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1、1,金融理论前沿问题介绍:,金融理论与实践第九讲,0810,行为金融学,2,在诸多金融前沿理论的研究成果中，行为金融学的影响最大。它不仅试图通过否定现代金融学的基石颠覆现代金融学，而且借此构建了一个并不完善但相对完整的理论分析框架。,3,（一）什么是行为金融学 是运用心理学、社会学、行为学来研究金融活动中人们决策行为的科学。,一、行为金融学及其发展历程,4,（二）行为金融学的发展历程,1951年布雷尔（Burrel）教授发表一种可用于投资研究的实验方法一文，率先提出用实验来讨论理论的必要性，成为行为金融学产生的标志。,5,1967年鲍曼（Bauman）教授发表科学投资分析：科学还是幻想，更加明
2、确地批评了金融学片面依靠模型的治学态度，指出金融学与行为学的结合才是金融学发展的方向。,6,1972年斯洛维克（Slovik）教授和鲍曼（Bauman）教授发表了人类决策的心理学研究，把行为金融学理论研究推进了一大步。,7,1979年卡尼曼（Dainiel Kahneman）和特维尔斯基（Amos Tvrsky）教授发表了预期理论：风险决策分析，正式提出预期理论，为行为金融学奠定了坚实的理论基础。,8,20世纪80年代末以后，行为金融学研究越来越活跃，社会影响力越来越大。,9,行为金融学不仅解释了许多金融异象，而且成功预测了人类历史上的一次大股灾的发生。2000年3月耶鲁大学的希勒（shill
3、er）教授出版了非理性繁荣一书，指出一路上扬的美国股市存在巨大的泡沫。该书出版一个月后，纳斯达克股票指数5000多点跌到3000多点，泡沫破裂。,10,2002年的诺贝尔经济学奖授予了行为金融学的两位先驱：美国普林斯顿大学的丹尼尔卡尼曼教授和乔治梅森大学的弗农史密斯教授。行为金融学因此而名声大振。,11,二、行为金融学的三个理论假定,三个理论假定是在对金融学进行反思基础上提出来的。,12,金融学把行为人假定为完全意义的理性人，在任何情况下都可以运用理性，根据成本和收益比较，做出对自己效用最大化的决策。,13,行为金融学理论假定之一：有限理性。即行为人 的行为并非都是理性的。有理性的一面，但同时
4、存在非理性因素。,14,行为金融学理论假定之二：有限控制力。即即使在有限理性条件下，因外在条件限制，行为人有时也未必能实践理性行为。,15,行为金融学理论假定之三：有限自利。即在特定情境下，人们的多样化动机会导致放弃使用理性行为。,16,“有限理性”、“有限控制”、“有限自利”三个理论假定构成行为金融学的三个基石,17,三、行为金融学的主要理论和观点,18,（一）预期理论 由于有限理性、有限控制、有限自利的存在，人们不能在每一种情境下都清楚地计算得失和风险概率，人们的选择往往受到个人能偏好、社会规范、观念习惯的影响，使决策存在不确定性。,19,预期理论的主要观点：1、决策参考点决定行为者对风险
5、的态度,20,在金融市场上，决策参考点的选择取决于投资者的主观感觉（心理价位），投资者以决策参考点为依据做出投资决策。,21,2、亏损规避 行为人在决策参考点进行心理计算时，通常对预期损失的估值会高于对预期收益的估值（两倍），投资者对损失更敏感。这种心理反应为亏损规避。所以，投资者在遭受亏损的的情况下，会成为一个风险追求者，而不是一个风险厌恶者。实验表明，在上一轮赌局中赌输的人会更有参加下一轮赌局的冲动。,22,亏损规避举例投资者面临这样一个选择：一是接受一个确定无疑的亏损7500元；二是选择一个机会，这个机会又25%的把握没有亏损，75%的机会要亏损10000元。两种选择的综合亏损都是750
6、0元，大多数人会选择后者,因为人们厌恶亏损。后一选择存在不亏损的希望。,23,3、框架效应,投资者进行决策时，会受到问题的框架方式的影响。即问题以何种方式呈现在行为人面前，会影响行为人对风险的态度。比如，如果行为方案是收益的，面对确定性收益和风险性收益，行为人会选择确定性收益；如果方案是代表损失的，面对确定性损失和风险损失，行为人会选择风险损失。,24,4、处置效果 在亏损规避和框架效应作用下，投资人在手中的股票下跌时，更倾向于继续持有而不是卖出股票，以期待扳平的机会。,25,（二）套利限制,行为金融学认为，套利的力量不可能不受到限制。在各种条件约束下，套利无法剔除非理性行为对理性行为的长期并
7、且是实质性的影响。所以，“有效市场”假说是不成立的。,26,针对金融学的既有观点，行为金融学认为套利限制在于无法满足以下三个条件：,1、非理性交易者很少。如果非理性交易者过多，理性交易者就没有能力纠偏价格，非理性交易者将支配市场，使价格远离均衡。,27,2、只有理性交易者卖空，而且这种卖空是能够实现的。如果非理性交易者也参与卖空，价格将更加不均衡。,28,3、非理性交易者经过一段时间之后应该了解资产的真正价值，从而调整自己的行为，纠正自己对市场价格的错误估计。,29,结论：,由于套利限制，依靠套利来维持证券市场的完全均衡是难以实现的，所谓的有效市场是不存在的。,30,1、心理帐户 行为金融学认
8、为：行为人进行决策时，并非权衡了全局的各种情况，而是在心里无意识地把一项决策分成几个部分来考量，对每个心理帐户都有不同的决策。,（三）关于决策行为的其它观点,31,2、过度自信 无论是理性行为者，还是非理性行为者，都不会怀疑自己的理性的存在。面对投资决策时，过于相信自己的判断力，认为自己是专家。而过度自信包含着风险。,32,3、非贝叶斯法则 理解“非贝叶斯法则”，须先了解贝叶斯法则。概率论中有个“贝叶斯法则”，指的是当分析样本数接近总体数时，样本中事件发生的概率将接近于总体事件发生的概率。,33,行为金融学认为：行为人面对不确定情况作预期的时候，经常体现出“非贝叶斯法则”，把小样本中的概率分布
9、当作总体的概率分布，夸大小样本的代表性，对小概率加权太重，导致“小数法则偏差”。,34,4、从众心理 在投资市场上，行为人会受到其他行为人和整个环境的影响，产生模仿、攀比、追随和相互传染的倾向。这种非理性无法相互抵消，使有效市场难以实现。,35,四、对行为金融学的评价,（一）否定了传统金融理论中的完全理性人假设和有效市场假设，把人的行为复杂化、人性化，使金融学变得更有人文主义的色彩。,36,（二）引入新的分析方法，在金融市场行为分析中增加了一些非数量的解释思路，不仅没有影响金融学科的严谨性，而且使其更具有理论的力量。,37,（三）行为金融学拓展了金融分析的视野，使金融学的发展获得了新的支撑，但行为金融学作为一个新的学派还不够成熟，迄今为止还没有整合成一个系统的理论体系。,38,（四）行为金融学的许多理论观点和分析方法，对于我们分析我国金融市场、投资者行为具有重要的借鉴意义；对于金融市场监管部门研究金融市场运行规律，实施有效的市场监管具有重要的启发性。,39,谢谢！,
