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1、东方航空公司套期保值案例分析,大 纲,大 纲,1.1 公司简介,中国东方航空集团公司总部位于上海，是我国三大国有骨干航空运输集团之一。2002年，以原东航集团公司为主体，在兼并原中国西北航空公司、联合原云南航空公司的基础上组建而成中国东方航空集团公司。作为东航集团核心主业的中国东方航空股份有限公司（以下简称东航股份），1997年在纽约、香港、上海三地作为首家中国航企挂牌上市。东航股份每年为全球7000万人次的旅客提供服务，旅客运输量位列全球第五。作为天河联盟成员，东航股份通过与联盟的衔接，构建了以上海为核心枢纽，通达世界187个国家、1000个目的地的航空运输网络。,1.1 公司简介,国务院国
2、有资产监督管理委员会,中国东方航空集团公司,东航国际控股(香港)有限公司,中国东方航空股份有限公司,100%,40.03%,32.97%,公司与实际控制人之间的产权及控制关系,100%,间接控股,1.2 事件背景,1.3 事件历程,1.3 事件历程,数据来源：,大 纲,2.合约分析,东航与数家国际知名投行签订55份远期航油合约进行航油套期保值，合约包括买入看涨期权、卖出看跌期权、卖出看涨期权。,期权合约,买入看涨期权,以约定价（最高150美元）在未来规定时间在对手买入航油1135万桶,卖出看跌期权,卖出看涨期权,以不低于每桶62.35美元在未来规定时间在对手买入航油1135万桶,以每桶72.3
3、5至200美元的价格出售航油约300万桶,2.1 买入看涨期权,合约签订于2008年6月30日，东航以较高约定价格（62.35美元/桶150美元/桶）向对手方买入航油1135万桶，东航具有购买选择权，对手必须接受。此等合约将于2008年至2011年间到期。目的：套期保值。,若油价P大于150美元/桶，东航选择行权，向对手方以150美元/桶价格买入航油，盈利（P-150）美元/桶；若油价位于62.35,150美元/桶区间，东航既可行权也可不行权，亏损都为权利金；若油价P小于62.35美元/桶，东航选择不行权，支付给合约对手权利金。,合约分析,合 约,2.1 买入看涨期权,最大亏损：权利金最大收益
4、：无限（理论上）,能起到套期保值作用！,2.2 卖出看跌期权,东航承诺以不低于62.35美元/桶的价格购买合约对手1135万桶航油，合约截止日时，无论航油价格多少，合约对手有权选择是否卖出，东航必须接受。目的：对冲买入看涨期权高昂的权利金。,若油价P大于62.35美元/桶，合约对手选择不行权，东航获取权利金；若油价P小于62.35美元/桶，合约对手选择行权，东航以62.35美元/桶的价格向合约对手购买航油，东航亏损（62.35-P）美元/桶；,合约分析,合 约,2.2 卖出看跌期权,最大亏损：无限（理论上）最大收益：权利金,投机！巨亏元凶,2.3 卖出看涨期权,东航以更高的约定价格（72.35
5、美元/桶200美元/桶）向对手卖出航油300万桶，合约截止日时，不管航油价格多少，对手具有购买选择权，东航必须接受。目的：可能是为手上持有的其他航油期货、现货做套保。,若油价P大于200美元/桶，对手选择行权，向东航以200美元/桶价格买入航油，亏损（P-200）美元/桶；若油价位于72.35,200美元/桶区间，对手既可行权也可不行权，东航均收益权利金；若油价P小于72.35美元/桶，对手选择不行权，东航获取权利金。,合约分析,合 约,2.3 卖出看涨期权,最大亏损：无限（理论上）最大收益：权利金,投机！,2.合约分析,盈利区间：62.35,200，东航不是在套保，而是在赌油价不会跌破62.
6、35美元/桶或不会超过200 美元/桶。,策略回报,大 纲,3.1 财务数据,数据来源：东航2008年年报,主要会计数据,3.1 财务数据,数据来源：东航2008年年报,资产负债表,3.1 财务数据,数据来源：东航2008年年报,现金流量表,3.1 财务数据,数据来源：东航2008年年报,套期保值与燃油成本,3.2 内部控制,3.2 内部控制,金融风险管理委员会,3.2 内部控制,金融风险管理工作小组,3.2 内部控制,3.2 内部控制,内部控制的缺陷,大 纲,4.经验教训,东航认为油价继续上涨或下跌幅度不大，对权利金做了大量套保，直接导致了巨额亏损；,过度信赖国际投行，签订风险与收益不对等合
7、约，看似可以对冲合约金，实际上陷入投行圈套；,混淆了套期保值和期权投机，套期保值只需购买看涨期权，而卖出看跌或看涨期权均属于投机行为；,巨亏原因,航油对冲比例高达41.58%，远超国际通行的20%的套期保值比例；,合约长达3年，无法及时对头寸进行减仓。,4.经验教训,委托人-代理人问题：管理层可利用国有企业资产进行投机，若成功则可加快升迁；若亏损最多也就平级调动。委托人和代理人的目标不一致，缺乏有效的激励约束机制。,证券监管部门对企业金融衍生品的交易缺乏有效的监管手段，使金融衍生品的监管基本处于空白，相关法规漏洞重重。而国企出资人国资委监管手段有限，无法深入企业内部进行监管。,外部因素,4.经
8、验教训,企业进行套期保值必须有相应的实际需求，必须遵守“商品种类相同、数量相等、交易方向相反、交割时间相同或相近”的操作原则，必须坚持套期保值的初衷，即规避风险，坚决杜绝投机交易行为；,企业应考虑到签订合约可能带来的最坏情况，使用压力测试及多重情景分析，必要时可采取更为复杂的风险价值（VAR）模型进行测试；,企业应建立相应的风险管理机制和内部监管机制，严格控制交易程序，将操作权、结算权、监督权分开，有严格的层次分明的业务授权，加大对越权交易的处罚力度；,经验教训,尽量进行短期套期保值，不要使用过于复杂的金融衍生工具。,4.经验教训,管理机制改革,业务机制改革,外部决策机制改革,其他改革措施,东航内部补救措施,成立了套期保值业务委员会和套期保值业务工作小组两级管理机构，负责公司套期保值业务的监管、审批、评估。,将交易员和复核清算员在财务会计部内分设。风险控制员设在公司审计部，以加强交易操作过程中的审核监督。实行逐级报批和统一授权制度。,聘请专业的金融衍生品业务专家，成立独立的金融衍生品专家小组，专家小组对公司现有仓位优化及具体操作方案提交专业意见以供决策。,购买简单的金融衍生品；建立了严格的事前、事中及事后的风险控制体系；建立了切实高效的应急机制；提高了逐级报告的频率。,Thank You!,
