股票研究证券研究报告.docx

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1、股票研究农业评级：中性上次评级：中性2011.05.23猪价、养殖盈利高点或出现在四季度行业专题研究“中国养猪经济高峰论坛”会议纪要不秦军S必编号S3本报告导读：会议对生精养班的主要成本玉米、豆粕价格走势进行展望，对未来一年精价、养殖盈利等的走势进行了预测。摘要：主要饲料原料价格易涨难跌。豆粕：生猪存栏量恢复、下半年北美豆上市、需求恢复，豆粕价格下半年将震荡走高；玉米：托市收购奠定价格底线、农民手中余粮减少、饲料需求好转，后期玉米整体小幅上扬趋势难改。相关报告行业月报：坚持不破不立，支视结构分化2011.05.04行业月报：不破不立2011.03.29行业月报：IH有期待，2H需谨慎2011.

2、03.06行业月报：“一号文件”之后看什么？2011.01.10年度策略报告：投资漆价受益与产业演进2010.12.03证券研究报告目前养猪盈利水平较好。IHIo亏损，2H10头均低于300元，全年均值80。目前头均盈利接近500元，预计全年均值350元，若下半年头均盈利持续高于500元，则全年高于400元。对生猪存栏缺口的判断。决定未来生猪供应的决定性因素是母猪，因此目前仔猪价格虚高无助于提高供应。根据母猪存栏的变化，预计11年9月前生猪存栏缺口难以明显缩小；12年2月前，生猪出栏量难以大幅增加。对未来猪价运行特征的判断。2Q11:猪价同比高点出现;3Q11:猪价维持高位，回落空间有限；4Q

3、11-1Q12:猪价、盈利的环比高点出现。行业策略：养殖、饲料产业链的高景气还将维持3个季度左右，结合今年以来高估值风格退潮，推荐产业链上公司质地优良、估值较低的品种。重点推荐：新希望、海大集团、圣农发展、雏鹰农牧。1. 20年猪饲料成本变化趋势预测全价猪料成本比例：玉米47%,豆粕23%1.1.豆粕市场特征 今年价格低迷，饲料厂和贸易商前期合同全部亏损，提货进度缓慢； 油厂豆粕库存加大，合同执行速度慢，对豆粕形成压制； 进口大豆维持高位，5月份港口大豆库存650万吨左右，供应充足； 进口大豆成本高，油粕行情低迷，油厂压榨利涧持续亏损（每吨大豆加工最多亏400,最近亏IOO-200） 生猪存栏

4、量偏低，饲料需求偏弱，导致豆粕供大于求12豆粕趋势预测 5-7月大豆进口量偏大，加上国储300万吨大豆，供应压力大； 油厂减少采购，推迟到港时间，积极消化豆粕库存； 后期国际大豆震荡趋升概率加大，天气炒作将成为焦点； 生猪存栏逐步提升，水产进入旺季，饲料需求逐步趋好； 预计5月下旬豆粕继续寻找阶段性低点，6月有反弹机会； 预计四季度豆粕需求将放量，届时易涨难跌13.玉米市场特征： 国家启动东北她区玉米临时收储，奠定玉米底部区间； 国储玉米拍卖量逐步减少，芽麦数量增多替代玉米； 美国玉米供应紧张价格飙升，限制我国玉米进口量； 瘦肉精事件拖累饲料对玉米的需求； 政府出台多项措施，控制玉米深加工量政

5、策：严格限定深加工玉米用量；严肃处理玉米深加工违规企业；收紧非储备企业玉米收购信贷资金；加强对大型企业粮源监控；规范粮食收购市场政策；4.20到6.30暂停部分玉米深加工企业购进玉米增值税抵扣政策；淘汰处理能力10万吨以下、限制30万吨玉米以下的玉米淀粉湿法生产线。影响：政策主要针对玉米深加工企业消耗玉米过量增长，意味着深加工企业最近两个月不能像直接向农民收购玉米，唯一途径只能想贸易企业收购，导致成本增加30-100元/吨不等，同时带动部分地区饲料企业收购玉米价格上涨1.4.玉米趋势预测 玉米现货价格没有过大的回落空间，主要受国家在东北敞开托市收购、农民手中余粮减少、饲料需求好转等因素影响；

6、山东地区饲料企业库存较高，但深加工企业库存偏低，深加工企业担忧未来玉米供应有缺口，正与大型粮库、贸易商签订长期合同，锁定未来几个月粮源，贸易商对现货价格有上涨预期，有惜售心理； 南方销区玉米暂时高位企稳，大型饲料企业库存相对充足，小麦替代玉米数量明显增加，由于北方产区玉米价格高位坚挺，后期销区玉米整体小幅上扬趋势不会改变；2 .对猪价及养猪盈利的判断我国畜牧业产值超过1.3万亿，养猪业占据半壁江山。保守推算，养猪业产值为6000亿元，加上相关的饲料、肉制品加工等产业，猪产业链的产值超万亿。种植业-粮食加工-饲料加工-养猪业-屠宰、深加工-农批、超市-餐饮，养猪业涉及六个环节13各行业，产业链很

