周爱民《金融工程》第四章金融期货.ppt

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1、2023/5/22,1,金融工程学基础第四章金融期货（返回电子版主页）（返回）周爱民 主编参编：罗晓波、王超颖、谭秋燕、穆菁、张绍坤、周霞、周天怡、陈婷婷,南开大学经济学院金融学系天津市(300071),2023/5/22,2,第四章 金融期货,第一节 金融期货概述第二节 外汇期货第三节 利率期货第四节 股票指数期货,2023/5/22,3,第一节 金融期货概述,一、金融期货的产生二、国际主要金融期货交易所三、金融期货的清算制度,2023/5/22,4,一、金融期货的产生,第一份金融期货合约是1972年美国芝加哥商品交易所CME的国际货币市场IMM推出的外汇期货，包括英镑、加拿大元、西德马克、

2、法国法郎、日元和瑞士法郎期货合约。1975年，芝加哥期货交易所CBOT推出了第一张抵押证券期货合约GNMA（Mortgagetacked Certificates），同年，开始交易美国政府国库券期货合约。此后，多伦多、伦敦等地也开展了金融期货交易。第一份股票价格指数期货合约（KC Value Line Index Futures）于1982年出现在美国堪萨斯交易所。金融期货是指交易双方在期货交易所以公开竞价的方式成交后，承诺在未来一段时间之内或之后，以事先约定的价格交付某种特定数量的金融工具的标准化合约。金融期货的标的物包括各种货币、银行存款凭证、政府和政府担保证券、商业票据、主要股市的股票价

3、格指数等金融工具。,2023/5/22,5,金融期货主要有三类,目前，世界上主要的期货交易所交易的金融期货合约分成三大类：第一类是货币期货：日元、英镑、德国马克、瑞士法郎、荷兰盾、法国法郎、加拿大元、美元等。第二类是利率期货：以各国短、中、长期的国债、国库券，政府担保债券、欧洲美元等欧洲货币的存款单以及商业票据等为标的物的金融期货。第三类是股票指数期货。例如：美国的道琼斯股票指数DJI、标准普尔500种股票指数S&P500、标准普尔100种股票指数S&P100、英国的金融时报工业普通股票指数FT100、香港的恒生指数HKI、日本的日经指数Nikke225等。,2023/5/22,6,金融期货交

4、易的基本特征可概括如下:,第一，交易的标的物是金融商品。这种交易对象大多是无形的、虚拟化了的证券，它不包括实际存在的实物商品。第二，金融期货是标准化合约的交易。作为交易对象的金融商品，其收益率和数量都具有同质性、不相交性和标准性，例如货市币别、交易金额、清算日期、交易时间等都作了标准化的规定，唯一不确定是成交价格。第三，金融期货交易采取公开竞价方式决定买卖价格。它不仅可以形成高效率的交易市场，而且透明度、可信度高。,2023/5/22,7,还包括:,第四，金融期货交易实行会员制度。非会员要参与金融期货的交易必须通过会员代理，由于直接交易限于会员之同，而会员同时又是结算会员，交纳保征金，因而交易

5、的信用风险较小，安全保障程度较高。第五，交割期限的规格化。金融期货合约的交割期限大多是三个月，六个月，九个月或十二个月，最长的是二年，交割期限内的交割时间随交易对象而定。金融期货合同是标准化的交易工具，其具体内容是由交易所制定的。一份标准化期货合同包括以下要素：商品名称，交易所名称，合同规模，交割月份，交割日期，通知日，到期日，价格波动幅度，保证金大小。,2023/5/22,8,二、国际主要金融期货交易所,(一）芝加哥商业交易所CME（二）芝加哥期货交易所CBOT（三）伦敦国际金融期货与期权交易所LIFFE（四）新加坡国际货币期货交易所SIMEX(五）香港期货交易所HKFE返回节,2023/5

6、/22,9,（一）芝加哥商业交易所CME,芝加哥商业交易所其前身为农产品交易所，由一批农业经销商于1874年创建。当时在该交易所上市的主要商品为黄油、鸡蛋、家禽和其他非耐储藏产品。1898年，黄油和鸡蛋经销商退出农产品交易所，组建了芝加哥黄油和鸡蛋交易所，重新调整了会员机构并扩大了上市商品范围，后于1919年将黄油和鸡蛋交易所易名为芝加哥商业交易所。CME的金融期货交易主要集中在国际货币市场IMM，IMM是该交易所为开办外汇期货交易而设立的一个分部，成立于1972年5月，当时首先推出了7种外汇期货合约。1976年1月，IMM又推出了90天期的美国国库券期货合约；1981年12月，IMM开办了3

