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1、我国货币、财政政策的效率研究本论文获2008年国家社会科学基金重大项目（批准号：08&ZD036）和上海财经大学211第三期重点资助项目资助，同时获得上海市金融重点实验室和上海财经大学现代金融中心的赞助 一个基于多行业的AS-IS-LM模型的分析陈利平（上海财经大学金融学院，200433）摘要：本文在一个扩充了的多行业ASISLM模型中，分析了影响我国财政、货币政策的效率的各种因素，并给出了相关政策建议。我们的研究表明，某些行业正的需求冲击并不蕴涵所有行业的经济扩张，经济发展可呈现出不平衡；货币、财政政策对各行业的影响也不相同，货币、财政政策的执行可能导致资金在各行业之间流动，从而不能达到政策
2、制定者预期的目的。关键词：货币政策、财政政策、宏观经济波动JEL: E43, E52, E58，陈利平：1967年出生，江苏张家港人。现任教于上海财经大学金融学院。Email address: leepchen电话号码：021-65903887； 13795465170通讯地址：上海市国定路777号上海财经大学金融学院主要研究方向：货币经济学和宏观经济增长我国货币、财政政策的效率研究 一个基于多行业的AS-IS-LM模型的分析摘要：本文在一个扩充了的多行业ASISLM模型中，分析了影响我国财政、货币政策的效率的各种因素，并给出了相关政策建议。我们的研究表明，某些行业正的需求冲击并不蕴涵所有行业
3、的经济扩张，经济发展可呈现出不平衡；货币、财政政策对各行业的影响也不相同，货币、财政政策的执行可能导致资金在各行业之间流动，从而不能达到政策制定者预期的目的。关键词：货币政策、财政政策、宏观经济波动JEL: E43, E52, E58，Study on Efficiency of Monetary and Fiscal Policies of ChinaAnalysis Based on an AS - IS-LM model with Multi-industriesAbstract: Based on an expanded AS-IS-LM model with multi-indust
4、ries, we analyze the various factors which influence efficiency of fiscal and monetary policies, and give out the corresponding policy proposals. Our study shows that, the positive demand shocks in some industries may not cause the entire economic expansion and the economic development may reveal un
5、balance. We also show that the monetary and fiscal policies may cause different effects to different industries and may cause fund flow among industries, therefore the policy makers cannot achieve their expected goals.Keywords: Monetary policy, Fiscal policy, Macroeconomic fluctuation JEL: E43, E52,
6、 E58，我国货币、财政政策的效率研究 一个基于多行业的AS-IS-LM模型的分析摘要：本文在一个扩充了的多行业ASISLM模型中，分析了影响我国财政、货币政策的效率的各种因素，并给出了相关政策建议。我们的研究表明，某些行业正的需求冲击并不蕴涵所有行业的经济扩张，经济发展可呈现出不平衡；货币、财政政策对各行业的影响也不相同，货币、财政政策的执行可能导致资金在各行业之间流动，从而不能达到政策制定者预期的目的。关键词：货币政策、财政政策、宏观经济波动JEL: E43, E52, E58，一、介绍宏观经济的波动所导致的失业问题、消费和投资波动问题，会降低整个社会的福利。宏观经济的波动源于各种外在冲击
