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1、毕 业 论 文 题 目：建筑行业资本结构与企业价值的相关性分析 目录摘要Abstract前 言1一、建筑业资本结构与企业价值研究综述2（一）建筑业行业特征2（二）建筑业资本结构与企业价值关系研究述评21.国外研究现状22.国内研究现状23.国内外研究现状述评3二、研究方案设计3（一）研究假设3（二）样本的选取和指标设计41.样本的选取42.指标的设计5（三）研究模型设计5三、实证分析结果5（一）描述性分析51.上市建筑行业资金来源的比例关系52.上市建筑行业企业资本结构现状6（二）回归分析结果71.资产负债率和企业价值的相关性72.流动资产负债率和企业价值的相关性73.银行借款负债率和企业价值
2、的相关性8四、研究结论及对策建议8（一）分析结论8（二）优化资本结构建议81.增加债务资本所占的比例92.增加长期负债融资9（三）提升企业价值建议91.注重盈利能力92.提高项目管理水平10结 论10参考文献11致 谢12建筑行业资本结构与企业价值的相关性分析【摘要】建筑行业在我国迅速走向城市化的影响下，进入了一个机遇和挑战并存的发展期，也成了一个具有潜力的行业。对建筑业上市公司的资本结构与企业价值的相关性进行分析是非常重要，这样不仅有利于对其融资行为进行规范，还有利于提高该行业的核心竞争力，同时也可以提高我国建筑业上市公司承担风险的能力。因此，本文对我国建筑行业上市公司资本结构与企业价值的相
3、关性进行分析，希望通过分析发现我国建筑行业资本结构存在的共性问题，并提出相应对策，为建筑业持续、健康地发展提供一定的参考！本文首先是对建筑业资本结构与企业价值研究进行综述，其次是研究方案设计，然后是对实证分析得出结果，最后是研究结论及对策建议。【关键词】建筑行业 资本结构 企业价值 相关性分析The Construction Industry Correlation Analysis of Capital Structure and Enterprise ValueFinancial management class 2 of grade 2010：Fan LinglinTutor: Wang
4、 Xiuhua【Abstract】The construction industry in our country under the influence of rapid urbanization, has entered a development opportunities and challenges, has become a potential of the industry. On the construction of the capital structure of listed companies and enterprise value correlation analy
5、sis is very important, it is not only beneficial to the financing behavior norms, and to improve the core competitiveness of the industry, but also can improve the ability of construction industry in our country listed company risk. Therefore, in this paper, the construction industry in our country
6、listed company capital structure and corporate value of correlation analysis, hope that through the analysis found the common problems existing in Chinese construction industry capital structure, and put forward the corresponding countermeasure, continuous and healthy development for construction in
