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1、EVA与其他价值评估方法的比较 以及目前EVA在各国的应用,组员：钟芳清、姜文婷、姚丹、严玲、邵榆婷、梁辰星,2,目录,一、价值评估方法概述,相对估值法,绝对估值法,DCF,EVA,实物期权法,二、估值法的比较,相对估值法与绝对估值法的比较,EVA、DCF、实物期权法的比较,三、EVA目前在世界各国的应用，以及在中国估值法的应用情况,一、价值评估方法概述,（1）相对估值法（市场比较法、乘数估值法）定义：在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或相似的参照物企业，分析、比较双方企业的可比乘数，最为广泛使用的是市盈率。在此基础上，修正、调整参照物企业的市场价值，最后确定被评估企业的价值。特点：这种方
2、法较充分的反映出评估值在市场上的公允性，较容易被公众接受。但从证券市场的历史上看，市场并不总是有效。所以，应用相对估值法要特别谨慎。,4,（2）绝对估值法（内在价值法）定义：是通过对上市公司历史及当前的基本面分析和对未来反映公司经营状况的财务数据进行预测，从而获得上市公司股票的内在价值。它所依据的理论基础：公司价值等于公司未来现金流量的贴现值。分为现金流折现法和期权定价法，其中现金流折现法应用比较广泛，主要有三种主要的办法：股利贴现模型、权益现金流量模型、自由现金流量贴现模型（DCF），其中以DCF最为常用。,11/30/2022, DCF（自由现金流量贴现法） 定义：是根据市场公允的贴现率对
3、自由现金流量进行贴现，确定公司的内在价值。 自由现金是指扣除了公司为了维持长期竞争优势而付出的资本性支出后的税后利润。 特点：此模型由于考虑了公司长期的竞争优势，在实践上取得了非常大的成功而在近年来得到广泛的关注使用。,6, EVA（经济增加值绩效考评）定义：针对传统会计利润的缺陷而提出的一种企业经营业绩评价的新方法。 计算公式： EVA =税后净营业利润一资本成本 = 税后净营业利润一资本总额*加权平均资本成本率 = (投资资本收益率一加权平均资本成本率)*资本总额 EVA是将传统的公司税后净营业利润扣除资本成本后的计算值。特点：EVA的优势就在于它是扣除股东权益机会成本后的增值收益，反映的
4、是企业一定时期内股东从经营活动中获得的增值收入总额。它将股东财富与企业价值紧密地结合在一起，显示了一种新型的企业价值观。,11/30/2022,实物期权法 定义：实物期权法将金融期权定价的概念引入到实物投资定价领域，实质上是考虑了未来投资决策的价值，可以理解为公司进行长期投资决策时所拥有的，能根据尚不确定的因素，改变其投资行为的权利。,11/30/2022,实物期权法应用案例,应用实物期权法计算的企业价值= 静态净现值+灵活的期权价值。实物期权价值通过BS 期权定价模型或者二叉树模型计算。 案例：（中海油收购Nexen 公司） 采用DCF计算所得Nexen 公司2011年末价值为13520百万
5、美元， 采用二叉树模型计算所得结果为19262百万美元。 中海油与Nexen公司实际交易结果为支付现金15158.6百万美元，同时承担2446.8百万美元负债及607.2百万美元营运资本，总交易金额为16998.2百万美元。 分析：实际交易中，交易价格包括Nexen 公司资产实际价值、双方对Nexen 公司发展预期、双方议价能力等因素。 本例中，二叉树模型能全面地描述实际交易价格，说明二叉树实物期权定价模型在并购中的公司估值中可以较为全面的体现公司内在价值及未来决策价值。同时，因对未来预期假设条件设定的差别以及实际交易中议价的灵活性，也导致本结果与实际交易金额存在一定差距。DCF所代表的现金流
