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1、1,房地产金融,2,目录,第一章 房地产金融概论第二章 房地产金融理论基础第三章 住房抵押贷款第四章 住房抵押贷款的违约风险及管理第五章 住房抵押贷款证券化第六章 住房公积金贷款和住房储蓄银行第七章 房地产开发贷款第八章 房地产信托,3,几点要求,1、上课不能迟到；2、关闭手机，保持课堂安静；3、课堂上不能随意走动。,4,第一章 房地产金融概述,【教学目的与要求】了解房地产金融学科的性质、范围，并在了解房地产和房地产金融的概念、特征和类别以及各国房地产金融概况的基础上，使学生掌握房地产金融市场、房地产金融模式等基本原理。【教学重点与难点】房地产金融市场【教学方法】课堂讲授分析与互动,5,第一章
2、 房地产金融概述,第一节 房地产与金融第二节 房地产金融市场第三节 房地产金融政策,6,第一节 房地产与金融,一、房地产的基本概念 房地产金融是金融业的一个重要分支，研究和解决房地产金融问题，必须充分了解房地产业的运行规律和特点。,7,一、房地产的基本概念,（一）房地产的概念 房地产，也称“物业”、“不动产”，是指土地、建筑物及其附着物，和土地、建筑物附带的各种权益。是一个复合概念。房地产的概念包括两个层次：1.有形物质实体部分:土地、建筑物及其附着物 2.无形资产部分土地、建筑物附带的各种权益。自益权：所有权（使用权、处分权、收益权）他益权：抵押权、地役权、典权、租赁权等。但是，单独的土地、
3、或建筑物、或它们附带的每一种权益都是房地产的独立存在形式，或者说是房地产的一种形式。,8,一、房地产的基本概念,（二）房地产的类别1、土地类别（1）按用途分：工业用地（50年）、商业用地（40年）、住宅用地（70年）、行政事业用地、公共设施用地、军事用地（以上三种为划拨方式，没有使用年限限制）、农业用地、其他用地；（2）按地域分：城市土地、农村土地；（3）按产权分：全民所有制土地（也称国有土地）、集体所有制土地（也称集体土地）；,9,1、土地类别,（4）按开发程度分：生地：不具备任何城市设施（未开发的农地、荒地）；毛地：三通一平通道路、通电、通自来水，土地平整（城市中需拆迁而未拆迁的土地）；熟
4、地：七通一平通道路、通电、通自来水、排污水通、排雨水通、燃气和热力通、电讯通（电话、网络、有线电视），土地平整（可立即开发建设的土地）；（5）按从属分：土地地表、地上空间和附着物（也称固着物）、地下空间、资源和埋藏物；（6）按地理形态分：平原、丘陵、山地、林地、草原、河湖水泊、沙漠、海洋、滩涂等。,10,（二）房地产的类别,2、建筑物类别（1）按功能分：房屋：人们能够在其中生活、生产和从事其他活动的建筑物空间；构筑物：除了房屋以外的建筑物，人们一般不能直接在其中从事生产、生活和社会活动。如台、码头、道路、水塔等。（2）按从属分：房屋主体、附属物（主体之外添加的东西）、道路、配套设施（市政、幼儿
5、园、小商店等等）等。,11,2、建筑物类别,（3）按用途分：住宅类建筑、商业类建筑、工业类建筑、交通运输仓储类、行政事业类建筑、公共事业类建筑、文物旅游类建筑、军事类建筑、农业用建筑、其他建筑等。（4）按结构分：钢结构、钢筋混凝土结构、砖混结构、砖木结构、木结构和其他结构。（5）按开发程度分：在建工程：也叫期房、楼花；现房：建筑完工达到使用标准并经过竣工验收的房屋。（6）按地域分：城市房屋、农村房屋；,12,2、建筑物类别,（7）按建筑高度分：低层建筑（3层以下）、多层建筑（47层）、小高层建筑（814层）、高层建筑（1530层）、超高层建筑（30层以上）；（8）按新旧分：新建房屋（也叫增量房
6、）、旧有房屋（也称存量房、二手房）；（9）按建造标准分：普通建筑、中档建筑、高档豪华建筑；,13,2、建筑物类别,（10）按产权分：城市标准（完全）产权房屋（俗称“市证房”）：具备房屋所有权证和国有土地使用权证的房屋；非标准产权房屋：只具备房屋所有权证，而无国有土地使用权证或限制上市出售的房屋，如经济适用住房、单位集资建房等；无产权房屋：无城市规划许可或无建设手续的房屋（俗称违章建筑）和在集体土地上建造的房屋（俗称村证房、小产权房）；,14,2、建筑物类别,（11）按房屋所有关系分：公有产权房屋：政府和全民所有制单位或城镇集体单位拥有产权的房屋；私有产权房屋：私人个人所有或多人共有产权的；混合