7、dustry to provide certain reference! This paper is the research on capital structure and enterprise value construction were summarized, and the second is the research design, and then the results of empirical analysis and the last is the conclusion and Suggestions.【Key words】construction industry ca
8、pital structure enterprise value correlation analysis 前 言资本是企业运作的关键，没有哪个企业的正常运作能离开资本。企业必须拥有自己的资本，它主要包括生产和管理（股本），资本（债务）两种资本，这两种资本的比例便形成了资本结构。由于经济的发展和资本市场的不断完善,许多的经济学家们对资本结构理论有了重新的认识，丰富了资本结构理论的内容。自1958年莫迪利尼（Modigliani）、米勒(Miller)发现MM理论后,资本结构理论便慢慢地在财务以及金融方面活跃起来1。现代企业管理中的核心内容是对资本结构进行研究，这是因为资本结构在企业不断发展过程
9、中扮演着重要的角色，财务风险直接受它的影响，所以，资本结构的选择不但与企业的盈利能力、降低成本和增加市场价值等密切相关，而且还会改变企业的治理方法，影响各利益相关者之间的契约关系2。西方经济学家们在探索资本结构的过程中慢慢地引入了非对称信息、代理成本理论、控制权理论、优序融资理论、权衡理论等资本结构理论。上述研究成果说明,上市企业价值与其资本结构能在实际企业中体现，且两者是紧密有关的。,选取一个良好的资本结构对企业的发展起着巨大的作用：第一，良好的资本结构不仅有利于企业价值的提升，有助于在企业管理过程中提高融资效率；第二，在我国融资制度的改革上起到一定的帮助，使建立并完善融资体系成为可能，有利
10、于整个社会的投融资活动，让资金的配置更加合理，最终让我国的经济不断增长。本文运用实证分析的方法，以建筑行业A股210家上市公司为样本，对建筑业上市公司资本结构与企业价值的关系进行分析研究，发现二者具备一定的关连性。全文共分为四部分：首先，对建筑业资本结构与企业价值进行研究综述，了解前人对两者研究的情况；其次，研究方案设计；然后，进行实证分析结果；最后，研究结论及对策建议。通过分析总结，文章发现，建筑行业的资本结构与企业价值之间存在相关关系，且存在正相关关系。一、建筑业资本结构与企业价值研究综述（一）建筑业行业特征建筑业涉及的方面相对比较宽，在众多行业中具有相当明显的行业特性，它主要包括从事土木
11、工程、建设、修建工程、设备进行安装的工程以及装修装饰工程等活动的公司。根据上市公司的活动范围对行业进行划分，把建筑业主要分为土木工程、装修装饰两大部分。根据各行业的性质不同，其生产经营方式和产品也不同，其中建筑业的产品具有耗时长、体积大、构思独特、不易移动、价格昂贵等特点。由于产品的特殊性，其生产经营主要是以分权式管理、结合宏观环境与国家政策为主。（二）建筑业资本结构与企业价值关系研究述评1.国外研究现状国外在资本结构研究这一块领先于我国的资本结构研究，早在1953年，国外就开始对资本结构进行定性分析，伴随着数学和统计学的不断发展完善，国外对于资本结构的研究准确性日益提高，在此基础上进行了许多
12、的实证研究，而后得出的成果多半说明了资本结构的科学性和企业价值大小成正相关关系3。1980年，Masulis.Ronald.W4发表的资本结构变动对证券价格的影响一文中表明，普通股价格的变动随财务杠杆水平的增加而增加，随财务杠杆水平的减小而减小。1994年，K.Shah5的资本结构变化的信息传递性质著作，对公司资本结构发生改变时，公司股票价格会进行如何变动进行了细致地观察和研究。据他观察，这一影响具有一定的规律：当公司增加负债比例，财务杠杆作用增大，这一信息的传递往往会导致短期内股票价格大幅度上升；反之，当财务杠杆降低时，短时间内股票价格曾下降趋势。据此他总结到：股票价格随公司财务杠杆的增加而
13、上升，反之则股票降格下降。1989年，Comet Travlos经过具体的研究和分析，还发现企业资本结构与企业价值正相关6。2.国内研究现状与西方发达国家的资本市场进行比较，我国的资本市场发展时间较短，我们的资本市场现在还处在不断完善和健全的阶段，我国对于资本结构的研究逐渐增多是极其正常的。目前，学者们开始重视实证研究，虽然当前我国的实证研究资料和方式都较少，但是关于资本结构与企业价值相关性的分析，在我国现已有不少学者进行了实证分析。1998年，王娟和杨凤林7进行了这方面的研究，他们通过发现，资产负债率和净资产收益上市公司率之间存在正相关关系，即当资产负债率的增加，上市公司的净资产收益率增加。