7、和内部不稳定性，政府的一个重要任务就是尽量抹平经济波动，以避免物价、就业等的急剧波动，保证社会的稳定。凯恩斯总需求管理理论给出了解决方法，即经济过热时政府可以通过紧缩性的财政货币政策来抑制经济的过热，在经济萎缩时采用扩张性的财政货币政策来刺激经济。我们国家近三十来也出现了经济波动，政府也是通过总需求管理政策来抹平经济波动的。图1给出了19782008年间中国GDP增长率的变化的波动。从中可以看出，自96年以来我国GDP增长率的波动比以往要平缓得多，这说明我国政府在宏观总需求管理方面已取得了很大的进步。但近年来宏观经济产生了许多新的变化，房价的过热问题、出口的低迷问题、民工荒问题和通胀预期问题都
8、影响着社会的稳定和经济的平稳发展，但财政、货币政策在抑制房价快速上升、预防通胀上的效率并不高，房价还在不断攀升，物价波动幅度也很大，宏观总需求管理政策如何同时达到抑制房价过快增长、防止通货膨胀出现和刺激经济等多个目标，这涉及到财政、货币政策的效率问题。（图1）：19782008年间GDP增长率的变化数据来源：国家统计局网站整理得国外在这方面的研究主要关注什么原因导致货币政策效应的改变，例如Clarida等（2000）、Stock和Watson(2003)、Bernanke和Boivin(2005)等，利用VAR或FAVAR等技术，来研究是否货币政策传导机制改变导致了货币政策效应的改变；Keho
9、e和Midrigan(2008)等则从引起价格粘性的菜单成本方面对货币政策效应进行研究。国内学者则主要从总量失衡、汇率制度、资本市场、传导机制、政策时滞和投资乘数等方面进行分析。例如张俊伟（2003）在回顾2003年以来的宏观调控时认为，总需求管理政策效率降低的原因是总量失衡；杨雯（2005）和徐湘明（2004）等分析了货币市场、资本市场发展对货币政策有效性的影响；周建中（2005）等则从汇率制度的角度分析了汇率制度对货币政策效率的影响；姜野（2005）等从财政政策对总需求刺激力度和财政政策效果的预期角度，分析了财政政策效率低下的原因及对策。已有文献的缺陷是没有考虑中国是一个大国，经济中各个行
10、业对冲击的响应是不同的，货币、财政政策对经济中各个行业的影响也不同，因此从整体角度进行讨论可能忽略掉许多重要的因素，需要对各行业进行细分。为此我们将现代宏观经济理论与中国具体国情相结合，利用一个扩充了的AS-IS-LM模型，来研究影响货币、财政政策的诸因素对消费、投资、物价和产出产生影响的途径，并给出相关政策建议。二、模型的建立考虑一个多行业的AS-IS-LM模型。假定经济中有K个行业，k=1、2、3K，每个行业都可以用一个IS方程、一个LM方程和一个行业总供给（AS）方程来刻画。行业k的IS方程可以表示为：，k=1、2、3K (2.1)其中、和分别是t期行业k的总需求、政府对该行业的产品需求
11、、外国对该行业的产品需求和行业k的需求扰动；代表行业j中的个体对行业k产品的消费需求，它依赖于行业j中所有个体的可支配收入，此处为政府对行业j的税收；代表行业j中的个体和企业对行业k产品的投资需求，该投资需求依赖于，为名义利率，是行业j中的预期物价增长率。(2.1)式表示整个经济对行业k中产品的总需求可以分解为四个部分：所有其他行业对行业k中产品的消费需求、所有其他行业对行业k中产品的投资需求、政府开支对行业k中产品的需求和外国对我国行业k中产品的需求。经济中的总需求等于各行业需求的和： 。 (2.2)行业k的LM方程可以表示为： ，k=1、2、3K (2.3)其中是为行业k中生产流通提供流动
12、性的货币供给，为行业k中的价格水平，为行业k中生产和流通过程中的流动性需求，为货币需求扰动。整个经济中的物价指数为经济中各行业物价指数的加权平均： 。 (2.4)其中、分别为各行业中的均衡产出量和整个经济中的均衡产出。经济中的总货币供给量可以刻画为：， (2.5)其中是t期股票市场中的货币供给量。为简化讨论，不妨假定股票市场上货币需求和货币供给服从：， (2.6)其中是t期股票价格，是市场中的股票总量。上式可以改写为：, (2.7)此处函数满足，此处下标是对函数的偏导数。上式可以用来刻画股票价格的变化，即预期股票价格上升，将导致当前股票价格的上升；名义利率的上升增加了持有股票的机会成本，从而导