7、个月的欧洲美元定期存款期货交易。返回小节,2023/5/22,10,美国第一家公开上市的金融期货交易所,目前，在国际货币市场交易的金融期货共有10多个品种。其中，货币期货包括英镑、日元、加元、澳元、德国马克、瑞士法郎、法国法郎7个外汇品种与欧洲美元的期货；利率期货包括美国国库券、欧洲美元定期存款以及美国国内可转让定期存单的期货品种；股票指数期货则包括标准普尔500种股票指数S&P500、标准普尔100种股票指数S&P100等多种股票指数期货品种。在IMM的金融期货品种中，大多数品种的交易量都在世界各大金融期货市场上名列前茅。,2023/5/22,11,（二）芝加哥期货交易所CBOT,CBOT是

8、当前世界上交易规模最大、最具代表性的农产品交易所。19世纪初期，芝加哥就成为美国最大的谷物集散地。随着谷物交易的不断集中和远期交易方式的发展，1848年，由82位谷物交易商发起组建了芝加哥期货交易所。该交易所成立后，对交易规则不断加以完善，并于1865年用标准的期货合约取代了远期合同，并实行了保证金制度。芝加哥期货交易所除了提供玉米，大豆、小麦等农产品期货交易外，还为中、长期美国政府债券、股票指数、市政债券指数、黄金和白银等商品提供期货交易市场，并提供农产品、金融及金属的期权交易。返回小节 返回节,2023/5/22,12,CBOT是美国最早的期货交易所,CBOT的玉米、大豆、小麦等品种的期货

9、价格，不仅成为美国农业生产上的重要参考价格，而且成为国际农产品贸易中的权威价格。自1975年10月上市利率期货交易以来，CBOT的金融期货的交易量占总交易量的比重日益上升，已超过其农产品期货的交易量，成为一个以金融期货为主的期货市场。1977年8月，该交易所开办美国长期国库券期货交易；1979年6月，该交易所又开办10年期美国中期国库券期货交易；1984年7月，该交易所又推出了主要市场指数（MMI）的期货交易。,2023/5/22,13,CBOT是美国最早的期货交易所,1987年4月30日，该交易所开始在星期日至星期四的晚上开设夜市，时间与远东主要期货交易市场的交易时间相对应，在国际化的道路上

10、迈出了重要的一步。目前，该交易所交易的金融期货品种以各种利率期货为重点，已成为世界上最重要的金融期货市场之一。,2023/5/22,14,（三）伦敦国际金融期货与期权交易所LIFFE,LIFFE于1982年9月正式开业，是欧洲建立最早、交易最活跃的金融期货交易所。虽然该交易所的建立较美国最早的金融交易市场晚了十年之久，但对于维护伦敦这一传统金融中心的地位仍有着十分重要的意义。目前，该交易所交易的货币期货有以美元结算的英镑、瑞士法郎、德国马克、和日元期货以及以德国马克结算的美元期货；利率期货包括美国的各国国库券期货、美国长期国库券期货、日本长期国库券期货、3个月期欧洲美元定期存款期货以及3个月期

11、英镑利率期货等；股票指数期货有金融时报100中股票指数期货。返回小节 返回节,2023/5/22,15,LIFFE已被兼并,此外，该交易所的结算与国际货币市场等不同，是依靠独立的结算公司国际商品结算公司（ICCH）进行的。国际商品结算公司作为独立的专业型结算公司，与伦敦国际金融期货交易所没有行政隶属关系，仅负责交易所的日常结算。,2023/5/22,16,（四）新加坡国际货币期货交易所SIMEX,新加坡国际货币期货交易所建立于1984年9月，由原来的新加坡黄金交易所与芝加哥商业交易所以合伙的方式创办。在该交易所上市的欧洲美元、日元、德国马克、英镑等4种期货合约都是芝加哥商业交易所的上市品种，合

12、约规格完全一样，并可在两个交易所之间实行相互对冲。这一相互对冲制度延长了交易时间，提高了交易效率，极大地促进了金融期货交易的国际化进程。此外，在新加坡国际货币期货交易所上市的品种还有90天期欧洲日元期货合约、日经指数Nikke225期货合约以及美国长期国库券期货合约等。目前，该交易所已经成为东南亚地区最有影响的金融期货市场。返回小节,2023/5/22,17,（五）香港期货交易所HKFE,香港期货交易所的前身是1977年开始运行的香港商品交易所。香港商品交易所起初经营原糖和棉花交易，1979年开始大豆交易，1986年5月恒生指数期货合约开始交易，交易量迅速超过其他合约，占1987年总交易量的8

