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1、理性地面对非理性市场一从个人行为偏差的研究角度金融学陈巧俏摘要：金融市场的动荡，使人们越来越难以把握形势做出判断。本文利用行为金融学的知识，从个人行为偏差的研究角度，分析了市场中投资人的各种不理性的行为表现。在此基础上，提出一方面投资人要懂得利用市场工具减少个人投资行为的不理性因素，平衡风险，另一方面要坚持学习，取长补短，做一个真正理性的投资人。关键词：行为金融学行为偏差非理性全球性的金融危机每隔一段时间都会上演，从2008年的次贷危机，到最近全球股市的接连熔断，世界经济似乎总在泡沫，破灭，复苏，回暖，繁荣再到泡沫的反复中前行。另一方面，在金融市场中，虽然为了规范市场，平衡风险，监管的条例越来
2、越细，创新的金融工具越来越多，但是市场上高买低卖等的非理性行为到处可见。宏观经济的动荡波动加上个体投资人的种种非理性的行为，让金融市场变得更加复杂难测，判断经济形势，把握金融市场和预测市场走势和风险变得非常困难。行为金融学作为一门新兴的交叉学科，提供了分析金融市场反常和波动的新视角。它以市场中的投资人为研究主体，运用心理学的知识，解释投资人个体的行为以及产生这种行为的心理动因，研究投资人心理和行为对市场价格及其波动的影响，从而揭示金融市场的运行状态和发展规律。市场中有时投资人在出现亏损时，往往变得激进，选择高风险投资，其后果是造成更大损失；有时，当账面出现盈利时，投资人又往往过于谨慎，过早卖出
3、表现最好的股票，等涨到了最高点，又重新买回来，这样的高买低卖显得很不合理。行为金融学分析投资人这种追涨杀跌的不理性行为，把原因归类为两个方面，一方面是受限于市场的套利限制(LimitstoArbitrage),另一方面，是基于心理学实验的人的非理性心理和行为分析。后者是本文接下来分析的视角。和传统金融学的“理性人”假设不同，行为金融学认为人是“有限理性的”，它对市场中个人的行为进行研究和解释，试图找到人是“有限理性的”的原因。大量心理学研究表明，人类的很多非理性行为是我们与生俱来的。在人类进化的演进过程中产生的心理和行为，在很久以前曾经帮助我们很好地适应生存和发展的需要，可是随着社会的更迭和进
4、步，有些行为会显得不合时宜，成为各种各样的“行为偏差”(BehaViOrBias)0而这些行为偏差，存在于我们的基因中，每时每刻都可能影响着我们的决策，因而很难消除。2017年诺贝尔经济学奖的得主塞勒教授(Dr.RichardThaler)在行为金融学的调研(ASurveyofBehavioralFinance)书中把行为金融学的相关研究做了总结。他把个体行为偏差，按照心理学的研究方向，分为基于信仰和基于偏好的两大类。第一类：基于信仰的行为偏差，共7种行为偏差。1 .过度自信(Overconfidence)：投资者在进行主观预测的时候，过度自信会使他们高估自己决策正确的概率，从而产生过度活跃的
5、交易。布莱德教授(BradBarber)和奥德教梭(TerranceOdean)在1991年至1997年中研究了38000名投资者的行为，将年度交易量作为过度自信的指标，发现男性投资者的年交易量比女性投资者的年交易量高出20%以上，而投资收益不仅没有更高，反而更低于女性投资者。2 .乐现和一痛情愿(OPtimiStiCandWiShfUlThinking)：调查发现大部分的人认为自己的智商高于或者处于平均水平，这显然是不可能的。我们习惯过高地评估自己，在金融市场中，有时即使有了明显的泡沫迹象，依然有很多人大胆参与。除了受到高额回报的诱惑，有时这些人会认为自己在泡沫破裂前一定能成功出逃，不会成为
6、最后一棒，资产的泡沫因此越吹越大。3 .代表性偏差(RePreSentatiVeness)：人往往会过度关注于事件的某个特征，而忽略了事件发生的大环境概率和样本大小。市场上有时会出现羸者输者效应(Winner-loserEffect),也跟代表性偏差有关。投资人对过去的输的组合过分悲观，对过去的赢的组合过分乐观，投资人依赖对过去的认知进行判断，从而对好消息和坏消息都存在过度反应。这样的偏差，使得输的组合的价格被低估，而赢的组合的价格被高估，价格都偏离各自的基本价值。但是待一段时间之后市场自动修正之后，往往前期的输者将赢得正的超额收益，同时前期的赢者的超额收益则为负。4 .保守偏差(Conser
