股票期权的基本原理.ppt

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1、股票期权的基本原理,本章出现的关键术语：,美式期权 询价 平价期权 投标价看涨期权 平仓交易 合约 交易群欧式期权 执行期权 衍生期权 有效期 灵活期权 场内经纪人 可互换性能 指数期权实值期权 内在价值 长期股票预期证券（LEAP）限价委托 交易所期权 交纳保证金要求 做市商交易系统 市价委托 无担保看涨期权 近似平价期权 持仓量 开户交易 期权清算公司 委托单簿记员 虚值期权场外交易期权 持仓限制 期权费（保险费）看跌期权小额自动处理系统（RAES）交易所专家系统 执行价格时间价值 未担保的看涨期权 基础证券（标的证券）交易量 减耗资产 卖出期权,有一则轶事讲述了米利都人Thales和他的

2、金融策略的故事。这一金融策略包含了一个得到普遍应用，但却被归结为Thales智慧结晶的原理。他曾因贫穷而受到指责，因为贫困能够说明哲学是毫无用处的。故事中，他运用自己在星象学方面的知识，还在冬天的时候就知道了第二年是一个橄榄丰收年。于是，他用自己一点钱订下了开俄斯和米利都的所有橄榄榨汁机的使用权。因无人与其竞争，故他以低价租用到这些机器。收获季节到来时，突然有很多人需要这些榨汁机。他可以随心所欲地制订租用价格，并赚取了很多钱。这样，他向世人证明，只要愿意，哲学家是可以很容易致富的。亚里斯多德,2.1 什么是期权，它们从何而来,期权有两种形式：看涨期权和看跌期权。,2.1.1 看涨期权,尽管多数

3、人不熟悉看涨期权，但是看涨期权却可能包含着一些他们熟悉的东西。假设你在百货商店购物时发现一件皮草大衣打折卖$225。今天是打折的最后一天，而你又没有带足钱。你可以找商场经理问他是否可以用30天分期累积付款的方法以打折价买下这件衣服。假设经理同意，但你需要支付$5不可退还的分期累积付款费用。如果你接受这些条件，商店就制造了一个看涨期权：你有权利（但不是义务）在期权有效期未来的30天内的任何一天以事先约定好的价格（225美元）买一件大衣。商店对此看涨期权收取了$5。为得到某种期权而支付的金额就是期权费。期权费与期权价格同义。期权费是你为了得到期权而支付的金额。认识到你没有承诺去买这件大衣是非常重要

4、的。如果你在别的店里发现相同的衣服更便宜，你可以放弃你在原来那家店的选择权，而在更便宜的地方买。,期权费是你为了得到期权而支付的金额。看涨期权赋予其持有者购买的权利，而不是购买的承诺。看涨期权的持有者在某特定时期内有购买的权利。为了得到这种权利，期权的持有者需要支付给期权出售者期权费。交易所以往对股票和期权的价格是以美元的分数形式报价的，例如$50。在证券交易协会敦促下，股票交易所计划最终废除分数形式的报价。从2001年1月29日起，纽约证券交易所中的所有公司都以小数形式来报价，如$50.50。期权交易所也跟着这样做了。如果基础股票在交易所中以小数报价形式进行交易，那么期权也会以这种方式交易。

5、在纳斯达克股票市场中，许多股票仍然以分数报价形式交易，其期权也就以分数形式进行交易。这两种报价形式在本书中都会出现。,2.1.2 看跌期权,看涨期权赋予你买入的权利；看跌期权则赋予你卖出的权力。看跌期权在定义上对某些人来说是难以理解的，因为卖出的权利不像买入的权利那么常见。在美国大多数家庭都收到过L.L.Bean众多版本目录中的一种。这家公司担保其出售的商品可以终生、不问缘由地退货还款。这意味着如果你从该公司购买了商品，而六个月后决定不要了，你就可以归还商品，拿回你的钱。实际上，L.L.Bean的产品带来了嵌入式看跌期权。你有权把商品以买入价卖回给商店，如图21所示。这种期权是嵌入的，因为你不