13、7。香港商品交易所最初每5年进行一次检讨，1982年的检讨认为其经营并未获得成功，1984年对交易所改组和对管理条例修订后才重新领牌，将香港“商品”交易所更名为香港“期货”交易所，并把恒生指数期货定为期货交易的头类合约。返回小节 返回节,2023/5/22,18,香港期货交易所HKFE,1988年恒生指数期货和期权合约交易量占市场总交易量的90以上。目前在香港期货交易所上市的还有红筹股票指数、个股等金融品种的期货和期权。由于香港是国际金融中心，有着发达的外汇市场、金融衍生品市场、股票市场、债券市场、资本市场和黄金市场，因此，香港期货交易所有着广泛的发展前景。,2023/5/22,19,三、金融

14、期货的清算制度,与场外交易市场OTC(Over the Counter)相比，有组织的交易所交易其重要优势之一就是具有清算机制。清算机制是通过清算所来完成的，清算所可以完全隶属于交易所本身，例如CME所属的清算所，也可以是一个完全独立的机构，例如伦敦的国际商品清算所ICCH(International Commodities Clearing House)就是一个独立的机构。清算所虽然以第三方的身份介入卖方与卖方之间，但它的介入仅仅限于清算过程，并不涉及具体的交易。返回节,2023/5/22,20,清算所的介入给整个交易过程带来诸多的便利:,首先，交易所包揽了所有的清算工作。返回电子版主页 其

15、次，清算所承担了交易所会员的对方风险（Counter-Party Risk）或信用风险（Credit Risk）。第三，清算所作为买卖双方的最终对方，使得任何一方可以随便通过做一笔反向的交易来对冲原有的头寸，这样就可以大大提高期货市场的流动性。,2023/5/22,21,一种是现金轧差，另一种是实物交割。在实际交易中绝大部分期货合约都是在合同交割日以前被对冲掉了。据估计，持有金融期货合同直到期满要求做实物交割的仅占全部交易的12。更何况有的交易种类，如股票指数期货交易，现实中不存在与之直接对应的实物金融工具，其标的物是无形的股票指数，所以到期时只能采用现金轧差的方式进行清算。,金融期货的清算有

16、两种方式,2023/5/22,22,第二节 外汇期货,一、外汇期货的产生二、外汇期货的概念和特点 三、外汇期货交易与外汇远期交易的关系四、外汇期货合约及其定价五、外汇期货的套期保值应用,2023/5/22,23,一、外汇期货的产生,外汇期货是二战后世界经济格局发生变化的产物。外汇汇率风险的客观存在，要求有避免或减少汇率风险的有效途径。而期货交易具有趋利避险、套期保值的功能。因此，就成为回避外汇汇率风险的最好办法之一，从而外汇期货交易就产生了。1972年5月16日，芝加哥商品交易所CME的国际货币市场IMM开放，并开办了7种主要外币即澳元、英镑、加元、日元、瑞士法郎、法国法朗和西德马克的期货和期

17、权交易，为世界提供了活跃的期货和期权市场。之后，外汇期货交易迅速在全世界普及。伦敦国际金融期货交易所LIFFE、纽约棉花交易所（诞生于1870年，后与咖啡、糖和可可交易所合并为纽约期货交易所NYBOT）、芝加哥期货交易所CBOT、东京证券交易所TSE是当今外汇期货交易的主要场所。见表。,2023/5/22,24,表4.2.1 世界主要外汇期货交易所及其经营的外汇期货种类,2023/5/22,25,二、外汇期货的概念和特点,外汇期货是一种由交易双方约定合约在未来某个确定日期买入或卖出，并且在合约到期之前可以利用相反方向的交易对冲合约的外汇交易工具，外汇期货交易则是指在期货市场内，按照交易规则，通

18、过公开竞价方式，买卖外汇期货合约的交易。,2023/5/22,26,外汇期货交易具有以下特点：,1、外汇期货交易的程序，首先是买卖外汇期货合约的人把买卖委托书交给经纪商或交易所成员公司，然后由他们把委托书传递到交易大厅，再集中于外汇期货交易专柜，通过场内经纪商或自营商之间“公开喊价”的方式，决定标准数量外汇期货合约的价格。2、外汇期货合约反映的是交易双方对有关货币汇价变动方向的预测。3、外汇期货价格实际上是预期的现货市场价格。4、外汇期货合约是有形的商品，有着实际的价值 5、外汇期货合约越接近交割日，现货与期货的差价将随之缩小，到交割日时，卖方可从现货市场购入即期外汇，交给买方以履行交割的义务