7、vatism)：人们对新信息的接受和利用通常会比较慢，所以在新的信息出现时，人们有时会不愿意更改固有的观念和信念。这种情况的根本原因是人们过分看重先脸经验，而忽略了客观事实或条件概率。决策者有时不仅不会根据新信息，及时修正对市场的预期判断，反而将新信息误用，利用它为对原来的预期判断的做进一步证明。5 .倔强(BeliefPerseverance)：人往往固持己见，对自己已有的信仰过度地坚持。塞勒教授(Dr.RichardThaler)举例说，一个刚开始接触并且相信了市场有效假说的投资人，当有与市场有效假说相反的充足证据出现时，他也会很难改变自己的信念。有时候我们的固执以及对过往经脸的过度相信，
8、很难对其他不同的认知产生认同，很难对市场保持开放的态度。6 .锚定(AnChoring)：基点定位就像一只“锚”一样，它定了，评价体系也就定了，好坏也就评定出来了。做量化交易时，投资者会关注两种产品价格差的历史走势，比如巴菲特指标，黄金原油比等等，这类指标其实就是各种各样的“锚”，如果投资者过度依赖锚作用，可能会忽视市场现实的供求关系，库存产量，从而可能做出并非最优的决策。7 .易得偏差(AVailabilityBias)：在信息咨询越来越多的现在，人们会不自觉地受到熟悉的或者频繁出现在我们周围的信息的影响。随时易得的投资咨询和概念让人不自觉地跟随信息的引导，做出过于简单的投资决定。同时，频繁
9、出现的信息，也让我们错误地高估信息本身的重要程度。第二类：基于偏好的行为偏差，共2个理论1 .前景理论(PrOSPeCtTheOry):心理学教授丹尼尔康纳曼(DanielKahneman)和阿摩司特沃斯基(AmOSNathanTversky)提出人们更厌恶损失，在面对收益和亏损时，对风险的的心理估值是不一致的。当我们处于收益状态是，多数人是风险厌恶者；当我们处于亏损的状态时，多数人时风险喜好者。如下图所示：投资人对损失的敏感度高于收益的敏感度。现实生活中，赌场里上一场输的人往往下一场下注会更大，就是这个原因。2 .模糊厌恶(AmbigUityAversion)：投资人如果在风险的不确定性中下
10、注，倾向于下注已知的不确定类型，而不是未知类型。比如，盒子里有100个球，赌能够随机摸出的球为红色的概率，如果盒子里有什么颜色的球全然未知，那么人们不会愿意下注红色。模糊厌恶说的是，投资人在面对于不确定性风险时，更加偏向于去选择自己已知的不确定性，而不是自己未知的不确定性。此外，还有一些常见的心理现象，也与投资人的心理和行为的偏差有密切关系。1 .心理账户(MentalAccounting)：塞勒教授(Dr.RichardThaler)提出的概念，他认为在人的头脑里存在着一种心理账户，它把在现实的支出或收益在心理上做不同的划分。我们会把工资划归到“辛苦钱”账户中；把奖金放到“奖励”账户中；而把
11、买彩票或博彩赢,来的钱，放到“天上掉下的钱”账户中。对于“辛苦钱”账户里的钱，我们会精打细算支出。对“奖励”账户里的钱，我们会更轻松地消费，比如买一些平日舍不得买的礼物。“天上掉下的钱”账户里的钱通常是来也匆匆，去也匆匆。心理账户是一种认知幻觉，在金融市场中会影响投资人的心理，比如用“辛苦钱”账户上的钱作投资和用“天上掉下来的钱”作投资，投资人对市场上的价格的高低程度和重要程度判断是不一致的。2 .羊群效应(HerdBehaviors)：在一个投资群体中，单个投资者总是根据其他同类投资者的行动而行动，形成趋同的羊群效应。这种在他人买入时买入，在他人卖出时卖出的行为，导致价格上涨时，投资人追着涨
12、，大盘跳水时，价格急速杀低。3 .后悔厌恶(RegretAVerSiOn):后悔厌恶指出当人们做出错误的决策时，会对自己的行为感到痛苦，并且后悔的痛苦程度要大于损失本身的痛苦程度。因此，为避免后悔，人们往往不愿立即使账面损失成为真实损失，总是捂着业绩不佳的股票而不愿意卖出，有时又会表现为急于套现价格已上涨的股票。由以上分析可见，投资人的理性是很有限的，有些个人的行为改变起来非常困难。我们想要在市场中胜出，一方面要尽可能利用金融市场中的各种工具，平衡风险。运用资产配置，机构投资以及人工智能等方法，减少个人投资行为中不稳定的因素，最大程度地保障自身的利益。另一方面，我们还要做一个“理性”的投资人，用开放谦虚的态度，系统积极地学习知识，不断提高能力，取长补短，做一个真正理性的投资人。