6、能把它同商品分开而单独出售。有些人会告诉你L.L.Bean的商品价格昂贵，因为除了估值质量和服务外，还要估值看跌期权这一特征。商品的执行价格反映了其看跌期权的价值。,当你从L.L.Bean购物时，你就获得了终生有效的“看跌”期权。因为你可以在任何时候“把该商品卖回给”该公司并获得全额退款。L.L.Bean图21买入看跌期权,1）期 权 的 种 类,看涨期权和看跌期权都是基于一定数量的基础资产之上的，期权赋予你买入或卖出该种资产的权利。美式期权允许其持有者在期权到期日之前的任何时间执行期权，而欧式期权只能在期权到期日执行期权。美式或欧式期权不是以地理位置来划分的，这两种方式在全世界范围内都可使用

7、。股票期权：最著名的期权是赋予其持有者买卖股票的权利的期权，即股票期权，通常被称作权益期权。交易所交易的期权是以100股股票为基础资产的。购买某公司股票的看涨期权的人就是购买买入100股该公司股票的权利，这就是期货合约。购买或出售“零股”期权是不可能的。指数期权：在指数期权中，其基础资产是一些市场量度标准，比如标准普尔500股票指数。指数期权与股票期权在很多方面都很相似。二者最重要的区别是指数期权是以现金结算的。举个例子，一份十分普通的期权合约，以标准普尔100股票指数为基础，其股票行情指示代码为OEX。当期权持有者执行看跌或看涨期权时，交割一百份不同的股票证书是很不方便的。交易是股份价值的转

8、移而不是股份自身的转移。其它期权：股票期权和指数期权是最重要的期权种类，但也存在以其它资产为标的的期权。其它期权还有外汇期权和利率期权。,2）标准化期权的特征,所有期权都有标准化的到期日。对于多数期权来说，标准化到期日是某一指定月份的第三个星期五以后的星期六。个人投资者通常把指定月份的第三个星期五作为到期日，因为交易所在周六对公众关闭。周六是留给经济公司间处理账目业务的，这些经纪公司的客户是经营精确到期日期权的。期权的执行价格是事先决定的交易价格。执行价格一般是$2.50或$5的倍数，这取决于即期股票价格。股价在$25或更低的价位时其倍数较低，而定价较高的股票则是$5的倍数。股价的波动导致产生

9、新的执行价格。根据期权清算公司（OCC）的政策，通常至少有一个高于即期股价的执行价格和一个低于即期股价的执行价格。随着课文深入，不同的执行价格的后果会变得清晰可见。,投资者是通过确定公司，到期日，执行价格和期权类型（一般是这种顺序）来识别一种股票期权的（见图22）。,到期日（十月的第三个周五）,期权的种类,基础资产（微软普通股股票）,执行价格（每股80美元）,微软十月80看涨期权,图2-2 识别一种期权,2.1.3 期权从何而来,如果我买入一份期权，就必须有人卖给我一份期权，也就是说必须是两方参与交易。同我们所熟悉的证券（如股票股份）不同，看涨期权或看跌期权的数量不是固定的。实际上，现有的期权

10、数量每天都在改变。可以创造期权也可以销毁期权。这种非同寻常的现象对于了解期权市场是非常重要的。对于给定的基础证券其看涨期权和看跌期权的数量不是固定的。,2.1.4 开户交易与平仓交易,某人在某一特定期权中所作的第一笔交易对于那个人来说就是开户交易。当这个人随后以第二笔交易清空刚才的头寸时，第二笔交易就是平仓交易。这种交易可以是买入交易或者是卖出交易。零售股票经纪人通常会询问他们的期权客户某笔交易是开户还是平仓。期权的持有者最终会选择下列三种方式中的一种：1.把期权卖给其他人；2.让期权过期失效；3.执行期权。,以上这些内容可以很容易地用大学体育比赛门票来解释（图23）。,购买一份看涨期权类似于

