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1、供需两端改善确定性强，储蓄型产品有望成新动能一储蓄型保险产品空间深度研究报告1、历史情况看，储蓄型产品需求从未缺席51.1、 寿险产品可多个维度分类51.2、 近年来储蓄型产品贡献占比有所上升71.3、 人身险历史看，居民对储蓄型保险需求从未缺席92、负债端当前具有多重中长期底层驱动力和影响因素162.1、 需求侧-长期驱动力：老龄化162.2、 需求侧中期驱动力：我国居民预防性储蓄需求提升172.3、 需求侧中期驱动力：竞品波动加剧，保险产品优势显现182.4、 供给侧驱动力：主动调整+渠道转型+“保险+”183、海外对标看，老龄化确认储蓄型产品长趋势213.1、 老龄化确认储蓄型产品长趋势
2、213.2、 催化因素：税收优惠政策223.3、 催化因素：产品创新244、投资建议284.1 国内推演及展望284.2 、投资建议315、风险提示32图表目录图1：中国平安代理人渠道长期保障型产品价值率高于其他类型产品6图2：中国平安代理人渠道价值率高于其他渠道6图3：终身寿险需要退保或减保以实现现金价值领取的功能6图4：年金险与万能险组合可实现生存金二次计息增长7图5：两全险与万能险组合同样可实现生存金/满期金二次计息增长7图6：中国平安储蓄型产品新单保费占比相对平稳8图7：中国平安储蓄型产品NBV占比有所提升8图8：新华保险传统型十分红型长险首年保费占比有所提升8图9：202()年以来保
3、费贡献前5产品集中度有所回升9图10：我国寿险行业增速存在一定波动10图II：寿险产品预定利率变化可分为3个阶段10图12：2000年以前寿险及财险公司保费收入较低11图13：1996年财险保费收入高于寿险保费收入11图14：中国平安投连险在21世纪初迎来快速发展，随后规模保费呈下降趋势12图15：上市险企万能险规模整体呈现上升趋势13图16：中国平安代理人渠道长期保障型产品价值率高于其他类型产品13图17：2016年万能险规模保费破万亿14图18：我国男性养老金替代率呈现下降趋势16图19：我国女性养老金替代率呈现下降趋势16图20：我国基本养老保险替代率2021年仅为43.9%16图21：
4、我国1963-1967年出生人口累计最高17图22：2022年我国65岁及以上人口占比14.9%17图23：我国居民平均预期寿命不断提升17图24：我国居民储蓄意愿自2020Q1有一定程度提升17图25：2022Q4银行理财产品破净占比明显提升18图26：5年期定期存款利率近期有所下调18图27：中国平安长期保障型产品NBV贡献占比下降19图28：新华保险健康险新单保费占比呈下降趋势19图29：2023Hl上市险企代理人降幅收窄19图30：中国太保、新华保险2023H1活动率同比改善19图31：中国平安不断打造“保险+”服务优势20图32：泰康保险集团打造保险+医疗、养老、临终关怀等产品服务体
5、系20图33：样本数据看，保险资产占比居民资产比例与65岁及以上人口比例呈现正相关21图34：2015年后美国房地产价格上升明显21图35：居民风险偏好随年龄增大而下降22图36：部分地区税优政策或推动保险资产占比提升24图37：终身寿险需要退保或减保以实现现金价值领取的功能24图38：终身寿险需要退保或减保以实现现金价值领取的功能27图39：样本数据看，各国保险资产配置占比居民财富与老年人口比例比值相近30图40：中性假设下，未来十年（至2032年）寿险行业新单保费CAGR将达到12%31表1：人身保险产品可从保险标的与设计类型等方向进行分类5表2：中国平安将代理人渠道产品分为4类5表3：中
6、国平安将年金险、两全险计入长短交保障储蓄混合型产品8表4：中国人寿2015-2022年保费贡献前5产品多数为储蓄型产品9表5：中国平安2015-2022年保费贡献前5产品均为储蓄型产品9表6：1996年以前我国部分保险公司寿险保费收入较低11表7：1996年以前，我国部分保险公司财险保费收入高于寿险保费收入12表8：2013-2017年人身险产品预定利率重回市场化14表9：中国人寿开门红产品设计自2018年起逐步提供保险期间有所缩短的产品15表10：各家险企己完成3.5%-3.O%主力产品切换15表11：2022年至今，权益市场表现相对疲软18表12：我国个人养老金税优额度占比人均可支配收入比
