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1、李洋,中级财务管理,中级财务管理,第一讲 金融市场与有效市场假设,第二讲 风险与收益,第三讲 资本预算,第五讲 股利理论与股利政策,第四讲 资本成本与资本结构,第六讲 营运资金管理,引例一,珠海巨人大厦于1994年初破土动工，原计划不到40层的大厦被史玉柱要求加高到70层。这已经不是在用企业家应该有的头脑做出的决策了，许多有识之士都在为史玉柱担忧。果然，到1996年，巨人大厦“抽血”过量，再加上由于管理不善，脑黄金保健品市场迅速萎缩，巨人大厦资金链条发生断裂。1997年初，巨人大厦未能按期完工，国内购楼花者天天上门要求退款。不久，巨人大厦停工，巨人集团名存实亡。,今年过节不收礼，收礼还收脑白金
2、,史玉柱 巨人集团 巨人大厦,巨人大厦停工的原因：高负债、营运资金短缺,史玉柱因推出脑黄金而名噪一时，并且拥有许多企业家梦想的巨人集团。他沉浸在短期内所获得的巨大成功中，开始热衷于建立巨人大厦。,经受了失败的洗礼，史玉柱再度创业，成立于1998年下半年的上海健特生物科技有限公司整体负责脑白金的市场业务。脑白金获取巨大成功，2001年的销售收入突破10亿元人民币，稳居保健品市场榜首。,引例二,日本八佰伴国际集团神话的破灭,曾几何时，日本零售业的巨头八佰伴是多么辉煌，和田一夫将一家乡下蔬菜店，建设成为在世界各地拥有400家百货店和超市，员工总数达28,000人，鼎盛期年销售总额突破5,000亿日元
3、的国际流通集团，旗下多家公司的股票在日本、新加坡、马来西亚等地上市。,1997年9月18日八佰伴日本公司破产，其宣布破产前的总负债额为1,613亿日元（折合约13亿多美元），这是日本百货业界最大的一次破产事件，震撼了日本和亚洲。同年11月八佰伴国际集团在香港宣告破产，一瞬间，和田一夫从一位拥有四百家跨国百货店和超市集团的总裁，变成了靠借住过日的穷光蛋。,上世纪80年代后期和90年代初期，八佰伴日本公司为了快速扩展国际事业，并没有经过详细周密的投资计划，在债券市场上大量发行可转换公司债券筹资600亿日元。这种筹资方法，虽然摆脱了从银行取得资金的限制，却也失去有效的财务监督，陷入了债务膨胀的危机，
4、从1997年12月起到2001年，每年要偿还100亿日元。,八佰伴成功的主要原因：应收账款转化为现实现金流，营运资金充足八佰伴破产的主要原因：高负债、高投机、过度扩张、财务决策失误,教训：八佰伴国际集团的破产是多种因素造成的，制定合理的筹资战略和投资战略是企业财务管理的重要内容。企业对其筹资结构的设计，实质上是对资金筹集中财务杠杆利益、筹资成本、筹资风险和筹资权益的综合平衡。企业应有一个合理的负债经营政策，确定合理的负债经营规模，选择适当的负债经营方式和期限，决定合理的利率水平、利息支付方式和债务清偿方式，使企 业形成合理的负债结构。有效地利用财务杠杆，是企业经营成功的保证，同时也是企业最致命
5、的风险。,什么是财务管理/公司理财？,假设你决定创办一家生产网球的公司，为此你雇佣一名经理购买原材料，并招募一批生产和销售网球的员工。用理财学的语言来说，你在存货、机器、土地和劳动力方面进行投资。你投入在这些资产的现金等于你筹集的资金。当你开始销售网球的时候，你的公司将获得现金，这是创造价值的基础，公司的目标就是为你创造价值。这反映了财务管理的基本内容，体现在公司简单的资产负债表结构之中。（见下页）,财务管理：企业为了取得最大的经济利益，按照资金运动规律和国家财经政策，筹集、运用、分配和监督企业资金，处理企业同各方面财务关系的一项经济管理工作，是企业管理活动的基础和中心。,资产负债表模式,流动