11、购买一张UM曲棍球门票。使用门票；卖掉门票；放弃门票。学校卖出了期权，并保有期权费。不管持票人采取什么行动，学校都保留期权费。图23购买看涨期权,买东西作为开户交易也许比卖东西作为开户交易更容易理解。大学制作并且发售门票，这对于学校来说是一个开户交易。当某人卖出期权作为开户交易时，被称做出售期权。,持仓量是用来衡量在某一时间存在多少期权的。期权的产生和灭失取决于交易的匹配情况。如果一投资者出售一份期权（开户交易），而另一个人买入该期权作为开户交易，则产生了期权合约，持仓量上升。两个平仓交易互相匹配时，持仓量就会下降。如果开户交易与平仓交易相匹配，则持仓量不变。持仓量与交易量不同，交易量是用来衡

12、量发生的交易的数量的。一份期权合约在到期前可能交易很多次。交易量和持仓量之间没有必要的联系。例如，当某人出售一份期权作为开户交易时，就产生了一份合约，而持仓量就会上升一个。然而，在同一天，合约可能会更换几个主人。每次交易都增加了日交易量，但是这些交易的背后只有一份期权合约。无论期权的持有者采取怎样的行动，期权的出售者都拥有出售期权时所得到的期权费。回到先前体育比赛的例子，无论你是否去观看比赛，学校都拥有你用来支付两张门票的那$24。,回到L.L.Bean的例子，消费者得到了店方出售的看跌期权。发布一份退款担保与创造一份看跌期相似。这也与你为汽车购买的碰撞险相似。如果发生交通事故使车完全毁坏了，

13、你就有权按保险价值（减去扣除条款）把汽车卖回给保险公司。,在其它的公司证券中有许多嵌入式期权的例子。例如，当投资者买入一份可提前偿还的债券时，实际上是出售了一份看涨期权。发行公司有权根据回购条款买回债券。1 只要愿意，房屋所有者有权随时还清房屋抵押贷款。图24列出了四种基本期权头寸。1 这就是为什么可提前偿还债券的利率要稍稍高于不可提前偿还债券的利率的原因。多出来的收益是期权费。,交易所交易期权有一个重要的特征叫做可互换性能。这意味着对某一公司来说，所有同一类型的期权有着相同的到期日和执行价格。期权的执行价格是事先约定的交易价格。执行价格也被称为行使价格。可互换性能对于期权出售者来说尤其重要。

14、我可能因为期权费吸引人而出售一份期权。如果一周后市场情况发生变化，我可以以相同的合约条件从同一公司买入一份期权，这样我就躲过了市场。出售一份期权和买入一份相似的期权是两笔交易在我的经纪账户中清户交易。我不必从我卖给的那个人那里买回期权，因为期权是可互换的。需要注意的是，一般来说橄榄球门票是不可互换的，因为不是所有的位子的需求度都是相同的。,2.1.5 期权清算公司的作用,期权清算公司（OCC）对期权市场的平稳运行有很大的帮助。它置身于买方和卖方之间，扮演着所有期权交易的保证人。当某人买入或卖出期权时，那个人实际上是从期权清算公司买入期权或者把期权卖给了期权清算公司（图25）。期权清算公司也管理

15、各种期权交易所成员的交易行为，设定最低资本保证金，并为成员之间发生的盈亏提供有效的资金转移。期权清算公司印制了一本名为标准期权的特点与风险的小册子，期权使用者在开立期权账户的时都可以得到一本。,2.2 期权为何是一种好想法,现在的金融业是非常复杂的，我们面临着许多19世纪中叶不曾有过的风险源。如今的通讯技术使我们几乎能够在事件发生的瞬间就得到消息，比如联邦利率声明，公司合并，损失收益和行业事故等。每一个消息都会对投资价值产生影响。经验丰富的投资者很少是百分百的牛市者或百分百的熊市者。我们的投资决策树有许多分支和决策节点。能够影响投资的新消息总是源源不断的传来，因而对很多人来说投资过程是动态的：

16、需要不断地重新评估头寸情况，重新调整投资组合。对于各类市场参与者来说，期权使这一过程变得更加简单了。,2.2.1 投资组合风险管理,我们不断提高对证券价格变动以及证券市场间的相互影响的认识。这些知识可以使我们有可能且谨慎地调整投资策略来应对世界未来可能出现的状况。股票期权被广泛地应用于投资组合风险管理中。在需要进行适当的调节的时候，运用期权要比大量购买或销售股票股份更便利（且费用低）。,2.2.2 风险转移,期权也提供了一个把风险从一方转移到另一方的工具。假设我拥有一套股票投资组合，同时面临着一些我无法承担的潜在风险。通过运用期权，我就可以把这种风险转移给愿意承担该风险的其他市场参与者。,2.

