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1、,行为金融学Behavioral Finance,经管系 秦笑,教学思路教学目的学科特点教学内容教学方法推荐书目及网站,教学目的提高学生对前沿学科行为金融学的重视程度，培养并激发学生对金融相关理论的兴趣；丰富学生们的金融理论知识；增强学生们的金融实践能力；为学生的继续深造打好基础。,学科特点系统性和逻辑性前瞻性开放性和动态性理论与实证结合理论与应用结合,身边的行为金融学行为金融学: 1、概论（1）； 2、标准金融学所面临的挑战与困惑（2-4）； 3、介绍行为金融学的思想及理论（5-7）； 4、运用思想与原理（8-9）； 5、实证研究（10-12）。,教学内容,教学方法 分层次教学 案例教学,推
2、荐书目及网站中文教材著作1行为金融学，李国平，北京大学出版社，2006。2行为金融学，周爱民、张荣亮等，经济管理出版社，2005。 3行为金融学，崔巍，中国发展出版社，2008。 4行为金融学理论及中国的证据，李心丹，上海三联书店，2004。,中文学术刊物1行为金融学期刊 2金融经济 3经济研究 4经济学动态 5上海财经大学学报 ,相关网站人大经济论坛:http:/,什么是行为金融学？什么是标准金融学？,什么是行为金融学？ 行为金融学就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中。它从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。这一研究视角通过分析金融市场主体在
3、市场行为中的偏差和反常，来寻求不同市场主体在不同环境下的经营理念及决策行为特征，力求建立一种能正确反映市场主体实际决策行为和市场运行状况的描述性模型。 什么是标准金融学？,12,1.2 行为金融学的相关学科基础,引子：什么是行为金融学？从我们身边的行为金融学例子说起,我们身边的行为金融学,1、让我们来做这样一个实验。 A.你一定能赚30000元。 B.你有80%可能赚40000元，20%可能什么也得不到。 你会选择哪一个呢？ 实验结果是，大部分人都选择A。,2、假设有这样一个赌博游戏，投一枚均匀的硬币，正面为赢，反面为输。如果赢了可以获得50000元，输了失去50000元。请问你是否愿意赌一把
4、？请做出你的选择。 A.愿意 B.不愿意,分析:从整体上来说，这个赌局输赢的可能性相同，就是说这个游戏的结果期望值为零，是绝对公平的赌局。大量类似实验的结果证明，多数人不愿意玩这个游戏。为什么人们会做出这样的选择呢？ 这个现象同样可以用损失规避效应解释，虽然出现正反面的概率是相同的，但是人们对“失”比对“得”敏感。想到可能会输掉50000元，这种不舒服的程度超过了想到有同样可能赢来50000元的快乐。,3、假设你面对这样一个选择：在商品和服务价格相同的情况下，你有两种选择： A.其他同事一年挣6万元的情况下，你的年收入7万元。 B.其他同事年收入为9万元的情况下，你一年有8万元进账。,分析：调
5、查结果出人意料：大部分人选择了前者。 事实上，我们拼命赚钱的动力，多是来自人与人之间的嫉妒和攀比。 我们对得与失的判断，是来自比较。（培根曾言：皇帝通常不会被人嫉妒，除非对方也是皇帝。 ）,比方说现在有一家家具店正在清仓大甩卖，你看到一套餐具，有8个菜碟、8个汤碗和8个点心碟，共24件，每件都是完好无损的，那么你愿意支付多少钱买这套餐具呢？如果你看到另外一套餐具有40件，其中24件和刚刚提到的完全相同，而且完好无损，另外这套餐具中还有8个杯子和8个茶托，其中2个杯子和7个茶托都已经破损了。你又愿意为这套餐具付多少钱呢？结果表明，在只知道其中一套餐具的情况下，人们愿意为第一套餐具支付33美元，却
