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1、第十四章 期权结算,由于买方的最大风险是成交时所交的权利金，因而对于买方没有每日结算。但卖方的风险与期货一样，因此，交易所要对卖方进行每日结算。,第一节 期权交易保证金,一、一般原理,期权结算的保证金制度有异于期货结算。期权的保证金由每个交易所决定，以部位的现值及潜在风险作为参数，期权部位的保证金常常是变化的。期权的组合或期权和期货所组成的部位保证金的需求会较少，因为一个合约的风险会被另一个合约的价值部分抵消。,期权交易者注意事项,（1）买进看涨期权与看跌期权时，买方除支付权利金外，不需支付任何保证金。权利金当日从其账户中扣除。（2）卖出看涨期权与看跌期权时，卖方有权收取权利金，不过他们却需交
2、保证金。所有保证金，不论是原始保证金抑或追加保证金，可用现金或权利凭证诸如国库券、长期公债或其他有价证券的形式来缴纳。（3）当期权标的与期货合约以涨停板或跌停板价位收盘时，卖方可能需要增加保证金。（4）多头期权与空头期权部位所产生的获利或损失，要等到期权部位对冲或执行权利后，才能实现。,二、保证金制度,目前，国外期权的保证金制度可分为三种：传统制度Delta制度SPAN制度,1、传统制度,传统的期权保证金制度，以纽约商品期货交易所为代表，每一张卖出期权的保证金为下列两者较大者：A：权利金+期货合约保证金-虚値期权虚値部分的一半 B：权利金+期货合约保证金的一半,权利金尤其是实值部分是卖方的履约
3、损失，期货合约保证金是卖方的履约保证，所以总的保证金收取要将二者加重，这样才能保证卖方履约的风险,由于落入虚値的期权的风险较低，因此，传统制度对于卖出虚値的期权可以免掉虚値的一半的保证金。从保证金计算的两个公式可以看出，当期权的虚値部分等于期货保证金时，两个公式的结果相同；只有在卖出的期权虚値很大时才有BA。,传统保证金公式要减去虚値期权的一半，还在于保证看涨期权与看跌期权的保证金不是同方向的变化，而是反方向变化。在期货价格上涨时，看涨期权卖方的亏损增大，根据传统公式计算的保证金也增加，这有利于控制风险。而在期货价格上涨过程中，看跌期权的虚値程度越来越大，卖方的风险却越来越小，则保证金的要求也
4、减少。看涨期权保证金的变化与期货价格的变化正相关，看跌期权则相反。,（1）卖出单项期权（无保护性期权）的保证金计算,例14-1 若一投机者3月5日卖出一张芝加哥期货交易所履约价格为850元/吨的7月小麦期货看跌期权合约，权利金为30元/吨，昨日期货结算价876元/吨，若期货保证金按5%收取则为43.8元/吨，小麦期货是一手合约136吨，则保证金为：（A）30权利金+43.8期货保证金(8765%)-13虚値的一半（876-850）/260.8或者（B）30权利金+21.9期货保证金的一半（21.9/2）51.9 因此，当日结算时所需的初始保证金为A和B中较大者，即60.8元/吨，即8268.8
5、元/手（13660.8）,例14-2 若3月5日期货结算价格下跌到856元/吨，权利金上涨到336元/吨，则新的保证金为：（A）36权利金+42.8期货保证金(8565%)-3虚値的一半（856-850）/2=75.8或者（B）36权利金+21.4期货保证金的一半（42.8/2）=57.4因此，当日所需的保证金为A和B中较大者，即75.8元/吨，即10308.8元/手（13675.8），则需追加保证金2040元/手（）。,例14-3 若例14-1中的投机者3月5日卖出的是一张芝加哥期货交易所履约价格为790元/吨的7月小麦期货看跌期权合约，权利金为9元/吨，则保证金为：（A）9权利金+43.8
6、期货保证金(8765%)-43虚値的一半（876-790）/2=9.8或者（B）9权利金+21.9期货保证金的一半（43.8/2）=30.9 因此，当日结算时所需的初始保证金为A和B中较大者，即30.9元/吨，即4202.4元/手（13630.9）。,P211 图14-1看涨期权权利金、保证金与履约价格的关系,作业,画出看跌期权权利金、保证金与履约价格的关系,（2）卖出组合期权的保证金计算,卖出组合期权，即投资者既卖出看涨期权又卖出看跌期权，且无保护。在组合中，可以履约价格不同、到期月份不同，或者两者都不同。,卖出组合期权保证金=实值期权保证金（或实值高的期权保证金）+虚値期权的权利金（或实值