13、致股票价格的上升；假定行业k的AS方程可以表示为： ， k=1、2、3K。 （2.8）此处、分别为k行业的总供给和总供给扰动，、和。上式蕴涵当前非预期通货膨胀率越高，当前供给越大；上期投资越大，当前供给越大；上期产出越高，由于存在产出惯性，当前产出越高。经济中的均衡产出、通货膨胀率和消费投资可以由(2.1-8)决定，该模型可以用来说明我国近二十多年来宏观经济的波动及财政、货币政策的效率。三、模型的应用分析下面我们将扩充的ISLMAS模型用来解释我国经济发展中各行业的不平衡，以及经济内在不平衡所导致的经济结构对宏观经济政策效率的影响。1、某些行业的需求冲击并不蕴涵所有行业的经济扩张，经济发展可呈
14、现不平衡在我们的模型中，可以考虑多个行业的经济波动问题。比如，在K个行业中的m个行业k=1、2、3m 受到正的需求冲击，则这m个行业的产品价格上升，利润增加，投资上升，工人雇佣量上升。根据(2.1)，这m个行业收入的上升，将导致对其它行业消费品需求的上升；这m个行业投资的上升将导致对其它行业所生产的投资品需求的上升，因此相应地可以刺激经济体中的许多行业的生产。但上述过程并不蕴涵所有行业的扩张，而是相关行业的扩张。例如，在80年代至90年代中期的几次经济过热中，我国经济的扩张具体表现在纺织业、轻化工业等行业的快速发展。这段时间内随着价格的逐步放开，公众对各类消费品的需求上升，消费品价格上升，消费
15、品市场供不应求，导致生产消费品的企业利润增加，投资上升，企业从国外纷纷引进生产线。随着这些行业的生产、投资的加速，对能源和原材料的需求上升，导致能源和原材料价格的上升，这些行业也随之快速扩张，同时物价也快速上升，出现了84-85年间、87-88年间和1991-1994年间的3次经济过热。在这段时间内，需求的增加首先体现在服装、家电等消费品领域，这些行业的投资也随之增加，带来的是对能源等行业的需求和投资的增加；但对机械制造行业，由于有国外产品的竞争，需求却反而下降了，当然这其中涉及到体制的问题，更多的还是技术水平问题。因此我国经济的增长开始出现不平衡，GDP快速增长的同时还伴随许多企业的破产倒闭
16、，在这种情况下，一方面大量农村劳动力进入企业，另一方面也存在下岗工人再例如，97年东南亚金融危机的发生直接导致了出口的下降，使得供过于求的状况突现出来，消费品价格下跌，公众收入增长率下跌，消费增长率下跌，GDP增长率和对能源及原材料需求的增长率下跌，出现了通货紧缩现象。期间政府采用扩张性的财政政策和稳健的货币政策，以期望刺激经济。在扩张性财政政策刺激下，基础设施的投入极大地刺激了经济对原材料、水泥、钢材等行业的需求，同时公众收入的上升也部分地带动了消费。整个宏观经济增长维持在一个适当的增长水平（8左右），但由于产能过剩，消费品生产领域却未能快速走出困境，紧缩一直持续到2002年。0207年间亦
17、是如此，宏观经济的过热主要体现在房地产市场及相关行业，其它行业并没有出现过热问题。特别是06年以后，由于RMB的升值及次贷危机的影响，许多其实已经出现了萎缩。当经济中各行业增长存在不平衡时，货币、财政政策对各行业的影响也会不同，自然地这也对政府总需求管理政策的实施提出了新的挑战，它要求货币、财政政策必须兼顾到各行业发展的不平衡，不能简单地按照教科书来执行反周期的经济政策。2、加息政策对不同行业的影响在经典模型中，利率政策的效果主要是通过影响投资来达到。投资依赖于实际利率，此处名义利率代表了投资的机会成本，预期通货膨胀率则与投资的收益正相关；名义利率越高，投资越低，预期通货膨胀率越高，则投资越高