7、所有的房屋：股份制企业、联营企业等混合经济成分所有的房屋；公有私租房屋：政府或公有制单位拥有并按国家规定租金标准租赁给私人使用的住宅房屋，包括未购买产权但按福利分房制度租赁给个人使用的住房和城市廉租住房。涉外房产：外国政府、企业和其他组织及外国公民的拥有的房屋。,15,一、房地产的基本概念,（三）房地产的特征：1.自然属性特征：位置固定性；寿命耐久性；体积巨大性；个体异质性(不可替代性)；数量有限性。2.社会属性特征：价值巨大性；效用多重性；权益性；难以变现性；稀缺性；外部性。,16,第一节 房地产与金融,二、房地产与金融的关系 房地产业与金融业有着密切的关系。（一）房地产业天然需要金融业 房
8、地产业属资金密集型产业，开发、消费的每个环节都需要。房地产业投资期长、资金量大的特征决定了其对金融业的依赖。从我国的调控措施也能看到。（二）房地产业的繁荣可以促进金融业的发展 1.房地产贷款业务有助于银行改善资产结构；2.多样化的房地产资金需求催生金融创新；,17,第一节 房地产与金融,三、房地产金融的研究对象 房地产金融是金融学的一个分支，它以房地产实体及其权益的交易过程中所涉及的各种金融服务的供需机制，以及相关金融活动对房地产市场的影响为研究对象。具体说研究房地产的投资、开发、消费、租赁等各环节涉及的金融问题。既包括金融机构角度的房地产金融业务、风险管理等，也包括开发商、消费者的资金筹集活
9、动；既包括银行、信托的间接融资活动也包括证券的直接融资活动，还涉及保险、评估等中介部门。,18,第一节 房地产与金融,四、房地产金融的特点（一）房地产金融以抵押权为基础 抵押权就是抵押权人对抵押财产享有的优先受偿权。房地产金融时间长、金额大、风险高的现实决定了抵押担保的重要性。房地产金融以设立抵押权为开始，以取消或执行抵押权为结束。（二）房地产金融是证券化最活跃的领域 房地产投资门槛高、流动性差，为了提高资产流动性，银行积极开展了资产证券化业务。,19,四、房地产金融的特点,（三）房地产金融具有极强的政策性 一方面房地产业要受到城市规划、土地政策、产业政策的约束，金融机构也面临很大的政策风险；
10、另一方面，住房问题关系社会稳定，政府经常要利用房地产金融政策来调控房地产市场。（四）房地产金融市场的泡沫性、波动性大 土地的稀缺性决定了房地产供给缺乏弹性，房地产极易成为投机的对象，引起房价的大涨大落。而金融机构与房价涨跌有正反馈机制：房价上涨，银行抵押品价值上涨，贷款风险下降，贷款积极性扩大，房价进一步上涨。反之，房价下跌，银行受损巨大。,20,第二节 房地产金融市场,房地产金融市场是房地产金融产品交易的统称，是专门进行房地产投融资的平台，是金融市场的组成部分。一、房地产金融市场结构 1、按照交易层次，划分为一级市场和二级市场 一级市场（primary market）：是房地产金融资产创造和
11、发行的市场，包括房地产贷款发放、股票、债券发行、房地产投资信托设立等金融交易。二级市场（secondary market）：是房地产金融资产再交易市场，除了股票、债券的二级市场外，抵押贷款的证券化也是。,21,一、房地产金融市场结构,2、按照承担的政策目标分为政策性房地产金融市场和商业性房地产金融市场 住房既是投资品又是必需品，因此保障基本住房需求成为政府维护社会公平目标的重要内容。决定了住房市场不能完全市场化。政府通过贴息、提供担保等方式向中低收入家庭提供住房补贴，即为政策性金融。商业性金融不承担政策性目标，只为追求资产的盈利性、流动性和安全性。,22,第二节 房地产金融市场,二、房地产金融
12、市场主体（一）非金融机构1、居民（家庭）：借款人2、个人投资者：投资证券3、房地产开发企业：借款人4、房地产建筑企业：借款人5、非房地产企业机构：投资证券,23,二、房地产金融市场主体,（二）金融机构1、银行类金融机构（depositary institutions）（1）商业银行（2）住房储蓄银行（3）信用合作社（4）储蓄与贷款协会（5）抵押银行,24,房地产金融机构,2、非银行类金融机构（1）信托投资公司（2）投资基金（3）人寿保险公司（4）证券公司,25,第二节 房地产金融市场,三、房地产金融（产品）工具（一）债务性金融工具1.住房抵押贷款2.房地产开发贷款3.流动资金贷款4.房地产债券
13、5.融资租赁（融资租赁方式购房、售后回租、售后包租）6.预收购房款（二）权益性金融工具1.房地产股票2.房地产投资信托,26,第二节 房地产金融市场,27,第三节 房地产金融政策,一、房地产金融政策的功能 房地产金融政策是能够对房地产金融活动的条件产生影响的各项政策。相较其他行业，房地产业受政策影响更大，房地产金融政策的功能可以体现在三个方面：1、房地产金融政策对于房地产业的健康发展具有重要意义 房地产与金融的密切关系决定了只有正确的房地产金融政策才有对房地产业的适度金融支持，才有房地产业的健康发展。,28,一、房地产金融政策概述,2、房地产金融政策对整体经济的稳定运行也具有重要意义 房地产业