17、2.3 金融杠杆,期权提供了金融杠杆，而这是众多投机商购买期权的一个主要原因。例如，我可能觉得XYZ公司是一个非常好的接收合并的对象，目前股价为每股$65。如果买入100股这样的股票，就要花费掉$6,500。另一个选择，可以运用一份售价约为$300的股票期权对接收合并传闻进行投机。在这种情况下，如果股价暴涨，我就会从中获利，因为股价的上升必然会导致期权费的上涨。而我的风险金额不是太多，我所面临的最糟糕的处境就是损失$300。如果不这样做而是购买了股票，那么如果股价暴跌，我的损失就会远比这$300多多达$6,500。,2.2.4 获得收益,一些人在投资组合中运用期权来获得额外收益。期权被广泛应用

18、于捐赠基金投资组合，养老基金投资组合以及个人投资组合中以期获得收益。需要记住的很重要的一点是：期权给予了投资者和投机者调整风险或改变收入流的机会，否则就不会运用期权了。,2.3 期权在哪里交易，如何交易的,进行期权交易有几种不同的交易平台和交易系统,2.3.1 交易所,在美国，大多数期权都是在五大交易所中进行的。这五大交易所包括：芝加哥期权交易所（CBOE），美国股票交易所（AMEX），费城股票交易所（Philly），太平洋股票交易所（PSE），以及国际证券交易所。国际证券交易所（ISE）是美国第一家完整的电子期权市场。2000年5月开业时，ISE最初只上市了三支股票的期权。到2001年3月其

19、上市期权数上升到约200，并计划把上市公司扩展到600家。国际证券交易所表示其任务是“通过引进新市场结构和自动化交易系统，建立并保持一个有效的、具有成本效益的、流动的股票其权市场”。风险海域集团把ISE命名为2001年年度衍生交易所，以表彰其在衍生产品行业所做的改革创新。在澳大利亚、圣保罗、加拿大、阿姆斯特丹、香港、大阪、马尼拉、新加坡、悉尼、英国以及许多其它国家都有与CBOE相似管理有方的期权交易所。,合计交易约为3.12亿份合约，比1999年增长了41%。日均交易量为1,229,063份合约。持仓量达到了创纪录的财政年终纪录：44,947,915份合约。94%的委托是通过电子系统发送到交易

20、所的。37%的委托是由电子系统瞬间执行完成的。大约有1,300家公司使用期权。2000年4月28日开始一些期权使用小数计价交易。资料来源：芝加哥期权交易所2000年年度报告。,今日衍生产品：2000年CBOE实际数字,2.3.2 场外交易期权,除了在交易所交易期权之外，也可以在经纪公司或其他交易商的安排下进行“私人”期权交易。有时机构投资者会因其所需的产品不符合交易所交易产品的特征而采用这种方法。执行价格、期权期限以及期权费都可以由交易各方商议决定。这就叫做场外交易(OTC)期权。由于没有期权清算公司的参与，场外交易期权易遭遇交易对手违约风险。这就可能会出现执行期权时，交易的一方（也许是一家大

21、商业银行或投资公司）无法履行协定的情况。比如，我的公司买入100份某场外交易期权，我认为如果我执行期权，则期权出售者会按协定把股份交给我；但对方有可能不履行期权合约。场外交易期权因其唯一性的特证，通常是不可互换的。它们也不可流通，也就是说，场外交易期权持有者不能很快地以合理的价格售出场外交易期权。交易所期权是在期权交易所中交易的，该期权可以被很快地售出。今日衍生产品栏对一些比较普遍的衍生期权做了简明的解释。没有人限制你设定期权合约的条件的形式。这里需要注意的重点是：这些衍生期权并不是某些市场部门设计出来然后再想办法卖出去的小玩意，而是为了响应某些特殊的法人团体和投资者的需求而产生的。通常，衍生