18、。因此在经济萧条时期，降低利率的刺激政策并不一定能刺激经济；如果公众相信降低利率可以使得经济走出通货紧缩状况，则实际利率下降，从而投资上升；如果公众不相信减息政策的有效刺激作用，则中的下降无法有效抵消预期通货膨胀率的下降，实际利率可能反而上升，从而投资下降；反之，当经济过热时加息政策亦是如此。例如9702年间我国央行降低利率对投资刺激效果不明显，主要原因也真是人们对经济能否较快地走出通缩的信息不足，从而利率的下降无法抵消掉通货膨胀预期的下跌。在经典的IS-LM-AS模型中，货币供应量的变化可以通过影响利率，从而影响到投资，其结果与上述分析类似。当经济中各行业发展不平衡时，经典模型就显得过于粗糙
19、了。为此，我们的模型作了进一步的细化。首先我们来分析加息政策对经济的影响，在我们的模型中，行业j的投资可以表示为，它可以分解为对其它行业生产的资本品的需求，此处为投资的机会成本，是行业j中的预期物价增长率，与行业j的总投资负相关。由于各行业对未来物价的预期不可能相同，因此利率政策的变化对各行业投资的影响也不可能相同。在经济过热时，如果政府采用紧缩性货币政策，则对于哪些预期物价将进一步上升的行业，紧缩性政策的效果将受到抑制，特别地如果预期物价上升的幅度超过利率上升幅度，则加息政策将无效；反之，对于哪些预期物价将下跌或不变的行业，则加息政策将非常有效。在经济萧条时期，减息政策的效果也完全类似。例如
20、，20022006年间的经济过热，其过热主要表现在股票市场和房地产及其相关行业上，其它行业供过于求的现状并没有大的改变。当时政府采用紧缩性货币政策来抑制房价和股价的快速上升，由于紧缩性货币政策无法扭转人们心目中房价和股价的快速上升预期，且股票价格和房地产价格的上升幅度通常要远高于利率的上升幅度，从而作为投资股市、房市机会成本的利率上升无法抵消投资带来的未来收益率的上升，进而也无法有效抑制股价、房价的上升，见（2.1）式和（2.7）式。对股票市场和房地产市场而言，加息政策起作用的关键在于它可能改变人们对未来的预期，只有当人们相信紧缩政策将导致股票价格或房地产价格将下降，则或下降，从而人们在股票市
21、场和房地产市场上的投资下降，央行才能达到有效抑制这两个部门的过热；否则，仅从提高投资成本的角度是无法抑制房地产价格和股票价格上升的，这一点可以从我国股票市场和房地产市场的反应中清楚看出。以股票市场为例，2006年04月28日 金融机构贷款利率上调0.27%，提高到5.85%。 28日，沪指低开14点，最高1445，收盘1440，涨23点，大涨1.66%。2006年8月19日 一年期存、贷款基准利率均上调0.27%。 加息利空使原本可能再度出现的“黑色星期一”变成了“红色星期一”，8月21日，沪指开盘1565.46，最低点1558.10，收盘上涨0.20%。2007年3月18日 上调金融机构人民
22、币存贷款基准利率0.27个百分点。 3月19日，开盘：2864.26 报收3014.442 涨幅2.87%。2007年5月19日 一年期存款基准利率上调0.27个百分点；一年期贷款基准利率上调0.18个百分点。 5月21日 开盘：3902.35低开127.91 报收4072.22 涨幅1.04%。对其它服装、家电等行业，这些行业的产品大多供过于求，因此价格一直没有大的变化，有些还出现了下跌。因此，当央行采用紧缩性货币政策时，利率上升的同时这些行业商品的价格并没有上升，预期价格也没有上升，从而上升，投资下跌，从而这些行业出现紧缩趋势。当这些行业投资下降时，富裕的资金将流入到股票市场和房地产市场，
23、加剧股市、房市泡沫。由于加息政策对各行业的影响不同，使得政策希望控制股价、房价上升的意图难以达到，反而导致了实体经济的投资萎缩。200206年间我国加息政策的实际效果是该紧缩的没有被紧缩，不该紧缩的行业却被紧缩了。3、货币供应量的变化对不同行业的影响 在经典ISLMAS模型中，货币供应量的变化改变了资金的供给，导致LM曲线移动，货币市场利率和投资随之发生变化，从而导致AD曲线移动，进而影响到产出和物价的变化。因此，政府可以利用公开市场操作或调整存款准备金率等货币政策工具，来改变货币供应量，进而控制物价和稳定产出。但真实经济的复杂性，各行业、各地区经济发展的不平衡，可能使得央行用调整货币供应量来