19、,2023/5/22,27,三、外汇期货交易与外汇远期交易的关系,（一）外汇期货交易与传统的银行间远期外汇交易是有显著区别的（二）外汇期货交易与银行间远期外汇交易是有联系的 返回节,2023/5/22,28,（一）外汇期货交易与传统的银行间远期外汇交易是有显著区别的,1、外汇期货交易是在一定的交易场所中，在交易所规定的交易时间里，采取公开喊价的交易方式进行的，这种交易竞争很强。传统的银行间远期外汇交易则是直接通过电话、电传等通讯手段，在银行同业间、银行与经纪人间以及银行与客户之间单独进行，没有固定的交易场所和交易时间的限制。2、外汇期货交易是在交易所会员之间进行的，非交易所会员如要买卖外汇期货

20、合约，必须委托会员进行。银行远期外汇交易则无上述限制，交易双方可以直接进行买卖，也可以委托经纪人进行。3、银行、公司、财务机构或个人等各种类型和规模的投资者，不论其交易目的是套期保值还是投机获利，都可参加外汇期货交易。银行远期外汇交易由于对最小交易规模有限制，只有少数规模极大的机构才能参加，小公司和机构参与的机会非常少。,2023/5/22,29,集中场地、会员交易、规模限制,4.外汇期货合约是一种标准化的合约,流动性强，易于转让.银行远期外汇交易则由双方根据需要自行商定合约细则，并且，交易双方都有要求对方履行义务的权利，而没有允许对方转让权利和责任的义务。因此，这种合约的流动性低，一般难于出

21、手，大多数合约都由最初的交易双方进行结清。5.外汇期货的价格就是在完全竞争的基础上形成的，并由交易所不断公布；银行远期外汇期货合约的价格则受到交易规模、信用风险等因素的影响，与它们呈反方向变化。6.外汇期货市场上设立的结算机构是每一交易方的对方，在进行外汇期货交易时可以不必考虑对方的信用是否可靠。而银行远期外汇交易则不同，由于没有结算机构，所以，每一笔交易都得考虑对方的信用。,2023/5/22,30,准化合约、价格竞争、信用保障,7.在客户交纳一定数量的保证金之后，外汇期货交易的信用风险很低。但进行银行远期外汇的交易则完全依靠对方的信用，虽然实际上出现赖帐的时候不多，但风险也相应增加了。8、

22、外汇期货交易实际上是买卖保证金的行为。银行远期外汇交易大多数情况下不收取保证金，买卖多少外汇，必须根据双方的协议，在规定的时间内交付全部金额；只有那些较小的银行委托交易时才付保证金。9、外汇期货交易不论是买方还是卖方均需交纳佣金，银行远期外汇交易，一般不收佣金，只有通过外汇经纪人进行交易时，交易双方才要付佣金。,2023/5/22,31,保证金信用交易、对冲了结、集中监管,10、外汇期货交易的结算工作由结算机构负责。银行远期外汇交易的盈亏由于没有结算机构，只能由交易双方在协议的结算日自行结算。11、外汇期货交易的目的都不是实际支付，只要通过反向的交易就能将合约对冲掉。银行间远期外汇交易的目的则

23、是实际支付，最后进行实际支付的合约数达90以上。12、外汇期货交易通常由政府机构统一管理，在美国由商品期货交易委员会管理，在英国则是由证券和投资委员会管理。银行间的远期外汇交易则是由交易双方自我管理。,2023/5/22,32,（二）外汇期货交易与银行间远期外汇交易是有联系的,1、这两种交易的客体是完全相同的，即都是外汇，因此，两种交易是有关联的两种交易活动，他们的区别只不过是进行外汇交易的途径不同。2、外汇期货交易与银行间远期外汇交易的交易原理都是一样的。两种交易的买卖双方都是为了防止或转移汇率风险，达到套期保值或投机获利的目的，而约定在一个未来的时间里，按照一定的价格或交易条件，交收一定金

24、额的外汇资产。返回小节 3、外汇期货交易与银行远期外汇交易的经济作用是一致的。其作用都是为了节约国际贸易的成本，提供风险转移和价格发现的机制。返回节,2023/5/22,33,四、外汇期货合约及其定价,（一）外汇期货合约（二）如何认读外汇期货行情表？（三）CME外汇期货品种（四）外汇期货合约的定价,2023/5/22,34,（一）外汇期货合约,外汇期货合约是以外汇作为交割内容的标准化期货合同。它主要包括以下几个方面的内容：1、通用代号；2、外汇期货合约的交易单位；3、最小价格波动幅度 4、每日涨跌停板额 5、交割月份 6、保证金要求,2023/5/22,35,1、通用代号,交易所和期货行情表都