14、与宏观经济运行有密切关系：房价变动的财富效应：房价上升将增加人们的金融财富，诱发增加消费；房价下降则会减少人们的消费。效应强度取决于房地产在私人经济部门中的份额。这一份额西方一般在20%。房地产价格变化会影响企业和家庭的资产净值，资产净值的变化会影响借款能力，借款能力又会影响支出活动。这个过程还有放大作用。被称为金融加速因子。,29,一、房地产金融政策概述,3、房地产金融政策对住房保障体系有重大意义 住房问题不能完全靠市场，低收入人群的住房问题必须依赖政府构筑的住房保障体系。不管各国采用何种保障体系都需要相应的金融政策的支持，或由政府出资建设，或为低收入者提供担保，或提供利息补贴、价格优惠，或
15、租金优惠等。,30,第三节 房地产金融政策,二、房地产金融政策与其它房地产政策的配合 1.房地产政策体系 房地产金融政策：土地政策：房地产业离不开土地，对土地供给的管理也就是对房地产供给的管理。房地产税收政策：调解房地产需求，涉及房地产交易方面的税收有很多。房地产结构政策：比如“70、90”政策；普通住宅非普通住宅的税率差别等。（普通住宅契税率1.5%，非普通住宅4%）。石家庄规定一环内价格6600以上、一二环间6000以上，二环外4700以上，容积率1以下，面积140以上，为非普通住宅。,31,二、房地产金融政策与其它房地产政策的配合,2.配合 出台时机上的匹配。作用方向上的匹配。如中央银行
16、提高了房地产抵押贷款的首付比率，而此时，新出台的房地产税收政策却降低了相关房地产税收项目的税率，这就是不匹配。,32,思考题,1.房地产的概念；2.房地产的特征；3.房地产与金融的关系；4.房地产金融的特点；5.房地产金融市场的构成；6.房地产金融政策的意义。,33,第二章 房地产金融理论基础,教学目的：使学生掌握货币时间价值基本原理，清楚其在资产定价中的应用；掌握财务杠杆原理；了解投资组合和金融中介理论；了解房地产抵押中涉及的法律问题。为以后的学习打下基础。教学重点：货币时间价值；财务杠杆原理。教学难点：资产定价；融资决策。教学方法：课堂讲授，案例法。,34,第二章 房地产金融理论基础,第一
17、节 货币的时间价值 第二节 资产定价原理 第三节 融资选择与财务杠杆原理 第四节 投资组合理论和金融中介理论 第五节 房地产抵押及其法律关系,35,第一节 货币的时间价值,货币时间价值的概念贯穿于全部金融业务，也是房地产金融业务的基础。房地产金融业务多属于长期贷款，分析、评价贷款效益，必须科学预测现金流出与流入的时间和数量，然后利用货币时间价值的概念换算成统一时点的数值进行全面、客观评价。,36,第一节 货币的时间价值,一、货币时间价值的概念 货币的时间价值是货币资金随着时间变化而形成的增值，表现为同一数量的货币在不同时点上具有的不同价值。货币时间价值的真正取得依赖于现实的投资活动，但该概念的
18、存在与投资无关。人们会认为货币随时间的推移必然会增值，没有货币时间价值的存在是一种损失。很明显货币的时间价值经常表现为利息。,37,一、货币时间价值的概念,货币时间价值概念的来源：古典经济学都用“报酬”或“补偿”来解释利息的存在。最早把利息与时间联系起来的是庞巴维克，他提出了“时差论”，把利息看作人们对同一物品在不同时间上的评价差异，因为风险的存在，人们更重视现在而忽略未来，所以对同一物品现在的评价大于未来时点的评价，只有未来时点更多的该物品才能与现在的评价相同。这个差额称为价值时差，利息就是货币价值时差的表现。,38,第一节 货币的时间价值,二、货币时间价值的计算 借款人借入的金额称为“本金
19、”；借款人按一定利率支付给贷款人超出本金部分的金额称为“利息”。根据一定利率计算出的本金在未来某一时点的价值（本利之和），称为“终值”；反过来，未来某一时点一定货币额按现行利率计算的现在价值称为“现值”。把未来值折算为“现值”的过程称为“折现或贴现”（discount）；折现中使用的利率称为“折现率或贴现率”（discount rate）。,39,二、货币时间价值的计算,1、单利的终值和现值,40,二、货币时间价值的计算,2、复利的终值和现值,41,2、复利的终值和现值,名义利率和有效利率的换算：复利计算时n和r的期限单位必须一致，但银行给出的都是年利率，但付息期却不一定，这就会导致客户实际承