7、低的期权权利金）或者 卖出组合期权保证金=权利金高的期权保证金+权利金低的期权的权利金,例4 卖出一份履约价格为850元/吨的9月小麦期货看跌期权合约，权利金为36元/吨。卖出一份履约价格为850元/吨的9月小麦期货看涨期权合约，权利金为63元/吨。标的物昨日结算价格876元/吨。期货保证金为5%。,（3）有保护性期权交易的保证金计算,所谓有保护性期权，是指先买入一份看涨期权（或看跌期权），再卖出一份看涨期权（或看跌期权）；同时，买入那份期权的期限不早于卖出的那份期权的期限；买入的履约价格至少与卖出的履约价格一样有利可图。（看涨期权，前者的价格不高于后者，看跌期权则相反）保证金=净权利金。,例
8、5 买入一份履约价格为55元/吨的3月份到期的某品种看涨期权，权利金为7元/吨。卖出一份履约价格为60元/吨的3月份到期的某品种看涨期权，权利金为3元/吨。,两项期权都是3月份到期，时间没有差异。另外，买入的看涨期权履约价格（55）比卖出的看涨期权履约价格（60）低。如果标的物上涨到100元/吨，两项期权都将被履约，但买入的期权履约头寸可以抵补卖出的履约头寸，所以这种策略不需要缴纳保证金。但是，由于买入期权的权利金支出（7）大于卖出期权所收取的权利金（3），因此需要支付权利金净支出7-3=4。特别：当买入、卖出的期权完全相同时，就是平仓。,没有保护的期权组合需要收取保证金,例6 买入一份履约价
9、格为60元/吨的1月份到期的某品种看涨期权，权利金为3元/吨。卖出一份履约价格为60元/吨的3月份到期的某品种看涨期权，权利金为8元/吨。标的物昨日结算价格为62元/吨。,1月份期权一旦到期，三月份期权则变成一个没有保护性的期权，所以这样的期权需要将卖出的期权按单项期权保证金计算，再加上买入期权所支付的保证金（也即权利金）。,2、Delta制度,所谓Delta，是期货价格变动1元权利金所变动的数值。Delta=0.5元，表示标的物价格上涨1元，权利金上升0.5元。在Delta制度下，保证金取决于该期权的Delta系数乘以期货的保证金，也就是把期权当作相当期货数目来处理。保证金=权利金+I De
10、lta I期货保证金（例14-7上一行，I Delta I）,例7 某品种期货保证金为2500元/吨履约价格为400元/吨的看跌期权权利金为220元/吨。Delta为-0.4，则在Delta制度下保证金为：220（权利金）+1000（Delta乘以2500）=1220,3、SPAN制度,芝加哥商业交易所在1990年发展出一种最新的期权保证金制度，即SPAN（Standard Portfolio Analysis of Risk）。SPAN是利用组合的方式去评估期货选择部位的风险。SPAN在模拟一连串不同的市场可能变化下，包括标的物价格与波动率的变动下，空头期权者的整个期货与期权部位的价值会如何
11、变化，然后SPAN把最低保证金定为可以涵盖每日所有模拟状况中最大损失的数字。,三、三种方式的比较,三种期权保证金模式是在不同的市场背景下产生和应用的，它们在设计思路和风险控制方面上有着各自的特点。,传统模式是在期权市场产生初期使用的，严格遵循“保证金覆盖次日最大亏损”的原则，在价格发生剧烈变动(涨停或跌停)时能够避免当日穿仓风险，保证期权交易的稳定运行。它的不足之处是保证金收取较高，在防范偶发的剧烈行情风险的同时，牺牲了非剧烈行情时的资金使用效率，同时传统方式无法采用统一方法科学计算组合保证金，需要分别设置各种资产组合的保证金豁免程度。,DELTA模式力求根据头寸的风险水平来收取保证金，期权保
12、证金较低，资金效率很高。但DELTA更多的代表即时和历史状况，缺少对未来风险的预测，而且，DELTA随价格动态变化的特点会增加市场风险，尤其在出现单边市时，期权保证金会明显不足。,SPAN模式能够科学评估资产组合的未来风险状况，对反向头寸进行风险对冲，用统一方法估算成千上万种组合的风险和保证金水平，现已成为国际交易所普遍采用的保证金模式。但SPAN模式对保证金的计算过程比较复杂，处理时间较长，一般只能采取盘后结算或盘中结算几次的作法，如果实时计算可能会影响交易系统的运作效率。同时，SPAN模式需要运用多个参数对保证金进行调整，这些参数是利用历史数据测算得出的，参数值的精确程度对保证金的科学性有
13、着一定影响。,第二节 每日结算,一、期权结算与期货结算的差异,期货交易结算与期权交易结算主要差异在于两个方面：（1）期权交易每日结算仅针对期权卖方（期权买方仅在交易日和平仓日有结算问题）；期货每日结算针对买卖双方.（2）期货结算依据:成交价及合约结算价 期权结算依据:期权成交价、期权当日结算价、履约价格、期货结算价格。,二、每日结算,结算一般分：成交时的结算 每日收市结算以下的例子都以传统保证金计算法为例。,1、卖方持仓保证金结算,例8 某一投机者3月5日卖出一张（136吨）芝加哥期货交易所履约价格为850元/吨的7月小麦期货看跌期权合约，权利金为30元/吨（立即划入其账户），今日期货结算价格