6、只愿意为第二套餐具支付24美元。,再来看一个奚教授（奚恺元教授是当代最有成就的行为决策学研究者之一）作的餐具的实验。,分析： 虽然第二套餐具比第一套多出了6个好的杯子和1个好的茶托，人们愿意支付的钱反而少了。因为到底24件和31件算是多，还是少，如果不互相比较是很难引起注意的，但是整套餐具到底完好无缺还是已经破损，却是很容易判断的。,二、思维方式,10000元，存10个月以后，利息有多少？ 你可能估计在100元左右；也可能你会算： 利息I本金P元月利率R存T个月算法式 这样按着一定的严密规则来探索的方式，就叫算法式。它能保证问题的解决。但有时人们找不到算法，或无法执行。启发式,问题,Linda
7、，女，31岁，单身，坦诚、非常聪明。专业哲学，在学生时代积极关心歧视问题和社会公平问题，同时参加了反核示威。 请回答，哪一个可能性更大：A:“该女是银行出纳员”；B:“该女是银行出纳员和女权运动者” 。,启发式偏差,Linda，女，31岁，单身，坦诚、非常聪明。专业哲学，在学生时代积极关心歧视问题和社会公平问题，同时参加了反核示威。 请快速回答，哪一个可能性更大：A:“该女是银行出纳员”；B:“该女是银行出纳员和女权运动者” 。,为什么那么多人选择了B呢？,代表性偏差：是指当个体进行判断时，将所得信息与头脑中已存在的类似某种原型的概念进行比较，当偏差较小时，个体便快速判定该信息很可能代表该原型
8、概念。分析：贝叶斯法则：,我们知道，男女比例大致相等那么，请估计,在有6个孩子的家庭中，男(B)女(G)儿童出生顺序为GBGBBG和BGBBBB的比例，哪个更高？ （B代表男孩，G代表女孩）,我们知道，男女比例大致相等那么，请估计,结果大多数人估计前者远高于后者。为什么会这样呢？要知道从机会来说，两者的概率应是相等的啊。就因为GBGBBG更典型也更有代表性：更能代表整个人口中的比例，而且看起来更随机。,什么是启发式,启发式就是这样，根据一定的经验，信手拈来一种解决办法。优点：省时省力缺点：不能保证问题的解决,传统金融学和行为金融学在关于人的工作方式上的假设不同,行为金融学就是这样，强调人许多时
9、候是会按启发式来工作的；尽管它也同意，人有时是按算法式工作的。传统金融学则假定，人是按算法式来工作的。,可得性启发,请问： K在英文单词里，是更常出现在第一个字母位置，还是第三个字母位置？,第三个字母位置是K的词是起首字母为K的词的三倍,可得性启发,所谓“可得性启发(availability heuristic)” ，是说最易被想起的事件通常被认为最普遍。相应地人们对他们不易记忆的事物则认为是不常发生的 。四种特征事件影响决策判断：过去事件发生的频率：次数越多，越容易记住；对事件的熟悉程度；事件的不同寻常性:不同寻常事件留下的记忆深刻，更容易记住；事件发生的时间：时间越近记忆越清楚。,请大致估
10、计,请大致估计有多少非洲国家是联合国成员。这里要告诉你的是，肯定在1个以上。,请大致估算,1+2+4+8+32+1024？,请大致估计有多少非洲国家是联合国成员。这里要告诉你的是，肯定在100个以内。,请大致估算,1024+512+256+1？,锚定与调整,为什么在这两个小测验中，人们的估计会因表述的稍许差别而极大的不同呢？锚定表现为进一步评价判断的标准受到当前观测值的影响而被固定。是1与100 （或1、2、4等前几个数的和与1024、512等前几个数的和)影响了人们的估计：人们的估计被锚定在最初的这样一个数附近。,突出经验,典型性启发现象也好，可得性启发现象也罢，或者锚定现象，都说明一个现象
11、，即人们往往留意那些特别吸引他们的事物或信息。所谓具有“突出经验”的信息，就指能够吸引人们注意或唤起人们联想的信息。,只关注“突出经验”和“经典事物”的心理现象，还导致 “爱屋及乌效应”，即关注与熟悉事物具有相似特征或关联的事物。这些说明我们对信息的关注和加工具有一定的选择性。它们可以解释如“反应过度”、“家乡情结”和“小数定理”等非理性投资现象。,小数定理,例如，如果一个金融分析师连续推介的几个股票随后的表现都很好，那么投资者一般会对之十分信任：认为他是一个合格的分析师。这种仅仅根据一个很小的样本的情况来推论总体会怎么样的现象，叫“小数定理偏差”。,赌徒谬论,又例如，在投掷硬币的游戏中，如果