20、担的利率（有效利率）和银行提供的利率不一致的情况。例如：本金100元，年利率12%的情况下如果1年支付一次利息，年终本利和为112元，利率为12%；如果半年支付一次利息，年终本利和为112.36元，有效利率为12.36%;如果1个月支付一次利息，年终本利和为112.68元，有效利率提高为12.68%。,42,2、复利的终值和现值,从前面的计算过程可以得到有效利率和名义利率的换算关系：把有效利率的公式代入复利终值和现值公式，得到：,43,2、复利的终值和现值,案例1：某房地产公司为了解决销售困难推出“还本销售”计划，如50万元的商品房，10年之后，购房者凭发票可领回全部房款。怎么理解开发商的行为
21、？,44,二、货币时间价值的计算,如果利率为12%，按月复利，那么10年后的50万相当于现在的：差不多相当于房价打了7折。但与直接打7折销售相比，不但房子卖出去了，还带来了长达10年的50万元资金的使用权利。当然这个案例里暗含了房地产公司对房款的使用可以取得12%的年收益的假设。,45,二、货币时间价值的计算,3、年金的终值和现值 年金是指在某一确定期间内，每期都有一笔相等金额的收付款项。实际上就是一组相等的现金流量。按照发生方式不同，年金分为普通年金、先付年金、递延年金和永续年金。,46,3、年金的终值和现值,（1）普通年金的终值和现值 普通年金又称后付年金，是指在一定时期内每期期末有等额收
22、付款项的年金，这是在现实经济活动中最常见的年金形式。普通年金终值的计算公式为：,0,1,2,3,n,n-1,.,47,（1）普通年金的终值和现值,普通年金现值的计算公式为：,0,1,2,3,n,n-1,.,48,（1）普通年金的终值和现值,案例2：一项固定利率抵押贷款，月均还款额1000元，借款期5年，年利率6%。如果每月月末还款，分别计算贷款本金总额和5年后的本利之和。,49,（1）普通年金的终值和现值,根据普通年金现值公式根据普通年金终值公式：,50,（1）普通年金的终值和现值,最常见的住房抵押贷款为本息均摊方式，因为抵押贷款清偿的特点是最后一笔债务清偿之日就是整个贷款到期之时，所以抵押贷
23、款的清偿过程属于普通年金。我们知道的是借款额、利率和期限，要求每次还款额可用普通年金现值的逆运算。公式为：,51,（1）普通年金的终值和现值,案例3：吴先生想用贷款方式购买一栋售价100万的住房，银行要求首付款比例为40%，贷款利率为9%，期限20年，计算每月还款额。,52,（1）普通年金的终值和现值,根据公式,53,3、年金的终值和现值,（2）先付年金的终值和现值 先付年金又称当期年金，是指在一定时期内每期期初有等额收付款项的年金。先付年金终值的计算公式为：,0,1,2,3,n,n-1,.,54,（2）先付年金的终值和现值,先付年金的现值公式,0,1,2,3,n,n-1,.,55,（2）先付
24、年金的终值和现值,案例4：某公司租用一厂房，租期为10年，每年初支付租金1万元，如果年利率为8%，则这10年支付租金的现值和终值分别为多少？,56,（2）先付年金的终值和现值,根据先付年金现值公式根据先付年金终值公式：,57,（2）先付年金的终值和现值,案例5：一项固定利率抵押贷款，月均还款额1000元，借款期5年，年利率6%。如果每月月初还款，分别计算贷款本金总额和5年后的本利之和。,58,（2）先付年金的终值和现值,根据先付年金现值公式根据先付年金终值公式：,59,3、年金的终值和现值,案例6：某人为自己设计一项养老计划，目标为在退休后的20年里每月初从该计划中支出1000元，那么在他工作
25、的30年里每月末需要向养老计划存入多少元即可？假设50年的平均利率为6%。,60,3、年金的终值和现值,先利用先付年金现值公式计算退休时该养老计划的金额，再利用先付年金终值公式计算年金额。为了满足要求，在退休时该养老计划的金额为：为了形成该计划需要每月末存入的金额为：,61,3、年金的终值和现值,（3）递延年金的计算 递延年金又叫延期年金，是指最初的年金现金流不是发生在当前，而是发生在若干期后。一般在建设项目投资中，因为前期是投入期而没有收入，建成投产后会有连续的收入，在做预测时要用递延年金。根据后期年金的发生时间不同，又可以分为先付递延年金和后付递延年金。我们以最常见的后付递延年金来看：,6
26、2,（3）递延年金的计算,后付递延年金的终值公式 从示意图可以看出，递延年金终值的计算和递延期（m）并没有关系，只是期限不是总期限m+n，而是在总期限中扣除递延期后剩余的期限。所以，递延年金终值的计算公式和普通年金终值的计算公式相同。,0,1,m,m+n,m+n-1,.,0,1,2,3,n,n-1,.,m+1,m+2,63,（3）递延年金的计算,后付递延年金的现值公式,0,1,m,m+n,m+n-1,.,0,1,2,3,n,n-1,.,m+1,m+2,64,（3）递延年金的计算,案例7：某商业地产项目建设期3年，从第4年末开始每年收入租金10万元，收入期15年。到期后该项目将以300万的价格整