6、资产,长期投资,固定资产,无形资产及其他资产,流动负债,长期负债,股东权益,债务资本融资,权益资本融资,营运资金管理,利润分配管理,股利分配政策,资产,负债与股东权益,对外长期投资,发行债券,发行股票,左边为资产形成方式，即资产总价值，反映资本的用途,长期投资管理,长期筹资管理,内部长期投资,右边为融资方式，即资本总价值，反映资本的来源,从公司的资产负债表模式中可见，财务管理研究的主要是以下4个问题：,公司应该投资于什么样的长期资产？这一问题涉及到资产负债表的左边，其资产类型视业务性质而定，用长期投资管理（资本预算）描述固定资产和无形资产的投资过程；公司如何筹集资本性支出所需要的资金？这一问题
7、涉及到资产负债表的右边，用长期筹资管理（资本结构）来表示公司长期负债与股东权益的比例；公司应该如何管理其在经营中所需的现金流量？这一问题涉及到资产负债表的上方，用营运资金管理（净营运资金）（流动资产与流动负债之差）来反映短期营运资金的规模；公司如何确定利润留存与分配的比例来获取内部融资？这一问题涉及到资产负债表的股东权益部分，用利润分配管理（股利政策）来解决公司的内部融资和收益分配问题。,财务管理与金融市场的相互作用,当支付给债权人和股东的现金（F）大于从金融市场上筹集的资金（A）时，企业价值实现增值。,上图中：A公司发行证券（债券/股票）筹集资金（筹资决策）B公司投资于资产（投资决策）C公司
8、经营创造现金流量（营运资金政策）D公司支付税收给政府E公司留存收益再投资（股利政策）F公司支付给投资者的债务本金、利息和股利（股利政策）,金融市场是进行资金融通的场所，是由资金供给者和资金需求者形成的交易场所。,第一讲 金融市场与有效市场假设,一、金融市场概述,交易客体是指金融工具/信用工具，是在信用活动中产生的，能够证明金融交易金额、期限、价格的书面文件，包括债券、股票、票据等，具有流动性、风险性、收益性等特征。风险与收益同增规律,交易客体,交易价格,交易价格是指利率，是衡量资金增值量的基本单位，即资金增值与投入资金的价值之比，实质是在一个特定时期运用资金这一资源的价格。资金作为一种特殊的商
9、品，在金融市场上的买卖，是以利率作为价格标准的。资金的融通实质上是资源通过利率这个价格体系在市场机制作用下实行再分配。,在市场经济条件下，资金的供给与需求，是影响利息率的两个最基本因素。当资金供不应求时，市场利率趋于上升；当资金供过于求时，市场利率又能自动下降。通过利率的自由调节，引导资金合理流动。,决定利率高低的基本因素,利率,资金量,D 资金需 求曲线,K 均衡利 率水平,Q 均衡资金量,O,S 资金供 给曲线,Q,Q,K,K,K,资金的利率K通常由3部分构成：纯利率（资金时间价值）K0通货膨胀补偿（通货膨胀附加率）IP投资风险报酬：违约风险报酬（违约风险附加率）DP 流动性风险报酬（变现
10、力附加率）LP 期限风险报酬（到期风险附加率）MP,金融市场上利率的组成要素,纯利率是无风险、无通货膨胀情况下的均衡点利率，即是资金时间价值。影响纯利率的基本因素为资金的供给量和需求量。纯利率并非一成不变，随资金供求的变化而不断变化。,纯利率K0,通货膨胀补偿IP,通货膨胀情况下，资金供给者必然要求提高利率水平以补偿其购买力下降的损失，随着通货膨胀率的提高，利率有上升趋势。无风险利率，包括纯利率与通货膨胀补偿，这对所有不同类型的资金供给者来说都是完全一致的利率。（政府发行的短期无风险证券国库券）,违约风险报酬DP,违约风险是指借款人无法按时偿还本金、支付利息而给投资者带来的损失，反映着借款人按