14、因此，他们认为中国上市公司的权益资本规模对上市公司的融资结构水平有一定的影响。刘明、袁良国8(1999)的研究，是通过选取我国全部上市公司作为样本，收集的财务数据是从这些上市公司1998年的年报资料中直接获取或计算得来的，通过分析，他们发现上市公司最好的资产负债水平可能是当资产负债率位于40%-50%之间时，从而便知上市公司资产负债率的大小如何影响企业的经营绩效。2003年，张桂林、杜颖、李京9 通过收集31家电力行业上市公司在1997-2001年五年间年报中的相关数据对其进行分析。经过实证分析，他们得出选择的全部公司的净资产收益率都随着各种负债比率的增加而增加，并且增加的幅度还很明显。杨华1
15、0等（2004）在我国房地产上市公司资本结构的实证研究中，通过具体分析计算发现上市房地产企业的净资产收益率、每股收益最高时，企业的负债率在50%-60%之间，因此，他们认为“最优资产负债率应当是在50%-60%之间”。3.国内外研究现状述评在对国内外资本结构与企业价值相关理论的阐述与回顾后，总结了国内外学者对资本结构与企业价值的研究。本文在研究对象的选取上更加具体，本文选取了2009-2013年建筑行业210家A股上市公司为样本，数据更加精确、详细，结合建筑业的特征对资本结构与企业价值的相关性进行了系统全面的分析，对提高其企业价值会更加有帮助。在模型设计方面，本文选取了资产净利率、上市年龄、企
16、业成长性作为控制变量，资产负债率、流动资产负债率、银行信贷负债率作为解释变量，净资产收益率为被解释变量，运用先进的SPSS软件做回归分析，计算相关系数，对建筑业资本结构与企业价值的相关性的分析更加准确，从而找到更加有效的对策构建合理的资本结构和增加企业的价值。二、研究方案设计（一）研究假设资本结构指负债与权益（普通股、特别股、留存收益）的分配情况，反映的是企业债务与股权的比例关系，它不仅对企业的偿债能力和融资能力有着重大的影响，而且还决定着企业未来的盈利能力，它是对企业财务状况进行分析时不可缺少的一项重要指标。衡量资本结构的指标非常多，但由于股权资本市场价值的波动性，以市值计算的资本结构指标不
17、稳定，所以本文选用在实证研究中通常使用的资产负债率、流动资产负债率、银行借款利率来反映上市建筑行业企业的资本结构。净资产收益率是企业的收益和所使用的资产联系的枢纽，是用来评价企业在资产使用过程中的效率水平，它能反映公司的综合盈利水平，再加上它又是一个相对数指标，且具有横向可比性的特点，所以它是最全面的财务比率，也是最具代表性的企业价值指数。所以文章选取净资产收益率（ROE）指标来反映上市建筑行业企业的企业价值非常合理。根据资本结构理论研究结果，综合目前可以获取的相关数据和资料，本文对我国建筑行业上市公司资本结构与企业价值的相关性做出如下假设：资产负债率是管理者通过借债筹资获得的资金占总资金的比
18、重，也可以在企业破产时，用来权衡债权人利益受保护的标准。基于目前大部分建筑业都是采取债务融资的方式，在综合分析了债务融资给企业带来的利弊后，发现资产负债率会影响企业的价值。为此，本文提出如下假设：假设1：资产负债率与企业价值显著正相关。流动资产负债比率反映了企业的偿债能力是企业流动资产的可转换成现金流对其短期债务到期偿还债务的能力，这个指标是影响企业的融资活动。当流动资产负债率相对较高时，企业的价值得到相应的提高，利于企业进行融资；当流动资产负债率较低时，企业的偿债能力就变得较弱，企业融资就会存在困难，企业的价值也会相应的降低。为此，本文提出如下假设：假设2：流动资产负债率与企业价值明显正相关
19、。企业的价值受众多因素影响，其中一种便是负债来源的不同。银行借款负债是众多负债中的一种，它是指从金融机构借入资金，在未来一段时间内要连本带利进行偿还，因此可以给企业带来抵税效益，另外由于银行借款手续复杂、审核严格，银行为了保证自身的风险水平稳定不变，会在贷款合同中增加限制性条款，以此限制企业投资于风险较高的项目，这一举措会降低管理人和所有者间的代理成本，相应的提升企业价值11。为此，本文提出如下假设： 假设3：银行借款负债率与企业价值显著正相关。（二）样本的选取和指标设计1.样本的选取本文选择2009-2013年建筑行业210家A股上市公司为样本，样本数据来自于各个上市公司年度报告手工搜集的结