25、是用代号来表示外汇期货的。几种主要货币外汇期货的通用代号分别是：澳元：AD；英镑：BP；加元：CD；荷兰盾：DG；马克：DM；欧元：EC；返回子小节 法郎：FR；日圆：JY；墨西哥比索：MP；返回小节 新元：ND；瑞士法郎：SF；返回节,2023/5/22,36,2、外汇期货合约的交易单位,每1份外汇期货合约都由交易所规定标准交易单位。例如：澳元：100000澳元；英镑：62500英镑；加元：100000加元；马克：125000马克；返回子小节 欧元：125000欧元；日元：12500000日元；返回小节 新元：100000新元；瑞士法朗：125000瑞士法朗；,2023/5/22,37,3、

26、最小价格波动幅度,国际货币市场对每一种外汇期货报价的最小波动幅度都作了规定。在交易场内，经纪人的出价或叫价只能是最小波动幅度的倍数。几种主要外汇期货合约的最小波动价位如下：澳元：0.0001=$10；加元：0.0001=$10；英镑：0.0005=$31.25(CME为：0.0001=$6.25)；返回子小节 马克：0.0001=$12.5；欧元：0.0001=$12.5；日元：0.000001=$12.5；新元：0.0001=$10；返回小节 瑞士法郎：0.0001=$12.5；返回节,2023/5/22,38,4、每日涨跌停板额,每日涨跌停板额是一项期货合约在一天之内比前一交易日的结算价格

27、高出或低过的最大波动幅度。一旦报价超过停板额，则成交无效。几种外汇期货合约的涨跌停板额如下：澳元：$1000(1%)；荷兰盾：$1250；马克：$1250(1%)；法国法郎：$1250，日元：$1250(1%)；墨西哥比索：$1500；瑞士法郎：$1875；返回子小节 目前，在CME交易的外汇品种几乎都不设涨跌停板。返回小节,2023/5/22,39,5、交割月份,交割月份：国际货币市场所有外汇期货合约的交割月份都是一样的，为每年的3月、6月、9月和12月。交割月的第三个星期三为该月的交割日。但CME的IMM采取两种循环基准，上述交割月份是以3月份为基准的，还有以1月份为基准的交割月份为：1月

28、、4月、7月、10月。返回子小节 返回小节 返回节,2023/5/22,40,6、保证金要求,外汇期货交易中的保证金是交易所的清算机构为了保证客户履约、避免客户违规而从其保证金账户中支取的金额，通常是外汇期货合约金额的一个百分比，但不同货币品种的保证金是不同的，可以根据交易所的规定调整。几种外汇期货合约的基本保证金与维持保证金要求分别如下（CME）：返回电子版主页AD：$1560、$1248；BP：$1931、$1545；CD：$1336、$1068；EC：$3416、$2732；JY：$2970、$2376；ZD：$1559、$1247；SF：$2079、$1663；返回子小节 返回小节,2

29、023/5/22,41,这是美国特色的二级保证金体系,这里，基本保证金是指初始交易时需缴纳的交易保证金，是交易开始即时从客户的保证金账户里支取的；而维持保证金是指在交易未了结时所需的最低保证金要求，即在每日结算时如果客户的保证金余额不足此数时，要从客户的保证金账户中支取补足，如果客户的保证金账户中资金不足以支付时，要在下一个交易日开始交易前补足，不然经纪人会将客户的头寸强行平仓。欧洲的交易所一般都施行盯住市场制，美国的交易所才施行这种“二级保证金体系”。,2023/5/22,42,下表是刊载于香港1993年7月19日出版的亚洲华尔街日报）上的一则外汇期货行市表，它报道了CME加元的期货行情：C

30、ANADIAN DOLLAR(CME)100,000dlrs;$PerCan$Lifetime Open Open High Low Settle Change High Low InterestSept.7788.7816.7770.7813+.0026.8335.7515 25288Dec.7752.7793.7750.7790+.0026.8310.7470 1345Mr94.7730.7770.7730.7766+.0026.7860.7550 1010Est Vol 4505;Vol Thur 2072;Open int 27634，+32,（二）如何认读外汇期货行情表？,2023/

31、5/22,43,考虑到保证金在1%左右，基本点的盈亏相当于百分点,行情表第一行中的100,000dlrs是指加拿大元的合约交易单位；PerCan表示下面的数额都是每加元合多少美元；Sept、Dec、Mr94（94年3月）是指交割月份；Open:开盘，High:最高，Low:最低，Settle:结算价；Change:指同前一交易日的结算价相比该日结算价的变化；Lifetime High Low：指曾经到达过的历史最高和最低价格；Open Interest：指未平仓合约数；最后一行是指交易量及其未平仓合约变化情况。,2023/5/22,44,CME外汇期货品种,品种 成交单位 最小变动单位 基本

