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1、2023/8/16,第7章：项目投资管理,一、企业投资的分类,直接投资与间接投资 生产经营/证券投资长期投资与短期投资 一年为限对内投资与对外投资初创投资和后续投资 其他分类方法 独立项目/相关项目/互斥项目,二、现金流量的构成,初始现金流量 营业现金流量 终结现金流量,1、初始现金流量,投资前费用（勘探设计费、技术资料费、土地购入费）设备购置费用 设备安装费用 建筑工程费营运资金的垫支（项目终结时收回，是长期投资）原有固定资产的变价收入扣除相关税金后的净收益（固定资产更新时变卖原有固定资产的现金收入）不可预见费（设备价格上涨、自然灾害等）,2、营业现金流量营业期内的现金流入：营业现金收入营业
2、期内的现金流出：营业现金支出+所得税So,年营业净现金流量（NCF）=年营业现金流入 年营业现金流出=年营业收入（年付现成本+所得税）=年营业收入 年付现成本 所得税（7.1）另外，折旧和摊销是非付现成本则，营业成本=付现成本+非付现成本=付现成本+折旧+摊销 so,付现成本=营业成本 折旧 摊销（7.2）将7.2代入7.1 营业净现金流量=营业收入（营业成本 折旧 摊销）所得税=营业收入 营业成本 所得税+折旧+摊销=税后净利润+折旧+摊销营业净现金流量=税后净利润+折旧+摊销=税前利润（1 所得税税率）+折旧+摊销=（营业收入 营业成本）（1 所得税税率）+折旧+摊销=（营业收入 付现成本
3、 折旧 摊销）（1 所得税税率）+折旧+摊销=营业收入（1 所得税税率）付现成本（1 所得税税率）+折旧所得税税率+摊销所得税税率,3、终结现金流量,固定资产残值收入或变价收入收回垫支在流动资产上的资金停止使用的土地的变价收入,指扣除了所需要上缴的税金等支出后的净收入,【例1】某项目投资总额为150万元，其中固定资产投资110万元，建设期为2年，于建设起点分2年平均投入。无形资产投资20万元，于建设起点一次投入。流动资金投资20万元，于投产开始时垫付。该项目经营期10年，固定资产按直线法折旧，期满有10万元净残值；无形资产于投产开始后5年平均摊销；流动资金在项目终结时可一次全部收回。另外，预计
4、项目投产后，前5年每年可获得40万元的营业收入，并发生38万元的总营业成本；后5年每年可获得60万元的营业收入，并发生40万元的付现成本。所得税率为25%，则估算该项目所涉及的现金流量（初期、营业期和终结现金流）初始现金流（建设期现金流）：NCF0=110万/2 20万=75万（固定资产、无形资产投资）NCF1=110万/2=55万（固定资产投资）NCF2=20万（流动资金垫付）营业期现金流：固定资产年折旧额=（110万 10万）/10=10万 无形资产年摊销额=20万/5=4万 NCF3 7=（营业收入 营业成本）（1 所得税税率）+折旧+摊销=（40万 38万）（1 25%）+10万+4万
5、=15.5万 NCF8 12=营业收入（1 所得税税率）付现成本（1 所得税税率）+折旧所得税税率+摊销所得税税率=60万（1 25%）40万（1 25%）+10万25%+0 25%=17.5万 终结现金流：NCF12=20万+10万=30万（垫支的流动资金收回、固定资产残值）,全部现金流量的计算,【例2】大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6 000元，每年的付现成本为2 000元。乙方案需投资12 000元，采用直线折旧法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值
6、收入2 000元。5年中每年的销售收入为8 000元，付现成本第1年为3 000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3 000元，假设所得税税率为25%，试计算两个方案的现金流量。,全部现金流量的计算,为计算现金流量，必须先计算两个方案每年的折旧额：甲方案每年折旧额=10 000/5=2 000(元)乙方案每年折旧额=(12 000-2 000)/5=2 000(元),全部现金流量的计算,全部现金流量的计算,三、项目投资决策的贴现法,折现现金流量指标主要有净现值、内含报酬率、获利指数、贴现的投资回收期等。对于这类指标的使用，体现了贴现现金流量的思想，即把未来现金流量