20、果。各上市公司年报系为新浪财经网站下载，数据的初次处理采用Excel软件，回归分析采用SPSS软件。在2009年-2013年的样本分布如表1所示。表1 样本年度分布表 2009年2010年2011年2012年2013年样本量102030501002.指标的设计研究所用变量、指标代码及计算说明等见表2。表2模型指标说明表指标类别指标代码指标名称指标计算公式或说明被解释变量ROE净资产收益率净资产收益率=净利润 / 所有者权益平均余额100%解释变量LEV1资产负债率资产负债率=总负债/总资产X100%LEV2流动资产负债率流动资产负债率流动资产/流动负债100LEV3银行借款负债率银行借款负债率
21、=银行借款总额/负债总额100控制变量PRN资产净利率资产净利率=净利润/资产平均总额100%AGE上市年龄GRO企业成长性（本期营业额-上期营业额）/上期营业额100% （三）研究模型设计参照回归分析的研究方法和体系，本文在对资本结构与企业价值进行分析时建立了以下三种模型：模型1：资产负债率和企业价值的相关模型ROE=a1*LEV1+a2*PRN+a3*AGE+a4*GRO+a5*y1+a6*y2+a7*y3+1模型2：流动负债率和企业价值的相关模型ROE= b1*LEV2+b2*PRN+b3*AGE+b4*GRO+b5*y1+b6*y2+b7*y3+2模型3：银行借款负债率和企业价值的相关
22、模型ROE=c1*LEV3+c2*PRN+c3*AGE+c4*GRO+c5*y1+c6*y2+c7*y3+3三、实证分析结果（一）描述性分析 1.上市建筑行业资金来源的比例关系资本结构是指各种资金的来源及其所占的比重，良好的资本结构，首先可以增加企业的价值，有利于企业融资效率和经营效率的提高；其次，有助于我国在融资方面进行创新，构建一个良好的融资结构，最终利于整个社会进行投融资活动的实现，使资本能够合理按排，便于经济长期、健康地增长。下面是对上市建筑业资金来源的比例关系分析,见表3。表3 资金来源比例关系 单位：%年份内部融资比例外部融资比例负债占外部融资比重流动负债比率长期负债比率权益占外部
23、融资比重2009年10.389.769.289.9710.0320.52010年10.5189.4966.386.7513.2523.192011年11.3588.6564.2185.5614.4424.442012年11.5888.4263.5284.3715.6325.642013年11.7388.2762.1682.5217.4826.01平均值11.09 88.91 65.08 85.83 14.17 23.96 数据来源：新浪财经网中所选样本公司的相关财务数据计算得出对表3进行分析我们可以得出下面两个结论：第一，上市建筑行业资金来源更依赖于外部融资，2009年-2013年之间，在在总
24、的平均值中外部融资在融资总额中所占比例的是88.91%，内部融资比率较低，因此，建筑业上市公司的融资来源主要是以外部债务融资为主、股权融资、内源融资为辅，这样将与有序融资理论相反；第二，从表3中可以看出上市建筑行业内部融资比率在11%左右，相对过低，这样企业发展的主动性会受到束缚，将导致企业不能进行长期健康稳定地发展。 2.上市建筑行业企业资本结构现状Solomon(1963)在对不同行业的资本结构的研究中，发现在各行业的资产负债率明显不同，不过，同一行业在使用企业在财务杠杆及资产负债率上具有雷同性和稳定性12。而实际上，在同一行业内部，各个企业由于战略不同、经营管理理念及方法不同，资本结构也
25、存在较大差异，且可能随着时间的变化而变化，建筑业资本结构现状见表4。表4 2009-2013年建筑行业资本结构现状项目2009年2010年2011年2012年2013年资产负债率均值 64.29 66.04 66.05 70.27 70.35 方差 234.43 351.42 343.36 260.17 388.39 样本量10203050100流动资产负债率均值 1.47 1.55 1.64 1.67 1.71 方差 0.35 0.62 2.23 0.51 0.34 样本量10203050100银行借款负债率均值 0.21 0.21 0.25 0.26 0.27 方差 0.03 0.03 0