7、例高于美国IRA22表13：我国具有多种保险税优政策，但整体力度较小22表14：德国、中国台湾及韩国均对保险或养老金资产给予税收优惠22表15：多数样本地区为应对低利率环境进行产品创新25表16：传统年金与“变额年金”主要差异在积累期25表17：积累期策略可由投资、缓冲策略组合而成26表18：保德信金融共有4类8款“变额年金”保险产品26表19：保德信创新之处主要在于“变额年金”投资策略中cap.tiered和step三种，为客户提供不同的指数跟踪26表20：不同策略期间与缓冲buffer具有一定组合关系27表21：积累期策略可跟踪多个指数27表22：保德信创新之处主要在于“变额年金投资策略中
8、cap.tiered和step三种，为客户提供不同的指数跟踪28表23：可跟踪指数与产品4有一定差异28表24：保德信另外提供低风险及高风险产品，以满足不同客户需求28表25：我们预计上市险企2024年开门红仍能保持较好增速29表26：我国专属商业养老保险形态与美国“变额年金”类似2932表27：受益标的估值表-保险1、历史情况看，储蓄型产品需求从未缺席1.1、 寿险产品可多个维度分类根据产品设计类型及保障分类,可以更清晰的了解人身保险属性。人身保险是以人的寿命和身体为保险标的的保险，根据中国保险行业协会显示，可将人身保险依据其保险标的与给付条件拆分为四大类：（1）人寿保险；（2）年金保险；（
9、3）健康保险；（4）意外伤害保险（国家金融监督管理总局数据披露口径分为三大类：寿险、意外险、健康险）。同时，根据保障期间、保障责任、给付方式与保险标的的不同，仍可进一步进行细化分类，例如定期寿险与终身寿险、定期重疾、短期医疗险等。此外，人身保险仍可在产品精算设计上划分为普通型、分红型、万能型、投资连结型及利差返还型（中国保险行业协会分为普通型、分红型、万能型、投资连结型、变额型、其他新型，其他新型例如专属商业养老保险）。因此，根据产品设计类型以及具体保障类型，我们可以对人身保险产品所属类型进行进一步明确，例如普通型终身寿险、分红型年金保险等，我们也可以从其类型对单一保险产品产生更加清晰的了解。
10、表1:人身保险产品可从保险标的与设计类型等方向进行分类I人身保险产品分类具体类型I保险标的、给付条件人寿保险、年金保险、健康保险、意外伤害保险设计类型普通型、分红型、万能型、投资连结型、利差返还型、变额型、其他新型资料来源：国家金融监督管理总局、中国保险行业协会、开源证券研究所业务分析角度看人身保险可依据保障成分以及投资成分占比分为储蓄型产品及保障型产品。中国平安2022年报披露其代理人渠道产品分为4类：（1）长期人寿健康保障型；（2）长交两全年金保障型；（3）短交两全年金保障型；（4）短期险，2022年分别对应新业务价值率（首年保费）为86.4%、44.7%、18.8%、76.8%。由于两全
11、险、年金险等险种保费中包含较多投资成分，因此多被归类至储蓄型产品，其新业务价值率低于寿险及疾病险等险种。同时，部分具有终身责任的产品，例如终身寿险，同样具有一定储蓄属性，我们认为在分析其业务本质时应当将其归类至储蓄型产品。对于储蓄型产品及保障型产品类别的划分，我们认为新保险合同准则中的“投资成分”，即无论是否发生保险事故均需偿还给保单持有人的金额的占比将成为关键判别因素。表2:中国平安将代理人渠道产品分为4类I产品分类对应产品I长期人寿健康险保障型（长期保障型）终身寿险、定期寿险、疾病险、长期意外险等长交两全年金保障型（长交保障储蓄混合型）交费期为10年及以上的两全险、年金险短交两全年金保障型
12、（短交保障储蓄混合型）交费期为IO年以下的两全险、年金险短期险短期医疗险、短期意外险资料来源：中国平安公司公告、开源证券研究所图1：中国平安代理人渠道长期保障型产品价值率高于其他类型产品代理人集道-整体 K期保瞌型 长交保储蓄混合型 短交保防储蓄混合型 短期险数据来源：中国平安公司公告、开源证券研究所图2:中国平安代理人渠道价值率高于其他渠道新业务价值率（2）数据来源：中国平安公司公告、开源证券研究所产品设计角度看，当前储蓄型产品主要设计形态可分为两类：（1）单一产品：增额终身寿险；（2）产品组合类：年金险/两全险+万能险产品组合。图3:终身寿险需要退保或减保以实现现金价值领取的功能XX终身寿