7、长。2.1. 目前猪价相当于08年高点的80%历史数据总结，猪价涨15%,CPI涨1%,如果不调控猪价，CPI高于6%完全有可能。今年5-6月猪价出现小高峰，目前均价8.5元/斤，南方部分地区超过8.5,北方在8.1-8.3,已经达到08年猪价高峰时80%的水平。2010年5号病（口蹄疫）闹了一年，病猪量很大，上半年猪价持续低迷，跟养殖户集中出栏有关。2.2. 近年猪病多发的原因近几年猪病多发的原因：1、异常气候较多，散养户养殖条件差，猪病增多；2、由于消费习惯决定，冷鲜肉消费比例不高，生猪长途运输导致猪病增多；3、玉米霉变，03年之后华北、东北的玉米总体质量不佳，易霉变。2.3. 今年供需缺

8、口小于08年2010年养猪行业亏损了6个月，导致大量中小恭户退出，淘汰了落后产能。2010年为06年以来猪病最厉害的一年，仔猪存活率降低。目前存栏量为均衡水平（供需平衡）的75%左右，缺口小于08年。原因是：1、10年五号病流行，导致存栏减少；2、11年春节流行性腹泻（猪场重点防口蹄疫、蓝耳病等）损失大量仔猪。2.4. 存栏情况的变化数据显示，母猪存栏数的拐点2、3月份才出现，之前母猪/生猪比例持续下降，从生产周期来看，配种3个月+孕期4个月+小猪出栏5个月，未来12个月很难看到供应量（出栏）的大幅度增加，目前仔猪价格暴张短期内仅仅是侵蚀养殖利泗，无助于提高出栏量。目前生猪价格同比高于60%,

9、母猪价格同比增30%左右，仔猪价格同比已经翻番，表明：1、养殖利润丰厚，可以承受仔猪价格暴涨；2、但母猪补栏积极性明显不如仔猪，表明养户不愿承担过多的风险。2.5. 养猪盈利情况今年饲料成本中玉米成本上涨，豆粕较低，目前的猪价、饲料水平，头均盈利450-500元，08年达到800元，除去饲料成本之外，人工、仔猪存活率也对盈利影响较大。今年头均盈利同比去年翻两番，IHIo亏损，2H10不到300元，全年平均80元左右，预计2011年全年头均盈利平均350元，如果下半年持续高于500,全年超过400。目前养殖盈利好，对饲料的购买力较强，但存栏数短期难以明显提升，购买量暂时上不去。2.6. 对猪价的

10、判断存栏缺口在11年9月前难以明显改观，出栏量在12年2月前难以大幅增长，这意味着生猪市场的供需缺口还将存在10个月左右，11年4季度到12年春节这个区间，很可能是本轮猪价上涨的高点，有冲破08年高点的可能。但6-9月是消费淡季，如果没有突发疫病，猪价可能从高位小幅回落，但整体仍维持高位。由于10年6月之后，猪价才从低位开始明显上涨，因此同比的高点可能出现在6-7月间。2.7. 关于规模化养殖目前按一户两个劳动力的农村家庭，外出打工每年净收入5万元。如果按照养猪的规模算，头均盈利200,养殖规模达到300头左右，才有经济合理性。03-04年头均盈利100元，有人愿意养猪，随着劳动力成本上升，这

11、样的盈利水平目前难以吸引农民工回流养猪，300头+200元的组合才能吸引劳动力进入。因此，从社会合理回报角度来看，300头作为规模养殖标志是合理的。目前沿用50头的划分标准，偏低了，而60%以上的规模化率，则是虚高了。3 .美国养猪业现状及新的经营模式3.1.美国养猪业现状 2008母猪存栏前15位的国家占全球总数的50%以上（中国49.9M,美国6M,俄罗斯4.2M）; 美国的生猪养殖集中在：主要产粮区（五大湖区：南达科他、明尼苏达、威斯康辛、内布拉斯加、衣阿华、伊利诺伊）；靠近东海岸消费市场（北卡）； 2009年美国生猪养殖前10位占存栏数50%（SmiIhfie1.d、TriumphFo

12、odSeaboardFood、IowaSe1.ectFarms、PipestoneSystem等）； 美国冻猪利润也呈周期性波动，10年3月之后开始盈利，此前经历了长期亏损，数据显示美国猪周期大约5年，中国约为3-3.5年； 目前美国生猪养殖主要有三种模式：大企业产业链一体化、中小型独立农场、中小农场联合体（韩国也有类似案例）；2000-2010年美国在母猪存栏数基本稳定的情况下，生猪出栏增速较快，主要是由于生产效率提高，PSY指标（每头母猪每年提供的断奶仔猪数量）稳步提高； 美国养猪产业的主要变化：生产效率显著提高、少数大规模化或集团化、出现一些有差异性的专业农场、一体化的趋势； 困扰美国券