26、.03 0.03 0.02 样本量10203050100数据来源：新浪财经网中所选样本公司的相关财务数据计算得出通过对210家A股上市建筑行业企业的相关财务数据进行分析后发现，上市建筑行业企业的融资渠道主要是通过负债来筹集资金。这样的融资来源将影响企业的资产负债率过高，从财务杠杆的角度分析，负债不仅可以给企业带来抵税和杠杆效益，而且还可以提高企业的市场价值，但是过高的负债也会让企业承担巨大的财务风险，企业的利益将时刻受到威胁。（二）回归分析结果1.资产负债率和企业价值的相关性假设1认为，资产负债率与企业价值显著正相关。为了验证此假设，通过对数据的收集与整理，利用SPPS进行回归分析，得出具体的
27、回归数据见表5。表5 模型1 t检验结果及系数 非标准化系数 标准系数 t Sig. B的95.0%置信区间 相关性 B标准误差下限上限零阶偏部分(常量) -4.83* 6.10 0.00 -0.79 0.03 -17.38 7.72 0.00 0.00 0.00 资产负债率 0.12* 0.09 0.21 1.31 0.01 -0.07 0.32 -0.01 0.25 0.17 资产净利率 0.62* 0.13 0.65 4.99 0.01 0.37 0.88 0.58 0.70 0.64 收入增长率 0.14* 0.04 0.48 3.49 0.00 0.06 0.22 0.38 0.57
28、 0.45 上市年龄 -0.34* 0.36 -0.15 -0.94 0.03 -1.09 0.41 -0.14 -0.18 -0.12 注：*表示在1%范围内显著（双尾），*表示在5%范围内显著（双尾），*表示在10%范围内显著（双尾）通过表5的分析，其中资产负债率的系数B=0.120，且sig.=0.01，表明资产负债率与企业价值存在显著的正相关关系，假设1得证！结合表4与表5综合分析资产负债率不是越高越好，所以我们认为资产负债率对于建筑性行业来说保持在60%-80%是比较合适的资产负债率。2.流动资产负债率和企业价值的相关性假设2认为，流动资产负债率与企业价值显著正相关。为了验证此假设，
29、通过对数据的收集与整理，利用SPPS进行回归分析，得出具体的回归数据见表6。表6 模型2 t检验结果及系数 非标准化系数 标准系数 t Sig.B的95.0%置信区间 相关性 B标准误差 下限上限零阶偏部分(常量) 10.39* 6.840.001.520.04-3.6724.440.000.000.00流动资产负债率1.88* 3.280.291.660.00-1.3012.20.410.300.27资产净利率 0.26* 0.250.171.050.09-0.250.780.170.200.17收入增长率 -0.01* 0.08-0.02-0.100.02-0.160.150.100.00
30、0.00上市年龄 -0.90* 0.44-0.38-2.000.00-1.810.010.500.000.30注：*表示在1%范围内显著（双尾），*表示在5%范围内显著（双尾），*表示在10%范围内显著（双尾）通过对表6的分析，B=1.880，且sig.=0.00，表明流动资产负债率与企业价值之间存在显著的正相关关系，假设2得证！结合表4与表6综合分析流动资产负债率越高，流动资产负债率与企业价值存在的相关关系越高。3.银行借款负债率和企业价值的相关性假设3认为，银行借款负债率与企业价值显著正相关。为了验证此假设，通过对数据的收集与整理，利用SPSS进行回归分析，得出具体的回归数据见表7。表7
31、模型3 t检验结果及系数 非标准化系数 标准系数 t Sig. B的95.0%置信区间 相关性 B标准 误差下限上限零阶偏部分(常量) 11.62* 4.11 0.00 2.83 0.00 3.18 20.06 0.00 0.00 0.00 银行借款负债率 14.02* 8.01 -0.29 -1.75 0.09 -30.48 2.45 -0.31 -0.33 -0.29 资产净利率 -0.14* 0.22 -0.12 -0.65 0.00 -0.58 0.30 -0.14 -0.13 -0.11 收入增长率 0.14* 0.06 0.46 2.51 0.01 0.03 0.25 0.42 0
32、.44 0.41 上市年龄 0.30* 0.31 0.19 0.97 0.05 -0.33 0.93 -0.05 0.19 0.16 注：*表示在1%范围内显著（双尾），*表示在5%范围内显著（双尾），*表示在10%范围内显著（双尾）通过对表7的分析，B=14.020，且sig.=0.09，表明银行借款负债率与企业价值存在显著的正相关关系，假设3得证！结合表4与表7综合分析银行借款负债率越高，银行借款负债率与企业价值存在的相关关系并不是越高。所以本文认为银行借款负债率不应追求过高。四、研究结论及对策建议（一）分析结论经过计算，这210家A股上市公司的资产负债率与企业价值的相关系数都大于零，说明
