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1、第四章 金融工具及其估价,郝臣南开大学商学院南开大学公司治理研究中心2009.9,财务管理,2023/6/26,财务管理,2,主要内容,金融工具的分类 股票及其具体分类 债券及其具体分类 基金及其具体分类 衍生性金融工具 债券估价原理及计算 股票估价原理及计算 思考题,2023/6/26,财务管理,3,金融工具的分类,按期限长短划分货币市场金融工具期限短，一般为1年以下，例如，商业汇票、短期公债、可转让大额定期存单（CDS）、银行汇票、回购协议等。资本市场金融工具期限长，一般为1年以上，如股票、企业债券、国库券等。,2023/6/26,财务管理,4,金融工具的分类,按发行机构划分直接融资工具如
2、政府、企业发行或签署的国库券、企业债券、商业票据、公司股票等。间接融资工具如银行或其他金融机构发行或签发的金融债券、银行票据、可转让大额定期存单（CDS）、人寿保险单和支票等。,2023/6/26,财务管理,5,金融工具的分类,按投资人是否掌握所投资产品的所有权划分债权凭证股权凭证按与实际信用活动的关系原生性金融工具，商业票据、股票、债券、基金，往往是投资性工具衍生性金融工具，期货合约、期权合约、互换合约等，往往是套期保值工具,2023/6/26,财务管理,6,股票及其具体分类,股票是股份有限公司在筹集资本时向出资人发行的股份凭证。股票具有以下特征：不可偿还性参与性收益性流通性价格波动性和风险
3、性,2023/6/26,财务管理,7,股票及其具体分类,我国股票市场基本情况,2023/6/26,财务管理,8,股票及其具体分类,我国沪深两市1998-2007年上市公司数量,2023/6/26,财务管理,9,股票及其具体分类,普通股与优先股普通股股票持有者按其所持有股份比例享有以下基本权利：公司决策参与权；利润分配权；优先认股权；剩余资产分配权。优先股是公司在筹集资金时，给予投资者某些优先权的股票，这种优先权主要表现在两个方面：优先股有固定的股息，不随公司业绩好坏而波动，并已可以先于普通股股东领取股息；当公司破产进行财产清算时，优先股股东对公司剩余财产有先干普通股股东的要求权。但优先股一般不
4、参加公司的红利分配，持股人亦无表决权，不能借助表决权参加经营管理。,2023/6/26,财务管理,10,股票及其具体分类,绩优股与垃圾股绩优股就是业绩优良公司的股票，但对于绩优股的定义国内外却有所不同。在我国，投资者衡量绩优股的主要指标是每股税后利润和净资产收益率。一般而言，每股税后利润在全体上市公司中处于中上地位，公司上市后净资产收益率连续三年显著超过10的股票当属绩优股之列。在国外，绩忧股主要指的是业绩优良且比较稳定的大公司股票。与绩优股相对应，垃圾股指的是业绩较差的公司的股票。这类上市公司或者行业前景不好，或者经营不善等，有的甚至进入亏损行列。其股票在市场上的表现萎靡不振，股价走低，交投
5、不活跃，年终分红也差。,2023/6/26,财务管理,11,股票及其具体分类,上市公司每股收益情况,上市公司净资产收益率情况,数据来源：CCER数据库,数据来源：CCER数据库,2023/6/26,财务管理,12,股票及其具体分类,蓝筹股与红筹股在海外股票市场上，投资者把那些在其所属行业内占有重要支配性地位、业绩优良，成交活跃、红利优厚的大公司股票称为蓝筹股。“蓝筹”一词源于西方的赌场。在西方赌场中，有三种颜色的筹码，其中蓝色筹码最为值钱，红色筹码次之，白色筹码最差。红筹股这一概念诞生于99年代初期的香港股票市场。中华人民共和国在国际上有时被称为红色中国，相应地，香港和国际投资者把在境外注册、