13、猪业的因素：动物福利、环保成本、饲料成本、产业兼并、全球化，目前最为强调成本控制、生产效率、销售额等指标。3.2.对PipestoneSystem的介绍 美国母猪存栏第五位的中小型猪场联合体。 创立背景：由于规模化养猪的推进，兽医咨询公司PVe（PiPeSIOneVeterinaryC1.inic）面临中小客户退出养猪行业从而失去客户的困境，因此考虑提高中小养猪户竞争力而提出的经营模式。（笔者按：类似于合作社性质，但组织形式更为严密） PVC的职责：信息中心、种猪及母猪农场管理、提供养殖户顾问服务； 创立初期的规模：母猪700头，统一的种猪，农场按股份彩式参与（1股=2万美元），一年后就建立第

14、二个母猪农场。目前PiPeStone规模：繁殖母猪厂45个、员工600名、母猪14万头（平均每个猪场3200头母猪）、分布在5个州。 扩张期：1991年改变运营模式，1.en-poundpigproject:改变后备母猪的获得方式，PVC统一管理母猪、仔猪，投资养殖户得到仔猪并育肥，每股拥有每8州获得600头仔猪的权利。繁殖猪场采取专业化经营，提高生产效率，产出干净无疾病的仔猪，通过全进全出、公母分离、分阶段饲喂等技术，降低生产成本。 仔猪的生产方式：繁殖农场是成本中心，每个农场3200头母猪，每周产仔猪1200,断奶16-18日龄，农场接受仔猪的计划需要提前2-3周告知，彻底全进全出，彻底空

15、圈。 饲料营养：饲料选择是养猪户的自由，PipestoneSystem与堪萨斯州立大学（KSU）合作，提供营养指导方针，并支付顾问费。 饲喂设施：PVC提供饲喂设施建设的指导方针，例如：仔猪舍3平方英尺/头，600头/圈舍，空气过灌系统等；育肥舍600头，基本1200头规模，全部漏奏地板，公母分离，阶段喂养等。1993年建立了PipestoneSystem内负责猪舍建设的专业化子公司。 出栏：1993年创立了负责出栏管理的子公司，经由该子公司大部分出栏到SWifI（大型肉品企业）。 统一的遗传血统：1993年创立PAB,100头种公猪开始，目前1700头以上，不仅提供给内部，也对外销售。 养户

16、的义务：所有服务项目PVC只是推荐，券户有选择权，但大部分养户都遵守PVC的指导方针。强制条款义务：养殖户必须提供养殖过程的管理数据，PVC定期分析养户提供的数据，提供改善方案。 全程跟踪：所有断奶仔猪都赋予12位GroUP1.D并维持终生，包含出生日期、公猪信息、母猪信息、畜舍编号、农场主代码等信息。 实际成绩：基于75万头断奶-出栏猪的分析结果。日增重0.8kg,料肉比2.43,出栏体重131.2kg,屠宰率76.7%（国内为72-73%）,死亡及淘汰率6.8%,运揄损失0.72%,优秀猪出栏率92.48%。 PipestoneSystem的今天：遍布5各州，40个繁殖农场，14.2万头母

17、猪（美国第五位），完全专业经营，100%人工授精，每年改善PSY0.65o 2020年愿景，母猪20万头，PSY30,PRRS（猪蓝耳病）阴性，维持养殖户的所有权，持续稳定的资金保障。 PiPeStOne模式的启示：一种中小农场主股份制的商业联盟，核心竞争力在于完善管理，高度的组织内专业分工，完备的咨询服务体系确保生产效率。4.修正对未来猪价运行特征的预期此前的报告中，我们预计猪价上涨一年，涨幅超过60%,高点（同比、环比）很可能出现在11年5-6月间，现在来看，这很可能只是第一个头部。由于11年9月以前生猪存栏缺口难以缩小，12年2月之前生猪出栏量难以大幅提高，加之当时的假日效应（元旦、春节

18、）导致需求旺盛，我们在4Q11-1Q12这个时段很可能看到本轮猪价高点与盈利高峰同时出现。因此，在5-6月份猪价同比高点出现后，由于消费淡季效应，如果没有突发的大规模生猪疫病，我们预计猪价将高位盘整，回落空间非常有限。而在下一个消费旺季到来后，猪价很可能将迎来本轮周期的最后一波上涨。基于上述行业背景展望，我们认为养殖、饲料产业的高景气还能维持3个季度左右，结合今年以来高估值的退潮，我们目前推荐行业里质地优良、估值较低的品种，重点推荐：新希望、海大集团、圣农发展、雏鹰农牧。本公司具有中国证监会核准的的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能

19、力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为

20、日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报铃所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司时本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用

21、信息隔离墙控制内部个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报钙中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的萤事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟参考因素，亦不应认为本报钙可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意

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23、慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%15%之间比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相时中性相对沪深300指数涨帼介十-5$5%同期的沪深300指数涨跌幅为基准。减持相对沪深300指数下跌5%以上2.投资建议的评级标准报告发布日后的12个月内的公司股价增持明显强于沪深300指数（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪行业投资评级中性基本与沪深300指数持平深300指数的涨跌幅。减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究上海深圳北京地址上海市浦东新区银城中路168号上海深圳市福田区益田路6009号新世界北京市西城区金融大街28号盈泰中银行大阻29层商务中心34层心2号楼10层邮编200120518026100140电话（021）(0755)(010)E-mai1.：