33、资产负债率与企业存在正相关关系。综合分析资产负债率存在着逐年上升的趋势，过高的负债虽然可以带来抵税的效益，但是同时会带来较大的财务风险，因此选择一个合理的资产负债率是很有必要的。流动资产负债率与企业价值的相关系数也都大于零，综合分析流动资产负债率越高，流动资产负债率与企业价值存在的相关关系越强。银行借款负债率与企业价值的相关系数均大于零，经过分析得出建筑行业资本结构与企业价值之间存在正相关性，但表现不明显。（二）优化资本结构建议1.增加债务资本所占的比例从资本结构破产观来看，Fiend和Lang（1988）认为，当企业的债务水平较低时会给公司带来较低的破产风险，这样有利于管理者维护自己在公司的
34、利益，所以，大部分的管理者们都将偏好低负债率13。然而，对前面的分析后，发现我国建筑业企业的融资结构不合理，其资产负债率约为60%-70%，此比率对于建筑行业而言相对较低，虽然债务融资比率过高会提高企业的风险性，但是，在企业的各项资金来源中，由于债务融资产生的利息是在企业计算所得税前扣除，而且，从承担风险程度的角度看，投资者承担的风险比债权人承担的相对较高，对报酬率的要求也较高，这样算来，债务资本的成本较其它的成本都低，从而对增加企业的收益有很大的作用。如果企业的债务资本与股权资本能够进行合理分配，负债率适中，那么一定比例的负债经营不单有助于企业享受财务杠杆效应，也会给企业的经营者带来更多的激
35、励作用，这样便可以促使经营者们更加积极的工作14。建筑业企业在未来应该加大债务融资力度，即增加债务资本所占的比例。在股票市场不断完善的条件下，企业应从三个方面来加大债务融资的力度，增加企业的资产负债率：第一，适当地发行企业债券来筹集资本；第二，在日常经营活动中可以采取向金融机构贷款的方式获取资金；第三，企业还可以通过融资租赁、商业信用等方法来增加债务资本所占的比例，进而优化资本结构。2.增加长期负债融资现在上市建筑行业企业的融资过度依赖负债融资中的流动负债，通过前文中的表4，不难发现流动负债率几乎都在1以上，使负债内部结构非常不合理。对上市建筑行业企业分析，发现企业在长期负债融资中所占的比率较
36、低，文中表3所计算出的长期负债率还不到15%，进一步分析发现长期负债主要依赖长期银行借款和短期借款，很少有企业采用债券融资的方式。在现有的政策和市场机制下，在银行借款已经达到最优的情形下，企业应该尝试新的融资方式，可以通过发行企业债券的方式来筹集更多地资本，以此来拓宽融资渠道，优化负债内部结构15。 （三）提升企业价值建议1.注重盈利能力盈利能力较强的企业通常会有较多的留存收益，这样有利于企业进行内部融资，减少负债，有利于上市公司的在各方面的发展。对于盈利能力强的公司，不会受到较多的局限，相反还有更多地选择机会，企业应该根据自身的实际状况选择资本成本较低的融资方式，在企业的盈利方面多加重视，以
37、便达到提升企业价值的目的。2.提高项目管理水平众所周知，建筑行业企业的项目众多、规模也极庞大，企业经济效益的实现直接受项目管理水平的高低的影响16。综合建筑行业上市公司分析，不难发现先进的项目管理方法可以创造价值，给企业带来经济效益，从而提升企业价值。很长一段时间我国建筑业的项目管理水平较低，落后于其他行业，所以我们应该借鉴其他行业优秀的项目管理方法，结合自身的行业特征和项目标准化管理工作，寻找一个适合自己的提高项目管理水平的方法，最终使企业的价值得到提升。结 论本文以建筑行业A股210家上市公司的财务指标为例，通过对相关财务指标进行综合分析，了解到上市建筑行业资本结构的现状，发现其资本结构在
38、某些方面还需要改善。根据文章在对上市建筑行业资本结构与企业价值相关性进行的回归分析后，发现上市建筑行业资本结构与企业价值存在一定的相关关系，这种关系式是正相关关系，然而其表现并不显著。最后根据资本结构存在的各种问题提出解决对策优化资本结构，帮助管理者对企业的经营做出正确的决策提供理论依据，企业的决策就会更加合理、科学及准确，最终企业的价值就能得到有效提升。参考文献1 令媛媛，张粟，李定安.西方资本结构理论演变之纵横观J.会计之友，2008，8：5153.2陈共荣，胡振国.论资本结构与治理结构目标的一致性J.会计研究,2003, 6：5153. 3王燕妮，张卫莉.资本结构理论与实证研究评述及设想
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