32、维持 保证金 保证金EC：125000EUR 0.0001=$12.5 3416 2732BP：62500GBP 0.0001=$6.25 1931 1545JY：12500000JPY 0.0000001=$12.52970 2376SF：125000CHF 0.0001=$12.502079 1663AD：100000AUD 0.0001=$10.00 15601248ND：100000NZD 0.0001=$10.00 15591247CD：100000CAD 0.0001=$10.001336 1068交易时间（香港）：06:00-05:00(冬令時間延遲1小時)交易方式：网上交易，电

33、话报单,2023/5/22,45,（四）外汇期货合约的定价,一般而言，期货合约的价格是现货价格加上持有某种特定资产或金融工具成本的函数。对外汇期货来说，持有一种货币的成本实际上是一种机会成本，这种机会成本是以两国通行利率的差异来表示的。外汇期货合约的基本定价模式是：返回小节=即期汇率1+()距交割天数365 其中:表示期货价格，表示欧洲美元利率，表示当地货币利率，通常是指一国国内通行的无风险利率。返回节,2023/5/22,46,假定某国的国内通行利率为10，该国货币对美元的现行汇率是1：$0.4817。再假定现行欧洲美元的存款利率是7.50。那么1份期限是90天的期货合约应该定价多少？利用上

34、述计算公式，可以求出期货的价格是：0.48171(0.0750.100)903650.4787 该结果标明：该国货币的期货价格低于即期市场价格。这种确定外汇期货价格的方式，其理论依据是利率平价理论。,例：,2023/5/22,47,即：具有相同期限和风险的两国证券在定价上的差异应该等于两国利率的差异。在上例中，该国货币利率高于欧洲美元利率2.5，90天的利率高出0.625。因此，90天后交割的该国货币出售价应该按0.625的贴现率对即期汇价进行贴现，其结果就与上述计算结果大致相同。,何为利率平价理论？,2023/5/22,48,五、外汇期货的套期保值应用,利率期货套期保值的目的是为了规避利率变

35、动的风险，而外汇期货套期保值的目的是为了规避汇率变动的风险 套期保值，是指利用期货市场来减轻或消除未来现货市场风险的活动。其具体做法是：为了使实际的或预期的现货头寸避免汇率变动的风险，在外汇期货市场进行与现货头寸相反方向的外汇期货交易。返回节,2023/5/22,49,两种外汇期货的套期保值策略,由此，根据套期保值交易所采取的方向，外汇期货的套期保值可以分为卖出套期保值和买入套期保值两种。（一）卖出套期保值（二）买入套期保值,2023/5/22,50,（一）卖出套期保值,卖出套期保值是指在现货市场上处于多头的人在期货市场上做一笔与之相反的空头交易。返回小节 其目的是为了防止现有外汇资产遭受汇率

36、变动而贬值的风险。,2023/5/22,51,例,纽约一家银行有足够的资金准备投资于短期证券市场。假定，此时90天期的英国政府债券利率是19，同期的美国政府债券利率是6，并且，90天期的英国政府债券在投资人持有期间内不会有任何利率风险。,2023/5/22,52,但购买英国政府债券其利息是由英镑而非美元支付的，因此，投资者在持有期内就要冒汇率变动的风险。换句话说，投资者因购买英国政府债券所得到的利率优势可能就会被英镑的贬值而抵消。为了回避这种汇率变动的风险，这家银行就利用外汇期货市场进行卖出套期保值，具体步骤和方法如下。,此时购买英国政府债券更为有利,2023/5/22,53,该年7月这家纽约

37、银行为了购买90天期的英国政府债券，以1英镑=2美元的价格在现货市场上购买了62 500英镑（为投资于英国政府债券做准备），同时，在期货市场上以1英镑=1.95美元的比价卖出价值62 500英镑、9月份交割的英镑期货合约（将未来收到的英镑利息提前卖出）。,怎样避险？,2023/5/22,54,表明人们预期英镑将贬值。事实正如所料，到9月份，英镑真的贬值了，该银行在现货市场上又以1英镑=1.90美元的价格卖出62 500英镑（将收回的投资换回美元），又在期货市场上以1英镑=1.85美元的价格买进价值62 500英镑、9月份交割的英镑期货合约，以对冲合约。这样，该家银行在现货市场上损失6 250美

38、元（就像所料想的那样，英镑贬值对该项投资有消极影响），但在期货市场上同样获利了6250美元，盈亏正好相抵（这是个特例）。,英镑的期货价格低于现货价格,2023/5/22,55,表4.2.2 外汇期货卖出套期保值（实例）,2023/5/22,56,值得注意的是:,套期保值虽然减少了汇率的风险，但同时它也减少了在投资方面的潜在收益。例如，这家银行如果没进行套期保值，而且英镑也没有像人们预料那样出现贬值而是升值了，那么，这家银行在获得英国政府债券高利率好处的同时，在外汇市场上还能取得由英镑升值而带来的额外收益。由于进行了套期保值，这家银行就失去了获得这种额外换汇收益的可能性了。,2023/5/22,