12、前几次连续出现正面时，你猜测接下来硬币会是？有一种人总是认为，接下来出现反面的概率很大（因为人们都知道正反面出现的概率为50%），这叫作“赌徒谬论” ；而另一种人则认为，继续出现正面的概率很大（因为前面出现正面的就是多），即他们表现为“小数定理” 。,“赌徒谬论”为金融市场中的“相反原理”或“反应过度”提供了心理学解释； “小数定理” 为追风盘提供了解释。,也就是“小数定理偏差”导致一种行为：“趋势追逐(trend chasing)”,即人们仅仅通过少量数据便轻易判断为一个系统性趋势形成。统计上也称为“堆积幻觉(clustering illusion)”：实际上是随机“堆积”起来的数据所形成的
13、某种所谓“模式” ，人们却将其看成是某种内在的必然规律。,这就导致了人们追长不追跌,过度反应和反应不足,我们头脑工作的这样一些方式，将导致我们对一些信息反应过度和对另一些信息的反应不足。,比如，如果新信息对人们来说具备典型性，他们就会高估新信息所包含的内容，出现“典型启发偏差”，反应过度；反之，如果新信息对人们来说不具备代表性，则他们会忽略新信息，出现“保守主义偏差”，反应不足。我们往往只看得见、或只留意、或只重视自己希望看见的信息。选择了这些“支持”我们的信息，自然会导致我们过度自信。,比如,稳定的环境里，缺乏突出的、典型的信息，而会驱使人们倾向于保守主义（反应不足）；而变化的环境里，产生许
14、多突出的、典型的信息，使人们倾向于“典型性启发”等（反应过度）。,比如,难以理解的信息，缺乏典型性，也不易唤起人们强烈的记忆，所以不被重视。如对抽象的统计信息等反应不足；而容易理解的信息，简单、典型，易于唤起人们强烈的记忆，往往被过分重视，人们会反应过度。,比如,私人信息，具有强烈的感情色彩，符合其典型经验，易于唤起诸多经验，所以对私人信息往往反应过度,而对公开信息则相应反应不足。,比如：公开信息与私人信息,与私人信息一致的公开信息，会加剧过度自信，导致反应过度； 而不合符私人信息的公开信息则易被忽视，结果就是短期的反应不足（惯性效应）。公开信息不足的股票，往往反应不足。,总的来说，人们对突出
15、的、模糊的、能很快吸引注意力的信息（如突发事件、谣传、极端事件等）反应强烈，一般为反应过度；而对明确的、乏味的、平淡的、司空见惯的信息（如会计信息）反应不足 。,过度自信,许多心理学研究显示人们倾向于对他们的判断过分自信。尤其是专业人士通常夸大自己的知识和能力。结果表现为：当他们“希望”某种结果出现时（主观上）将这个结果出现的概率夸大为必然事件；而当他们“不希望”某种结果出现时（主观上）将这个结果夸大为不可能事件。而且设定置信区间非常小（通俗讲就是夸大自己预测的准确性）。,“过度自信” 还在以下情况下尤其突出,所要完成的工作十分困难；在预测能力有限的条件下进行预测；执行缺乏快速和清晰的反馈的任
16、务的时候；是男性的时候（男性似乎比女性更容易犯“过度自信”的毛病）。,过度自信可表现为： “事后诸葛亮”和“偏执偏差”,“事后诸葛亮”心理，指人们总会在事后调整自己的认识为自己在事前的判断和决策辩护。 “偏执偏差”指投资者执着于不成功的投资策略。这使这类投资者在市场上的投资表现相对较差。,三、我们是稳定不变的吗？,请选择A或B,无论你现有财富如何，给你1000元，然后在以下两种情形中择一：A：一半的可能性得1000元，一半的可能为0；B：100%得500元。,请选择C或D,无论你现有财富如何，给你2000元，然后在以下两种情形中择一：C：一半的可能性损失1000元，一半的可能损失为0 ；D：1