6、在香港上中的那些带有中国大陆概念的股票称为红筹股。,2023/6/26,财务管理,13,股票及其具体分类,A股、B股、H股、N股、S股A股的正式名称是人民币普通股票。它是由我同境内的公司发行，供境内机构、组织或个人（不含台、港、澳投资者）以人民币认购和交易的普通股股票。B股的正式名称是人民币特种股票，它是以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内（上海、深圳）证券交易所上市交易的。它的投资人限于：外国的自然人、法人和其他组织，香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织，定居在国外的中国公民。H股，即注册地在内地、上市地在香港的外资股。香港的英文是Hong Kong，取其字首，在港上市外资股就
7、叫做H股。依此类推，纽约的第一个英文字母是N，新加坡的第一个英文字母是S，纽约和新加坡上市的股票就分别叫做N股和S股。,2023/6/26,财务管理,14,股票及其具体分类,国有股、法人股和社会公众股国有股包括国家股和国有法人股。法人股指企业法人或具有法人资格的事业单位和社会团体以其依法可经营的资产向公司非上市流通股权部分投资所形成的股份。社会公众股是指我国境内个人和机构，以其合法财产向公司可上市流通股权部分投资所形成的股份。,2023/6/26,财务管理,15,债券及其具体分类,债券是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，并且承诺按约定利率支付利息并按约定条件
8、偿还本金的债权债务凭证。偿还性流通性安全性收益性,2023/6/26,财务管理,16,债券及其具体分类,金边债券与地方政府债券早在17世纪，英国政府经议会批准、开始发行了以税收保证支付本息的政府公债，该公债信誉度很高。当时发行的英国政府公债带有金黄边，因此被称为“金边债券”。在美国，经权威性资信评级机构评定为最高资信等级（AAA 级）的债券，也称“金边债券”。后来，“金边债券”一词泛指所有中央政府发行的债券，即国债。政府发行公债，一般有两种悄况，“建设公债”和“赤字公债”。地方政府债券被认为是安全性仅次于“金边债券”的一种债券。目前我国地方政府尚不能发行债券。,2023/6/26,财务管理,1
9、7,债券及其具体分类,公司债券及其分类公司债券是股份制公司发行的一种债务契约，公司承诺在未来的特定日期，偿还本金并按事先规定的利率支付利息。按债券期限：短期中期和长期公司债券。按是否记名可分为：记名和不记名公司债券。按是否可提前赎回分为：可提前赎回公司债券；不可提前赎回公司债券。按票面利率是否变动：固定、浮动和累进利率债券。,2023/6/26,财务管理,18,债券及其具体分类,扬基债券、武士债券、龙债券和熊猫债券扬基债券是在美国债券市场上发行的外国债券，即美国以外的政府、金融机构、工商企业和国际组织在美国国内中场发行的、以美元为计值货币的债券。“扬基”一词英文为“Yankee”，意为“美国佬
10、”。武士债券是在日本债券市场上发行的外国债券，是日本以外的政府、金融机构、工商企业和国际组织在日本国内市场发行的以日元为计值货币的债券。龙债券是亚洲国家或地区货币发行的以非日元为计值货币的外国债券。熊猫债券是外国机构或者国际组织在我国境内发行的以人民币为计值货币的外国债券。,2023/6/26,财务管理,19,债券及其具体分类,垃圾债券垃圾债券一词译自英文Junk Bond。Junk 指旧货、假货，废品、哄骗等，之所以将其作为债券的一项形容词，是因为这种投资利息高（一般较国债高 4 个百分点）、风险大，对投资人本金保障较弱。圾债券最早起源于美国应本世纪20 及 30 年代就已存在。70年代初其
11、流通量还不到20亿美元，70年代末期以后，垃圾债券成为投资者狂热追求的投资工具，到80年代中期，垃圾债券市场急剧膨胀，迅速达到鼎盛时期。在整个80年代，美国各公司发行垃圾债券1700多忆美元，其中被称作“垃圾债券之王”的德崇证券公司就发行了800亿美元，占47。,2023/6/26,财务管理,20,基金及其具体分类,投资基金，是一种利益共享、风险共担的集合投资方式，包括证券投资基金、产业投资基金或风险投资基金或私募股权基金等。证券投资基金是种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金、从事股票、债券等金融工具投资。在