39、57,（二）买入套期保值,买入套期保值是指在现货市场处于空头地位的人在期货市场做一笔相应的多头地位的交易。其目的也是为了防止汇率变动可能带来的损失。买入套期保值的具体做法是：在期货市场买入外汇，而在现货市场上卖出外汇。返回小节 返回节,2023/5/22,58,例,一家跨国公司有两个分支机构，一个在美国，另一个在英国。假定某年7月在英国的分支机构有一笔富余资金可以闲置3个月，而在美国的分支机构却缺少维持经营必须的现金。因此，公司的管理部门希望能把这笔资金从英国调到美国，这就涉及到汇率风险。,2023/5/22,59,公司以1英镑=2美元的价格在现货市场卖掉62 500英镑的同时，在期货市场上以

40、1英镑=2.05美元的价格买入10月份交割，价值62 500英镑的期货合约。到9月份，当公司需要把资金从美国调回英国的分支机构时，公司将在现货市场上再以1英镑=2.05美元的价格买回62 500英镑，而为了对冲期货合约，公司再在期货市场上卖出价值62 500英镑、10月份交割的期货合约，比价为1英镑=2.10美元。,为避免汇率风险,2023/5/22,60,这样，公司在现货市场上损失3 125美元；但公司在期货市场上获利3 125美元。盈亏相抵，公司没有因为完成其经营目的而在外汇市场上亏损或盈利。返回电子版主页 这是一个特例，有时期货市场与现货市场的价格变化并非同步，而是有差别的，结果就可能不

41、同。,结果如何？,2023/5/22,61,表4.2.3 外汇期货买入套期保值（实例）,2023/5/22,62,六、外汇期货市场的投机套利应用,简单的投机，即普通的买卖类活动是指投机者根据其预测外汇期货合约价格的升降来买进或出售外汇期货合约，从中赚取价差。例，某投机商于9月1日购进一份日元期货合约，当日美元兑日元汇价为：1美元=125日元。为此，他名义上必须支付10万美元（一份日元期货合约的交易单位为12 500 000125）。到9月20日，美元兑日元汇价为1美元=123日元，于是，他将这份日元期货合约以现价出售，得到了101 626美元（12 500 000123），从中赚取的差额利润为

42、：1 626美元。返回节,2023/5/22,63,跨期投机,而他的投机成本却很小，只支付了百分之几的保证金，就可购买价值12 500 000日元的期货合约。在能准确判断市场价格的条件下，外汇期货能为投机者带来很高的投机收益率。其特点是在同一市场同时买卖不同交割月份的期货合约。例如，某投机商预计日元将会升值，于是便在9月1日购入一份3月份到期的日元期货合约，同时出售一份6月到期日元期货合约。到了10月1日，该投机商发现外汇期货的价格变动出现有利于自己的情况，便将3月到期的日元期货合约卖出，再补回6月到期的日元期货合约。,2023/5/22,64,跨期投机活动相对复杂,具体操作过程见表，从中可以

43、看出，投机者从不同交割月份的外汇期货价格的相对变化中可以获取盈利。,2023/5/22,65,第三节 利率期货,一、利率期货的产生和发展二、利率期货的作用 三、利率期货合约的构成四、利率期货的定价五、利率期货的应用,2023/5/22,66,一、利率期货的产生和发展,1944年7月，二战还没有结束，西方盟国的经济学家们就已经在思考如何构筑战后国际经济秩序的问题了。美国总统杜鲁门与其他主要西方国家首脑在美国布雷顿森林举行了会议，创建了国际货币基金组织IMF，国际复兴开发银行（世界银行前身），达成了布雷顿森林协议。其主要内容是国际货币基金组织各成员国的货币金平价应以黄金和美元来表示，美元直接与黄金

44、挂钩，各国确认1934年美国政府规定的35美元=1盎司黄金的官价。,2023/5/22,67,布雷顿森林体系维持了差不多20年,美国政府承担按此价格向各国政府和中央银行兑换黄金的义务，其他国家的货币按其含金量确定与美国的比价，从而间接与美元挂钩。这样就形成了美元与黄金挂钩，其他国家的货币与美元挂钩的以美元为中心的国际货币体系。从1950年代开始，德国、日本等国的经济实力迅速增强，美国在国际经济中的地位不断下降，美元不断外流，美国的国际收支开始出现逆差。同时，1960年代美国深陷于越南战争的泥潭，军费开支不断增加。,2023/5/22,68,越战泥潭、石油危机、滞胀,在约翰逊政府时期，美国联邦政