17、00%亏500元。,结果是,在第一个实验中多数人选择B，稳稳当当得500；而在第二个实验中多数人选择C，要么损失最大，要么一点都不损失。注意：在两个实验中，按照预期效用理论，从最终财富数量看，A与C、B与D是完全一样的。结果说明什么呢？,说明我们并不是那么一贯的,我们有时喜欢赌，有时又不喜欢赌。,请选择,A： 1/4的可能得2000元，1/4的可能得4000元；其它可能得0元.B：1/4 的可能得6000元，其它可能得0元.,请选择,C： 1/4的可能亏2000，1/4的可能亏4000；其它可能为亏0元D：1/4 的可能亏6000 ，其它可能为亏0元。,结果是,在第一个实验中多数人选择A，而在
18、第二个实验中多数人选择D。这里的结果表明，我们有时比较谨慎，有时又比较冒险，愿意“赌大的”。,四、是什么在影响我们,如何来评价本周亏3000元？,你可能想到的是：哎，倒霉，亏了3000元！嘿，上周还赚了10000元；本周只亏了3000元。,为什么感受不一样啊！,想象一下，假设某国家正遭遇禽流感的侵袭，预计将死600人，现在应对的方案有两种：采用A方案，其中200人将获救；采用B方案，三分之一的几率是全部600人获救，三分之二的几率是这600人无人能获救。 你选择哪个方案（ ）,想象一下，假设某国家正遭遇禽流感的侵袭，预计将死600人，现在应对的方案有两种：采用A方案，其中400人会死去；采用B
19、方案，三分之一的几率是全部600人获救，三分之二的几率是这600人无人能获救。 选择哪个方案（ ）,结果,谁能迅速回答：,求内切圆半径为10厘米的正方形的面积。,谁能迅速回答：,求内切圆半径为10厘米的正方形的面积。,假定你现在在某个网站需要买一件上衣和一个计算器，下面店上衣的价格是125元，而计算器的价格是25元。在你想要买的时候，有人告诉你走20分钟后，XX商店同样的计算器是15元。问题是，你会走到XX商店去买计算器吗？,假定你现在在这个网站需要买一件上衣和一个计算器，下面店上衣的价格是25元，而计算器的价格是125元。在你想要买的时候，有人告诉你走20分钟后，XX商店同样的计算器是115
20、元。问题是，你会走到XX商店去买计算器吗？,结果是,当计算器为25元时，大部分人愿意；而当计算器125元时，则大部分选择不去。这里，同样是节约10元钱，但Framing（取景）不一样，决策就不一样，这也是一种结构效应。为什么会如此呢？,如何来评价本周亏3000元？,你可能想到的是：哎，倒霉，亏了3000元！嘿，事实是上周还赚了10000元；本周只亏了3000元。,取景不一样，感受不一样。,其实是取景影响了评价：对决策及其后果的效用（心理价值）进行评价的过程，也叫心理会计（mental accounting） 。心理会计可以在不同的结构里来进行；结构不同，心理会计的结果也就不同。,“心理会计”可
21、在三种结构层次上进行,“最小账目(minimal account)”式：这时人们在内心对各种决策进行比较时考虑的因素仅仅限于每项决策本身，如买或卖某支股票。“局部账目(topical account)”式：这时人们对决策的评价将考虑某个特定参照水平，也就是说不仅仅考虑某项决策本身。“综合账目(comprehensive account)”式，顾名思义即将所有相关因素全部加以评估的决策分析方法。,结果是,当计算器为15元时，大部分人愿意；而当计算器125元时，则大部分选择不去。,这里，人们所进行的是“局部账目”的“心理会计” (A. Tversky and D. Kahneman, 1981)。
22、10和10比是一样，但10和15比，10和125比，自然不一样啊！,短视型亏损厌恶(myopic loss aversion),进行“心理会计”的周期或频率严重影响人们的决策。人们进行“心理会计”越频繁、计算周期越短，风险出现的概率越大，人们的投资欲望越不强烈。这种状况被称为“短视型亏损厌恶”。塞勒，卡尼曼和特维斯基等的实验表明，当向实验对象提供大约每两个月一次股票和债券回报情况时，由于数据波动太大，实验对象感受的风险很高，他们只将“资产”的49%投入股市；而每年提供一次信息时，实验对象则将2/3的“资产”投入在他们看来风险“很小”的股市 。,对不确定的和模糊性事物的厌恶被认为是人们投资股票要