13、险现金流演示图XX终身寿险领取/给付+械费/转入一退保或发保领取现金价值身故公给付至使A人第1个 第2个 保单周年日保单周年日第3个第4个第5个第6个第7个保单周年日保单用年H 保单阀年日保单周年日保单周年H保单生效日图4:年金险与万能险组合可实现生存金二次计息增长XX年金保险计划现金流演示图XX年金保险领取/给竹+堆费/转入-X元保单生效日 第1个保单周年日第2个保单周年日第3个保单周年日第4个保单周年日第5个保单周年日第6个保单周年H第7个保单周年日第N个保单周年H万能保险里效期fq可随时8取（工赚户内有余0领取/给付+XX万能保险懵费/转入.万能保险Ijt期间可植时迨*II，会收取初始I
14、hfn*-Y元t-YtGi-Z/Y元年会给付直接柠入至万能险账户资料来源：开源证券研究所图S：两全险与万能险组合同样可实现生存金/满期金二次计息增长XX两全保险计划现金流演示图保单生效日第1个保单闾年日第2个 第3个保单周年H保单周年日第4个保单周年日第5个保单周年日第6个保单周年日第7个 第N个保单周年日保单周年日万枇保险生效期间可随时取（客账户内有余鹏）儡取/给付+XX万能,保险堆费/转入一万屹侏检（改收取初始仰Nn-Y元领取/给付+XX两全保险旗的/转入一万能怨险生效期何可屈时追加（HTH招被偎t取物贴费用）曳存金捺付险人身我.Mttt身故会.台神终止+Z元II应接转入至万能险聪户X-X
15、元-X元-X元T时刻资料来源：开源证券研究所1.2、 近年来储蓄型产品贡献占比有所上升近年来储蓄型产品贡献NBV占比呈现上升趋势。中国平安自2015年起，长短交保障储蓄混合型产品及银保渠道贡献NBV占比呈现上升趋势，自2015年的13.5%提升至2022年的29.8%；新华保险分红型+传统型产品长险首年保费占比自2015年的19.9%提升至2022年的89.6%。图6 :中国平安储蓄型产品新单保费占比相对平稳图7 :中国平安储蓄型产品NBY占比有所提升中国平安新单保费占比（B）60% 50% 40% 30%20%10%0%一长交保障储蓄混合型一短交保障储蓄混合2015A2016A2017A20
16、18A2019A2020A2021A2022A型银保合计一长交保障储蓄混合型一短交保障储蓄混合一型银保合计数据来源：中国平安公司公告、开源证券研究所数据来源：中国平安公司公告、开源证券研究所图8：新华保险传统型+分红型长险首年保费占比有所提升新华保险长险首年保费占比（I）数据来源：新华保险公司公告、开源证券研究所年金险两全险可归属至储蓄型产品。以中国平安为例，中国平安将年金险、两全险计入长短交保障储蓄混合型产品。表3：中国平安将年金险两全险计入长短交保障储蓄混合型产品I险种分类具体险种I长期保障型终身寿险、定期寿险、疾病险、长期意外险等长交保障储蓄混合型交费期10年及以上的两全险、年金险等短交
17、保障储蓄混合型交费期io年以卜.的两全险、年金险等资料来源：中国平安公司公告、开源证券研究所自2015年以来上市险企保费贡献前五产品多数为储蓄型产品。以中国人寿和中国平安为例，2015年-2022年总保费贡献前五的产品多数为年金保险、两全保险等储蓄类产品。同时，多数上市险企2022年寿险保费前5产品保费占比较2020年有所回升，新业务及续期业务均有带动。表4:中国人寿2015-2022年保费贡献前5产品多数为储蓄型产品中国人寿保费前五产品2015A2016A2017A2018A2019A20202021A2022A第一两全保险两全保险两全保险年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险第二年金保险
18、年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险第三年金保险年金保险年金保险年金保险医疗保险医疗保险年金保险两全保险第四终身重疾年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险医疗保险医疗保险第五两全保险终身重疾年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险资料来源：中国人寿公司公告、开源证券研究所表5：中国平安20152022年保费贡献前5产品均为储蓄型产品中国平安保费前五产品2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A第一两全保险两全保险年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险第二两全保险终身寿险两全保险两全保险年金保险年金保险年金保险年金保险