27、体出售。若利率为5%，求该项目收入的现值。,65,（3）递延年金的计算,66,3、年金的终值和现值,（4）永续年金的计算 永续年金是指无限期支付的年金。由于永续年金无终止时间，所以没有终值，其现值就是对普通年金现值求极限。优先股和永久性债券就属永续年金形式。,67,第二节 资产定价原理,一、资产定价基本原理 房地产的投资品属性远强于消费品属性，除了商业地产外，即便完全居住用途的住宅，由于其使用的长期性和保值增值性，也可划入家庭的投资行为。不但房地产本身是其所有者资产的重要部分，围绕房地产还衍生出了大量金融资产，如银行的房地产贷款、投资者手中的房地产股票、债券、抵押贷款证券等等。房地产金融市场的
28、健康发展需要完善的资产定价机制。,68,一、资产定价基本原理,人们投资任何资产都是为了未来从该资产获取收入和回报，这种“收入和回报”，我们称为“未来现金流”。显然，资产带来的未来现金流越大，投资者越愿意花更大的价钱得到它。所以资产的价格就是未来现金流的现值和。用公式表示为：,69,第二节 资产定价原理,式中：CFt第t期现金流；r选择的贴现率；n现金流的次数。该公式表明决定资产价格的因素有三个：现金流量、现金流发生期次和贴现利率，其中任何一个变量发生改变，都会对资产价格产生影响。期次越多，总现金流量越大。在特定时期内，现金流和贴现率对资产价格的影响是相反的。现金流量越大，资产的交易价格越高；贴
29、现率越高，资产的交易价格越低。,70,第二节 资产定价原理,二、资产定价中的现金流 资产定价中的现金流与财务会计意义上的现金流量不同，它不是现实发生的，而是预计的。这里的“现金”不特指狭义的货币资金，而是广义的现金，包括所有因持有该资产而给所有者带来财富增加的货币资源及非货币资源的变现价值。并且是税后现金流。现金流的取得时间t与资产价格成反比。现金流量相同的两种资产，现金流取得越早资产价格越高；现金流取得越迟资产价格越低。现金流取得越早，就能越早的用于再投资赚取投资收益或者减少所需支付的利息，两者都能增加投资者财富。现金流取得越迟不仅相对减少上述两项收益，而且时间的延长更增加了资产收益的不确定
30、性。,71,第二节 资产定价原理,三、资产定价中的贴现率 资产定价中选择的贴现率应该是投资者投资该资产能够接受的最低收益率。这个收益率的高低显然和投资项目的风险有极大关系。贴现率的确定可以依据资本资产定价模型（CAPM）获得。公式表明，无风险利率、市场收益率和该资产的系统性风险决定了合适的贴现率的选择。,72,第三节 融资选择和财务杠杆原理,一、资本成本与融资选择（）资本成本的含义和影响因素 1.资本成本的含义（1）资本成本是指房地产企业为筹集和使用长期资金（包括自有资本和借入长期资金）而付出的代价，主要体现为融资来源所要求的报酬率。广义的资本成本包括取得资本的代价和使用资本的代价，取得资本的
31、代价主要是发行债券、股票的费用，银行贷款手续费等。使用资本的代价是股息、利息。狭义的资本成本只是使用资本的代价。,73,一、资本成本与融资选择,（2）资本成本的作用：从融资角度看，是选择资金来源、确定融资方案的依据，力求选择资本成本最低的融资方式。从投资角度看，是评价投资项目、决定投资取舍的重要标准。资本成本还可用作衡量房地产企业经营成果的尺度。,74,（）资本成本的含义和影响因素,（3）资本成本有多种形式：个别资本成本：在比较各种融资方式中使用。包括普通股成本（包括留存收益的机会成本）、长期借款成本、债券成本；加权平均资本成本：在进行资本结构决策时使用；边际资本成本：在进行追加融资决策时使用
32、。,75,一、资本成本与融资选择,（二）影响资本成本的因素 1.总体经济环境：决定了资本的供求，影响无风险利率。通过通货膨胀预期可影响风险补偿。2.证券市场条件：如市场的流动性、价格波动幅度等。影响证券投资的风险。3.企业内部的经营和融资状况：关系到经营风险和财务风险的大小。4.项目融资规模：融资规模大，筹集难度大，则资金筹集费用上升，而且或证券发行价格下降，或利率提高，都会增加成本。,76,二、边际资本成本与融资选择,（一）边际资本成本的概念 边际资本成本 是指追加投资的资金成本。计算公式：在多种融资组合的情况下，边际资本成本需要按加权平均法计算，此时边际资本成本是追加融资时所使用资本的加权