23、求很高风险补偿（相对于回报较明确的债券而言）的心理原因。人们对外国股票的投资往往要求更高的投资回报也反映了这种心理补偿的要求。,不确定性（模糊）厌恶,说明我们,面对获利时，是风险厌恶者；面对损失时，是风险追求者。,赢了一点就跑，输了许多却还不愿认输。,实验研究表明,丢掉10元钱所带来的不愉快感受比捡到10元所带来的愉悦感受要强烈得多 。,“损失10元钱”和“获益10元钱”所带来的感受是不一样的,别人的好处是我们难以感受到的，别人的不好却是让我们深感痛苦的。,我们是风险追求者还是风险厌恶者，与许多因素有关：是面对盈利，还是亏损；收益或亏损是否是预期的；刚刚是赌赢了，还是赌输了；是男的，还是女的；
24、收益或损失的概率是大还是小；,传统金融学设想人是理性的，没有系统的厌恶（有也会在不同人之间相互抵消，万一不能抵消，也可以估计）。可行为金融学研究表明，这一切是变化的，而且是在不同层次上变化的。,“后悔厌恶”,投资者宁愿不作为也要避免将来后悔导致的心理“不适”。事实上，“风险厌恶”、“亏损厌恶”和“后悔厌恶”都是指人们总是尽力避免“不愉快”的情绪发生。心理学家发现，情绪对人们判断和决策行为的影响程度依所面对的问题的性质而不同，如对抽象的事物情绪影响较大，而对较为具体的、熟悉的事物则影响较小。,四、人的本性,人性有五毒,贪-妄念心：权力与欲望嗔-憎恨心：情绪垃圾 EQ差 痴-执着心：不能觉醒，为习
25、性所困慢-傲慢心：不能自我消融疑-猜忌心：不能信任别人,“未来至上者”与“过去至上者”,“未来至上者”指可以观察到有关未来的信息、并仅据此作出预测和进行投资的投资者; “过去至上者”指只根据过去股价走势进行投资活动的投资者。显然，他们都是非理性的，因为他们仅使用有限信息进行决策。注意，他们所面对的信息都只是私人信息。私人信息在“未来至上者”中间的传播是十分缓慢的。,科学发展史上，最先发展起来的是物理学，而后是化学，而后是生物学，经济学，最后才是心理学。 心理学研究也是从粗糙到精细，从比较主观到比较客观的，从描述、揭示规律，然后才到应用的。而且也类似地，是从最简单的事物开始的：感觉、知觉、记忆、
26、思维以及人格等。从个体到群体。,86,第1章 概论,行为金融学的相关学科基础,2,行为金融的历史与发展,1,行为金融学的内涵,3,87,中美股市的波动性比较,88,89,1.1 行为金融学的历史与发展,“选美理论”选股标准： 盘小、绩优、高成长、偏低的估值水平 行业龙头、科技创新、和谐发展、节能环保、能源资源等选股原则（“估值选美兼得”）：综合考虑估值和“选美”两个因素，优选两者兼备的个股；在大致相同的估值水平下，优先选择潜在的“大众情人”。,空中楼阁理论：倡导者是凯恩斯，他认为股票价值虽然在理论上取决于其未来收益，但由于进行长期预期相当困难和不准确，故投资大众应把长期预期划分为一连串的短期预
27、期；而一般大众在预测未来时都遵守一条成规：除非有特殊理由预测未来会有改变，否则即假定现状将无定期继续下去。,92,1.1 行为金融学的历史与发展,93,1.2.1 行为金融学与心理学,1.2 行为金融学的相关学科基础,94,1.2 行为金融学的相关学科基础,95,1.2.2 行为金融学与行为学,乔治阿克罗夫（George Akerlof）把行为学的假设引入经济学分析框架，其研究为实验经济学和行为经济学研究中对人类行为实验的设计和行为解释提供了重要的借鉴。同时为行为金融学研究投资者的行为特征提供了重要的方法和思路。,1.2 行为金融学的相关学科基础,96,1.2.3 行为金融学与实验经济学,1.