12、我国。基金托管人必须由合格的商业银行担任、资金管理人必须由专业的基金管理公司担任。,2023/6/26,财务管理,21,基金及其具体分类,开放式基金与封闭式基金根据基金是否可以赎回，证券投资基金可分为开放式基金和封闭式基金。开放式基金，是指基金规模不是固定不变的，而是可以随时根据市场供求情况发行新份额或被投资人赎回的投资基金。封闭式基金，是相对于开放式基金而言的，是指基金规模在发行前已确定，在发行完毕后和规定的期限内，基金规模固定不变的投资基金。基金规模的可变性不同；基金买卖的买卖方式不同；基金单位的买卖价格形成方式不同；基金的投资策略不同。,2023/6/26,财务管理,22,基金及其具体分
13、类,我国封闭式基金数量,我国开放式基金数量,数据来源：CCER数据库,数据来源：CCER数据库,2023/6/26,财务管理,23,基金及其具体分类,契约型投资基金与公司型投资基金证券投资基金根据其组织形式不同，可分为契约型投资基金和公司型投资基金。公司型投资基金，由基金管理机构依据公司法、投资基金法和基金章程设立股份有限公司，并由基金管理人负责其日常运营和管理，由托管人负责基金公司的资产保管，由董事会代表投资者的利益决定基金公司的重大事项和投资政策并履行监督义务的基金组织形式。契约型投资某金也称信托型投资基金，是根据一定的信托契约原理，由基金发起人和基金管理人、基金托管人订立基金契约而组建的
14、投资基金。我国最近颁有的证券投资基金管理暂行办法所规定的基金是契约型基金。,2023/6/26,财务管理,24,基金及其具体分类,契约型投资基金与公司型投资基金的主要区别：法律依据不同。契约型基金是依照基金契约组建的，信托法是契约型基金设立的依据，公司型基金是依照公司法组建的。法人资格不同。契约型基金不具有法人资格、而公司型基金本身就是具有法人资格的股份有限公司。投资者的地位不同。契约型基金的投资者作为信托契约中规定的受益人，对基金如何运用所做的重要投资决策通常不具有发言权；公司型基金的投资者作为公司的股东有权对公司的重大决策进行审批、发表自己的意见。融资渠道不同。公司型基金由于具有法人资格，
15、在资金运用状况良好、业务开展顺利、又需要扩大公司规模、增加资产时，可以向银行借款；契约型基金因不具有法人资格，一般不向银行惜款。经营财产的依据不同。契约型基金凭借基金契约经营基金财产；公司型基金则依据公司章程来经营。基金运营不同。公司型基金像一般的股份公司一样，除非依据公司法到了破产、清算阶段，否则公司一般都具有永久性；契约型基金则依据基金契约建立、运作，契约期满，基金运营也就终止。,2023/6/26,财务管理,25,基金及其具体分类,ETF与LOFETF 是 Exchange Traded Fund的英文缩写，“交易型开放式指数基金”，又称交易所交易基金。ETF 是一种在交易所上市交易的开
16、放式证券投资基金产品，交易手续与股票相同。ETF管理的资产是一揽子股票组合，这一组合中的股票种类与某一特定指数，如上证50指数，包涵的成份股票相同，每只股票的数量与该指数的成份股构成比例一致，ETF交易价格取决于它拥有的一揽子股票的价值，即“单位基金资产净值”。ETF的投资组合通常完全复制标的指数，其净值表现与盯住的特定指数高度一致。比如上证50ETF的净值表现就与上证50指数的涨跌高度一致。,2023/6/26,财务管理,26,基金及其具体分类,LOF，英文全称是Listed Open-Ended Fund，汉语称为“上市型开放式基金”。也就是上市型开放式基金发行结束后，投资者既可以在指定网