33、平均资本成本。,77,（二）边际资本成本的计算,东海房地产公司投资5000万元开发商用房，现拟追加投资1000万元，东海房地产公司的资本结构为：债务0.65、留存利润0.35。若仍按此资本结构来融资，个别资本成本预计分别为：银行贷款为8，留存利润为12。试计算该追加融资的边际成本为多少？该追加融资的边际资本成本为：（650 8%+350 12%）1000=9.4%或0.6580.3512 9.4,78,（二）边际资本成本的计算,东海房地产公司计划向银行借款400万元用于开发一小型商业用房，贷款利率10%，期限1年。假如开发商能够以10%利率筹集的资金限额为600万元，超过此限额利率将上调至12
34、%。现在因项目开发的需要，开发商实际需要借款600万元，即在400万元借款基础上追加借款200万元，那么这200万元追加投资的边际资金成本仍为10%。,79,（二）边际资本成本的计算,如果项目的设计发生更改，开发商实际需要借款700万元，比原来追加投资100万元，那么这100万元的边际成本是多少？新增利息：70012%60010%=24万元 新增融资额：100万 边际成本：24100=24%,80,（三）利用边际资本成本进行融资选择,房地产企业或者投资者面临多种融资选择。既可以留存利润（或者发行股票）来融资，也可以发行债券或者向银行借款。而每种融资方式又有不同的要素组合，比如借款利率，借款金额
35、，期限，融资条件等等。投资者需要在多种融资方式中进行选择，以期降低资本成本。,81,单一融资选择案例,东海房地产公司正在开发商业写字楼，投资1000万元，需要向银行借款。银行提供了两种贷款供选择：其一：贷款成数60%，期限2年，利率12%；其二：贷款成数70%，期限2年，利率13%。两种贷款均为到期一次还本付息。如果你是财务部门经理，你会建议公司采用哪种贷款？,82,单一融资选择案例,解析过程：比较两种贷款，东海房地产公司追加投资100万元是否合算？如果考虑复利，增加100万元贷款的边际成本为:新增利息：利用年金终值公式相当于1年多支付：获得100万元的边际成本为19.3%。结论：如果公司不能
36、够利用这100万元从投资项目中获得比19.3%更多的收益，就没有必要多借款，还是选择第一种贷款更合算。,83,多种融资方式的选择案例,东海房地产公司目前拥有资金2000万元，资本结构为长期借款40%，留存收益60%。长期借款的资本成本3%；留存收益的资本成本13%。加权平均资本成本为9%。现拟投资开发一个大型综合购物中心，需要筹措资金。在目前的资本结构下，随着企业融资规模的扩大，各种资本的成本也会发生变动，如下图。确定不同融资额上的资本成本。,84,案例解析,首先可计算融资突破点：保持某资本成本不变条件下可以筹集到的资金总限度称为现有资本结构下的融资突破点，一旦融资额超过突破点，在现有资本结构
37、下，资本成本就会增加。在3%成本时取得借款融资限额为1000万，在当前设定的资本结构下，那么借款成本为3%的融资突破点是：100040%=2500万相同，留存收益成本为13%的融资突破点是5000万。,85,案例解析,如果融资额在2500万以下，借款成本为3%，留存收益成本为13%；如果融资额在2500-5000万之间，借款成本为5%，留存收益成本为13%；如果融资额在5000万以上，借款成本为5%，留存收益成本为14%。,86,案例解析,对以上三组融资额分别计算加权平均成本,即可得到各融资范围的边际资本成本。,87,案例解析,结论：根据以上的计算结果，结合东海公司投资项目的收益率，即可做出选
38、择。,88,第三节 融资选择和财务杠杆原理,二、财务杠杆基本原理（一）财务杠杆 房地产开发所需资金量巨大，决定了负债经营的必然性。而负债不但可以经由利息免税给股东直接带来收益增加，还可以通过财务杠杆效应扩大股东收益。在息税前利润不变的前提下，由于负债的存在带来的股东收益的增加称为财务杠杆效应。,89,（一）财务杠杆,假设某房地产投资项目需投资1000万。A：全部通过增发普通股；B：200万负债，800万普通股；C：800万负债，200万普通股。负债成本为10%，所得税率为20%，投资收益12%。EBIT I EBT T EAT E 股本收益率 120 0 120 24 96 1000 0.09
39、6 120 20 100 20 80 800 0.1 120 80 40 8 32 200 0.16正负财务杠杆作用的临界点为投资收益等于负债成本。,90,（一）财务杠杆,假设某房地产投资项目需投资1000万。A：全部通过增发普通股；B：200万负债，800万普通股；C：800万负债，200万普通股。负债成本为10%，所得税率为20%，投资收益9%。EBIT I EBT T EAT E 股本收益率 90 0 90 18 72 1000 0.072 90 20 70 14 56 800 0.07 90 80 10 2 8 200 0.04,91,（二）财务杠杆的正效应和负效应,用re表示税后股本