24、调控经济的目的难以达到。考虑到经济中各行业发展的不平衡，则货币供应量的变化对各行业的影响也将不同，总货币供给的增加（减少）并不蕴涵各行业资金供给的增加（减少）。在第二节中公式(2.3)和(2.6)刻画了各行业的LM方程，(2.5)则刻画了总货币供给等于个行业货币供给的综合。货币市场均衡时，总货币供给等于总的流动性需求。当央行改变货币供给时，流入各行业的资金流的变化幅度不可能相同，该幅度依赖于各行业的景气状况。例如，当政府提高存款准备金比率时，商业银行将降低贷款总量，同时考虑安全性和风险性，调整其贷款结构。通常商业银行会对盈利能力弱、违约风险高的行业中的企业削减贷款，对违约风险相对较低、盈利能力
25、较高的行业中的企业少削减，甚至不削减贷款规模；同时，企业在发现资金紧缩时，有些投资项目因为资金的不足或投资前景的看淡而被砍掉，多余的资金将投资到一些盈利能力强的项目，比如房地产市场和股票市场。因此央行的紧缩政策在各行业中的作用并不相同，可能导致该紧缩的行业作用很小或没有效果，不该被紧缩的行业却被紧缩了；反过来也是如此。上述结果在我国经济中同样出现过，例如，0206年间央行几次提高法定存款准备金率，以期抑制房地产市场的过热，但收效甚微；反而导致了0607年间实体经济资金的紧缺。股票市场也是如此，以0607年间央行提高存款准备金率对股票市场的影响为例，从经典理论上讲，存款准备金率的提高应该能起到抑
26、制股票价格的效果，但真实经济中并非如此。06年央行3次宣布提高存款准备金率，宣布后的第二天上证指数3次都是上升的；07年10次上调存款准备金率，提高后第二天上证指数只有3次下跌，其它7次都是上升的。在这个过程中，预期同样起着重要的作用。如果央行提高存款准备金率后，人们相信房地产市价格或股票价格会下跌，则紧缩政策对房价和股价可以起到很好的效果；反之，只有当经济中流动性下降到足够低的程度，使得房地产市场和股票市场中的流动性开始出现不足时，存款准备金率的提高才能有效抑制股市和房市的过度繁荣，但这个过程中可能严重地降低实体经济中的流动性。再例如，200809年间央行为刺激经济，多次下调存款准备金率，导
27、致了经济中流动性充裕，房价快速上升，但中小企业的资金却仍然比较紧张。4、财政政策对各行业的影响在财政政策方面，政府购买的增加可以有效影响消费和投资，从而可以起到抹平经济的作用。9702年间扩张性的财政政策主要表现在基础设施的投入，这些投入极大地刺激了经济对原材料、水泥、钢材等行业的需求，同时公众收入的上升也部分地带动了消费，使得我国宏观经济能以8左右的增长率持续增长，缓减了97东南亚经济危机的影响。0809年间，在面对世界性金融危机所带来的衰退时，政府采用了扩张性的财政政策。四万亿政府开支主要投入在公路、铁路和机场等基础设施方面，同时家电下乡等民生方面的投入也不少，积极的财政政策抹平了经济波动
28、，使得中国率先从次贷危机的阴影下走了出来。但积极财政政策所直接刺激的行业并不能包含所有受次贷危机影响的行业，像服装、玩具等行业，原因是政府开支对各行业的直接产品需求并不相同。例如，0809年间政府为了缓减次贷危机对我国的影响，增加了政府开支，大部分投在公路、铁路和机场等基础设施方面，这些投入对建筑类企业和水泥、钢材等建材类企业的影响非常大，也较好地解决了由次贷危机导致的民工就业问题；但对家电、服装和玩具等其它生活用品行业的直接影响却没有，只有间接影响，即通过对建筑类等行业的需求拉动导致这些行业从业人员的收入增加，进而带来社会对家电、服装等生活用品行业的需求增加，但这种间接的需求增加无法抵消掉次
29、贷危机所带来国外对我国相应产品需求的下降，从而政府在基础设施方面的投入也无法刺激哪些深受次贷危机影响的行业。为此，政府期望通过家电下乡、增加低收入者的转移等政策来刺激国内对生活用品的需求，这些政策的实施确实起到了一定的刺激作用，但刺激作用的程度依赖于政府补贴和转移的力度，同时这些刺激作用可能只是使得公众对家电的购买提前了，从而导致未来购买的下降，即存在着挤出效应，如果内外部经济不能快速回暖，则这种刺激作用也就失去了持续性，反而可能给生产厂商以一种错误的信息，导致未来更大的产能过剩。5、对不同原因导致的通货膨胀应选择不同的财政、货币政策通货膨胀产生的原因有很多，有需求引起的（包括总需求扰动冲击和