17、点申购与赎回基金份额，也可以在交易所买卖该基金。不过投资者如果是在指定网点申购的基金份额，想要上网抛出，须办理一定的转托管手续；同样，如果是在交易所网上买进的基金份额，想要在指定网点赎回，也要办理一定的转托管手续。LOF在我国是通过深圳证券交易所交易系统发行并上市交易的开放式基金。,2023/6/26,财务管理,27,基金及其具体分类,股票、债券和基金区别投资者地位不同。股票持有人是公司的股东，有权对公司的重大决策发表自己的意见；债券的持有人是债券发行人的债权入，享有到期收回本息的权利；基金单位的持有人是基金的受益人，体现的是信托关系。风险程度不同。一般情况下，股票的风险大于基金；而基金的基本
18、原则是组合投资，分散风险，把资金按不同的比例分别投于不同期限、不同种类的有价证券，把风险降至最低程度；债券在一般情况下，本金得到保证，收益相对固定，风险比基金要小。收益情况不同。基金和股票收益是不确定的，而债券的收益是确定的。一般情况下，基金收益比债券高。,2023/6/26,财务管理,28,基金及其具体分类,投资方式不同。与股票、债券的投资者不同，证券投资基金是一种间接的证券投资方式，基金的投资者不再直接参与有价证券的买卖活动。价格取向不同。在宏观政治、经济环境一致的情况下，基金的价格主要决定于资产净值；而影响债券价格的主要因素是利率；股票的价格则受供求关系的影响巨大。投资回收方式不同。债券
19、投资是有一定期限的，期满后收回本金；股票投资是无限期的，除非公司破产，或在证券交易市场上按市场价格变现；封闭型基金有一定的期限，期满后投资者可按持有的份额分得相应的剩余资产，在封闭期内还可以在交易市场上变现；开放型基金一般没有期限，投资者可随时向基金管理人要求赎回。,2023/6/26,财务管理,29,基金及其具体分类,股票、债券和基金联系基金、股票、债券都是有价证券，对它们的投资均为证券投资。基金份额的划分类似于股票：股票是按“股”划分，计算其总资产；基金资产则划分为若干个“基金单位”，投资者按待有基金单位的份额分享基金的增值收益。契约型封闭基金与债券情况相似，在契约期满后一次收回投资。另外
20、，股票、债券是证券投资基金的投资对象，在国外有专门以股票、债券力投资对象的股票基金和债券基金。,2023/6/26,财务管理,30,衍生性金融工具,衍生产品是英文（Derivatives）的中文意译。其原意是派生物、衍生物的意思。衍生性金融工具，通常是指从原生资产（Underlying Asserts）派生出来的金融工具。由于许多金融衍生工具交易在资产负债表上没有相应科目，因而也被称为资产负债表外交易（简称表外交易）。根据原生资产，金融衍生工具大致可以分为四类，即股票、利率、汇率和商品类衍生工具。,2023/6/26,财务管理,31,衍生性金融工具,远期、期货、期权和掉期远期合约和期货合约都是
21、交易双方约定在未来某一特定时间、以某一特定价格、买卖某一特定数量和质量资产的交易形式。期货合约是期货交易所制定的标准化合约，对合约到期日及其买卖的资产的种类、数量、质量作出了统一规定。远期合约是根据买卖双方的特殊需求由买卖双方自行签订的合约。,2023/6/26,财务管理,32,衍生性金融工具,我国期货市场基本情况,2023/6/26,财务管理,33,衍生性金融工具,期权交易，是买卖权利的交易。期权合约规定了在某一特定时间、以某一特定价格买卖某一特定种类、数量、质量原生资产的权利。掉期合约，是当事人之间签讨的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流（Cash Flow）的合约。
22、较为常见的是利率掉期合约和货币掉期合约。掉期合约中规定的交换货币是同种货币，则为利率掉期；是异种货币，则为货币掉期。,2023/6/26,财务管理,34,债券估价原理及计算,企业运用债券形式从资本市场上筹资，必须要知道它如何定价。如果定价偏低，企业会因付出更多现金而遭受损失；如果定价偏高，企业会因发行失败而遭受损失。对于已经发行在外的上市交易的债券，估价仍然有重要意义。债券的价值代表了债券投资人所要求的报酬率，对于经理人员来说，不知道债券如何定价就是不知道投资人的要求，也就无法使他们满意。几个相关概念：债券面值；债券票面利率；债券的到期日。,2023/6/26,财务管理,35,债券估价原理及计