40、收益率，E表示股本，A表示总资本，D表示负债，A=E+D，i表示负债利率，ra表示资产收益率=EBIT/A可以得到：,92,（二）财务杠杆的正效应和负效应,公式表明，普通股的税后收益率取决于资产在息税前的收益率ra、ra与债务利率i的差、债务与股本的比例、所得税率。显然，当ra大于i时，债务与股本的比例D/E越大，普通股的收益率越大，称之为财务杠杆的正效应；反之，当ra小于i时，D/E越大，普通股的收益率越低，称之为财务杠杆的负效应。当ra等于i时，则无财务杠杆效应。,93,（二）财务杠杆的正效应和负效应,例如：公司所得税率为40%，借款成本为6%，在资产的息税前收益率分别为24%、12%、6
41、%的情况下，来看不同资本结构对股本收益变化的影响。,94,95,如果ra从6%提高到12%（2倍），当D/E=0时，re也提高到原来的2倍，当D/E=1时，re提高到原来的3倍，当D/E=3时，re是原来的5倍。如果ra从12%提高到24%（2倍），当D/E=0时，re也提高到原来的2倍，当D/E=1时，re提高到原来的2.33倍，当D/E=3时，re是原来的2.6倍。,96,（三）财务杠杆系数,财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示，财务杠杆系数越大表明财务杠杆作用越大，相应的财务风险也越大。财务杠杆系数的表达公式为：,97,（三）财务杠杆系数,用N表示普通股股数，则因为I不随EBIT的变
42、化而变化，所以,98,（三）财务杠杆系数,显然利息支出越大，财务杠杆系数越大，或者说利息支出越大，EPS相对EBIT的变化越明显。,99,（三）财务杠杆系数,例如，A、B两公司的EBIT都是80，A公司的利息费用为25，B公司利息费用为40。如果两公司的EBIT都增加10%。A公司的EPS变化率为 上升了14.5%B公司的EPS变化率为 上升了20%,100,二、财务杠杆原理,（四）财务杠杆的性质1、财务杠杆是双刃剑。资产收益率大于利率时为正效应，小于利率时为负效应。2、财务杠杆效应的大小取决于固定利息的大小。进而取决于负债率和利率的大小。3、财务杠杆系数的大小反映了公司融资风险。4、财务杠杆
43、效应随公司利润的增加而递减。利润增加则单位利润承担的利息下降，税收负担增加，每股收益增速下降。5、财务杠杆系数的大小与公司融资结构有密切关系。,101,第四节 投资组合理论和金融中介理论,一、投资组合原理 投资组合是多个投资项目形成的一揽子投资计划。构建投资组合的目的是降低非系统性风险。投资组合的风险测算公式为：可以看到组合风险不但和每个投资项目的风险有关，还和各项目风险之间的相关性有关。如果各投资项目之间完全负相关，组合风险可以降为0。所以构造投资组合要选取负相关或正相关性较弱的资产。房地产投资也是同样。,102,第四节 投资组合理论与金融中介理论,二、金融中介理论 金融中介就是间接融资中的
44、各类金融机构，如银行、保险公司等。房地产金融活动中涉及很多金融中介。其作用体现在消除了资金供求在数量和时间上的不一致，促进了储蓄向投资的转化，提高了资源配置效率。具体说：1、降低交易成本；2、消除信息不对称带来的道德风险和逆向选择；3、提供流动性；4、风险管理；5、降低参与成本。,103,第四节 投资组合理论与金融中介理论,三、委托代理理论 委托代理问题的产生是由于委托人与代理人之间的信息不对称，代理人拥有信息优势，可能产生道德风险，委托人必须设计一套激励约束机制，诱使代理人在追求自身利益最大化的同时，选择实现委托人效用的最大化。房地产市场中存在大量委托代理关系，如业主委员会与物业公司之间，公
45、积金管理中心与银行之间，投资者与信托公司之间等等。,104,第五节 房地产抵押及其法律关系,一、房地产抵押的基本概念（一）房地产抵押含义：房地产抵押，是指抵押人以其合法的房地产以不转移占有的方式向抵押权人提供债务履行担保的行为。也就是说债务人不履行债务时债权人有权依法以抵押的房地产拍卖所得的价款优先受偿。,105,一、房地产抵押的基本概念,（二）房地产抵押当事人 1.抵押人：是指以自己所有的特定财产（房地产）为自己或他人的债务设定抵押的人。抵押人可以是债务人本人，也可以是第三人。第三人作抵押人时，又称为“物上保证人”，物上保证人对于债务只在特定担保物（即抵押的房地产）价值范围内负有限责任。2.