19、第三终身寿险两全保险终身寿险终身寿险终身寿险年金保险年金保险年金保险第四两全保险两全保险两全保险年金保险年金保险终身寿险年金保险终身寿险第五两全保险终身寿险两全保险年金保险年金保险年金保险年金保险年金保险资料来源：中国平安公司公告、开源证券研究所图9:2020年以来保费贡献前5产品集中度有所回升保费前5产品保费占比（）40%0% 2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A10%一中国人寿中国平安中国太保一新华保险数据来源：各公司公告、开源证券研究所1.3、 人身险历史看，居民对储蓄型保险需求从未缺席人身险发展历史看,居民对储蓄型保险需求从未缺席。我们将储蓄
20、型保险产品发展分为5个阶段：（1）简单产品期：20世纪80年代复业4999年；（2）创新产品期：1999年-2013年；（3）功能异化期：2013-2017年；（4）储蓄保障期：2017-2023年；（5）均衡结构期：2023年7月至今。寿险保费同比()100%80%60%40%20%0%数据来源：Wind、国家金监局、开源证券研究所图11：寿险产品预定利率变化可分为3个阶段评估利率()1998A前20(X)A22A2004A2(X)6A2OO8A20IOA2012A2014A2016A2018A2020A2022A寿险保单-预定利率一普通型-人身险普通型-长期养老年金一分红型-评一估分红型预
21、定万能型评估万能型最低保证数据来源：国家金监局、开源证券研究所注：上图为监管要求上限。简单产品期20世纪80年代复业1999年：我国国内保险业于1979年开始恢复，早期产品以财险为主。1992年，美国友邦保险上海分公司成立，保险代理人制度被引入我国，该阶段产品主要以简单人身险为主，例如简易人身险、团体人身险以及团体意外伤害险，后期开发上市终身寿险、定期寿险、两全保险以及年金保险等产品；在此期间，由于定期存款利率较高，而保险产品负债端需与存款竞争，预定利率相对较高，具有一定吸引力。中国人民保险公司1990-1992年寿险保费分别同比+30.1%+39.0%+70.9%,中国太平洋保险公司自199
22、1年的190万元寿险保费收入增长至1995年的15亿元、4年CAGR达至J429.9%,中国平安保险公司同期CAGR达到+151.1%,寿险行业快速发展。图12:2000年以前寿险及财险公司保费收入较低图13：1996年财险保费收入高于寿险保费收入保费收入（亿元）数据来源：中国保险年鉴、开源证券研究所我国保险业复业早期，多数以财险业务为主，业务主要由原中国人民保险公司（1996年拆分，拆分后主体后续变更为中国人寿及中国人保等险企）开展，中国平安、中国太保等险企在业务开展之初财险业务保费收入高于寿险业务。表6：1996年以前我国部分保险公司寿险保费收入较低寿险（单位：百万元）中国人民保险公司中国
23、太平洋保险公司中国平安保险公司新疆兵团保险公司天安保险股份有限公司大众保险股份有限公司香港民安保险有限公司深圳分公司美国友邦保险有限公司上海分公司东京海上火灾保险株式会社上海分公司19894,595.2-0.6-0.1-.19905,976.8-13-0.1-19918,305.81.929.02.8-0.1-199214,193.917.981.05.4-0.1-1993-201.7134.014.7-0.2-1994-465.2306.021.9-2.7-1995-1,505.71,153.032.12.88.0-1.9388.6-数据来源：中国保险年鉴、开源证券研究所表7：1996年以前
24、,我国部分保险公司财险保费收入高于寿险保费收入财险（单位：百万元）中国人民保险公司中国太平洋保险公司中国平安保险公司新疆兵团保险公司天安保险股份有限公司大众保险股份有限公司香港民安保美国友邦保险有限公司险有限公司灾=工_.一一会社上海分深圳分公司上海分公司公司19897,695.7-20331.3-11.4-19909,599.3-45.637.6-14.4-199112,701.0253.893.751.4-20.1-199219,3213643.9196.869.1-26.9-1993-1.338.7529.487.4-40.5-1994-2,608.01,313.5109.5-55.9-