6、折现模型由于忽视了决策价值，因此对并购的价值造成了低估，如果按DCF进行定价，则此笔交易无法达成。实物期权法在对不确定性较高的目标进行估值具有优势。,二、估值法的比较,（1）相对估值法与绝对估值法的比较 相对估值法的特点在于它评价的是公司股票在市场上行业内的相对价值而不是公司股权的内在价值。理论界认为相对估值法应作为估值的辅助手段。然而，它在实践中很重要，在证券业从业人员估值中应用广泛，其估值结果也更容易得到大家的认可。,图1 市盈率法的适用范围,11/30/2022,绝对估值法是直接评估上市公司股票的内在价值。 “内在价值为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一合符逻辑的手段”。巴菲特之路,图
7、2 绝对估值法适用范围,11/30/2022,EVA法，简而言之它是倡导股东价值最大化。它更加适合投资者用来投资实践。 EVA法的估值结果更能让人认识到被评估公司内在价值的大小，为投资者的投资行为寻找安全边际提供初步的参考。运用EVA法评估的结果一般被应用为股票的安全线：如果股价低于此评估值，则可以买入，即使股价一时继续下跌，也不用太担心，因为在一定时期内，股价必然会向该股票的内在价值回归。,11/30/2022,绝对估值法和相对估值法应用的简单实例,实践中对于投资者来说，对于同一支股票，相对估值法和绝对估值法都可用于价值评估。 以东方航空为例： 如果奉行绝对价值投资策略（也称基本面分析路线）
8、，则可在综合分析东航未来的发展计划以及在一定假设前提下对其营运状况进行未来预测的基础上，应用EVA法对其进行内在价值评估，进而做出投资决策； 如果是奉行相对价值投资策略（也称技术分析路线），那么就可以国外和国内上市的航空公司作为参考，得出东航与同行业之间的一个相对价值，来对自己的投资行为进行指导。相对估值法尤其体现在“打新股”的股票投资中。当公司进行IPO时，判断其新股定价的相对高低，最简单的方法就是应用相对估值法对该拟上市公司进行估值。,11/30/2022,（2）EVA 与 DCF、实物期权法比较 传统的折现现金流法（DCF）的缺陷： 一是忽略了未来不确定性情况下，投资具有选择权； 二是由
9、于管理层可能出于自身利益的考虑，往往会操纵投资项目评价的结果。 实物期权法和EVA法分别为解决DCF的这两个缺陷而出现的。 实物期权法的优势就在于对隐藏在投资项目当中的实物期权价值进行了识别，从而解决了项目评估过程中低估不确定性的真实价值的缺陷。 而EVA法则是考虑了股东的投资成本，从而解决了管理人员出于自身利益考虑而操纵评估结果的可能性。,11/30/2022,图3 项目评估法选择矩阵,11/30/2022,EVA、DCF、实物期权法的实际应用情况 实际应用中，DCF法是发展最成熟、应用最广泛、接受度最高的估值方法。实物期权法是在对不确定性较高的目标进行估值时具有优势。实物期权法十分适用于完
10、全竞争的日用品企业和服务业，或者竞争正变得非常激烈的行业，以及其他研究创新型企业。但计算过程过于复杂，被采纳程度较低。EVA 法注重考虑为股东创造的价值，一定程度上弥补了DCF 法的不足。它还向我们提供了一条重要信息：即使在有正的现金流的情况下，公司的经营也可能在逐步恶化。因此可预测各期的经营状况，及早提出预警，为公司经营提供参考。对于那些处于竞争程度较低，采用成熟技术为主的行业当中，企业投资决策面临的不确定性程度较低，应用EVA法是更为合适的选择。但其在一定程度上仍依赖于收入实现和费用的确定，主观性较强，很难识别报表中的虚假成份。,三、估值法应用状况,（1）EVA法目前在世界各国的应用状况,
11、在国外EVA 模式应用在企业经营管理已有30年历史,全球有近千家大中型企业实施了斯图尔特公司设计的EVA管理模式, 其中包括可口可乐、西门子、索尼、福特汽车等等。如美国的可口可乐公司20世纪80 年代末开始采用EVA管理模式, 至1994年成为世界首屈一指的价值创造者, 至1996年末,为股东创造了1250亿美元的价值。该公司引入EVA指标后, 实践中通过两个渠道增加公司的EVA: 一方面将公司的资本集中于盈利能力较高的软饮料部门, 逐步放弃诸如意大利面食、速饮茶、塑料餐具等回报低于资本成本的业务。另一方面通过适当增加负债规模以降低资本成本。 自2002年国内一些面临市场竞争加剧的大型企业开始