14、为875元/吨（前日为864元/吨），若期货交易保证金按5%收取，当日权利金结算价为28元/吨。,当日成交时的权利金划入=30136=4080元/张。当日成交时的交易保证金划出计算:A：权利金+昨日期货交易保证金-虚値期权的一半=30+8645%-(864-850)/2 136=9003.2元/张。B：7017.6 成交时划出资金:MAX(9003.2,7017.6)=9003.2,当日结算时的交易保证金计算:A:权利金结算价+当日期货交易保证金-虚値期权的一半=28+8755%-(875-850)/2 136=8058元/张。B:6783 MAX(8058,6783)=8058 因当日已划出
15、9003.2 所以应划入:9003.2-8050=945.2元/张。当日实际划出资金:8058-4080=3978元/张。,例9 若3月6日期货结算价格下跌到857元/吨，权利金上涨到36元/吨，则：当日结算时持仓的交易保证金=权利金+当日期货交易保证金-虚値期权的一半=36+8575%-(857-850)/2 136=10247.6元/张。,前期已划出8058应追加划出资金 10247.6-8058=2189.6,2、卖方当日开仓当日平仓结算,例10 某一投资者3月6日以36元/吨的权利金卖出一张（136吨）履约价格为850元/吨芝加哥期货交易所的7月小麦期货看跌期权合约，当日期货结算价格为
16、875元/吨（前日为864元/吨）。,当日成交时的权利金划入=36136=4896元/张当日成交时的交易保证金划出 权利金+昨日期货交易保证金-虚値期权的一半=36+8645%-(864-850)/2 136=9819.2元/张。如果当日平仓价为30元/吨，则划出平仓权利金:30136 划入前期保证金:9819.2实际划入=交易保证金-权利金平仓价=9819.2-30136=5739.2元。,总的盈亏=4896+5739.2-9819.2=816元/张。相当于36元/吨卖出，30元/吨买入，从而：总的盈亏=卖价-买价=（36-30）136=816元/张。,3、卖方历史持仓结算,我们来看卖方当日
17、没有平仓，而是隔日平仓的情况。例11 例8中的投资者在3月6日以36元/吨平仓。则平仓时：划出平仓权利金：36136退回前期划出的保证金：8058实际划入资金=8058-36=36136=3162元,他3月5日实际支付的资金为3978元，而如今只划入了3162元，则亏损3978-3162=816元。相当于，30元/吨卖出，36元/吨买入平仓。总的盈亏=卖价-买价=（30-36）136=-816元/张。,4、买方权利金的结算,开仓时划出权利金。平仓时划入权利金。,5、履约结算,退回卖方保证金。是期货期权时，双方得同时划出（冻结）期货保证金（以行权价为期货开仓价）。,6、权利放弃时的结算,最后交易
18、日闭市后，虚値和平值期权以及提出不执行的实值期权将自动失效，其持仓在最后交易日后随着合约的到期也自然消失。权利放弃时，退回卖方所付交易保证金。,三、实值期权自动结算,所谓实值期权自动结算，是指在到期日闭市后，所有没有提出权利执行的实值期权将由结算部门自动结算。这里是在扣除各项手续费以及还要有一定的利润情况下，实值期权才会自动结算。,作业：P218二-1、2、3、4,5、用传统保证金制度进行结算（所有计算要求列入计算公式）交易者2月5日卖出一张履约价格为950元/吨的9月小麦期货6月到期看跌期权合约，权利金为20元/吨，前一交易日期货结算价格为980元/吨，期货保证金按5%收取，小麦期货一手合约
19、100吨，则当日开仓时1）应划入的权利金为：2）应划出的保证金为：若2月5日9月小麦期货结算价下跌到960元/吨，履约价格为950元/吨的9月小麦期货6月到期看跌期权合约权利金结算价上涨到30元/吨，则3）新的保证金水平为：4）应划出（）或划入（）资金：2月6日交易者卖出一份履约价格为960元/吨的9月小麦期货6月到期看涨期权合约，权利金为25元/吨。则5）新的保证金水平为：6）应划出（）或划入（）资金为：其后，交易者清仓，履约价格为960元/吨的9月小麦期货6月到期看涨期权合约清仓价为20元/吨，履约价格为950元/吨的9月小麦期货6月到期看跌期权合约清仓价为25元/吨。7）应划出（）或划入（）资金为：当日（2月6日）9月份小麦期货结算价为960元/吨，履约价格为960元/吨的9月份小麦期货6月份到期的看涨期权权利金结算价为25元/吨。2月7日交易者买入一份履约价格为960元/吨的9月份小麦期货6月份到期的看涨期权，权利金为24元/吨，则8）应划出的权利金为：其后交易者卖出一份履约价格为970元/吨的9月份小麦期货3月份到期的看涨期权，权利金为12元/吨。则9）新的保证金水平为：10）应划出（）或划入（）资金为：,