7、贴现，使用现金流量的现值计算各种指标，并据以进行决策,净现值 内含报酬率 获利指数,1、净现值,计算公式决策规则一个备选方案：NPV0多个互斥方案：选择正值中最大者。,投资项目投入使用后的净现金流量，按资本成本或企业要求达到的报酬率折算为现值，减去初始投资以后的余额，叫作净现值。,净现值的计算,例3,现仍以前面所举大华公司的资料为例,来说明净现值的计算。假设资本成本为10%。,甲方案的NCF相等，故计算如下：,净现值的计算,乙方案的NCF不相等，故列表7-3计算如下:,净现值法的优缺点,净现值法的优点是：此法考虑了货币的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益，是一种较好的方法。净现值法的缺点是
8、：净现值法并不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际报酬率是多少，而内含报酬率则弥补了这一缺陷。,NPVR的评价标准 NPVR 0优缺点优点可以反映项目资金投入与产出之间的关系容易计算缺点无法直接反映投资项目的实际收益率水平,项目可行,净现值率（NPVR，Net Present Value Rate),内含报酬率(Internal Rate of Return，IRR）实际上反映了投资项目的真实报酬，即NPV=0时的报酬率,净现值 内含报酬率 获利指数,2、内含报酬率,计算方法：决策规则一个备选方案：IRR必要的报酬率多个互斥方案：选择超过资金成本或必要报酬率最多者,IRR的计算步骤：每年的NC
9、F相等计算年金现值系数 查年金现值系数表 采用插值法计算出IRR 每年的NCF不相等 先预估一个贴现率，计算净现值采用插值法计算出IRR,找到净现值由正到负并且比较接近于零的两个贴现率,内含报酬率,现仍以前面所举大华公司的资料为例（见表71和表72）来说明内含报酬率的计算方法。,例 4,由于甲方案的每年NCF相等，因而，可采用如下方法计算内含报酬率:,查年金现值系数表甲方案的内含报酬率应该在20%和25%之间，现用插值法计算如下：,内含报酬率,甲方案的内含报酬率20%+2.22%22.22%,内含报酬率,乙方案的每年NCF不相等，因而，必须逐次进行测算，测算过程见表7-4:,表7-4 乙方案内
10、含报酬率的测算过程 单位：元,内含报酬率,乙方案的内含报酬率11%+4.08%15.08%,内含报酬率法的优缺点,优点：内含报酬率法考虑了资金的时间价值，反映了投资项目的真实报酬率，概念也易于理解。缺点：但这种方法的计算过程比较复杂。特别是对于每年NCF不相等的投资项目，一般要经过多次测算才能算出,获利指数又称利润指数或现值指数(profitability index，PI)，是投资项目未来报酬的总现值与初始投资额的现值之比。,净现值 内含报酬率 获利指数,3、获利指数/现值指数未来现金净流量的现值与投资额现值的比值,计算公式决策规则一个备选方案：大于1采纳，小于1拒绝。多个互斥方案：选择超过
11、1最多者。,获利指数的计算,依前例,获利指数的优缺点,优点：考虑了资金的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈利能力，由于获利指数是用相对数来表示，所以，有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行对比。缺点：获利指数只代表获得报酬的能力而不代表实际可能获得的财富，它忽略了互斥项目之间投资规模上的差异，所以在多个互斥项目的选择中，可能会得到错误的答案。,四、项目投资决策的非贴现法,投资回收期平均报酬率平均会计报酬率,非贴现现金流量指标是指不考虑货币时间价值的各种指标。,1、投资回收期,计算方法如果每年的NCF相等：投资回收期=原始投资额/每年NCF如果每年营业现金流量不相等：根据每年年末尚未收回的投
12、资额来确定。,投资回收期(PP,Payback Period)代表收回投资所需的年限。回收期越短，方案越有利。,天天公司欲进行一项投资，初始投资额10000元，项目为期5年，每年净现金流量有关资料详见表7-5，试计算该方案的投资回收期。,例5,表7-5 天天公司投资回收期的计算表 单位：元,从表7-5中可以看出，由于该项目每年的净现金流量均为3000元，因此该项目的投资回收期为：10000/3000=3.33（年）,投资回收期法的优缺点,优点：投资回收期法的概念容易理解，计算也比较简便 缺点：它不仅忽视了货币的时间价值，而且没有考虑回收期满后的现金流量状况。事实上，有战略意义的长期投资往往早期
13、报酬较低，而中后期报酬较高。回收期法优先考虑急功近利的项目，它是过去评价投资方案最常用的方法，目前作为辅助方法使用，主要用来测定投资方案的流动性而非盈利性。现以下例说明投资回收期法的缺陷。,投资回收期法的优缺点,两个方案的回收期相同，都是2年，如果用回收期进行评价，两者的投资回收期相等，但实际上B方案明显优于A方案,假设有两个方案的预计现金流量如表7-6所示，试计算回收期，比较优劣。,例6,表7-6 两个方案的预计现金流量 单位：元,2、贴现回收期法（属于贴现法）,仍以表7-5中的天天公司的投资项目说明折现回收期法的使用，假定折现率为10%，见表7-7。,例7,表7-7 贴现回收期的计算 单位