30、货币扰动冲击），有供给引起的，还可能涉及到通货膨胀预期等。同时，在通胀中不同行业物价的表现也可能不同，存在相当复杂的情况。从而要求对不同情况下的通货膨胀，要有针对性地进行预防及遏制。对由投资需求引起的通胀可以通过利率政策或对贷款规模的管制来达到；对由成本变化（原材料成本变化或工资变化）导致供给变化引起的通胀，则需要通过税收或补贴来改变企业的生产成本，进而达到遏制通胀的目的；对由通胀预期导致的物价上升，则政府需要对导致通胀预期变化的源头进行控制。如果不能采用针对性的遏制政策，而是机械地在物价上升时采用紧缩货币政策，物价下跌时采用扩张性的货币政策，则可能无法有效遏制物价的上升。例如，06年底08年
31、初我国物价出现了较高的上升。从CPI分类指数来看，这一段时间中物价的上升主要表现为食品部分的价格上升、居住部分的价格上升，其他类别的商品价格基本持平或略有下跌，见图2和图3。（图2）：06年7月至08年3月CPI分类指数演化其中十字符“”代表CPI指数，叉子符“”代表CPI中食品类指数，“*”代表CPI指数中的烟酒及用品，“”代表CPI指数中的衣着，“”代表CPI指数中的家庭设备用品及服务。数据来源：国家统计局网站月度数据整理得。（图3）：06年7月至08年3月CPI分类指数演化其中十字符“”代表CPI指数，叉子符“”代表CPI中医疗保健及个人用品，“”代表CPI指数中的交通和通信，“”代表C
32、PI指数中的娱乐教育文化用品及服务，“”代表CPI指数中的居住。数据来源：国家统计局网站月度数据整理得。在CPI上升中，居住部分价格的上升主要源于流动性过剩下公众对住房需求的上升，这是一种由预期房价上升所导致的正的需求冲击；食品部分的价格上升主要源于玉米价格上升带来的养猪、养鸡成本上升，导致肉价、蛋价上升，这是一种负的供给冲击。对于食品价格的上升，政府应该及时对生产者进行补贴，缓减由负的供给冲击对生产的影响，达到阻止物价的上升目的。但当时央行按照凯恩斯的总需求管理政策，采用了紧缩性的货币政策，例如加息和提高存款准备金率来遏制物价的上升是有问题的。由于我国当时物价上升成因的复杂性，上述政策并不能
33、有效控制物价上升。具体原因是：加息政策主要通过影响投资，进而影响收入和消费；考虑到食品价格的上升是源于负的供给冲击，食品是消费品而非投资品，从需求的角度看，加息并不能减少对食品的消费需求，从供给的角度看，加息增加了食品生产的机会成本，有抑制投资，亦即抑制未来产能的可能，因此加息政策并不能有效抑制食品价格的上升；加息也很难抑制居住部分价格的上升，因为近几年房价上升速度要远大于利率上升的幅度，在房价年上升幅度远高于10的预期下，0.27左右的利率上升幅度几乎可以忽略不计，除非紧缩性货币政策的信号较大地改变了公众对房地产价格的预期；同时加息政策会严重影响哪些产品市场竞争的产业，这些产业由于竞争的原因
34、近几年价格基本没有上升，有些还略有下降，同时由于劳动力成本的上升和其他投入品价格的上升，使得这些企业利润越来越薄，加息政策导致这些行业投资成本增加，起到了严重的紧缩效应；因此，加息政策无法有效抑制食品价格和居住价格的上升，反而对价格没上升的行业产生了紧缩效应。同外加息政策导致了热钱的流入，同时也使得原本可以投资实体经济的资金在难以获利下转入虚拟经济，使得股市、房市泡沫进一步加大。调整存款准备金率的政策也无法有效抑制价格的上升，流动性过剩亦即资金的过剩导致了房地产价格的快速上升，但准备金率的调整是一种整体调整工具，它能减少经济中总的流动性，但并不能保证减少某些行业的泛滥的流动性及由此导致的价格上
35、升，同时也无法降低因负的供给冲击导致的食品价格的上升。后来我国制造业的衰退一部分是源于金融危机导致的出口需求下降及企业劳动力成本、原材料成本的上升，另一部分也是源于我国货币政策的紧缩。从我们的分析可以看出，之后物价的回落，主要是原材料价格和粮食价格的回落导致的，与紧缩性货币政策无关。6、由于货币、财政政策有时间滞后，总需求管理政策需要有前瞻性在政府采用财政、货币政策来抹平经济波动时，会受到时滞问题影响。这些时滞包括内部时滞和外部时滞，前者包括认识时滞和决策时滞，后者包括操作时滞和市场时滞。因此，由于时滞的存在，政府可能无法及时地判断形势，快速地做出决策，也无法有效地影响市场。例如，在06年底0