22、期权被用来降低某些难以承受的风险。,2.3.3 其它交易所期权,在芝加哥期权交易所有两种其它种类的期权进行着交易，分别是LEAPs和灵活期权。LEAP是长期股票预期证券的缩写。LEAP与普通的交易所期权相似，只是其期限是长期的。所有的LEAP都是在一月份到期，其有效期可长达39个月。有人可能会谈到微软2002年1月期权，或2003年1月LEAP。不能仅仅因为期权是以某一股票为基础进行交易的，就说以该股票为基础的LEAPs也同样有效的。这种情况可能会随着LEAPs数量的不断增加而成立，但目前，只能在最活跃的基础证券上运用LEAPs。灵活期权（FLEX）从根本上来说与普通的交易所期权不同，因为灵活

23、期权的条款是灵活的。灵活期权的使用者可以指定一个长达三年的特殊的到期日，任何执行价格，也可以指定是欧式期权还是美式期权。这些具有使用灵活的优点，且排除了场外交易期权所具有的对方违约风险。通常，一次灵活期权的交易最少为250份合约。,2.3.4 交易机制,同其它市场一样，了解期权使用者是如何对市场做出应对来进行交易的是很重要的。,1）投标价与询价,实际上在任何时间期权都有两种价格：投标价和询价（也叫报价）。投标价是乐于为某种期权所付出的最高价格；而询价则是愿意售出期权的最低价格。通过定义可以看出，在任何时候都只有一个投标价和一个询价，因为只有一个价格是“最高”或“最低”。,2）委托的种类,打算订

24、一份期权委托时，必须准确地指明经纪人应该做什么，而指明委托的种类将有助于此。市价委托和限价委托是两种最重要的类型。市价委托表达了一种以现价立即出售或购买的愿望。相反，限价委托指定了一个特定价格（或一个较好价格），超过这个价格就不予交易。“按市价”说明了此委托是市价委托。期权市场中的个人投资者和机构投资者在基础证券上受到持仓限制。它规定了单个参与者一次可以拥有的未平仓合约的最大数额。持仓限制会随着基础公司的规模以及其股票交易量的变化而波动。对于大型的交易活跃的公司，同方市场的持仓限制为75,000份合约；而其它股票的持仓限制为60,000，31,500，22,500或13,500份合约（多头看涨

25、期权和空头看跌期权是同方市场，它们的价值会随着基础资产价格上涨而增加；而空头看涨期权与多头看跌期权是反方市场，价格下跌时其价值反而增长。）,今日衍生产品：期权电子指示代码,期权电子指示代码由三部分组成，分别按顺序表示基础证券、到期月份和执行价格。一份波音三月50看涨期权被表示为BACJ。BA C J 波音 到期日 执行价格通常，若基础资产的代码为三个或三个以下字母，则该代码就是股票电子指示代码。纳斯达克证券的指示代码最少为四个字母。对这些股票，你必须找到特殊的标记符号。比如：微软股票的代码是MSFT，其期权的代码为MSQ。MSFT八月85看跌期权是MSQTQ；八月85看涨期权表示为MSQHQ。

26、对LEAPs有特殊的标记代码。与是查找期权电子指示代码的好网站。到期日代码 一月 二月 三月 四月 五月 六月 七月 八月 九月 十月 十一月 十二月 看涨期权 A B C D E F G H I J K L 看跌期权 M N O P Q R S T U V W X下面表中表示的是执行价格代码ABCDEFGHIJ$5$10$15$20$25$30$35$40$45$50$105$110$115$120$125$130$135$140$145$150$205$210$215$220$225$230$235$240$245$250,K L M N O P Q R S T$55$60$65$70$7

27、5$80$85$90$95$100$155$160$165$170$175$180$185$190$195$200$255$260$265$270$275$280$285$290$295$300$2 间 隔 代 码 UVWX$7$12$17$22 注意：执行价格代码不止代表一个数字。“A”可以代表执行价格为$5、$105或$205。通常，一种证券在某一时刻的相关期权只有一种执行价格。,交易场地系统,在交易所专家系统下（在费城股票交易所与美国股票交易所使用），所有买卖证券的委托都是由一个人经手的。专家们有一个委托单登记簿记录着来自全国的限价委托，并尽量确保这些证券市场的公平有序。如果没有人委托购