14、：元,天天公司投资项目的折现回收期为：4+493/1863=4.26（年）,投资回收期平均报酬率平均会计报酬率,平均报酬率(average rate of return，ARR)是投资项目寿命周期内平均的年投资报酬率，也称平均投资报酬率。,3、平均报酬率,计算方法决策规则 事先确定一个企业要求达到的平均报酬率，或称必要平均报酬率。在进行决策时，只有高于必要的平均报酬率的方案才能入选。而在有多个互斥方案的选择中，则选用平均报酬率最高的方案。,平均报酬率的优缺点,优点：简明、易算、易懂 缺点：（1）没有考虑资金的时间价值，第一年的现金流量与最后一年的现金流量被看作具有相同的价值，所以，有时会做出错
15、误的决策；（2）必要平均报酬率的确定具有很大的主观性。,投资回收期平均报酬率平均会计报酬率（会计收益率）,平均会计报酬率(AAR,Average Accounting Return)是与平均报酬率非常相似的一个指标，它使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本概念，而不使用现金流量概念。,4、平均会计报酬率,如前面大华公司的例子中，两个方案的平均会计报酬率分别为：,平均会计报酬率计算简单，但是它使用会计利润而不使用现金流量，另外未考虑货币的时间价值，所以只能作为投资方案评价的一种辅助指标。,五、项目投资决策评价指标的运用,项目投资方案的分类独立方案互斥方案例：企业拟进行三项投资，项目情况如
16、下：,1.企业能筹集到350万元2.企业只能筹集到150万元,独立方案,互斥方案,独立方案彼此之间互不排斥、毫无关联的投资方案条件方案所需资金的筹集没有限制方案不需按轻重缓急排队方案是否可行只取决于本身的经济效益评价方法运用评价指标评价每一方案的可行性，不进行最优选择,互斥方案彼此之间互相排斥、互相关联的投资方案特点采纳一个方案会影响和排斥其他方案的选择评价方法不仅要评价每一方案的可行性，还要进行方案最优选择多个互斥方案的比较决策思考：利用主要指标对同一组互斥方案进行评价和决策得出的结论是否相同？,例：根据各主要指标的计算结果进行 最优决策,结论不相同，存在矛盾,怎样进行互斥方案的最优决策？以
17、哪个指标为准？,NPV与NPVR、PI、IRR的比较,若原始投资额相同，则采用NPV与NPVR、PI决策的结论相同,例：,10%的折现率,若原始投资额不同，则采用NPV与NPVR、PI、IRR决策的结论可能会不同,例,差额投资内部收益率法,10%的折现率,差额投资内部收益率法：,B方案,（20000）36001800018000,（14000）100001000010000,（6000）（6400）80008000,+,NCF差量净现金流量,IRR差额内部收益率,K,K,B方案优于C方案,B方案劣于C方案,IRR=IRRD=13.71%10%,应选择B方案,与NPV法的结论相同,NPV与NPV
18、R、PI、IRR的比较结论无论原始投资额相同与否都可以用NPV指标来进行决策项目计算期不同的互斥方案决策年等额净回收额法计算期统一法计算期最小公倍数法最短计算期法,不适用于项目计算期不同的互斥方案决策,例：根据资料，选择正确的决策方法进行决策,B、C项目计算期相同，故可采用NPV法择优,例：根据资料，选择正确的决策方法进行决策,A、B项目计算期不同,年等额净回收额（NA）法,计算期统一法计算期最小公倍数法：方案重复法,1669,1669,1669,A方案：,计算期统一法最短计算期法,项目投资决策方法选用总结：,NPV法,NA法、计算期统一法,某公司有一台设备，购于3年前，现考虑是否更新。已知所
19、得税率为25%，资本成本率10%。其他资料如下：（元）,六、项目投资决策案例 P177,年折旧额,旧设备：,(10000),(5750),(6450),(6450),(6450),2250,2250,2250,(21000),7000,(250),旧设备变现损失抵减的所得税：,年税后运营成本：,年折旧抵税：,税后大修成本：,旧设备报废净收入增加的所得税：,机会成本,新设备：,(50000),(3750),(3750),(3750),4500,3375,2250,10000,(1250),年税后运营成本：,年折旧抵税：,新设备报废净收入增加的所得税：,(3750),1125,旧设备：,(15750),(16800),(4200),2550,新设备：,(50000),750,(375),(1500),6125,七、风险性项目投资决策 P183风险调整贴现率法调整现金流量法肯定当量法概率法,CAPM,高风险应匹配高贴现率,调整现金净流量,