12、尝试EVA 价值管理体系, 如青岛啤酒、宝钢集团、东风汽车公司等。,11/30/2022,目前, 加拿大、墨西哥、巴西、澳大利亚、新西兰和欧洲以及南美的许多公司已采用EVA作为他们价值增值的衡量指标。我国公司在运用EVA上仍存在着矛盾局面: 一方面理论界大力推崇, 另一方面是对EVA法的有效性存有怀疑。 从国内外企业实践情况看,EVA模式主要应用于企业经营管理以下几个方面： 1企业绩效的评价指标。 2建立基于价值创造的企业管理体系。 3建立企业新型的激励制度。 4建立企业价值创造最大化的理念体系, 完善公司治理结构。,11/30/2022,（2）目前在中国估值法的应用情况（EVA退出中国）EV
13、A在我国应用失败的原因分析：一是EVA指标的内在缺陷：EVA对会计利润的调整多达160多项, 但事实上EVA还是无法对无形资产等进行有效计量。因此, 这样大规模的调整无法保证把被扭曲的会计信息纠正过来, 也无法保证调整后的结果不会对企业的财务信息造成另一种扭曲。EVA作为一个单一性的财务业绩指标是建立在传统的会计数据之上的, 无法摆脱会计数据滞后性的缺陷, 无法对企业财务资本之外的其他方面 ( 如无形资产和智力资本等核心竞争能力) 进行有效计量。EVA容易激发经理人的短期倾向。根据EVA指标,如果某个经理负责的部门目前的收益比较高, 该部门将获得较高的奖励。未来即使亏损也可能与经理的奖励无关,
14、 因为那时经理已经有很好的机会获得提升或离开公司。但是这种短期行为无疑会降低企业未来的盈利水平及顾客满意度。EVA无法解释企业内在的成长性机会。一个企业的股票价格反映的是市场对这些成长性机会价值的预期。但是由于EVA在计算过程中对会计信息进行了调整, 这些调整可能去掉了企业经营者用来向市场传递有关企业未来发展机会的信息。EVA系统对非财务资本重视不够, 无法提供诸如产品、员工、创新等方面的过程信息。EVA设计的股东与经理之间的关系是以财务理论中理想的组织形式为基础的, 它所关心的是决策的结果, 而不是驱动决策结果的过程因素,也就无法揭示财务业绩指标与公司的经营、运作和战略之间的关系。,11/3
15、0/2022,二是外部环境因素的制约： EVA理论的成功必须以成熟的资本市场为前提, 我国资本市场是一个发展中的市场, 其成熟程度远远落后于西方发达国家。不完善的资本市场对EVA的应用会产生以下影响: （1）上市公司财务信息披露的真实性得不到保证。EVA的数据仍来源于财务报表, 依赖于信息披露的可靠性,而目前在中国, 上市公司会计报表存在虚假成分绝非偶然。 （2）我国上市公司现行的业绩评价主要是遵循财政部颁发的 国有资本金效绩评价规则 和 国有资本金效绩评价操作细则 来进行的, 在公告中主要披露的是以净利润为基础的业绩评价指标, 对上市公司有很强的约束力。如果上市公司引入EVA指标, 两者关系
16、如何处理便成了矛盾的焦点。 （3）公司治理结构不合理。我国上市公司股权结构和公司治理结构非常特殊, 国有产权往往占主导, 国有股“一股独大”的现象十分普遍。大股东通过只在形式上存在的董事会聘任和解聘经营者, 由于经理层的产生不是通过市场,因此经营者更注重在其任期内公司的业绩, 这样就很难避免短视行为。所以更倾向于长期激励的EVA很难在中国找到其发挥作用的基石。,11/30/2022,目前在中国估值法的应用情况 一般来说，传统行业、制造类企业、消费类企业等，都优先选择折现现金流法（DCF）的估值方式。市盈率法（P/E）也是一种常用的估值方法，在IPO时采用最多，也是私募股权基金采用最多的一种方式。证券市场股权估值中，证券分析师最常使用的是市盈率这类的乘数估值法。,11/30/2022,Thank u for your appreciation,O(_)O,