25、8.01995-4,133.12,178.6162.962.376.256.99.327.0数据来源：中国保险年鉴、开源证券研窕所创新产品期-投连险万能险以及年金险等产品迎来高速发展，但部分产品受资本市场影响较大19992013年：20世纪末期定期存款利率明显下行，高定价产品销售旺盛，保险公司利差损风险显现。1999年，我国保监会发布关于调整寿险保单预定利率的紧急通知，寿险保单预定利率上限下调至2.5%,并叫停预定利率超过2.5%保单的销售。预定利率下调带来产品吸引力相对下降，2000年寿险保费同比增速+12.6%,较1999年的+17.2%有所放缓，但后续年度同比增速有所改善。随后，保险公司
26、为应对产品吸引力下降，创新引进投资连结险、分红险及万能险以填补市场需求。中国平安于1999年10月推出首款投连险“世纪理财”，中国太保推出首款万能寿险“太平盛世长发两全保险”，中国人寿等公司相继推出分红型保险产品。由于前期粗放式销售以及较高的预期收益，投连险与万能险在2000-2008年期间迎来快速发展。图14：中国平安投连险在21世纪初迎来快速发展,随后规模保费呈下降趋势中国平安投连险80604020O60%40%20%0%-20%-40%-60%规模保费（亿元）一同比右轴数据来源：Wind、中国平安公司公告、开源证券研究所上市险企万能险规模保费（亿元）1200100080060040020
27、00.ill! 11 Il null I1.2 10.8 0.60.4 0.20中国平安 中国太保-右轴新华保险-右轴夕夕皆数据来源：Wind、各公司公告、开源证券研究所 注：中国太保、新华保险为保险业务收入。投连险在上市后迎来热销，2000H1中国平安上海地区销量达到3.1亿元、涉及客户 7.1万人，全国各地也出现热销，但2021年7月，受到权益市场波动影响，出现“ 退保潮”，中国平安耗资近10亿元对客户进行安抚、回访及相应处理，平息了投连 险风波。2007-2008年相同的剧情又一次上演，自此之后，投连险业务有所减少。图16 ：中国平安代理人渠道长期保障型产品价值率高于其他类型产品数据来源
28、：中国人身保险发展报告2007（梁涛主编）、开源证券研究所功能异化期-定价重回市场化,万能险高歌资本市场，监管快速反应化解风险2013-2017年：保监会于2013年放开普通型保险产品预定利率至3.5%（长期养老年金至4.025%）,2015年分别放开分红型、万能型产品的预定利率与最低保证利率至3.5%、3.5%（2016年万能险最低保证利率收紧至3.0%）。监管意图通过“放开前端，管住后端”的方式实现产品创新以及风险监管，但部分险企产品定价相对激进，产品设计形态偏离保险保隙本源，同时有部分险企通过万能险在资本市场投资上市公司，异化了保险产品的储蓄及保障功能，造成保险行业流动性、利差损、资负不
29、匹配等风险上升。定价利率放开后，产品预定利率提升，产品吸引力边际改善，“年金+万能”模式带来的较高预期收益为险企提升了竞争优势，同时万能险结算利率较高、快速上量，2015、2016年万能险规模保费分别为7647/11860亿元，分别同比+95.2%+55.1%与此同时，监管注意到部分险企以资产驱动负债的发展模式，产品形态偏离保险保障本院，带来行业风险，监管快速反应，并于2016年3月发布关于规范中短存续期人身保险产品有关事项的通知，以规范险企中短存续期产品经营，提示利差损、流动性以及偿付能力风险。2017年5月，监管发布关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知，限制快返型年金以及万能险附加问
30、题。图17:2016年万能险规模保费破万亿保户投资款新增交费投连险独立账户新增交费投资款YOY投连险YoY数据来源：Wind、开源证券研窕所表8：2013-2017年人身险产品预定利率重回市场化年度寿险保单-预定利率普通型-人身险普通型-长期养老年金分红型评估分红型预定万能型评估万潴型最低保证1999A-2012A2.50%-2013A-3.50%4.025%2.50%2.50%-2.50%2014A-3.50%4.025%2.50%2.50%-2.50%2015A-3.50%4.025%3.00%3.50%3.50%3.50%2016A-3.50%4.025%3.00%3.50%3.00%3