28、买你想要出售的期权，那么专家就必须以合理的价格买入该期权。这是专家工作的一部分，而它有助于投资者方便地进入和退出市场。在做市商交易系统下（在CBOE和太平洋交易所使用），三类人：做市商、场地经纪人和委托单簿记员共同分担了专家的行为。不同于交易所专家系统中单一专家的做法，做市商们要在某一特殊位置上竞争交易，这与第八章（期货市场的基本原理）讨论的交易席位类似。做市商的数量从几个人到500人以上不等。这些人为了公共业务相互竞争，通过提供最好的价格来完成其第一个到达特殊位置的企图。如果做市商想得到生意，那就必须对收到的委托迅速地做出反应。他们靠以投标价买入期权再以尽快以稍高的价格把该期权出售给别人来维

29、持生计。如果做市商想得到生意，那就必须对收到的委托迅速地做出反应。他们靠以投标价买入期权再以尽快以稍高的价格把该期权出售给别人来维持生计。例如，某做市商以每股$4买入10份期权合约（期权包含1,000股股票），30秒后以$41/8售出，从中受益$125。对公共业务的持续竞争的后果就是：可以确信有价期权会按市场价格来定价。,集中在交易场地的某一特定部位，负责特定期权，接近个人投资者的做市商被称为委托单簿记员。这种人有许多职责，其中特别重要的一点是保证小笔的公众委托不被忽略，实际上也就是在交易群中取得优先权。“交易群”是用来描述处在交易位置的人们的俗语。委托单簿记员是交易所的雇员，不可用自己的帐户

30、进行交易。在限定价格出现时，他们要负责确保公众的限价委托优先于交易群。委托单簿记员确实会中止做市商之间的交易直至满足了公众限价委托单登记簿的需求。如果做市商发生以下的行为：没有去注意委托单簿记员提出的价格信息；或在交易场地与其它人进行交易，而此时在同样的价格水平下仍有公众委托“登记在案”，就会受到交易所的谴责。场内经纪人担当着公众代理人的角色。他们不可以为自己的账户做交易，而必须根据客户的意愿来下定单。个人投资者在基德、皮博迪对经纪人下达的委托最后都会被传送到与之适合的交易所的场地经纪人那里。,2.4 期权费,2.4.1 内在价值与时间价值期权的价格叫做期权费，它由两部分组成：内在价值和时间价

31、值。内在价值是期权现时的价值，体现了期权执行价格和即期股票价格的关系。对于看涨期权来说，内在价值等于股票价格减去执行价格；而对于看跌期权来说，内在价值等于执行价格减去股票价格。按照惯例，内在价值不会低于零。时间价值等于期权费减去内在价值。没有内在价值的期权是虚值期权。实值期权有内在价值。在特殊的情形下：当期权的执行价格刚好等于基础证券的价格时，该期权为平价期权。,2.4.2 期权价格牌价,期权数据有很多不同的表现方式。所有期权价格单都至少会说明期权的执行价格，到期日和期权费。对期权新手来说很容易赚取看涨期权的期权费而不是看跌期的。在金融专版上期权的价格是用单股股价表示的。对看涨期权而言，内在价

32、值等于股价减去执行价格。我们知道了期权费和内在价值，这样就可以算出时间价值：时间价值=期权费内在价值。在期权到期之前，虚值期权并不是毫无价值的，期权费就是它的全部时间价值。股价每天都在变动，所以期权费也发生变动。即使股票价格不变，期权费仍然会发生变动。期权的到期日时间越长，期权就越值钱。因为这样股价会有更多的波动时间，因而具有更大的升值或贬值潜力。期权越接近于到期日，其时间价值就越低。期权交易商把这种现象称为时间价值衰退。在其它条件都相同（也就是股票价格不变）的情况下，期权的价值会随着时间的流逝而减少。这个事实使期权成为了一种减耗资产。减耗资产这一词常会被误解。,2.5 期权的收益与损失,期权