23、算,债券的价值是发行者按照合同规定从现在至债券到期日所支付的款项的现值。典型的债券是固定利率、每年计算并支付利息、到期归还本金。按照这种模式，债券价值计算的基本模型是：式中：PV债券价值；I每年的利息；M到期的本金；i折现率，一般采用当时的市场利率或投资人要求的必要报酬率；n债券到期前的年数。,2023/6/26,财务管理,36,债券估价原理及计算,例1，ABC公司拟于201年2月1日发行面额为1 000元的债券，其票面利率为8，每年 2月 1日计算并支付一次利息，并于5年后的1月31日到期。同等风险投资的必要报酬率为10，则债券的价值为：=80(P/A,10,5)+1 000(P/S,10,
24、5)=803.791+1 0000.621=303.28+621=924.28(元),2023/6/26,财务管理,37,债券估价原理及计算,债券价值与折现率债券价值与折现率有密切的关系。债券定价的基本原则是：折现率等于债券利率时，债券价值就是其面值。如果折现率高于债券利率，债券的价值就低于面值；如果折现率低于债券利率，债券的价值就高于面值。如果在例题中，折现率是8，则债券价值为：=80(P/A,8,5)+1 000(P/S,8,5)=803.9927+1 0000.6806=1 000(元)如果在例题中，折现率是6，则债券价值为：=80(P/A,6,5)+1 000(P/S,6,5)=804
25、.2124+1 0000.7473=1 084.29(元),2023/6/26,财务管理,38,债券估价原理及计算,例2，某一两年期债券，每半年付息一次，票面利率8，面值1 000元。假设折现率是8，计算其债券价值。折现率，也有实际利率（周期利率）和名义利率（报价利率）之分。凡是利率，都可以分为名义的和实际的。当一年内要复利几次时，给出的年利率是名义利率，名义利率除以年内复利次数得出实际的周期利率。对于这一规则，票面利率和折现率都需要遵守，否则就破坏了估价规则的内在统一性，也就失去了估价的科学性。在计算债券价值时，除非特别指明折现率与票面利率采用同样的计息规则，包括计息方式（单利还是复利）、计
26、息期和利息率性质（名义利率还是实际利率）。,2023/6/26,财务管理,39,债券估价原理及计算,债券价值与到期时间债券价值不仅受折现率的影响，而且受债券到期时间的影响。债券的到期时间，是指当前日至债券到期日之间的时间间隔。随着时间的延续，债券的到期时间逐渐缩短，至到期日时该间隔为零。在折现率一直保持不变的情况下，不管它高于或低于票面利率，债券价值随到期时间的缩短逐渐向债券面值靠近，至到期日债券价值等于债券面值。,2023/6/26,财务管理,40,债券估价原理及计算,5,4,3,2,1,0,到期时间（年）,924.28,965.24,1 000.00,1 036.67,1 084.27,债
27、券价值（元）,i=6%,i=10%,i=8%,债券价值与到期时间,2023/6/26,财务管理,41,债券估价原理及计算,债券价值与利息方式前面的讨论均假设债券每年支付一次利息，实际上利息支付的方式有许多种。不同的利息支付频率也会对债券价值产生影响。典型的利息支付方式有三种：纯贴现债券：是指承诺在未来某一确定日期作某一单笔支付的债券。这种债券在到期日前购买人不能得到任何现金支付，因此也称为“零息债券”。平息债券：是指利息在到期时间内平均支付的债券。支付频率可能是一年一次或每季度一次等。永久债券：是指没有到期日，永不停止定期支付利息的债券。,2023/6/26,财务管理,42,债券估价原理及计算