46、抵押权人：是指接受以特定财产（房地产）设定抵押为履行债务提供担保，并因而取得相应权利的债权人。,106,一、房地产抵押的基本概念,（三）抵押标的物抵押标的物，是指抵押人提供，用于设定抵押权的财产。我国现行法律规定，可以设定抵押权的房地产有：（1）抵押人所有的房屋和其他地上定着物；（2）抵押人有权处分的国有土地使用权、房屋和其他地上定着物；（3）抵押人依法承包并经发包人同意抵押的荒山、荒沟、荒丘、荒滩等荒地的土地使用权；（4）抵押人依法获准尚未建造的或者正在建造中的房屋或者其他建筑物；（5）依法可以抵押的其他房地产。我国现行法律规定，不得设定抵押权的房地产有：（1）土地所有权；（2）农村集体土地
47、使用权；（3）以公益为目的事业单位、社会团体的教育设施、医疗卫生设施和其他社会公益设施；（4）所有权、使用权不明或者有争议的房地产；（5）依法被查封、扣押、监管的房地产；（6）列入文物保护和有重要纪念意义的建筑物；（7）政府和行政机构所有及代管的房地产；（8）未依法登记领取权属证书的房地产；（9）已依法公告列入拆迁范围的房地产；（10）依法不得抵押的其他房地产。,107,一、房地产抵押的基本概念,（四）房地产抵押权 1.抵押权含义：债权人因设定抵押而取得的对抵押物的权利称为抵押权。2.抵押权的性质（特征）（1）抵押权为从属于主债权的担保物权。抵押权是由债务人或第三人在其特定房地产上所设定的一种
48、限制性物权,其作用是担保债务的清偿，并从属于债权而存在。（2）抵押权的不可分割性；抵押物或债务的部分变化不影响抵押物的完整性。（3）抵押权以不转移抵押物的占有、使用、收益为特征；（4）抵押权为优先受偿的权利。先于其他债权受偿。,108,第五节 房地产抵押及其法律关系,二、房地产抵押权的设定（一）房地产抵押合同 房地产抵押合同是指债务人或者第三人不转移对房地产的占有，将该房地产作为债权的担保而与债权人达成的权利义务关系的协议。抵押合同作为一种特殊的担保合同必须以书面形式订立并须进行抵押登记。（二）房地产抵押登记 1.当事人申请：抵押登记须由抵押人和抵押权人共同申请，并提交下列文件:（1）抵押当事
49、人的身份证明或法人资格证明；（2）抵押登记申请书；（3）抵押合同；（4）抵押房地产权属证书及共有人的同意证明；（5）证明抵押人能设定抵押权的文件和材料；（6）证明抵押房地产价值的材料等。2.登记机关审查 3.登记机关予以办理抵押登记并备案,109,二、房地产抵押权的设定,（三）房地产抵押价值 房地产的抵押价值是抵押房地产在估价时点的市场价值。1.首次抵押的房地产，其抵押价值为该房地产的市场价值；2.再次抵押的房地产，其抵押价值为该房地产的市场价值减去已担保债权后的余额。3.以划拨方式取得土地使用权的房地产，其抵押价值为该房地产的市场价值减去相当于该地块土地出让金后的余额。4.以具有土地使用年期
50、的房地产抵押的，其抵押价值要考虑该地块已使用年期的出让金。5.以按份共有的房地产抵押的，其抵押价值为抵押人可以处分收益的份额部分的价值。6.以在建工程抵押的，其抵押价值为在建工程的价值减去尚未支付承包人已完成工程量部分工程款后的余额。,110,第五节 房地产抵押及其法律关系,三、房地产抵押权的效力 房地产抵押权的效力是指抵押权涉及和影响的范围。包括内部效力和外部效力。（一）房地产抵押权的内部效力 1.抵押担保的债权范围 房地产抵押担保的债权范围，是指以抵押物拍卖或变价的价款可以清偿的范围。包括：（1）主债权；（2）利息；（3）违约金：由于债务人未履行义务时，按法律规定或合同约定向债权人支付的代