33、赋予你买或卖的权利。正如先前说明过的，美式期权的这种权利可以选择在期权到期日之前的任何时间执行；而欧式期权只能在到期日才可行使这种权利。尽管可以在任何时候执行美式期权，但提早行使这种权利很少能获得什么好处，因为从本质上来说，这样做就等于是放弃了期权残余的时间价值。,2.5.1 理解期权的执行,执行程序,期权费不是购买股票的预付定金。期权何时执行、是否执行是由期权持有者而不是出售者决定的。这里需要注意的重要的一点是：实际上球在期权持有者的场地里，期权出售者只能坐在后面等着。是期权持有者而不是出售者来决定何时、是否执行期权。因为期权是可替换的，如果有利可图，期权出售者就会保留（或抵消）头寸。关于期

34、权交易还有另一个惊人事实。这是一条普通规则：即人们很少为了执行期权而买入期权（美式期权或欧式期权）。他们不打算执行期权，而是希望通过出售期权来获利。对此有一个很好的解释。通常，在到期日之前人们是不会去执行期权的，因为提早执行期权就等于是放弃了剩余的时间价值。如果在接近到期日的时候执行看涨期权，必须提出钱来买股票，而这可能是不方便的。还要支付经纪人佣金来执行看涨期权，而当出售股票的时候，还得另付佣金。看跌期权也是这样。除非已经拥有了股票，否则就不得不先在公开市场上购买股票（支付佣金），然后，在执行看跌期权的时候再另付佣金。仅仅通过出售期权就可以重新获得该期权所包含的价值，而且这种方法不需要我提取

35、任何款项。,2.5.2 损益图表,当基础证券的价值发生变化时，展望期权策略的简便方法就是使用损益图表。本章以及接下来的两章中会用损益图表作为分析期权头寸的一个辅助工具。图表的纵轴反映了某一策略下期权到期日的损益情况，而横轴表示期权到期日的股票价格。在到期日，期权没有剩余时间价值，因而期权会以它的内在价值出售。为了方便，图表对必须支付的佣金对期权的影响忽略不计。,购买看涨期权,图28是某人以$7买入微软十月80的看跌期权的损益图表。买入通俗的说法就是“多头”。期权到期时，如果微软的股票价格为$80或更少，期权就毫无价值了。请注意最大损失就是$7。需要记住的很重要的一点是：当你买入期权时，你能损失

36、的最多就是期权费。确实你有可能损失掉全部的资金，但是损失掉全部的期权费相对于损失掉全部的投资100股股票的钱来说要少得多。当股票价格高于执行价格$80时，期权就有内在价值。图表显示了在这种情况下，期权购买者在股价为$87时盈亏平衡1。在这个价位上，期权的内在价值为$87减去$80，即$7。这就是期权的成本费用，可以按这个价格出售期权。一旦股票的价格涨过$87的盈亏平衡点，期权持有者会随着股票每上涨$1而赚取$1。因为股票的价格可以上涨到任何水平，因而从理论上说利润是无穷的。请记住很重要的一点：只能在期权到期日才可使用损益图表。在到期日前，期权还有时间价值。因而期权费也要高于典型到期日图表中的期

37、权费，理论上说利润和损失也会不同。1 在本例以及其它所有关于损益图表的例子中，我们省略了佣金以及税金对期权的影响。,2.5.3 购买看涨期权,图28是某人以$7买入微软十月80的看跌期权的损益图表。,记住很重要的一点：只能在期权到期日才可使用损益图表。在到期日前，期权还有时间价值。因而期权费也要高于典型到期日图表中的期权费，理论上说利润和损失也会不同。,2.5.4 出售看涨期权,期权出售者是怎样的？这个人是相对于期权购买者处于“市场另一方”。忽略佣金不计，期权市场是一个零金额市场，所有的收入和损失总是净剩为零。如果看涨期权买入者获利，那么看涨期权出售者就会赔钱。反之亦然。图29从已售出看涨期权

