主任 曹凤岐,一、中国大陆资本市场国际化的战略选择与阶段安排,1、渐进式国际化的战略原则2、大陆资本市场国际化的阶段安排借鉴新兴的资本市场国际化的经验，结合大陆的实际特点，我们认为，大陆的资本市场国际化应该分为以下四个阶段：第一阶段：推进大陆资本市场的间接开放。这一阶段是充分利用大陆入世之后的三年缓冲期，“苦练内功”的阶段，它应该包括以下四个步骤：,（1）深化国有企业改革，推进国有银行的商业化转轨，提高上市公司的质量；（2）设立并规范中外合资基金、中外合资证券公司的运行；（3）允许中外合资、外商
2、独资企业在A股市场融资；（4）制订指导海外中国基金发展的政策。,第二阶段：有条件的部分开放国内市场，这一阶段仍以融资市场的国际化为主，辅以投资市场的国际化。它包括以下几个步骤：（1）逐步实现A、B股的合并，原来被允许直接投资B股市场的外资金融机构在经过一定的审查之后，可以投资于合并之后的A股市场；（2）推出红筹股存托凭证等金融产品，加强香港与内地资本市场的互动。,第三阶段：有条件的全面开放国内市场，这一阶段是资本市场全面开放之前的准备阶段，在一定条件下，全面兼顾融资市场和投资市场的国际化。它包括以下几个步骤；（1）允许符合条件的外国公司到国内证券市场发行股票、债券并上市交易；（2）推出QDII
3、制度，允许符合条件的内资机构投资者投资于海外证券市场；（3）降低内地企业赴港上市的门槛，逐步淡化H股市场，直至合并H股市场和红筹股市场。,第四阶段：人民币实现资本项目可兑换之后，实现资本市场的全面国际化，它包括：（1）允许国内自然人可以直接投资于香港股票市场，积累一定经验之后，允许他们投资全球证券市场；（2）外国公司可以直接到国内资本市场融资。,以上四个阶段是我们对大陆证券市场国际化的战略规划，四个阶段的前后顺序是按照渐进式的逻辑设计的，每一阶段经历的时间可长可短，应该根据当时的国内国外的实际情况而定，原则上应该以23年为宜，如果按照我们的设计，中国资本市场的国际化应该在未来1015年内实现。
4、,二、现阶段中国大陆资本市场国际化的对策,1、不断完善QFII机制，逐渐开放外资进入大陆证券市场 台湾和韩国的资本市场国际化，都是从广泛利用共同基金、间接开放资本市场开始的，经验证明，这种方式的风险较小。大陆应该借鉴这一经验，大力发展合格境外机构投资者（QFII）来吸引外资，逐渐开放外资间接进入国内证券市场，推进大陆资本市场的国际化进程。,台湾实施QFII大体经历四个阶段:第一阶段，1983年至1990年，此阶段台湾主要采用开放岛内投资信托公司募集海外基金投资台湾股市的间接投资方式。第二阶段，1990年至1996年，以允许外国专业投资机构(QFII)经审查后直接投资台湾证券市场为标志，采用资格
5、控制方式控制外国资金入市，逐步开放“外国专业投资机构”直接投资。第三阶段，1996年3月至今，全面开放“境内外华侨及外国人”（General Foreign Institutional Investor,GFII）直接投资。,2002年11月8日，中国人民银行和中国证监会联合发布合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法（以下简称暂行办法），颇受关注的QFII（QualifiedForeignInstitutionalInvestor，即合格外国机构投资者）机制正式启动，标志着符合一定条件的外资机构可以投资大陆的证券市场。,目前已经获得QFII资格的机构一览,大陆的QFII制度应该在以下几个方
6、面进一步深化：其一，逐步放宽对QFII的资产规模、从业年限的严格限制，扩大QFII主体的范围；其二，逐步放宽对所有QFII投资总额及单个QFII投资额的限制。其三，放宽QFII对单个上市公司的总持股比例和单个投资者对单个上市公司持股比例的限制；其四，放宽QFII资金汇入汇出的限制。其五，逐步放开对QFII的其它资金运用限制。,2、适时进行香港红筹股公司CDR试点，加强海峡两岸三地资本市场互动中国预托证券（China Depository Receipt，简称CDR）是指海外上市公司将部分已发行上市的外资股票托管在当地托管银行，由中国存券银行发行预托证券在内地证券市场上市交易。这种方式的难度和辐