31、.00%2017A-3.50%4.025%3.00%3.50%3.00%3.00%2018A-3.50%4.025%3.00%3.50%3.00%3.00%2019A-3.50%3.50%3.00%3.50%3.00%3.00%2020A-3.50%3.50%3.00%3.50%3.00%3.00%202IA-3.50%3.50%3.00%3.50%3.00%3.00%2022A-3.50%3.50%3.00%3.50%3.00%3.00%资料来源：国家金融监督管理总局、开源证券研窕所注：上表为监管要求上限。储蓄保障期（20172023年）-2018年进入储蓄保障期,回归保险姓保,2023年监
32、管进一步引导下调负债成本,行业有望进入均衡结构期（2023年至今）：2017年134号文对快返型年金做出限制，随后在2019年8月，监管发布关于完善人身保险业责任准备金评估利率形成机制及调整责任准备金评估利率有关事项的通知规定，2013年8月5日及以后签发的普通型人身保险保单评估利率上限为年复利3.5%和预定利率的较小者，进一步减小行业利差损风险。2019年11月，监管部门约谈继续销售预定利率为4.025%的年金险的保险公司，正式叫停销售此类产品，由此，人身保险市场也进入“3.5%时代”。快返型产品被限制叠加部分产品预定利率下调，增额终身寿险逐步成为热卖产品。由于预定利率被引导下调，产品设计亦
33、趋保守，储蓄型产品吸引力有所下降，但由于2015年放开代理人准入资格，人海模式消耗大量浅层次需求,2018年后重疾险产品增长乏力，险企需要新动能接力重疾险，叠加资管新规使得银行理财和信托产品收益率下降、刚兑消失，提升了储蓄型保险产品保本收益优势。储蓄型产品在2018年后设计不断改善、精进，竞品收益率下行，队伍不断深化掌握，占比上仍有所上升。2022年以来,受到长端利率下行以及权益市场波动拖累，险企投资收益率有所下降，长期利差损风险成为监管、行业及市场关注重点。因此，监管引导行业降低负债成本，2023年3月末约谈部分险企，2023年7月底险企完成产品切换，传统型产品定价预定利率自3.5%降至3.
34、0%,产品价格相应提升。我们预计未来保险产品将呈现传统型储蓄产品、分红型储蓄产品以及长期保障型产品均衡发展的格局，寿险行业保险产品格局将进入均衡结构期。表9:中国人寿开门红产品设计自2018年起逐步提供保险期间有所缩短的产品中国人寿开门红产品对比险种缴费期保险期间鑫亨未来两全一交、3、58、10年2023年鑫瑞年年养老年金是交、360岁领取至69岁鑫瑞稳赢年金定交、3、515年鑫耀东方年金是交、3、5【0年arm年鑫耀前程年金嵬交、3、515年鑫耀至尊年金建交、1015年鑫耀相伴两全冤交、3、515、20、30年盛世御享年金3、520年年盛世臻品年金3、5终身鑫禧一生年金3、5、10终身鑫彩一
35、生年金3、5、10至80岁2017年鑫盈A年金嵬交10年鑫盈B年金京交10年资料来源：中国人寿公司讨网、开源I止券研疣所表10:各家险企已完成3.5%3.0%主力产品切换I公司产品类型I中国人寿如意福增额终身寿险臻盒传家增额终身寿险颐养安康养老年金保险（分红型）盛世金越（尊享版23）增额终身寿险中国平安盛世稳增增额终身寿险盛世稳盈年金保险中国太保长相伴（精英版2.0）增额终身寿险鑫相伴2.0增额终身寿险新华传哈荣耀鑫享增额终身寿险盛世荣耀增额终身寿险（分红型）资料来源：各公司官网、开源证券研究所2、负债端当前具有多重中长期底层驱动力和影响因素2.1、 需求侧.长期驱动力：老龄化养老金替代率呈下
36、降趋势,养老储蓄需求有望提升。根据经合组织数据，我国居民养老金替代率呈下降趋势，女性降幅高于男性且整体替代率水平低于男性，工资水平越高的居民替代率越低。我们以当前城镇职工人均基本养老金支出除以当前城镇职工人均收入，基本养老保险替代率同样呈现下行趋势，2021年替代率仅43.9%,相对较低，仍需第二、第三支柱商业养老金发力以提升居民退休后收入，储蓄型保险需求有望提升以应对长寿风险。图18 :我国男性养老金替代率呈现下降趋势图19 ：我国女性养老金替代率呈现下降趋势男性养老金替代率（）低于平均工资平均工资 _ 高于平均工资女性养老金替代率（）数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开