38、的人的角度来说明这种情况。已售出的期权也叫空头期权。如果我出售一份看涨期权但没有基础股份，这就叫做出售无担保看涨期权。无担保看涨期权也叫未担保看涨期权。,你会注意到图29中的损益图表只是旋转了横轴。期权出售者的最大收益总是等于期权买入者的最大损失。图29中发人深省的部分是无限损失的可能。如果股价从目前的$797/16的水平急剧上升，无担保看涨期权出售者就会遭受巨大损失。,2.5.5 购买看跌期权,通常，人们因为预测基础证券的价格会下跌才买入看跌期权的。假设我认为微软普通股股价过高且将会下跌。,你会注意到图29中的损益图表只是旋转了横轴。期权出售者的最大收益总是等于期权买入者的最大损失。图29中

39、发人深省的部分是无限损失的可能。如果股价从目前的$797/16的水平急剧上升，无担保看涨期权出售者就会遭受巨大损失。,2.5.6 出售看跌期权,毫无疑问，出售看跌期权是最少使用的简单的期权策略。这并不是因为出售看跌期权是一个坏主意，而是因为包括经纪人在内很少有人完全了解这一策略。从定义角度讲看跌期权对很多人来说是不太方便的。出售的权利不是那种我们会经常遇到的资产。如果我出售一份看跌期权并把它卖给了你，我就为你创造了一个卖东西给我的权利，尽管你也许没有这种东西。这种解释很容易让人皱眉。如果我拥有一份看跌期权，我就有卖的权利。但是看跌期权是从何而来的呢？它来自于看跌期权出售者，出售者同意在你执行看

40、跌期权的时候购买你的股份。看跌期权的持有者拥有卖的权利；而如果该期权被执行，则期权的出售者有购买的义务。,俗语“征求他的意见”也许就来源于期权市场。出售看跌期权时，我会发现因为股票价格下跌我不得不购买股票。看跌期权持有者可以在期权到期日前的任何时候“把股份打入我的帐户”。如果看跌期权持有者选择这样做的话，我就必须按执行价格买入股票。假设我以期权费为$57/8的价格出售一份微软十月80看跌期权。无论发生什么状况，这$587.50都是我的。买入看跌期权的人希望股价下跌，因为这样他才能盈利。另一方面，从我已经售出了看跌期权角度上来说，希望价格上涨，或者至少应该保持在执行价格之上。如果这样，看跌期权就

41、会终止无效，而作为出售者，我就不必买入股份。图211是一个反映盈亏可能性的图。我的最大收益为$57/8：这是我出售看跌期权收到的期权费。我的最大损失发生在微软股价下跌至零的时候。这里，该看跌期权的持有者可以执行期权，此时尽管股票已经毫无价值，但作为看跌期权的出售者，我不得不以每股$80的价格买入100股股票。然而我仍然会保有每股$57/8的期权费，所以我的净损失为$741/8每股，即$7,412.50。,2.5.7 追加保证金通知,一些期权交易有交纳保证金要求。这与设置抵押相似，可以在你的经济人账户中存入现金或其它有价证券做为保证金。如果你出售一份期权，不利的价格变动可能会导致很大的损失。保证

42、金制度可以减少期权出售者不能履行期权条款下的义务的可能性。如果不设定保证金，一些人可能总会通过出售更多的期权来获得额外的现金。出售更多的期权总是可以弥补不利价格变动产生的损失。极端地使用这种方法，很明显将会导致OCC体系破产。,$,盈利或亏损,期权到期日股票价格,0,20,40,80,100,图211空头看跌期权,120,60,74 1/8,5 7/8,74 1/8,小结,期权有两种形式：看跌期权和看涨期权。看涨期权赋予你买入的权利；而看跌期权赋予你卖出的权利。所有的期权都有一个事先约定的购买出售价格执行价格，和一个事先约定的到期日。实值期权既有内在价值也有时间价值。内在价值随着基础证券价值的改变而改变，而时间价值则随着到期日的邻近而降低。个人投资者对某一期权做的第一笔交易是开户交易；而结清头寸的交易是平仓交易。期权被作为开户交易而卖出时叫做出售期权。,