7、射面相对小一些，并且有国外预托证券已经发展得比较成熟的经验可以借鉴。,引入CDR对证券市场多方都有好处：对发行公司：首先，发行CDR面临更为广阔的投资者，增加了需求，有助于提高和稳定股价。其次，可以筹集资金、降低筹资成本，避开直接发行股票、债券的法律要求。第三，能提高知名度、为日后在海外上市奠定基础。,对投资者：首先，预托证券简化了交易，将不同国家和地区的证券标准化；其次，预托证券的股利支付更快捷；最后，预托证券使投资者方便获取信息。,对国内证券市场：首先，可以缓解股市资金出路过少的问题，减少市场“硬着陆”的风险。其次，将具有良好的公司治理制度和高透明度的信息披露的公司股票以CDR 方式引入中
8、国内地市场，无疑会促进内地股市的规范化发展，并加强与国际金融市场的联系。最后，给境内上市公司从未有过的竞争压力，促使它们在业绩表现、公司治理状况以及信息披露程度等各方面提升自己。,对于发行CDR公司的选择，原则上可以是海外任何国家和地区的上市公司，但为了控制风险，建议初期应集中选择境内投资者可以迅速获得相关信息的地区的上市公司。虽然CDR的引入有很多的优点，但实际操作中还存在很大风险。,3、积极创造条件，促进A、B股市场合并A、B市场的合并是大势所趋，但它不是一蹴而就、一步到位就可以完全实现的，我们必须积极创造条件。,4、审慎推出QDII，推进大陆资本市场投资的国际化QDII（Qualifie
9、d Domestic Institutional Investor）是在资本项目下未完全开放的国家，容许本地投资者往海外投资的投资者机制。在这一机制下，任何往海外资本市场投资的人士，均须通过这类认可机构进行，以便于国家的监管。QDII机制是在目前金融管制格局不发生大的变化情况下，在外汇管制中所建立的特殊通道，可成功解决在外汇管制下对国内投资者开放境外资本市场的难题。,对于QDII，目前比较担心的问题主要有两个方面，一是国内证券市场有可能受到资金分流的影响，引发市场非理性下跌；二是可能导致外汇流失，造成外汇市场的波动。我们认为，大陆应该慎重考虑QDII制度的推行，特别是目前大陆资本市场国际化程度
10、并不高的情况下，应该尽量推后考虑，但是并不是说永远都不推行，目前，我们可以对这项制度进行充分的研究，比如投资者的资格认定、进出资金的监控、许可投资的证券品种和比例限制等方面应该进行积极的探讨，条件成熟时，就可以顺利的推出QDII。,5、提高海外上市企业的国际竞争力，树立中国大陆企业的良好形象自从1993年7月青岛啤酒在香港上市以来，中国大陆企业境外上市已经走过了近十年的历程。据统计，截至目前，中国大陆在境外上市的公司共55家，上市地覆盖香港、纽约、伦敦、新加坡、澳大利亚等全球主要金融市场，累计筹资近600多亿美元，为大陆经济建设提供了大量的资本，也一定程度上推动了大陆企业现代企业制度的建立，为
11、大陆企业全面走向世界打下了基础。,从海外上市企业的实际运作来看，仍然存在着以上市迟早论英雄，重筹资、轻改制，过分依赖政府支持、行业垄断，过分强调中国经济增长背景、忽视企业经营业绩等认识误区，大大影响了中国大陆企业在国际资本市场上的形象。,我们应该充分认识大陆企业海外上市存在的问题，推动海外上市企业利用境外上市的契机，从深层次上推动产权制度及经营体制改革。同时，大陆应该逐步健全国内企业海外上市的法规体系，减少海外上市的审批程序，积极推动更多的优质企业，特别是那些具有国际竞争优势的中小企业到海外上市，改善大陆企业在国际资本市场的形象。,6、加强国际范围内的监管合作大陆在推行资本市场国际化的进程中，应该借鉴发达国家的成熟经验，加强资本市场监管制度方面的建设。这既应该包括加强对国内资本市场的监管，更应该包括要加强与各国金融监管机构以及国际金融组织的合作。只有这样，才能有效解决跨国界信息交流存在的障碍问题，才能有效的防止资本市场风险在国家和地区之间相互转移和扩散。,结 束,谢谢!,