28、2 行为金融学的相关学科基础,97,1.2.3 行为金融学与实验经济学,1.2 行为金融学的相关学科基础,98,1.2.4 行为金融学与行为经济学,1.2 行为金融学的相关学科基础,99,1.2.4 行为金融学与行为经济学,1.2 行为金融学的相关学科基础,100,1.3 行为金融学的内涵,1.3.1 行为金融学的概念,101,1.3 行为金融学的内涵,1.3.1 行为金融学的概念,102,1.3 行为金融学的内涵,1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正,103,1.3.3 行为金融学对理性人假设的修正,1.3 行为金融学的内涵,104,1.3 行为金融学的内涵,1.3.3 行为金融学对理
29、性人假设的修正,案例分析：跌宕起伏的股票市场 自从1990年12月份，我国上海和深圳证券市场成立以来，走过了20多年。而股票市场的跌宕起伏，也给广大的投资者带来了过多的欢喜和悲哀。而股票市场的造富效应，吸引了广大的投资者积极参与。截至2008年底，我国股票市场总共有上市公司1625家，股票市值总额超过12万亿，股票交易账户超过1亿户，2008年成交金额达到5831亿元。然而，股票市场的繁荣背后，也给投资者带来了风险，图1-2中的股票价格和上市公司加权每股收益的对比分析表明，我国的股票价格的走势，与反映上市公司盈利能力的每股收益的波动并不是呈现一定的相关性。,图1-2 上证综指与股票每股收益关系
30、图,图1-2： 每股收益（EPS）：又称每股税后利润、每股盈余，指税后利润与股本总数的比率。它是测定股票投资价值的重要指标之一，是分析每股价值的一个基础性指标，是综合反映公司获利能力的重要指标，它是公司某一时期净收益与股份数的比率。 说明：股票价格走势与反映上市公司盈利能力的每股收益的波动并不是呈现一定的相关性。,图1-3 上证综指与上证A股换手率关系图,图1-3：三波牛市：1996-1997年、1999-2001年、2005-2007年：市场换手率升高，而其他时段低迷。 换手率=某一时段内的成交量/发行总股数*100% （ 我国）：换手率=成交量/流通总股*100%（常识）2005年4月：股
31、权分置改革； 2007年：突破6000点大关； 2008年：受金融危机影响，最低达到1600多点。,图1-4 股票涨跌幅与成交金额关系图,图1-4：通过成交金额的数据分析表明，作为参与的投资者，参与股票投资的热情，却呈现与股票指数波动不对称的趋势。,思考问题：（1）我国的股票市场为什么会呈现大幅波动，影响股票价格波动的因素有哪些？ （2）我国的股票投资者更喜欢在股票指数呈现什么样的态势下参与交易，为什么？（3）投资者的交易行为是如何影响股票价格的。,要点分析：（1）我国股票市场呈现大幅波动的原因主要是中国股票市场投资者的非理性造成的，大多数投资者的投资理念都具有投机性，不注重股票的价值；另外，
32、中国的股票市场缺乏做空机制；机构投资者数量及质量不高等原因造成的；影响股票价格波动的因素有外部宏观经济环境、行业发展状况、投资者的投资理念等等。,做空：是一种股票、期货等的投资术语，比如说当你预计某一股票未来会跌，就在当期价位高时卖出你拥有的股票(实际交易是买入看跌的合约)，再到股价跌到一定程度时买进,以现价还给卖方，这样差价就是你的利润。做空机制：是指投资者因对整体股票市场或者某些个股的未来走向(包括短期和中长期)看跌所采取的保护自身利益和借机获利的操作方法以及与此有关的制度总和。,（2） 我国的股票投资者更喜欢股票指数呈现上涨状态下参与交易。因为我国的投资者的非理性程度较高，已受到情绪和其他投资者的影响，而缺少对整个股市行情和股票的分析和判断。,（3） 从图2可以看出：上证综指的换手率越高，上证综指相应的点位也越高。投资者的交易活动越活跃，提高了市场的流动性，同时也代表了投资者的情绪，易造成股票的大涨大跌，加剧了股票的波动。,此课件下载可自行编辑修改，供参考！感谢您的支持，我们努力做得更好！,