45、府决定舍弃征税，转而采用增加货币发行的方式来筹集军费以支援越南战争，造成通货膨胀急剧升高，利率逐渐上升，波动幅度也不断扩大。1960年底，美国的对外短期债务已经超过其黄金储备，这种情况的出现使美元的信心大减，持有大量美元的国家开始不断向美国兑换黄金，从而引发了一次次美元危机。尽管美国政府为了挽救美元和固定汇率制度采取了很多措施，但无奈其国际收支状况仍然不见好转。,2023/5/22,69,汇率浮动了，利率还能固定吗？,从1971年8月15日起美元已经和黄金脱钩，西方国家的货币汇率也不再盯住美元，开始实行浮动汇率制度。以美元为中心的固定汇率制度在1970年代初终于崩溃了。浮动汇率制度给各国经济带

46、来了一系列的问题。在汇率实行自由浮动以后，各国政府纷纷以调整本国利率的方式来稳定汇率，于是利率的波动幅度和范围进一步扩大，企业和个人的投资风险也随之增加，在这种情况下，金融期货应运而生。1972年，芝加哥商业交易所CME开设了专门从事期货交易的国际货币市场IMM，最先推出的是外汇期货交易，开创了金融期货交易的先河。,2023/5/22,70,内因外因都起作用,除此之外，1970年代美国联邦抵押贷款协会GNMA(Government National Mortgage Association)所主导的抵押贷款市场迅速成长，抵押贷款市场是政府设计以促进资金流入房地产业。由于当时美国利率升高以及通货

47、膨胀，造成对房地产的需求减少，从而使作为国民经济支柱产业的房地产市场由盛而衰，造成了庞大的失业。因此，1975年当美国经济刚从1974年的衰退中复苏时，芝加哥期货交易所CBOT便首先推出了利率期货交易。第一张利率期货合约是以GNMA抵押贷款为标的物的，GNMA抵押贷款期货合约一经推出，便受到市场的热烈欢迎，成交量不断攀升，市场影响不断扩大。返回节,2023/5/22,71,金融自由化的背后隐藏着什么？,1977年CBOT又推出了美国长期公债(T-Bond)期货合约，目前利率期货已经成为世界上成交量最活跃的期货品种，其中美国利率期货的成交量占美国期货市场总成交量的30左右。在利率期货产生后的几年

48、时间里，西方国家对金融市场的管制仍然十分严格。从1970年代末到1980年代初，西方发达国家纷纷开始推行金融自由化，放松了对金融机构和金融业务的种种限制。金融自由化带来了利率市场化，伴随利率市场化而来的投资风险成为推动世界各国利率期货发展的源动力。,2023/5/22,72,跟风的大有人在,从1985年开始，法国政府也开始大幅度地放宽对资本市场的限制，此后法国利率期货交易开始迅速增长。为了提供规避利率风险的有效途径，1986年法国财政部和法兰西银行联手建立了法国期货市场，目前10年期、15年期、30年期的三种长期国债期货及期权和德国、意大利等国的国债期货在法国国际金融期货交易所（MATIF）交

49、易。MATIF的整套交易制度与国债期货合约都是与美国芝加哥期货交易所（CBOT）合作制定的在法国国债发行规模的扩大时期，MATIF的国债期货合约成交量一度超过英国的伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）。,2023/5/22,73,二、利率期货的作用,（一）规避因市场利率变动而产生的潜在风险（二）反映未来市场利率水平及走向（三）推动债券二级市场发展，促进国债发行返回节,2023/5/22,74,（一）规避因市场利率变动而产生的潜在风险,伴随着布雷顿森林体系的崩溃，在世界范围内固定利率和相对稳定的利率已经成为历史，利率波动的频率和幅度不断扩大。在如今变化不定的全球经济中，持有固定收益证券等于同未来

50、琢磨不定的利率走向进行赌博，因此，利率期货的对冲功能使其成为人们用以规避利率风险的最基本也是最重要的工具。在利率期货市场上，有许多不同期限的利率期货合约，合约期限长的达30年，短的至几星期，基本上能够满足人们对各种期限的利率风险管理的需要。同时，利率期货市场是一个集中的、统一的交易场所，巨大的市场流动性使套期保值者能方便地进出市场，避免了因流动性不足而带来的潜在风险，同时也降低了套期保值交易的成本。返回小节,2023/5/22,75,如何规避信用风险？,在现货交易中，交易对方的信用风险是一个必须认真考虑的问题，而在利率期货交易中，则完全是另外一种情况。期货市场是一个集中、公开、透明的交易场所，