36、8年初的物价上涨中，由表2可以看出，猪肉价格的上升苗头出现在06年11月。由于生猪生产有4个月的时滞，因此政府政策至少4个月后财政对市场产生影响。如果政府在06年10月或11月份做出响应，及时给养猪户和养鸡户进行补贴，则06年24月份肉价就可能回落。但事实上这种补贴后来执行的太晚了，从而没有及时有效地抑制物价的上升，这说明在这次物价上升中，政府的内部时滞太长了。如果政府能前瞻性地制订政策，从石油价格上升和美国玉米价格上升的信息中预见到国内猪肉价格的上升，在更早时候（例如06年56月份）作出响应，则06年11月份猪肉价格也不会上升得如此厉害，从而也不会导致人们产生物价大幅上升的预期。 时间06/
37、0706/0806/0906/1006/1106/1207/1食品100.6 101.4 102.4 102.2 103.7 106.3 105.0 粮食102.9 103.1 103.4 103.7 104.7 106.9 106.9 肉禽及其制品92.9 96.9 99.5 102.6 107.6 113.4 113.5 时间07/207/307/407/507/607/707/8食品106.0 107.7 107.1108.3 111.3 115.4118.2 粮食106.8 106.4 106.1105.9 106.1 106.0106.4 肉禽及其制品115.4 116.5 117.
38、6126.5 135.7 145.2149.0 时间07/907/1007/1107/1208/108/208/3食品116.9117.6118.2116.7118.2 123.3 121.4 粮食106.5106.7106.6105.5105.7 106.0 106.8 肉禽及其制品143.0138.3138.8138.8141.2 145.3 145.8 表：06年7月08年3月之间食品、粮食和肉禽及其制品的物价分类指数。资料来源：由国家统计局网站数据和中国人民银行网站数据整理得。再例如，次贷危机对我国的出口带来了巨大影响，直接导致了我国0809年间经济的滑坡。美国“ 次贷危机”是从200
39、6 年春季开始逐步显现的，2007 年8月开始席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场；2008年1月份， 我国对美国出口191.6亿美元，比2007 年同期仅增长5.4%，比2007 年同期增幅大幅回落22.7%；2008年11月9日中国政府宣布对财政和货币政策进行重大调整，由稳健的财政政策和从紧的货币政策转为积极的财政政策和适度宽松的货币政策，因此内部时滞达到了1年多。表3给出了次贷危机期间我国工业增加值增长速度的变化，从中可以看出，次贷危机对我国工业增加值增长速度的影响始于2008年7月，08年底影响达到最大，随后刺激政策开始起作用，到09年下半年基本回复，在这个过程中，外部时滞为3个月到
40、半年。如果政府在07年底或08年春就开始及时调整政策，则次贷危机对我国经济的影响可能会减少很多。从上述两个例子可以看出，由于宏观经济政策存在时滞，政府很难及时地通过财政、货币政策来抹平经济波动。因此，政府需要对各种外在冲击作出迅速反应，使得政策具有前瞻性；而这需要政府建立一个预警机制，对可能影响我国宏观经济供给、需求的一些重要因素进行追踪，及时捕捉有用信息并快速反馈。年月08/508/608/708/808/908/1008/1108/1209/2增长速度16.016.014.712.811.48.25.45.711.0年月09/309/409/509/609/709/809/909/1009
41、/11增长速度8.37.38.910.710.812.313.916.119.2表3：工业增加值增长速度(比去年同期增长 %（本月)）资料来源：由国家统计局网站数据整理得。7、在总需求管理中要加强对预期的引导从我们的研究中可以看出，预期的变化不仅严重地影响到投资，还严重地影响到物价，从而财政、货币政策对经济的影响严重地依赖于预期的形成。例如，在9702年的通货紧缩时期，政府减息政策之所以没有效果，一个重要原因就是公众对实体经济前景不看好，通胀预期下跌，从而减息的同时实际利率不减反升，甚至出现了负利率现象，导致投资下跌。在03年以来的控制房价过程中，由于种种原因，公众对房价的升值预期不断膨胀，从