11、期还本付息的信用程度。为了弥补违约风险，投资者必然要求提高利率水平。信用程度越高的证券，违约风险越低，违约风险报酬越小，利率越低；反之，利率越高。如：国库券利率小于企业发行证券的利率。,流动性是指某项资产能否迅速转化为现金的可能性。为了弥补流动性风险，投资者必然要求提高利率水平。一项资产能迅速转化为现金，其变现能力越强，流动性越好，流动性风险越低，流动性风险报酬越小，利率越低；反之，利率越高。如：政府债券、大公司股票与债券的利率低于中小企业发行证券的利率。,流动性风险报酬LP,期限风险报酬MP,一项负债，到期日越长，债权人承受的不确定性因素更多，承担的期限风险也就越大。为了弥补期限风险，投资者
12、必然要求提高利率水平。到期日越短的证券，期限风险越低，期限风险报酬越小，利率越低；反之，利率越高。如：长期利率一般要高于短期利率。,复杂多变的金融市场对企业的生产经营和财务活动产生重大影响，使公司理财从企业内部扩展到企业外部整个金融市场体系中。,金融市场与公司理财,金融市场的功能,提高资金使用效益（投资者选择最适合的投资方式，筹资人选择最适合的筹资形式）；实现借贷资金转换（加快金融资产的流动性，把短期资金转化为长期资金）；引导储蓄转向生产（将国民储蓄转化为对企业的投资）；为经济活动提供信息（通过证券市场上证券价格的升降，预测企业的经济活动和利润水平）；调节国民经济（形成资源的合理配置）。,财务
13、管理的4项基本活动（长期筹资活动、长期投资活动、营运资金活动、利润分配活动）与金融市场密切相关：金融市场是企业投资和融资的场所；金融市场的交易价格确定了金融资产的收益率，为投、融资决策提供了基本依据；金融市场提供了企业长、短期资金相互转化的流动性；金融市场为公司理财提供了积极信息，减少了企业搜寻信息的成本。,金融市场功能与公司理财的关系,二、金融市场的主要分类,资金供给者通过金融中介机构把资金传送到资金需求者的手中。,资金供给者能直接把资金交到资金需求者手中。,衍生工具：从基础的交易标的物中衍生出来的交易工具，主要有：远期、期货、期权、互换，最基本的用途是规避风险。,三、衍生工具市场,远期,按
14、确定的价格在将来某个确定的日期进行交割的买卖行为。远期合同是关于在将来某个确定的日期以一定价格买卖某种商品的协议，合同中的所有条款都由交易双方协商确定。远期价格的确定体现了交易双方各自的预期。,期货,期货和远期的原理相同，也是在将来某个确定的日期预先确定交易价格。不同之处在于，期货合同完全标准化（交易物、交易量、交割地点、交割时间等），标准由期货交易所具体规定。期货分为商品期货和金融期货，金融期货分为利率期货、指数期货、货币（外汇）期货。,套利,期权,期权是一种交易合同，期权合约赋予合约购买者在约定的日期内或特定的日期，按照约定的价格购买或出售一定数量的某种资产或金融证券的权利。合约购买者也有
15、权选择不执行合约，所损失的只是期权费。期权交易也称为选择权交易。买进期权：赋予合约购买者在约定的日期，按照约定的价格购买一定数量资产或金融证券的权利，也叫看涨期权。价格上涨：执行期权合约，按约定价格购买，按市价出售，赚取差价价格下跌：不执行期权合约，损失期权费卖出期权：赋予合约购买者在约定的日期，按照约定的价格卖出一定数量资产或金融证券的权利，也叫看跌期权。价格下跌：执行期权合约，按市价购买，按约定价格出售，赚取差价价格上涨：不执行期权合约，损失期权费,约定价格市价,约定价格市价,互换,合同双方在未来按某种预先确定的规则互换现金流的协议，可以把与资产或负债相关的现金流转换成为公司所需要的形态。