37、源证券研究所图20 :我国基本养老保险替代率2021年仅为43.9%基本养老保险替代率（）一替代率48%46%44%42%40%38%36%34%2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A202IA数据来源：Wind、开源证券研究所1963年至1967年出生人口累计最高或加速我国老龄化进程可963年出生人口2023年为61岁，自1963年至1967年出生人口累计1.39亿人，是建国以来累计出生人口最高的5年，而2022年我国65岁及以上人口占比已达14.9%,因此，未来5年或将成为我国老龄化加速深化的阶段。同时，我国人口平均预期寿
38、命连续提升，2021年达到78.2岁，随着预期寿命的延长，养老金储备需求将有所提升。图21 ：我国1963-1967年出生人口累计最高图22 ： 2022年我国65岁及以上人口占比14.9%3.500全年出生人口数（万人）3,0002,5002,0001,5001.0001949A1959A1969A1979A1989A1999A2009A2019A5000全年出生人口数65岁及以上人口占比（）数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所图23：我国居民平均预期寿命不断提升中国:平均预期寿命（岁）中国:平均预期寿命数据来源：Wind、开源证券研究所2.2、 需求侧中期驱
39、动力：我国居民预防性储蓄需求提升2019年尾声新冠疫情发生后我国居民预防性储蓄有所提升。根据央行城镇储户调查报告，选择“更多储蓄”的储户占比自2019Q4的45.7%调升至202OQI的53.0%,2022Q4达到最高61.8%,2023Q2最新数据为58.0%,202OQl至2023Q2期间占比未低于49.1%。图24:我国居民储蓄意愿自2020Q1有一定程度提升90%城镇储户消费、储蓄、投资意愿（）70%50%30%更多储蓄储蓄+投资2.3、 需求侧中期驱动力：竞品波动加剧,保险产品优势显现储蓄投资类竞品表现不佳，带动储蓄型保险产品中期需求回暖。2022年，沪深300指数、上证指数、偏股混
40、合型基金指数收益率分别为-21.3%、-15.0%、-20.0%,2023年权益市场表现未见明显改善。同时，银行理财受宏观环境以及申赎影响，2022Q4破净占比明显增加，对风险偏好较低的投资者认知造成一定影响。与储蓄型保险产品具有相似“刚兑、保底”属性的定期存款利率近期有所下调。储蓄投资类竞品受波动较大以及收益率预期下行影响需求或有所下降，利于储蓄型保险产品需求回暖。表11：2022年至今,权益市场表现相对疲软收益率2020A2021A2022A如23年至今2020年至今上证指数12.6%3.9%-15.0%-1.0%-0.02%沪深300指数25.5%-6.2%-21.3%-5.5%-11.
41、6%偏股混合型基金指数56.2%5.1%-20.0%-12.2%17.7%数据来源：Wind、开源证券研究所注：数据截至2023年9月21Fl0图25:2022Q4银行理财产品破净占比明显提升25%20%15%10%5%破净产品占比（）图26 ：5年期定期存款利率近期有所下调一工商银行一中国银行-邮储银行数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所银行理财破净产品占比（J）2.4、 供给侧驱动力：主动调整+渠道转型+“保险+”保障型产品增长放缓,险企主动找寻新增长点。根据券商中国及中国银行保险报报道，我国重疾险保单已达3亿张，覆盖人群已超2亿人，由于保障型产品的性质，消
42、费者对相对风险保障可通过一张保单进行覆盖，需求有所释放，渗透率提升或面临一定压力。同时，新冠疫情拖累居民收入预期，保障型产品需求亦受到一定压制，保障型保险产品新单销售自2018年起有所下滑，新单保费及NBV占比有所下降：中国平安长期保障型产品NBV贡献占比自2016年的74.5%降至2022年的21.6%,新华保险健康险长险首年保费自2015年的78.2%降至2022年的10.4%,险企亦需寻找业务增长第二曲线。图27:中国平安长期保障型产品NBV贡献占比下降2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A计算NBV新单保费占比NBV占比图28：新华保险健康险新单保费占比呈下降趋势数据来源：新华保险公司公告、开源证券研究所数据来源：中国平安公司公告、开源证券研究所寿险渠道端转型不断深化，代理人已有企稳迹象。上市险企不断推进寿险渠道端转型，打造职业化、专业化、数字化团队。2023H1上市险企代理人规模降幅已有所收窄，我们预计2024年代理人规模有