42、而加息、提高存款准备金等货币政策对控制房价的效果不可能太大。在0608年的物价快速上升中，政府在预期控制中是不成功的；当时CPI的上升主要由肉价快速上升所导致，政府先后采用了紧缩性货币政策和对养猪户的补贴政策来稳定物价，但政府在不适当的时机给公务员加工资，却加剧了物价上升预期的实现（改革开放之后我国每次加工资都或多或少地导致了物价的上升）。由此可见，在总需求管理中政府需要加强对预期的引导。如果引导得好，则政府政策可以起到事半功倍的效果，例如，次贷危机后温家宝总理强调说我国政府有信心使经济快速走出衰退，同时使用扩张性政策来刺激经济，使得公众对未来前景看好，投资的信心加强，从而使政府的政策效率得到
43、了提高。四、当前我国货币、财政政策的对策建议当前我国宏观经济虽然已经暂时走出了次贷危机所导致的衰退，但仍然存在着许多问题，其中包括城市房价的过快上升问题、流动性过剩所带来的通胀预期问题、由次贷危机所导致的我国出口低迷问题及地方政府的过度负债问题等，使得我国经济依然面临“不稳定、不平衡、不协调、不可持续”的局面。这些问题的解决对宏观货币、财政政策提出了新要求：城市房价的快速上升和通胀预期问题迫切需要货币当局采用紧缩性的政策来收紧流动性，但出口的低迷使得许多中小企业生存困难，需要扩张性的财政、货币政策来解困，同时与通胀预期相伴随的是还有大多数行业的产能过剩。因此，我们认为：1、面对城市房价的过快增
44、长，慎用加息等总量货币政策。我们的研究表明，加息和提高存款准备金率等政策可以影响整个经济，但我国经济各行业的状况是不一样的，房价上升与地产过分繁荣的同时还伴随着出口的低迷，紧缩货币政策会进一步打压不景气行业，可能使得资金从不景气的行业进入房地产市场，从而使得不景气的行业雪上加霜，而房地产市场却受影响很小。房价的过快上升，更多地源于房屋供给和由房价过快上升的预期自我实现，因此政府可以从供给角度和引导预期的角度来平抑房价。例如，在土地出让合同中规定一个适当的未来房屋销售价格上限，从而使得开发商无法通过捂盘等方法提高房价，也可以避免天价地块的出现；同时货币政策尽量少使用总量货币政策，代之以定向型政策
45、，例如房贷首付比例、涉及房地产的贷款规模控制等。2、在物价管理中，需要加强对通胀预期的管理。由于我国大多数商品供过于求使得整体经济物价没有快速上升，甚至部分商品物价还有下落趋势，但扩张性货币政策所带来的货币增长还是对通货膨胀预期带来了较大压力。从长远来看，货币增长率的快速上升总会导致通货膨胀率的上升，但短期并不一定；同时随着经济的快速上升，富裕的流动性可能会被经济的增长所稀释。在流动性的过剩下要稳定物价，关键在于引导通胀预期，如果通货膨胀预期一旦形成，则通货膨胀趋势将快速抬头。通胀预期的产生，可能涉及到食品价格是否上升、是否在不适当的时候加工资等很多因素，因此政府在管理通胀预期中需要多个部门统
46、筹兼顾，政策制订需要前瞻性。3、在面对世界性金融危机所带来的衰退，政府扩张性的财政、货币政策不能轻易退出。积极财政政策对经济的刺激是比较成功的，但积极财政政策所刺激的行业并不能包含所有受次贷危机影响的行业，像服装、玩具等行业，这些行业走出困境需要等国外经济复苏带动出口的复苏或农村需求的拉动，因此为防止经济滑坡，保证足够的就业机会，当前我国积极的财政政策不能轻易退出。同时扩张性的货币政策所带来的贷款规模增长和投资增长，也更多地局限在国企、基础设施建设及房地产等领域，中小企业的融资困境依然没有很好地解决，因此货币政策需要一方面抑制房地产行业贷款的扩张，另一方面还要扩大对中小企业的融资规模。参考文献：1、Stock, James H. and Mark W. Watson(2003), “Has the Business Cycle Changed? Evidence and Explanation.” In Monetary Policy and Uncertainty, Federal Reserve Bank of Kansas City: 9-56.2、Clarida, Richard, Jordi Gali and Mark Gertler