16、利率互换：交易双方在债务币种同一的情况下，互相交换不同形式利率的一种预约业务。通常是固定利率与浮动利率进行互换，目的是为了防范利率变动的风险。货币互换：交易双方以一种货币贷款的本金和固定利息交换另一种货币下的金额相当的贷款的本金和固定利息。通常是交易双方在各自有比较优势的市场中借款，再通过货币互换转化为各自所需要的货币。,四、有效市场假设,有效资本市场指证券价格完全反映了可得信息的市场，财务管理所依据的资本市场是健全和有效的。由于市场是有效的，投资者只能希望得到正常收益率，公司也只能希望得到其出售证券的公平价值。有效市场上，投资者都是公平的，但并不意味着投资没有风险，只是意味着风险是公平的，投
17、资者所获取的收益与其所承担的风险是相称的。有效市场的形成是投资者相互竞争所引起的，股价的真实价值就是投资者综合所有信息而形成的一种均衡价格。只有在信息公布之时，股价马上作出反应，这才是有效市场。,弱式市场现行股价充分反映了历史股价变动的信息，单纯根据历史股价无法预测未来的股价变动，过去股票的价格运动与未来股票的价格运动是不相关的。半强式市场现行股价不仅反映了历史股价变动的信息，而且反映了所有公开可得到的信息，如果用公开信息来预测未来的证券价格，投资者不会得到超额收益。强式市场现行股价不仅反映了所有公开可得到的信息，还包括了内幕信息的影响，这是最高等级的有效市场形式，很少存在。,市场有效性的等级
18、,融资时间的选择财务经理期望在市价最高时发行股票，以此筹集更多资金。但在有效市场中，现行股价已充分反映了当前所有公开可得信息，不能被准确预测，今天的最低价也许就是未来很长一段时间的最高价。财务经理无法准确预知最佳融资时间。会计政策的变更会计师期望通过随意变更会计政策来虚增利润，进而提高股价。但在有效市场中，现行股价是未来现金流量在未来风险水平（折现率）下的折现值，该未来预期反映了所有公开可得信息。如果公司试图通过变更会计政策虚增利润，短期内或许导致股价上涨，但投资者会很快识破公司的利润操纵行为，降低其对公司的未来预期，进而导致股价急剧下跌。会计师无法通过变更会计政策来提高股价。,有效市场假设对
19、财务管理的影响,NPV方法的使用NPV是评价投资项目优劣的最佳方法，其适用的折现率通常选择资本市场股票的平均报酬率。NPV=0，即该投资项目的期望报酬率等于投资于风险相等股票的报酬率；但企业通常选择NPV0的投资项目，即该投资项目的期望报酬率大于投资于风险相等股票的报酬率。这意味着承认市场是有效的，承认市场平均报酬率是公平的，以NPV法对特定投资项目进行决策是正确的。股票的定价与并购的评估如果市场有效，股价是公平合理的，股票、并购的价格是未来期望现金流量的折现值，即股票的定价、并购的评估均是按照NPV等于0来进行的。这意味着股票按照公平价格进行交易，是一种无利的投资；并购本身不能获利，只能通过资产重组盘活、加强经营管理才能从中获益。,启示,股价不能被预测，而只能被现在不知道的事件所影响；想用技术方法通过研究公开信息来发现具有超额受益的股票是不可能的，最佳投资行为是持有分散化的证券组合；对投资专家、财务顾问的言论不能完全相信，因为市场有效，投资者根本不可能通过他们的建议来获取超额收益。,实证研究表明，美国等发达国家的证券市场均已达到半强式有效市场。我国有些学者认为，中国股票市场已达到弱式有效（陈小悦，中国股市弱型效率的实证研究，会计研究，1997），但尚未实现半强式有效（吴世农，上市公司盈利信息报告、股价变动与股市效率的实证研究，会计研究，1997）。,