28、,纯贴现债券：没有利息，到期还本PV=M*(P/S,i,n)到期一次还本付息，单利计息PV=(M+I*n)*(P/S,i,n)平息债券：永久债券：,2023/6/26,财务管理,43,债券估价原理及计算,流通债券是指已发行并在二级市场上流通的债券。它们不同于新发行债券，因为已经在市场上流通了一段时间，在估价时需要考虑现在至下一次利息支付的时间因素。,发行日：2000年5月1日,现在：2003年4月1日,80,80,80+1 000,流通债券的价值,2023/6/26,财务管理,44,债券估价原理及计算,债券收益率债券的收益水平通常用到期收益率来衡量。到期收益率是指以特定价格购买债券并持有至到期
29、日所能获得的收益率。它是使未来现金流量现值等于债券购入价格的折现率。例3，ABC 公司201年2月1 日用平价购买一张面额为1 000元的债券，其票面利率为8，每年2月1日计算并支付一次利息，并于5年后的1月31日到期。该公司持有该债券至到期日，计算其到期收益率。1 000=80(P/A,i,5)+1 000(P/S,i,5),2023/6/26,财务管理,45,债券估价原理及计算,解该方程要用“试误法”用i=8试算，PV=80(P/A,8,5)+1 000(P/S,8,5)=803.9927+1 0000.6806=1 000(元)如果债券的价格高于面值，则情况将发生变化。例如，买价是1 1
30、05元，则：PV=1 105=80(P/A,i,5)+1 000(P/S,I,5)通过前面试算已知，i=8时等式右方为1 000元，小于1 105，可判断收益率低于8，降低折现率进一步试算：用i=6试算：PV=80(P/A,6,5)+1 000(P/S,6,5)=804.212+1 0000.747=336.96+747=1 083.96(元)由于折现结果仍小于1 105，还应进一步降低折现率。用i=4试算：80(P/A,4,5)+1 000(P/S,4,5)=804.452+1 0000.822=356.16+822=1 178.16(元)折现结果高于1 105，可以判断，收益率高于4。用插
31、补法计算近似值：R=4+(1 178.16-1105)/(1 178.16-1 083.96)(6-4)=5.55,2023/6/26,财务管理,46,股票估价原理及计算,股票本身是没有价值的，仅是一种凭证。它之所以有价格，可以买卖，是因为它能给持有人带来预期收益。股市上的价格分为开盘价、收盘价、最高价和最低价等，投资人在进行股票估价时主要使用收盘价。股利的资本化价值决定了股票价格。此外，股票价格还受整个经济环境变化和投资者心理等复杂因素的影响。股票带给持有者的现金流入包括两部分：股利收入和出售时的售价。股票的内在价值由一系列的股利和将来出售股票时售价的现值所构成。,2023/6/26,财务管
32、理,47,股票估价原理及计算,如果股东永远持有股票，他只获得股利，是一个永续的现金流入。这个现金流入的现值就是股票的价值：式中：Dt t年的股利；RS折现率，即必要的收益率；n 折现期数。,2023/6/26,财务管理,48,股票估价原理及计算,如果投资者不打算永久地持有该股票，而一段时间后出售，他的未来现金流入是几次股利和出售时股价。零增长股票的价值，假设未来股利不变，其支付过程是一个永续年金，则股票价值为：PV=D/Rs固定增长股票的价值，股利不应当是固定不变的，而应当不断增长。Dt=D0(1+g)t,2023/6/26,财务管理,49,股票估价原理及计算,当g为常数，并且RS g时，上式可简化为：假设股票价格是公平的市场价格，证券市场处于均衡状态；在任一时点证券价格都能完全反映有关该公司的任何可获得的公开信息，而且证券价格对新信息能迅速做出反应。在这种假设条件下，股票的期望收益率等于其必要的收益率。,2023/6/26,财务管理,50,Questions&Answers,思考题：金融衍生品如何进行估价？哪些因素会影响 i 的大小？,
